摘要：金融危機(jī)的爆發(fā)及擴(kuò)散，使得人們對(duì)現(xiàn)行國(guó)際貨幣金融體系的合理性產(chǎn)生懷疑。美元雖然仍將保持主要國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的地位，但相對(duì)地位會(huì)下降，這為人民幣等其它貨幣提升國(guó)際地位提供了空間。由于經(jīng)濟(jì)實(shí)力對(duì)比發(fā)生變化，新興市場(chǎng)國(guó)家將在全球金融體系中發(fā)揮更大影響力，金融市場(chǎng)一體化趨勢(shì)不會(huì)逆轉(zhuǎn)。金融危機(jī)顯示出獨(dú)立投行模式的缺陷，金融業(yè)將更加趨向于綜合經(jīng)營(yíng)。未來(lái)金融監(jiān)管應(yīng)與金融創(chuàng)新相適應(yīng)。公允會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、評(píng)級(jí)體系等也需要進(jìn)行改革。

關(guān)鍵詞：金融危機(jī)：國(guó)際貨幣金融體系

中圖分類號(hào)：F832.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006—1428(2008)12—0005—03

2008年9月中旬，以美國(guó)著名投行雷曼兄弟申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)、另一知名投行美林公司被美國(guó)銀行收購(gòu)、美國(guó)最大保險(xiǎn)集團(tuán)美國(guó)國(guó)際集團(tuán)被曝陷入財(cái)務(wù)困境為標(biāo)志，美國(guó)次貸危機(jī)演化為全面金融危機(jī)。金融危機(jī)的爆發(fā)及擴(kuò)散，使得人們對(duì)現(xiàn)行國(guó)際貨幣金融體系的合理性產(chǎn)生懷疑。全球貨幣金融體系面臨重大改革。

一、國(guó)際貨幣體系將更加多元化，更具競(jìng)爭(zhēng)性

美國(guó)金融危機(jī)由次貸領(lǐng)域引爆，不斷擴(kuò)散，最終波及全球。這波金融危機(jī)突顯美元作為全球主要儲(chǔ)備貨幣的國(guó)際貨幣體系的不穩(wěn)定性和不合理性。美元是世界上主要的國(guó)際儲(chǔ)備貨幣，但全世界對(duì)美元的發(fā)行沒有監(jiān)督權(quán)，對(duì)美國(guó)的金融市場(chǎng)沒有監(jiān)督權(quán)，卻要承擔(dān)由美國(guó)金融市場(chǎng)混亂產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)和損失。美元獨(dú)占國(guó)際儲(chǔ)備貨幣鰲頭卻不受監(jiān)督，使國(guó)際貨幣金融體系具有內(nèi)在的不穩(wěn)定性。美國(guó)國(guó)內(nèi)出現(xiàn)問題卻要由全世界共同承擔(dān)損失，顯示目前的以美元為主的國(guó)際貨幣體系具有不合理性。

這次危機(jī)使得國(guó)際社會(huì)有充足的理由質(zhì)疑美元的地位，但由于美國(guó)的政治經(jīng)濟(jì)軍事力量一時(shí)還難以撼動(dòng)，目前尚沒有一個(gè)力量能取代美國(guó)。由于這次危機(jī)不會(huì)對(duì)美國(guó)政治經(jīng)濟(jì)力量造成根本性破壞，因此美元的地位雖會(huì)受到一定程度的削弱。但美元作為主要儲(chǔ)備貨幣的地位還不會(huì)從根本上動(dòng)搖。盡管如此，美元地位受到削弱也為其他貨幣的地位上升提供了空間。

現(xiàn)有國(guó)際貨幣體系已經(jīng)不能充分體現(xiàn)現(xiàn)有國(guó)際經(jīng)濟(jì)力量的對(duì)比，客觀上需要增強(qiáng)國(guó)際貨幣體系的代表性，提升美國(guó)以外重要經(jīng)濟(jì)體貨幣的國(guó)際地位，使其與經(jīng)濟(jì)地位相匹配。應(yīng)構(gòu)建具有適當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)性的國(guó)際貨幣體系，例如由三個(gè)貨幣充當(dāng)主要國(guó)際貨幣且其分量相當(dāng)。由于每個(gè)貨幣發(fā)行者都受到其他貨幣發(fā)行者的競(jìng)爭(zhēng)，這將對(duì)主要儲(chǔ)備貨幣的發(fā)行構(gòu)成約束，也會(huì)要求主要貨幣發(fā)行者充分對(duì)本地市場(chǎng)進(jìn)行監(jiān)督。多種國(guó)際貨幣支撐的國(guó)際貨幣體系將更加民主，更具有穩(wěn)定性和合理性。

二、全球金融市場(chǎng)一體化趨勢(shì)不會(huì)逆轉(zhuǎn)

近年來(lái)，新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體加快經(jīng)濟(jì)發(fā)展，在全球經(jīng)濟(jì)格局中的地位不斷上升。由于體制的變革以及全球經(jīng)濟(jì)金融一體化的發(fā)展，與成熟工業(yè)化國(guó)家相比。新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體具有更大的發(fā)展?jié)摿?。未?lái)世界經(jīng)濟(jì)實(shí)力對(duì)比將發(fā)生更大變化。

金融危機(jī)的爆發(fā)，使得全球貿(mào)易保護(hù)主義、金融保護(hù)主義有抬頭的苗頭。這不符合全球經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的趨勢(shì)。伴隨著經(jīng)濟(jì)實(shí)力的上升，新興市場(chǎng)國(guó)家應(yīng)進(jìn)一步融入全球金融體系，并在全球金融體系中發(fā)揮更大影響力。全球金融市場(chǎng)一體化趨勢(shì)不會(huì)逆轉(zhuǎn)。

三、獨(dú)立投行模式具有一定的缺陷，金融業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)將進(jìn)一步發(fā)展

在這次金融危機(jī)中，美國(guó)前五大獨(dú)立投資銀行中的貝爾斯登、雷曼、美林倒閉或被收購(gòu)，高盛和摩根斯坦利被批準(zhǔn)轉(zhuǎn)型為銀行控股公司。獨(dú)立投行模式顯示出抗風(fēng)險(xiǎn)能力偏弱。

相比能夠吸收存款的商業(yè)銀行，投資銀行的融資能力受到限制，特別是在金融市場(chǎng)流動(dòng)性緊縮的情況下，其融資變得更加困難，這弱化了其在市況不好時(shí)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。另外，投資銀行受到的資本監(jiān)管較少，也是其面臨的風(fēng)險(xiǎn)隱患。這次危機(jī)中倒閉的投行均為杠桿比率較高的投行。銀行類金融機(jī)構(gòu)由于受到資本充足率等方面監(jiān)管，其杠桿比率相對(duì)較低。

20世紀(jì)90年代，美國(guó)為了適應(yīng)新的金融業(yè)發(fā)展形勢(shì)，使美國(guó)金融機(jī)構(gòu)與歐洲同行競(jìng)爭(zhēng)時(shí)不再處于劣勢(shì)，通過了《1999年金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》。這標(biāo)志著美國(guó)自大蕭條以來(lái)建立的分業(yè)經(jīng)營(yíng)模式的終結(jié)。自此全球金融業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)加強(qiáng)。與歐洲的全能銀行模式不同，美國(guó)的綜合經(jīng)營(yíng)主要通過金融控股公司的模式進(jìn)行，各金融機(jī)構(gòu)仍存在明顯的業(yè)務(wù)偏重，且同一金融控股公司下的金融機(jī)構(gòu)之間存在一定的防火墻，畢竟商業(yè)銀行與投資銀行的經(jīng)營(yíng)理念不同、風(fēng)險(xiǎn)偏好不同。

隨著危機(jī)的深化，金融業(yè)的大范圍整合，金融業(yè)綜合經(jīng)營(yíng)的趨勢(shì)將進(jìn)一步發(fā)展。

四、金融監(jiān)管應(yīng)與金融創(chuàng)新相適應(yīng)

對(duì)于金融危機(jī)產(chǎn)生的原因，一個(gè)共識(shí)是金融機(jī)構(gòu)在衍生產(chǎn)品等復(fù)雜金融產(chǎn)品的創(chuàng)新路上走得太遠(yuǎn)。與次貸有關(guān)的證券產(chǎn)品，經(jīng)過層層分解、打包，鏈條不斷加長(zhǎng)，已經(jīng)完全沒有了透明度，完全不為投資者所了解。而投資者之所以會(huì)對(duì)這些他們并不了解的金融產(chǎn)品進(jìn)行投資。一方面是出于對(duì)聲譽(yù)良好的投資銀行的信任，另一方面是出于對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)評(píng)級(jí)結(jié)果的過度依賴。更危險(xiǎn)的是，這些依賴復(fù)雜技術(shù)而創(chuàng)造出來(lái)的金融衍生產(chǎn)品大多數(shù)都是在場(chǎng)外市場(chǎng)交易的，而場(chǎng)外市場(chǎng)本身存在信息不對(duì)稱、透明度低、監(jiān)管缺乏等問題，一旦市場(chǎng)出現(xiàn)恐慌情緒，該市場(chǎng)流動(dòng)性會(huì)驟然下降，產(chǎn)品價(jià)格會(huì)一落千丈，從而加劇危機(jī)。

歐美發(fā)達(dá)市場(chǎng)金融創(chuàng)新暴露的問題，反映出金融監(jiān)管滯后于金融創(chuàng)新的事實(shí)。

未來(lái)金融監(jiān)管應(yīng)與金融創(chuàng)新相適應(yīng)。要強(qiáng)化對(duì)復(fù)雜金融產(chǎn)品的監(jiān)管，督促市場(chǎng)提高透明度、充分揭示風(fēng)險(xiǎn)。金融創(chuàng)新應(yīng)反映基本的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，基本債權(quán)人要發(fā)揮監(jiān)督作用。美國(guó)對(duì)場(chǎng)外市場(chǎng)的監(jiān)管過于寬松，未來(lái)應(yīng)強(qiáng)化這方面的監(jiān)管，特別是應(yīng)加強(qiáng)對(duì)在場(chǎng)外市場(chǎng)十分活躍的對(duì)沖基金的監(jiān)管。

五、公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、評(píng)級(jí)體系等需要改革

在國(guó)際會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中，金融工具、投資性房地產(chǎn)和非貨幣性資產(chǎn)交換的確認(rèn)和計(jì)量一般采用公允價(jià)值計(jì)量準(zhǔn)則。公允價(jià)值的本質(zhì)是基于市場(chǎng)信息進(jìn)行價(jià)值評(píng)價(jià)。對(duì)于有活躍公開的市場(chǎng)交易的資產(chǎn)，市價(jià)就是公允價(jià)值(Mark to Market)；對(duì)于沒有活躍的公開市場(chǎng)交易的資產(chǎn)，可采用計(jì)價(jià)模型計(jì)算(Mark to Model)，而計(jì)算過程中的有效數(shù)據(jù)應(yīng)來(lái)源于市場(chǎng)的相關(guān)信息。

顯然，主要參考“市價(jià)”的公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則具有“順周期”特征，即在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期市場(chǎng)估值偏高時(shí)。公允價(jià)值也會(huì)出現(xiàn)高估，并通過放大再融資規(guī)模等途徑加劇泡沫的形成，而在市場(chǎng)低迷時(shí)，公允價(jià)值又會(huì)出現(xiàn)低估，并通過緊縮信貸等途徑加劇市場(chǎng)的低迷。

正是由于公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的“順周期”特征，有不少市場(chǎng)參與者，甚至立法部門專家，認(rèn)為以市值計(jì)價(jià)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則對(duì)本次金融危機(jī)起到了推波助瀾和加劇危機(jī)的作用，要求改革這一會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。在以市值計(jì)價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，那些高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格越是下跌，持有的機(jī)構(gòu)就越需要通過出售資產(chǎn)來(lái)取得現(xiàn)金，而其拋售將進(jìn)一步推低資產(chǎn)價(jià)格，從而使得機(jī)構(gòu)需要進(jìn)行更多的拋售，由此形成惡性循環(huán)，加劇信貸緊縮，推動(dòng)金融危機(jī)陷入螺旋式失控狀態(tài)。

2008年9月以來(lái)，美國(guó)、歐盟、日本等相繼提出放松執(zhí)行市值計(jì)價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的暫行性措施，并表示將對(duì)這一問題進(jìn)行進(jìn)一步研究。9月30日，美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)會(huì)同制定會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(FASB)發(fā)表聲明：承認(rèn)在極端市場(chǎng)情況下公允價(jià)值的決定需要相當(dāng)?shù)闹饔^判斷：強(qiáng)迫賣出和賤賣不是有序的交易行為，因此其成交價(jià)不能反映公允價(jià)值；在特定情況下預(yù)期現(xiàn)金流可以作為估值的根據(jù)等。該聲明并非表示要停止執(zhí)行公允會(huì)計(jì)準(zhǔn)則。但允許金融機(jī)構(gòu)在對(duì)部分流動(dòng)性較低的資產(chǎn)定價(jià)時(shí)擁有一定的靈活性。10月15日，歐洲議會(huì)和歐盟成員國(guó)政府決定修改歐盟現(xiàn)行會(huì)計(jì)準(zhǔn)則中有關(guān)按市值計(jì)算資產(chǎn)價(jià)值的規(guī)定。10月28日，日本金融廳要求日本會(huì)計(jì)準(zhǔn)則理事會(huì)(ASBJ)研究暫停執(zhí)行按市值計(jì)算資產(chǎn)價(jià)值的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的問題，并在今年底前編寫出新的指導(dǎo)性文件。

不過，公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則也有許多支持者。國(guó)際四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所以及部分企業(yè)界人士反對(duì)放棄市值計(jì)價(jià)準(zhǔn)則，他們認(rèn)為危機(jī)時(shí)停止執(zhí)行市價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，有粉飾報(bào)表之嫌，這將加劇投資者的擔(dān)心和不信任感。

公允價(jià)值會(huì)計(jì)準(zhǔn)則確實(shí)存在缺陷。但目前還沒有一個(gè)更科學(xué)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則能取代它，只能依靠監(jiān)管部門的政策調(diào)整來(lái)降低其負(fù)面影響。危機(jī)過后，對(duì)市值計(jì)價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則進(jìn)行改革看來(lái)不可避免。比如，美國(guó)SEC正在會(huì)同聯(lián)儲(chǔ)、財(cái)政部進(jìn)行相關(guān)評(píng)估和研究，市值計(jì)價(jià)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則在市場(chǎng)極端情況下放大泡沫或加深危機(jī)的問題將是研究重點(diǎn)之一。

當(dāng)前的國(guó)際評(píng)級(jí)體系高度依賴穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾、惠譽(yù)三大機(jī)構(gòu)。這種寡頭壟斷的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)，使得評(píng)級(jí)結(jié)果容易出現(xiàn)系統(tǒng)性偏倚，不利于揭示風(fēng)險(xiǎn)。在本次金融危機(jī)中，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)就扮演了較為負(fù)面的角色，不僅沒有充分揭示風(fēng)險(xiǎn)，反而掩蓋了眾多風(fēng)險(xiǎn)隱患。未來(lái)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，增加評(píng)級(jí)市場(chǎng)的透明度和競(jìng)爭(zhēng)性，提高評(píng)級(jí)結(jié)果的可靠性，推動(dòng)資本市場(chǎng)的穩(wěn)健發(fā)展。

(責(zé)任編輯：周智立)