不同的市場(chǎng)周期之下，各類(lèi)投資品的表現(xiàn)呈現(xiàn)巨大差異。

黃金，雖然在金融危機(jī)下頗受青睞，可從近30年的數(shù)據(jù)來(lái)看，甚至無(wú)法跑贏通脹；

債券，經(jīng)濟(jì)衰退期看似穩(wěn)健，但考慮到1992年的美元實(shí)際購(gòu)買(mǎi)力只有1962年時(shí)的1／3，持有債券安全的前提是成了能購(gòu)買(mǎi)到利率為8％的30年期國(guó)債；

房產(chǎn)，被統(tǒng)一了口徑的保值品，可想想如果失去了土地的所有權(quán)，30年以后房子會(huì)折舊成什么樣子，所有投資客都會(huì)選擇持有房產(chǎn)，但不會(huì)長(zhǎng)期持有同一個(gè)房產(chǎn)；

接下來(lái)我還可以列舉持有珠寶、藝術(shù)品以及其他所有可投資產(chǎn)品的缺陷……

問(wèn)題是，我們還能看好并長(zhǎng)期持有什么?

企業(yè)。是的，回答是一家或幾家企業(yè)。理由很簡(jiǎn)單：

第一，福布斯的富豪榜上，全球最富有的人中，你能看到的大多數(shù)人都是企業(yè)家，少數(shù)的例外比如巴菲特，財(cái)富積累也是源于買(mǎi)入了一些企業(yè)。

第二，企業(yè)是活的投資而不是設(shè)計(jì)好的某種金融工具或是因?yàn)槟承┛床灰?jiàn)的需求制造出價(jià)格泡沫的稀缺品，它真實(shí)、可觀察到、令人放心。

第三，投資一家企業(yè)，是有挑選的介入到有前景、有潛力、有目標(biāo)的企業(yè)中，參與方式可以多元化。

重點(diǎn)在于，這些企業(yè)什么樣子?它在哪?

危機(jī)中的潛力股

馬 瑜 裴 培

國(guó)有企業(yè)依靠資源傾斜維持高額利潤(rùn)，有活力的民營(yíng)企業(yè)，卻在金融危機(jī)中受創(chuàng)頗重。4萬(wàn)億投資是固定總投資可持續(xù)增長(zhǎng)的保障，卻也有很大的可能會(huì)加劇這種結(jié)構(gòu)失衡。以一家太陽(yáng)能公司為例，它身處炙手可熱的新能源行業(yè)，擁有國(guó)內(nèi)最先進(jìn)的技術(shù)，在國(guó)際上亦毫不遜色。雖然在金融危機(jī)中它的股價(jià)同樣遭遇大幅下跌，但如果新能源的確如一些人所料想的，在未來(lái)幾年內(nèi)獲得長(zhǎng)足的發(fā)展，這家公司想必不會(huì)落下。

過(guò)去兩年，中國(guó)的太陽(yáng)能光伏企業(yè)是國(guó)際資本市場(chǎng)的寵兒，在華爾街、倫敦和香港市場(chǎng)都炙手可熱，無(wú)數(shù)的PE，VC競(jìng)相折腰，創(chuàng)造了無(wú)數(shù)的暴富神話。然而自從2008~9月以來(lái)，金融危機(jī)愈演愈烈，賽維LDK股價(jià)暴跌85.5％，尚德股價(jià)暴跌72.3％，其余光伏企業(yè)也暴跌60％～90％不等。最近半年，除了興業(yè)太陽(yáng)能在香港上市成功之外，沒(méi)有一家中國(guó)光伏企業(yè)實(shí)現(xiàn)IPO或增發(fā)配股。VC和PE對(duì)光伏行業(yè)的投資也變得相當(dāng)謹(jǐn)慎，行業(yè)分析師裴培在過(guò)去兩個(gè)月出席過(guò)幾次光伏行業(yè)投資者會(huì)議，聽(tīng)到的大多是悲觀的言論，雖然很多人認(rèn)為最寒冷的日子已經(jīng)過(guò)去，但春天仍然相當(dāng)遙遠(yuǎn)。

全行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，需求萎靡不振，融資難求，上市無(wú)望，企業(yè)應(yīng)該怎么做，投資者又應(yīng)該尋求什么出路?有一個(gè)現(xiàn)成的答案，那就是并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)行業(yè)的橫向整合，擴(kuò)大領(lǐng)頭羊的話語(yǔ)權(quán)，削減過(guò)剩的產(chǎn)能。許多中小企業(yè)早已處于虧損狀態(tài)，之所以還未關(guān)門(mén)大吉，只是出于回收現(xiàn)金的需要。這些中小企業(yè)往往不考慮設(shè)備折舊和機(jī)會(huì)成本，只要售價(jià)高于現(xiàn)金開(kāi)支，就會(huì)毫不猶豫地將價(jià)格戰(zhàn)進(jìn)行到底，結(jié)果光伏產(chǎn)品的價(jià)格在最近半年一直下跌不止。事實(shí)上，很多企業(yè)都愿意以很低的價(jià)格出售設(shè)備和廠房，收購(gòu)方還可以獲得經(jīng)驗(yàn)豐富的人才隊(duì)伍。問(wèn)題在于，現(xiàn)在市場(chǎng)需求還沒(méi)有回暖的趨勢(shì)，大企業(yè)普遍抱有謹(jǐn)慎的心態(tài)，雖然橫向并購(gòu)的好處多多，但至今還是雷聲大、雨點(diǎn)小，沒(méi)有傳出任何實(shí)質(zhì)性的好消息。

在任何新興行業(yè)，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)橫向整合都只是早晚的問(wèn)題。隨著國(guó)家出臺(tái)商業(yè)銀行并購(gòu)貸款政策，并購(gòu)的融資難度有所降低，太陽(yáng)能行業(yè)的并購(gòu)有望提上議事日程。要成為被收購(gòu)的對(duì)象，僅僅有產(chǎn)能和規(guī)模是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，關(guān)鍵在于擁有優(yōu)質(zhì)客戶(hù)和核心技術(shù)。擁有優(yōu)質(zhì)客戶(hù)，才能夠把產(chǎn)量轉(zhuǎn)化為銷(xiāo)量，在艱難的市場(chǎng)環(huán)境中提高市場(chǎng)份額；擁有核心技術(shù)，才能夠提供足夠的差異性，占據(jù)獨(dú)特的細(xì)分市場(chǎng)。在目前的中國(guó)，只有極少數(shù)太陽(yáng)能企業(yè)滿(mǎn)足以上條件，其中大部分都已經(jīng)上市。所以，太陽(yáng)能行業(yè)的并購(gòu)多半還是會(huì)呈現(xiàn)“少而精”的格局，投資者必須精挑細(xì)選，才能發(fā)現(xiàn)來(lái)之不易的機(jī)會(huì)。

行業(yè)、行業(yè)還是行業(yè)

未來(lái)的好公司在哪里?北京正略鈞策管理咨詢(xún)有限公司顧問(wèn)陶亞?wèn)|的看法是要從行業(yè)入手，找到二級(jí)市場(chǎng)中的標(biāo)桿企業(yè)，在對(duì)其深入研究的基礎(chǔ)上進(jìn)行更廣范圍的篩選。通過(guò)對(duì)歷史數(shù)據(jù)及當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)的分析，陶亞?wèn)|認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)危機(jī)期間大致有七八個(gè)行業(yè)具有投資價(jià)值。

而在大羽華裳傳媒董事長(zhǎng)趙鵬的心目中，朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)有傳媒、新能源、網(wǎng)絡(luò)等。新能源，一種是真正的國(guó)際正在提倡的新能源，有節(jié)能減排概念和意義，另一種獨(dú)到的理解則是可以節(jié)省空間和時(shí)間的模式，如網(wǎng)上購(gòu)物等。

在四月初舉行的展恒理財(cái)私募基金報(bào)告會(huì)議上，知名私募基金經(jīng)理田榮華也分享他的投資思路。除了前文提及的幾個(gè)行業(yè)，田榮華還看好經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇和估值反彈中的先導(dǎo)性行業(yè)及高彈性行業(yè)。包括資源類(lèi)、地產(chǎn)類(lèi)、金融服務(wù)類(lèi)等。他的武當(dāng)資產(chǎn)管理有限公司管理著四只陽(yáng)光私募基金。其中較早發(fā)行的“武當(dāng)一期”和“二期”在4月10日最新數(shù)據(jù)顯示，近1年之內(nèi)凈值分別累計(jì)增長(zhǎng)27.98％的24.54％。而同期滬深300指數(shù)下跌了29.62％。

“人”才是制勝法門(mén)

一個(gè)多星期之前行業(yè)分析師裴培去拜訪一家在美國(guó)上市的中國(guó)公司。對(duì)話結(jié)束之后，對(duì)方提議共進(jìn)午飯。一行人跟負(fù)責(zé)接待的執(zhí)行董事一道進(jìn)了員工食堂，這位董事深懷歉意地說(shuō)，如果事先得知會(huì)留下吃午飯，可以在旁邊的小餐廳里弄點(diǎn)東西吃，不用吃大鍋飯了。所謂的小餐廳，也不過(guò)是員工食堂附近隔出的一些雅座而已。

按照公司的說(shuō)法，絕大部分訪客都是在員工食堂吃飯的。這家公司的兩位高管，包括一位在業(yè)內(nèi)極負(fù)盛名的技術(shù)專(zhuān)家、多種專(zhuān)利持有者，就在裴培旁邊一張桌子吃飯。吃到一半的時(shí)候，一位工作人員拿著一碗切成片的香腸走過(guò)來(lái)，在幾個(gè)人的碗里各撥了幾片，然后給鄰桌的人也撥了幾片。

彼得·林奇曾經(jīng)說(shuō)過(guò)，一個(gè)公司高管的負(fù)責(zé)程度，與辦公室裝修和接待來(lái)客的奢華程度成反比。這家公司沒(méi)有用燕窩、魚(yú)翅或鮑魚(yú)來(lái)款待客人，而他們的管理層、技術(shù)骨干們和普通員工吃著一樣的飯。僅從這點(diǎn)來(lái)看，就讓人對(duì)其未來(lái)發(fā)展前景信心大增。

管理團(tuán)隊(duì)以及企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的力量在中小型企業(yè)中顯得格外重要。陶亞?wèn)|在拜訪企業(yè)的過(guò)程中也積累了大量的心得，他認(rèn)為看管理團(tuán)隊(duì)，首先看團(tuán)隊(duì)的組合情況，最好是懂技術(shù)、懂市場(chǎng)、懂財(cái)務(wù)的兩三個(gè)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)的人一起運(yùn)作。創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)要有各方面的人才，能形成自己的核心業(yè)務(wù)，形成自己的特色產(chǎn)品；其次，陶亞?wèn)|談到他在去年與某目標(biāo)企業(yè)接觸的例子時(shí)，反復(fù)強(qiáng)調(diào)企業(yè)家的品德。當(dāng)一個(gè)企業(yè)把主要精力用在“講故事”而非產(chǎn)品銷(xiāo)售和技術(shù)研發(fā)上，就意味著這家企業(yè)難以在較遠(yuǎn)的未來(lái)達(dá)成“跨越式”成長(zhǎng)。

紅海還是藍(lán)海

陶亞?wèn)|的工作就是找出潛力行業(yè)中的龍頭企業(yè)，并以其為標(biāo)桿發(fā)掘企業(yè)特點(diǎn)，研究其投資策略和未來(lái)發(fā)展方向。再以標(biāo)桿企業(yè)為基礎(chǔ)發(fā)掘同行業(yè)具有發(fā)展?jié)摿Φ钠渌?。包括做最肥的市?chǎng)，選擇自己能做的最大的市場(chǎng)；選擇正確的時(shí)間點(diǎn)切入新的領(lǐng)域；專(zhuān)注、專(zhuān)注再專(zhuān)注。形成自己的核心產(chǎn)品并確定領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，盡力在某個(gè)垂直市場(chǎng)做到數(shù)一數(shù)二的位置。

光伏行業(yè)一年多來(lái)的激烈廝殺生動(dòng)的詮釋了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的重要性。在太陽(yáng)能技術(shù)領(lǐng)域，有所謂“三代電池技術(shù)”的說(shuō)法：第一代太陽(yáng)能電池是現(xiàn)在流行的晶體硅技術(shù)，就是尚德、LDK、英利等巨頭使用的技術(shù)路線；第二代太陽(yáng)能電池是非晶硅薄膜電池，雖然也以硅為原料，但技術(shù)手段有很大差別；第三代太陽(yáng)能電池是金屬化合物薄膜電池，包括碲化鎘、銅銦鎵硒等，美國(guó)的First Solar是這一領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊。第二代和第三代電池統(tǒng)稱(chēng)薄膜電池，它們雖然成本較低、技術(shù)較新，但是光電轉(zhuǎn)換效率較低，占地面積較大，安裝成本也相對(duì)偏高。中國(guó)新近出臺(tái)的太陽(yáng)能補(bǔ)貼政策，讓薄膜電池企業(yè)看到了新的希望。目前國(guó)內(nèi)實(shí)力最強(qiáng)的薄膜企業(yè)，當(dāng)屬上市公司天威保變旗下的天威薄膜以及正泰集團(tuán)旗下的正泰薄膜，兩者都已經(jīng)實(shí)現(xiàn)非晶硅薄膜的量產(chǎn)，光電轉(zhuǎn)換率達(dá)到世界先進(jìn)水平，并且都有分拆上市的計(jì)劃。于此同時(shí)，盡管補(bǔ)貼政策為薄膜太陽(yáng)能電池注入了一針強(qiáng)心劑，但其作用是有限的，大部分缺乏核心競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的薄膜電池企業(yè)仍然難以生存。

2008年，從事硅棒、硅片環(huán)節(jié)的LDK和昱輝都在2008年投入巨資建設(shè)自己的多晶硅工廠，從事電池、組件環(huán)節(jié)的尚德則巨資入股國(guó)內(nèi)外多晶硅企業(yè)以確保優(yōu)先得到硅科；一時(shí)間，整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈都在向上游擴(kuò)張，“垂直整合”成為時(shí)髦的概念。進(jìn)入2009年，“垂直整合”的主題已經(jīng)變成了向下整合，即向系統(tǒng)安裝進(jìn)軍，因?yàn)橹挥刑?yáng)能系統(tǒng)安裝商能夠直接接觸客戶(hù)，了解市場(chǎng)行情，擁有系統(tǒng)安裝業(yè)務(wù)有助于擁有較強(qiáng)的定價(jià)權(quán)。在中國(guó)財(cái)政部推出太陽(yáng)能安裝補(bǔ)貼政策之后，擁有系統(tǒng)安裝能力的太陽(yáng)能廠商無(wú)疑處于最有利的位置，可以向國(guó)內(nèi)客戶(hù)提供～整套的產(chǎn)品和服務(wù)，從而占據(jù)先機(jī)。尚德電力在國(guó)外收購(gòu)了數(shù)家系統(tǒng)安裝公司，在國(guó)內(nèi)則成立了尚德能源工程這一專(zhuān)業(yè)安裝公司；從事上游業(yè)務(wù)的LDK竟然越過(guò)電池、組件兩個(gè)環(huán)節(jié)，與德國(guó)電池廠商Q-Cells合作建立了安裝公司；今年唯一上市成功的興業(yè)太陽(yáng)能，也是一家以建筑一體化光伏產(chǎn)品生產(chǎn)和安裝為主的公司。事實(shí)證明，投資者對(duì)此非常買(mǎi)賬，在中國(guó)宣布太陽(yáng)能補(bǔ)貼政策之后漲幅最高的就是尚德和興業(yè)，LDK在宣布成立安裝公司之后，股價(jià)也有小幅反彈。

在合適的價(jià)位勇敢買(mǎi)進(jìn)

找到幾個(gè)有潛力的行業(yè)相對(duì)簡(jiǎn)單，深入研究個(gè)股的特點(diǎn)則需要我們做足功課。等到我們準(zhǔn)備進(jìn)行交易的時(shí)候，估值和價(jià)格問(wèn)題又?jǐn)[在了我們面前。這只股票的估值是否合理，價(jià)格有沒(méi)有足夠的安全邊際，財(cái)務(wù)狀況是否健康?只有解決了這些問(wèn)題才能保證長(zhǎng)贏不輸。

根據(jù)股票的定價(jià)原理，低市盈率、低市凈率、每股未分配利潤(rùn)高、高派息率、高成長(zhǎng)性的上市公司，才有可能具有長(zhǎng)期投資價(jià)值。即使一個(gè)公司幾乎完美無(wú)缺，我們也必須在合適的價(jià)格上買(mǎi)進(jìn)才有利可圖。不過(guò)世上沒(méi)有免費(fèi)的午餐，根據(jù)有效市場(chǎng)理論，業(yè)績(jī)確定性越強(qiáng)，未來(lái)發(fā)展空間越清晰的公司，就越難找到合適的價(jià)格。

如果說(shuō)，對(duì)公司的競(jìng)爭(zhēng)地位和經(jīng)營(yíng)管理情況進(jìn)行的分析，主要是定性分析，那么對(duì)公司財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行的財(cái)務(wù)分析則是對(duì)公司情況的定量分析。這需要運(yùn)用公司財(cái)務(wù)的相關(guān)知識(shí)，普通投資者可以參考券商給出的研究報(bào)告。同樣能從研究報(bào)告中得出的，還包括對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展前景和利潤(rùn)預(yù)測(cè)。

運(yùn)用基本分析方法，我們可以通過(guò)每股盈利、市盈率等指標(biāo)，并綜合考慮公司所在板塊、股本大小、公司發(fā)展前景等因素，確定公司的合理價(jià)格，如果價(jià)格被低估，則可作為備選股票，擇機(jī)買(mǎi)入。在此方法中，市盈率是最重要的參考指標(biāo)，究竟市盈率處在什么位置比較合理，并沒(méi)有一個(gè)絕對(duì)的標(biāo)準(zhǔn)，各個(gè)國(guó)家和地區(qū)的平均市盈率差距也很大，歐美國(guó)家股市平均市盈率經(jīng)常保持在20倍左右，日本則在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)曾高居60倍以上。