理性投資系列之三十五

新的半國有化銀行體系意味著什么呢？它們將運行得更像公用事業(yè)機構(gòu)

前一段時間，我在美國參加了2008年國際金融學(xué)會年會和世界銀行等組織的幾場研討會，經(jīng)歷了有生以來最難忘的一個周末。這個周末讓人恐慌之余，又略有振奮。

周五和周六兩天，知名教授和銀行家們都處于恐慌和絕望之中，討論著這次自20世紀(jì)30年代以來最嚴(yán)重的金融危機。大家對當(dāng)前領(lǐng)導(dǎo)力的缺乏提出了許多批評，在時間如此緊迫之時，歐洲仍不能統(tǒng)一行動。當(dāng)時，大多數(shù)人都覺得，保爾森將7000億美元援助計劃集中在購買不良資產(chǎn)上是行不通的。但是，我隨后就聽到法國財政部長Christine Lagarde女士用流利的英語告訴大家，飛回巴黎后，她將如何促使歐洲人采取共同行動，并告訴銀行家們不要絕望。

官員們意識到，周一開市前，政府必須傳達一個強烈信息：有個計劃可以讓大家不再恐慌。星期天，我聽到一位美聯(lián)儲高級官員果斷地告訴銀行家們，美聯(lián)儲將盡一切必要努力來保持銀行間市場開放。

在一個集中了許多資深銀行家的研討會上，我發(fā)現(xiàn)沒有幾個亞洲人。日本人禮貌地提醒美國，他們是如何處理十年前的危機；拉丁美洲人為他們受到危機侵襲，導(dǎo)致貨幣貶值和股市下跌而懊惱；歐洲人表示，他們的程序可能較慢，不過，仍能處理自己的問題；美國教授們則為保羅克魯格曼獲得諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎而興高采烈，但是，每個人仍擔(dān)心著美國經(jīng)濟。

周二上午，《華盛頓郵報》的頭條新聞是：“美國迫使九家主要銀行接受部分國有化”；與此同時，《今日美國》宣布，道瓊斯指數(shù)上升11％，為“史上最大反彈”。一些基金經(jīng)理說，這個熊市中的反彈是個賣出機會，而不是買入的時機。但是，對于長期投資者而言，如果可以確認(rèn)底部，這可能是個一生難遇的投資機會。

我們是怎么陷入這場混亂的？每個人都?xì)w咎于次級抵押貸款，它提供給沒有還款能力的購房者。然而，我發(fā)現(xiàn)，真正的問題是美國抵押貸款合同里的無追索權(quán)條款。這意味著，如果不能負(fù)擔(dān)抵押貸款，購房者可以放棄房子，銀行將出售它；但是，如果房價低于抵押貸款，銀行就要承擔(dān)其中的損失。這鼓勵購房者選擇違約退房。銀行大量出售違約回收的房產(chǎn)，又會導(dǎo)致房價進一步下跌，致使損失更多。這個惡性循環(huán)將持續(xù)到房價停止下跌為止。

頂尖經(jīng)濟學(xué)教授們都在說，貪婪和恐懼如何將我們帶到這一步。但是，人們?nèi)菀缀雎缘氖牵⒉皇谴蠼稚掀胀ㄈ说呢澙泛涂謶职盐覀儙胛C，而是少數(shù)華爾街人造成了今天的惡果。2008年10月的金融恐慌，將像1929年10月29日的“黑色星期一”那樣被銘記。它將改變至少一代的政治進程。當(dāng)保爾森救市計劃送到國會時，政府以為計劃可以快速得到批準(zhǔn)；但是，結(jié)果卻相反，憤怒的反對者否決了第一個提案。美國廣大的普通勞動者認(rèn)為，這種拯救說穿了就是“大人物在幫助他們的朋友們擺脫困境”。美國最大的工會組織勞聯(lián)—產(chǎn)聯(lián)(AFL-CIO)主席John Sweeney說：“現(xiàn)在只有一件事情可以確定，那就是，任何人，無論是政客、投資銀行家、電視評論員還是經(jīng)濟學(xué)家，都再也不能面無表情地告訴世人：在美國，所有問題都會由市場自行解決?！?/p>

政治上對華爾街的強烈反對將會是巨大的。2008年2月，美國CEO平均年薪為1880萬美元，增幅為20.5％，同期GDP增長卻低于3％。不要忘記，安然公司的崩潰導(dǎo)致了嚴(yán)厲的薩班斯－奧克斯利法案的產(chǎn)生，用來整頓公司治理結(jié)構(gòu)。具有諷刺意味的是，此次金融危機的產(chǎn)生根由，已經(jīng)不是某個公司好像安然那樣玩弄金融衍生工具和SIV（特殊投資公司）來隱藏利潤，而是整個美國金融業(yè)在玩弄表外杠桿和衍生工具。

下個定時炸彈，可能是目前具有55萬億美元規(guī)模的CDS（Credit Default Swap，信貸違約掉期）市場，其規(guī)模大于全球GDP的總和。據(jù)說，美國國際集團（AIG）擔(dān)保了價值4400億美元的這類合同。如果AIG倒閉，大批作為AIG交易對手的其他金融機構(gòu)也將隨之崩潰。

在歐洲和美國，新的半國有化銀行體系意味著什么呢？它們將運行得更像公用事業(yè)機構(gòu)，好像供電和供水公司。它們將因為保證支付系統(tǒng)正常運行和向公眾提供信貸，受到嚴(yán)厲監(jiān)管。這意味著他們的杠桿率不可能再高達30倍（如果將表外杠桿計算進去，雷曼的杠桿率可能超過50倍）。銀行利潤相應(yīng)將大幅減少。政府注資，也意味著現(xiàn)有的股東權(quán)益將被稀釋。如果政府購買了所有的優(yōu)先股，現(xiàn)有股東將變成第一個承受損失的人。另外，紅利支付也會被大幅削減。

我們正處在艱難時期。如何在熊市中投資的確是一個挑戰(zhàn)，但是，危機也一直是勇者的機遇。對于那些想在夜晚睡安穩(wěn)的人來說，現(xiàn)金為王。■

作者為《財經(jīng)》雜志特約經(jīng)濟學(xué)家，香港證監(jiān)會前主席