肆虐全球的金融風(fēng)暴震蕩了世界資本市場的幾乎每一個角落。更嚴(yán)重的是，這個由金融衍生產(chǎn)品推倒的多米諾骨牌，現(xiàn)在一步步傳導(dǎo)至共同基金、甚至是養(yǎng)老金資產(chǎn)之上。

據(jù)美國投資公司協(xié)會調(diào)查數(shù)據(jù)，平均每3個美國人中就有一個是共同基金持有者，而美國共同基金管理的資產(chǎn)份額極高，占全球基金市場的50％以上。其中養(yǎng)老金又在美國的基金業(yè)、特別是共同基金中是最為重要的投資構(gòu)成。

美國養(yǎng)老金可以視作美國資本市場中最大的金融機構(gòu)——據(jù)美國共同基金業(yè)界協(xié)會(ICI)的統(tǒng)計，到2008年第二季度底為止，美國的養(yǎng)老金全部資產(chǎn)為16.9兆美元，其中8.8兆為DC(繳費確定型養(yǎng)老金)資產(chǎn)，8.1兆為DB(收益確定型養(yǎng)老金計劃)資產(chǎn)。這些資產(chǎn)代表著美國全部家庭所有金融資產(chǎn)的36％，并超過所有美國商業(yè)銀行持有資產(chǎn)的總量。

我們正在經(jīng)歷全球證券市場前所未有的暴跌，這造成了幾乎美國所有類型養(yǎng)老金計劃資產(chǎn)的嚴(yán)重縮水。收益確定型養(yǎng)老金計劃(DB)資產(chǎn)也未能幸免，而以401(K)和個人退休賬戶(IRA)為主體的美國繳費確定型養(yǎng)老金(DC)資產(chǎn)更受到巨大沖擊。

在這樣的環(huán)境之下，投資人如何應(yīng)對市場?如何確保長期財富不縮水?將是我們要詳細(xì)講述的。

DB養(yǎng)老金一年縮水近1兆美元

金融危機的影響深遠，但直接作用于養(yǎng)老金的主要是以下三個方面：

美國的國債收益率急劇下降，例如三月期限的美國國債收益率驟降了一百倍，從2008年初的4％左右下降到金融海嘯發(fā)生時的0.04(編注：作為主要的固定收益配置，國債收益率下降會凸顯其他固定收2封投資品的投資價值)；

信貸市場出現(xiàn)了嚴(yán)重的凍結(jié)現(xiàn)象，這一方面是因次級債影響，另一方面則因多個大型金融機構(gòu)倒閉或破產(chǎn)使定期存款利率的差價劇增——三月期的定存利率同三月期國債利率的利差超過了500個基點；

信貸的凍結(jié)又導(dǎo)致銀行對企業(yè)貸款活動銳減、造成商業(yè)材票據(jù)市場差價激增。比如，30天AR/PR(評級最低的)商業(yè)票據(jù)同AA(評級最高的)非金融商業(yè)票據(jù)的利差曾超過450個基點，而這兩種商業(yè)票據(jù)的利差正常為15-20個基點。

此外，金融風(fēng)暴摧毀了金融股的表現(xiàn)，造成了金融股估值的暴跌一比如，標(biāo)普500指數(shù)中金融版塊的估值從2007年初的峰值期到金融海嘯發(fā)生時的2008年10月份下跌了64％。以上種種市場的危害對美國養(yǎng)老金的投資和注資造成了巨大的負(fù)面影響。

在2007年10月到2008年10月的12個月間，美國DB養(yǎng)老金計劃的資產(chǎn)縮水了25％，損失了近1兆美元。DB養(yǎng)老金計劃平均注資的比例下降了90％。超過半數(shù)的DB計劃的注資水平不到80％。金融危機所造成的資產(chǎn)虧損使資助這類計劃的企業(yè)在2009年要向計劃多注資1500億美元以彌補其注資赤字。

金融危機對美國DC計劃的破壞程度同樣慘重。DC計劃的資產(chǎn)在2007年10月至2008年10月之間縮水了27％。但需特別指出的是，盡管這樣，卻只有3％的計劃參加員工停止了向計劃的繳費。這充分顯示了以個人賬戶和個人投資決策為主的美國DC養(yǎng)老金計劃抵御金融危機的能力。此外，金融危機對美國實體經(jīng)濟的負(fù)面影響造成企業(yè)利潤下降，導(dǎo)致了企業(yè)減少對DC計劃的對等繳費。比如，通用汽車公司就決定暫時擱置了2008年公司向員工賬戶中繳納的對等交費部分。

養(yǎng)老金計劃

在長投資階段作用依然明顯

金融海嘯爆發(fā)后，美國一些學(xué)者和國會議員開始對受沖擊的DC養(yǎng)老金賬戶是否能提供所需的退休收入的價值提出質(zhì)疑。美國許多媒體也報道說，金融海嘯的爆發(fā)使美國許多自愿參加DC養(yǎng)老金計劃的投資者從其退休賬戶中大量提款或停止向計劃中繳費。

針對這種質(zhì)疑和媒體的報道，ICI對涵蓋了5，250萬個個人養(yǎng)老金賬戶的DC計劃進行了調(diào)查。調(diào)查的結(jié)果證明，對DC計劃價值的質(zhì)疑和媒體對計劃投資者對金融海嘯反應(yīng)的報道是沒有根據(jù)的或不切實際的。事實是，IRA和401(k)投資者在金融海嘯發(fā)生之后，絕大部分一如既往的踴躍參加計劃、繼續(xù)繳費。調(diào)查顯示，只有3.7％的計劃參加者至2008年10月底為止從退休賬戶中提款；而這其中，僅有2.1％的參加者是以“經(jīng)濟困難”為由提款的；而且。金融海嘯也沒有使計劃中貸款的活動急劇增加。只有3％的人在2008年中停止繳費。

調(diào)查還表明，絕大部分投資者在投資選擇和資產(chǎn)配置上沒有做任何變動；僅有13.5％的計劃參加者對自己賬戶余額的資產(chǎn)配置進行了調(diào)整；而只有9.1％的計劃參加者對其新的繳費額的投資和資產(chǎn)配置進行了調(diào)整。值得指出的是，這些變化與金融海嘯爆發(fā)之前的2007年的各類相關(guān)指數(shù)的變化類似；更有趣的是，這些行為上的變化同2000年至2002年間熊市中DC計劃參加者的行為十分相似。ICI同時對IRA賬戶的投資者進行了類似的調(diào)查，其結(jié)果同401(k)養(yǎng)老金計劃的數(shù)據(jù)相同；幾乎沒有多少IRA賬戶的投資者在2008年間因金融海嘯的爆發(fā)而從賬戶中提款。提款的只占6％，而且大部分是60歲以上的老人或已退休的人。

調(diào)查更充分地顯示了DC養(yǎng)老金賬戶為美國普通民眾的退休收入儲蓄所提供的寶貴價值。90％被調(diào)查的該類賬戶的投資者認(rèn)為雇主資助的DC計劃幫助他們“從長遠著想，而不是只顧我眼前的需求。”80％以上的投資者認(rèn)為養(yǎng)老金賬戶的優(yōu)稅待遇是自己為退休儲蓄的主要動力；54％的員工表示通過公司養(yǎng)老金計劃的自動減薪繳費而進行定存定投使他們不太為股市的波動所過分憂慮；而43％的員工表示如果沒有企業(yè)提供的養(yǎng)老金計劃，自己就不會為退休進行任何儲蓄。

DC計劃為美國人的退休儲蓄和投資所帶來的另一個明顯價值是使其投資和儲蓄能夠更有效的抵抗市場的波動。譬如，在2000-2002年由科技股泡沫破碎所引起的股市暴跌及熊市中，堅持參加養(yǎng)老金計劃的員工同投資于股市的散戶投資者相比，其投資虧損較少，而且資產(chǎn)價值恢復(fù)的更快。這主要是由于，通過養(yǎng)老金計劃進行的投資更加分散，而且根據(jù)定存定投和持續(xù)繳費，充分利用“投資成本平均策略，”攤薄投資成本，從而規(guī)避一次性投資帶來的較大風(fēng)險。因此，養(yǎng)老金賬戶的余額在1999年至2002年問平均只下降了8％；而同期，標(biāo)普500指數(shù)卻下降了37％。到2006年，養(yǎng)老金賬戶的投資回報率卻上升了79％!

在金融海嘯和經(jīng)濟衰退的雙重壓力下，美國的一些公眾觀點誘導(dǎo)者和國會議員還開始就401(k)和IRA所提供的延稅的公共政策必要性提出疑問。針對這一疑問，ICI進行的調(diào)查中表明，85％的401(k)和IRA賬戶投資者強烈反對政府取消對這類養(yǎng)老金計劃的稅收優(yōu)惠待遇。這其中，擁有這類賬戶的投資者中的90％以上強烈反對，而沒有設(shè)立這種賬戶的也有76％的人持反對態(tài)度。調(diào)查還詢問是否應(yīng)將優(yōu)稅待遇減少。72％的調(diào)查者反對；其中擁有退休儲蓄賬戶中的78％反對減少優(yōu)稅待遇，而沒有這類賬戶的人中則有62％反對。雖然中產(chǎn)階層和中上產(chǎn)收入的家庭中更可能反對這種提議，但大部分低收入的家庭也不支持減少優(yōu)稅的待遇。比如，在平均收入為5萬美元以上的家庭中，有81％的調(diào)查者反對減少優(yōu)稅待遇，而年平均收入在3萬美元以下的家庭中，也有72％的人反對這種提議。

金融危機的爆發(fā)還使美國的一些國會議員和學(xué)術(shù)界提出由政府以國債的方式代替由個人做投資決定的DC養(yǎng)老金計劃或賬戶，或由政府接管這些賬戶的投資管理。針對這些提議，ICI對401(k)和IRA賬戶的投資者也進行了廣泛的調(diào)查。結(jié)果表明，有87％的人強烈反對由政府代替?zhèn)€人或剝奪個人對其賬戶資產(chǎn)的投資決定權(quán)。其中，擁有養(yǎng)老金計劃賬戶的占90％，而沒有養(yǎng)老金計劃的反對者比例為82％。對于由政府發(fā)行國債取代所有私有退休賬戶的提議，3/4參加調(diào)查的投資者反對，其中以年齡在50歲以上的投資者或家庭平均年收入在3萬美元以上的投資者，反對的比例最高。

擁有401(k)或IRA賬戶的投資者占反對這類建議的比例最大。主要原因是這些賬戶中的資金是投資者自己的儲蓄；而即便目前股票市場出現(xiàn)急劇波動和下跌的趨勢。由政府來控制個人的退休儲蓄和投資仍是極不受歡迎的解決辦法。此外，開設(shè)了這類賬戶的投資者比沒有參加這類養(yǎng)老金計劃的投資者更愿意承擔(dān)投資風(fēng)險。在對他們所愿意承擔(dān)的風(fēng)險程度進行的調(diào)查中，擁有企業(yè)養(yǎng)老金或個人養(yǎng)老金賬戶的人中的2/3表明愿意承擔(dān)平均或更高的風(fēng)險程度，而沒有參加或擁有這類賬戶的人中，只有42％愿意承擔(dān)這種水平的風(fēng)險。企業(yè)養(yǎng)老金計劃賬戶的投資者對風(fēng)險承受度低的傾向很可能正是他們更愿意由政府以國債的形式來代替所有這類計劃的原因之一。這些不擁有企業(yè)養(yǎng)老金或個人養(yǎng)老金賬戶的投資者一般收入較低，年紀(jì)輕，所以沒有使資產(chǎn)承擔(dān)投資風(fēng)險的經(jīng)濟能力；而且對這部分人國家提供的社會保險也將占其退休收入的更大部分。

DB養(yǎng)老金計劃在金融風(fēng)暴中艱難跋涉

在金融危機爆發(fā)之前的2006至2007年間，美國DB計劃領(lǐng)域發(fā)生了一系列的事件，促使資助DB計劃的企業(yè)不得不在金融危機爆發(fā)之后重新考慮對計劃管理戰(zhàn)略作重大的改變。這一系列事件主要包括：2006年8月份通過的《2006年養(yǎng)老金保護法》中有新的規(guī)定，要求企業(yè)必須在7年之內(nèi)達到DB計劃100％的注資水平：標(biāo)普500企業(yè)的DB計劃到2007底，由于股市的強勁表現(xiàn)，其注資水平和額度超過了600億美元；股票和另類投資均表現(xiàn)卓越，為DB計劃的投資帶來了卓有成效的投資回報；美國稅務(wù)局對《2006年養(yǎng)老金保護法》中的有關(guān)規(guī)定詮釋為要求DB計劃的資產(chǎn)負(fù)債要進行盯市(Marked to Market)記錄，使計劃的注資水平要如實地反映在當(dāng)期公司資產(chǎn)負(fù)債表上。因此，金融危機所造成的每一美元的投資虧損都要反映在公司的負(fù)債表上。

2008年觸發(fā)的金融危機使美國的DB養(yǎng)老金計劃發(fā)生了巨大變化。首先，在同樣擁有DB養(yǎng)老金計劃的英國和加拿大，資助養(yǎng)老金計劃的雇主企業(yè)可以通過像商業(yè)保險公司轉(zhuǎn)賣其資助的DB計劃來擺脫由金融危機所造成的對計劃進行注資的法律責(zé)任和財務(wù)負(fù)擔(dān)。在英國，這一種養(yǎng)老金計劃的轉(zhuǎn)賣已形成明顯的趨勢。但是，美國的稅務(wù)局卻出示明文規(guī)定不允許企業(yè)將其資助的DB計劃轉(zhuǎn)賣給保險公司。這就迫使美國的DB養(yǎng)老金計劃只能考慮通過負(fù)債驅(qū)動型投資(liability-driven investment)的策略和資產(chǎn)負(fù)債表的絕對保障來對付金融危機對其養(yǎng)老金的投資所造成的損害。金融危機所造成的股市的暴跌和利率的降低還導(dǎo)致了標(biāo)普500企業(yè)的所有DB養(yǎng)老金計劃的注資赤字到2008年底達到1500億美元。同時，股市的劇烈震蕩和經(jīng)濟前景的不確定性使DB計劃投資的資產(chǎn)配置無所適從，更加難以規(guī)劃。

因此，對DB計劃的資產(chǎn)負(fù)債進行盯市的要求和金融危機所造成的股市暴跌迫使美國的DB養(yǎng)老金計劃的資助企業(yè)不得不完全重新考慮其對計劃資產(chǎn)進行的投資策略和資產(chǎn)配置。而由于在計算DB養(yǎng)老金計劃的注資負(fù)債量所使用的貼現(xiàn)率不是固定的，而是根據(jù)計劃資產(chǎn)在證券市場中投資的表現(xiàn)來進行估值和確定的，這就迫使美國資助DB養(yǎng)老金計劃的企業(yè)雇主不得不采用負(fù)債驅(qū)動投資的策略來保證其資產(chǎn)負(fù)債表的合規(guī)要求。負(fù)債驅(qū)動投資不是一個投資產(chǎn)品而是一個確定投資策略的程序。在制定這一投資策略的過程中，首先要明確所資助的投資策略必須要同養(yǎng)老金的注資負(fù)債量相匹配，必須根據(jù)其注資的法律要求和對市場的風(fēng)險及投資回報率盡量準(zhǔn)確地預(yù)測來制定相應(yīng)的投資策略。在確定了計劃的融資負(fù)債量之后，再對證券市場及整個金融市場的種種風(fēng)險和不同資產(chǎn)類的投資回報率進行預(yù)測，最后選定負(fù)債驅(qū)動投資策略中應(yīng)包括的各類不同性質(zhì)和類型的投資解決方案和產(chǎn)品。

基于以上DB養(yǎng)老金計劃所面臨的嚴(yán)峻形勢，麥肯錫公司所做的一項調(diào)查預(yù)測N2012年，50％-70％的企業(yè)私有DB計劃將被凍結(jié)或終止。主要原因是因為注資水平由于股市暴跌所造成的降低，更大程度的增加了企業(yè)現(xiàn)金繳費與注資的負(fù)擔(dān)；經(jīng)濟衰退給企業(yè)增加了利潤的壓力。這項調(diào)查還預(yù)測，到2012年，起碼有一兆美元的私有DB養(yǎng)老金的資產(chǎn)將投資干完全不同的投資產(chǎn)品。2008年間，DB計劃大量減少了對股票的投資；同時增加了對另類投資產(chǎn)品和固定收益的投資；76％的DB計劃準(zhǔn)備將投資重點從追求回報率轉(zhuǎn)向降低風(fēng)險；其具體做法包括更注重提高固定收益產(chǎn)品的投資期限；進一步實施分散投資；增加對全球的投資和對另類投資產(chǎn)品的配置；進一步分投追求Alpha值和低成本的Beta值投資產(chǎn)品；并考慮投資衍生產(chǎn)品，主要是互換和期貨等投資產(chǎn)品。

金融風(fēng)暴無疑將已是山窮水盡的美國DB養(yǎng)老金系統(tǒng)進一步推向深淵。同時，這場危機還大大加快了美國的DC養(yǎng)老金系統(tǒng)成為美國養(yǎng)老金體制中流砥柱的進程。盡管金融風(fēng)暴為美國的DC養(yǎng)老金資產(chǎn)造成了很大的沖擊，但大部分DC計劃投資者具有較為穩(wěn)固的長線投資的理念和標(biāo)的，同其他散戶投資者相比，這一類投資者更能夠承受金融危機所造成的股市劇烈波動和下跌。一定程度上承擔(dān)了穩(wěn)定美國的資本市場的作用。