企業(yè)盈利下一步風險不僅僅是成本上升，更大的風險將來自收入增幅放慢

萬眾期待的股市奧運行情，不幸沒有實現(xiàn)。我們看到的反而是A股連創(chuàng)新低，而H股也在A股的拖累之下，在全球主要股市的上升勢頭中，斯人獨憔悴。H股指數在過去一個星期內下跌7.2％。

中國股市的弱勢可以歸咎于幾方面的原因：市場對奧運行情本有不切實際的期盼（本來一場體育盛會，就不應該和股票市場聯(lián)系起來）。一旦這種期盼沒有得到落實，失落感特別嚴重，就會導致一些過激反應。但是，從根本上來看，股市是經濟的晴雨表，股市走勢是對經濟前景的預期，最近的市場表現(xiàn)還是從很大程度上反映出投資者對國內外經濟前景的擔憂。

中國經濟增速的下滑，可能已超過大家的估計。這也是為什么決策層最近已把“增長”作為政府的首要任務。從最近出的一些統(tǒng)計數據來看，政府對經濟下滑的擔心是有原因的。

首先，我們看到7月的采購經理指數（PMI）只有46.2，相比6月的52有較大下滑。更嚴重的是，這個下滑的勢頭已經連續(xù)三個月，而7月的數字是采購經理指數公布三年來的最低點。這項數據雖然是由工業(yè)方面的指數組成，但它可以非常好地反映經濟狀況。經濟學家們通常把它稱為衡量經濟景氣程度的晴雨表。指數低于50，說明經濟進入衰退狀態(tài)。采購經理指數是經濟的先行指標，這樣推理，中國后半年的經濟增速可能比預期要慢。

其次，我們看到，2008年6月的發(fā)電量增幅只有8％，遠遠低于2008年前五個月14％的增幅。中國以投資和出口為主要拉動力的增長模式，決定了電耗和經濟增長之間一個相對穩(wěn)定的關系。根據我們多年的觀察，GDP每個百分點的增長，大約需要1.2倍－1.3倍的電耗增長。也就是說，10％的GDP增長沒有12％－13％的電力增長支持，是比較困難的。

2008年6月以來，電力增長大幅度放緩，這體現(xiàn)出內外需的增長都在快速放慢。出口的問題不用再花大篇幅去討論，我們認為內需的風險更值得注意。

從2008年2月起，航空公司已經明顯感到上客量增長開始放緩。當時，很多人認為是1月冰雪災害的后遺癥，但在二季度不僅沒有恢復，甚至出現(xiàn)了負增長。航空業(yè)對經濟變化的敏感性是最強的，稍有下滑，不管是公費出差還是私人旅游，能減就先減了。

汽車銷售一季度同比增長達23％，二季度就下降到15％，而5月和4月相比是負增長，6月和5月相比又是負增長。而7月的汽車銷售和去年同期相比，增長幅度已跌到3％。

從石油進口看，今年上半年的增長幅度是6.7％，而7月的石油進口反而下降了7％。通脹持續(xù)高企，實際收入增加減慢，股市、樓市下跌帶來“負財富效應”，在二季度開始，對中國廣大消費者的信心形成了沉重打擊。

種種跡象表明，中國的經濟增長也已步入放緩期，而放緩的速度有可能比大家想象得更快。而對企業(yè)盈利來講，下一步的風險已不再僅僅是成本上升，更大的風險將來自收入增幅的放慢，甚至倒退。

政府現(xiàn)在寄希望于有針對性地放寬銀根來解燃眉之急。但我們認為，不把電的問題理順，現(xiàn)在的政策有可能事倍功半。沒有充分的電力供應，即使政府想投資，想貸款去拉動增長，可能都有大難度。

隨著國內“電荒”愈演愈烈，電價體制改革的問題已極為迫切。國務院已成立了專門小組，正在研究油價和電價的改革。高通脹壓力下，電價如何改革，部門間存在很大爭議。電力部門認為，電價太低，而煤價太高，改革首先要提電價；煤炭部門認為，電力企業(yè)的虧損不能算到煤炭的賬上，更不能以壓煤炭價格來保電力。

而2008年中，國家已三次出手干預煤電價格，“揚電抑煤”，強化行政干預。然而，市場對干預總是有應對之法，各種變相漲價的辦法層出不窮，煤的質量在部分地區(qū)直線下降。我們認為，迫切需要的是實施電價的市場化改革，而不應反過來倒逼煤價退回計劃經濟。

在經濟增長陡增不確定性的情況下，股票市場面對的仍然是困境?！?/p>

作者為花旗集團董事總經理、中國研究部主管