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        股權(quán)分置改革與旅游上市公司治理研究

        2008-12-31 00:00:00原清蘭
        經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊 2008年12期

        摘要:旅游上市公司治理對旅游產(chǎn)業(yè)的迅速發(fā)展意義重大,股權(quán)分置改革則顯著提升了旅游上市公司的治理水平。指出了旅游上市公司的股權(quán)特征和旅游上市公司實(shí)行股權(quán)分置改革的必要性,并通過追蹤桂林旅游股份有限公司的股權(quán)分置改革實(shí)例,探討了股權(quán)分置改革對旅游上市公司治理的實(shí)際影響。

        關(guān)鍵詞:股權(quán)分置改革;旅游上市公司;桂林;旅游

        中圖分類號:F592.6 文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A 文章編號:1673-291X(2008)12-0174-03

        旅游上市公司在我國上市公司中所占的絕對數(shù)量雖然并不大,但它代表著旅游企業(yè)向現(xiàn)代企業(yè)制度的轉(zhuǎn)型,是旅游產(chǎn)業(yè)發(fā)展中的重要板塊。股權(quán)分置改革對于旅游上市公司進(jìn)一步完善公司治理結(jié)構(gòu),提高經(jīng)營管理水平,大量融通旅游業(yè)發(fā)展所需資金,促進(jìn)中國旅游業(yè)的發(fā)展具有重要意義。本文研究的目的是通過追蹤桂林旅游股權(quán)分置改革的實(shí)例,分析股權(quán)分置改革對旅游上市公司治理的影響,以期指導(dǎo)旅游上市公司治理實(shí)踐。

        一、我國旅游上市公司的股權(quán)特征

        目前,我國滬深兩市旅游上市公司總股本為69億股,總資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到了316億元,平均資產(chǎn)規(guī)模為12.6億元,已成為證券市場上的一個(gè)重要板塊。在我國旅游上市公司發(fā)行的股票中,國家股和法人股由于不能自由上市流通為非流通股,其余的稱為非流通股,這里主要以流通A股作為股權(quán)流通指標(biāo),其股權(quán)特征見表1。

        由表1可看出,旅游上市公司的股本結(jié)構(gòu)以小盤居多,其平均總股本為2.76億股,流通股在10945萬股左右。股本最大的華僑城A也只有111121萬股,大多數(shù)公司的股本在30000萬股以下;從股權(quán)結(jié)構(gòu)來看,國家控股和發(fā)起人控股比例之和占有較大的優(yōu)勢。旅游板塊中流通A股占36%,國有股占33%,發(fā)起人股占26%,國有股與發(fā)起人股之和比流通股高出23個(gè)百分點(diǎn)。股權(quán)分置特征在旅游上市公司中十分明顯,因此,股權(quán)分置改革的進(jìn)行對于旅游上市公司改善本身治理結(jié)構(gòu)十分必要。

        二、桂林旅游股權(quán)分置改革實(shí)例分析

        (一)桂林旅游的股權(quán)分置改革

        桂林旅游股份有限公司是由桂林旅游發(fā)展總公司(以下簡稱桂旅總公司)聯(lián)合桂林五洲旅游股份有限公司(以下簡稱五洲旅游)、桂林三花股份有限公司、桂林中國國際旅行社、桂林集琦集團(tuán)有限公司以發(fā)起方式于1998年4月29日設(shè)立的股份有限公司,設(shè)立時(shí)的總股本為18000萬股。經(jīng)批準(zhǔn)以1998年12月31日為基準(zhǔn)日向發(fā)起人總公司和五洲公司定向協(xié)議回購了10200萬股,總股本由18000萬股縮減為7800萬股。公司于2000年4月向社會公眾股發(fā)行A股,并于當(dāng)年5月18日在深圳證券交易所掛牌上市交易,發(fā)行后總股本為11800萬股。2001年4月,桂林旅游實(shí)施了2000年度股東大會通過的資本公積轉(zhuǎn)增股本方案(10轉(zhuǎn)增5),總股本增至17700萬股,其中社會公眾股6000萬股,實(shí)行股權(quán)分置改革前公司股本結(jié)構(gòu)如表2所示:

        由表2可以看出,桂林旅游的股權(quán)構(gòu)成中,國有股所占的比重達(dá)到44.82%,法人股的比例占到21.28%,即所有非流通股股權(quán)占到66.1%,在公司股本中占有絕對的控股地位。它的大股東是桂旅總公司,五洲旅游雖然為法人股,但卻是桂旅總公司的控股子公司。表3列出了桂林旅游前三位大股東近幾年的持股情況:桂林旅游股權(quán)集中度非常高,大股東持股比例之和均遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過50%,掌握著絕大部分控股權(quán),所有流通股股東所持比例僅有33.9%。國有股在公司總股本中占絕對優(yōu)勢,國有股東處于強(qiáng)勢地位,呈現(xiàn)“一股獨(dú)大”的現(xiàn)象。由此知其股權(quán)結(jié)構(gòu)不夠合理:股權(quán)高度集中,國有股占絕大部分比例,流通股股權(quán)高度分散化。

        桂林旅游于2006年4月開始進(jìn)行股權(quán)分置改革,方案如下:流通股股東持有的每10股流通股獲付3.2股,非流通股股東對價(jià)安排的總股數(shù)為1920萬股。非流通股股東均做出法定最低承諾:持有的非流通股份自獲得上市流通權(quán)之日起,在12個(gè)月內(nèi)不得上市交易或轉(zhuǎn)讓;持有公司股份總數(shù)5%以上的原非流通股股東,在上述承諾期滿后,通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股股份,出售數(shù)量占公司股份總數(shù)的比例12個(gè)月內(nèi)不得超過5%,24個(gè)月內(nèi)不得超過10%。除此外還做出如下特別承諾:桂旅總公司、五洲旅游承諾其持有的非流通股份在12個(gè)月禁售期滿后,通過證券交易所掛牌交易出售原非流通股份比例在12個(gè)月內(nèi)不超過總股本的3%,在24個(gè)月內(nèi)不超過5%。

        表4顯示了股權(quán)分置改革后桂林旅游的股權(quán)結(jié)構(gòu)。桂林旅游在股權(quán)分置改革后,國有股和法人股減持后占的比例為55.25%,以微弱的優(yōu)勢占相對控制權(quán),并且在承諾期滿后可以自由流通。

        (二)股權(quán)分置改革對桂林旅游公司治理的影響

        股權(quán)分置改革前,桂林旅游股權(quán)結(jié)構(gòu)中國有股“一股獨(dú)大”的特征十分明顯,公司雖然按照現(xiàn)代企業(yè)制度的規(guī)范,形成了股東大會、董事會、監(jiān)事會和經(jīng)理層的治理架構(gòu)與制衡關(guān)系,引入了獨(dú)立董事制度,公司高管人員也十分勤勉盡責(zé),但股權(quán)結(jié)構(gòu)的歷史硬傷使得桂林旅游在處理政企關(guān)系時(shí)困難重重,公司的資源優(yōu)勢并沒有完全轉(zhuǎn)化為強(qiáng)大的資本推動(dòng)力。股權(quán)分置改革對桂林旅游公司治理產(chǎn)生的影響主要體現(xiàn)在如下三方面。

        1 股權(quán)結(jié)構(gòu)得到優(yōu)化

        股權(quán)分置改革前,桂林旅游的股權(quán)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重阻礙了公司治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化,使得公司變成了兩類股東之間的利益沖突體:流通股股東的利益關(guān)注點(diǎn)在于二級市場的股價(jià)波動(dòng),而非流通股股東由于無法在股票二級市場上以市價(jià)出售股票,只能進(jìn)行場外交易,交易價(jià)格基本上和流通股股份的二級市場交易價(jià)格沒有關(guān)系,因此,不能通過公司股價(jià)上漲獲得收益,也不直接承受股價(jià)下跌所帶來的損失。股權(quán)結(jié)構(gòu)的“一股獨(dú)大”使得包括機(jī)構(gòu)投資者在內(nèi)的中小股東地位和作用在治理結(jié)構(gòu)中弱化。由于公司總股本中占有絕對比例的國有股等非流通股不能上市交易,使得上市流通盤過小,不利于公司的兼并收購,無法對高管人員形成接管壓力,在二級流通市

        實(shí)施對價(jià)為10送3.2股的股權(quán)分置改革方案后,控股股東在特定時(shí)限后可以調(diào)整持股數(shù)額,或逐步在公開市場參與交易出讓部分股權(quán),這使得公司股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生革命性變化,控股比例明顯下降,股權(quán)多元化和分散化逐步得以實(shí)現(xiàn),從而消除了股權(quán)流動(dòng)性方面的差異,非流通股和流通股實(shí)現(xiàn)了同股同權(quán)和同股同利,兩類股東之間有了共同的利益目標(biāo)和衡量標(biāo)準(zhǔn),大股東更加關(guān)注上市公司的盈利能力和經(jīng)營業(yè)績,并利用其自身所掌握的資源和能力提升上市公司的經(jīng)營業(yè)績。

        2 董事會職能的強(qiáng)化

        在股權(quán)分置局面下,由于桂林旅游國有股和國有法人股占全部股權(quán)的66.1%,而且第二股東本身就是第一股東的控股公司,這導(dǎo)致大股東代表占據(jù)絕對主導(dǎo)地位。在董事會成員構(gòu)成上,公司高級管理層包括董事會和經(jīng)營層成員基本上就是原來控股母公司的原班人馬,或者由總公司的實(shí)際控制人桂林市政府的主管部門任命或推薦。其中,來自第一大股東的董事有3人,是所有股東派出總?cè)藬?shù)的21%,來自第二三大股東的董事各1人。有國家背景(即國有股背景或國有法人股背景)的執(zhí)行董事在董事會中占絕對優(yōu)勢(平均占董事人數(shù)的73.5%)。由于桂林旅游的董事會成員主要來源于控股股東,且控股股東對董事會具有絕對控制權(quán),在各種決策過程中大股東的意志得到充分體現(xiàn)。

        股權(quán)分置改革后,股權(quán)流動(dòng)性的提高造成持股人的相對分散化,社會公眾股由原來的33.9%上升到44.75%,所有股票同股同權(quán),這樣更有利于選舉出代表絕大多數(shù)股東利益的董事會,增強(qiáng)董事會的獨(dú)立性。而且股權(quán)分置改革完成后,桂林旅游有了更規(guī)范的股份制企業(yè)運(yùn)作要求和嚴(yán)格的信息披露機(jī)制,進(jìn)一步加強(qiáng)了董事會職能。

        3 機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理

        股權(quán)分置改革完成后,機(jī)構(gòu)投資者成為股市投資者中的新力量將更多地參與公司治理,從而引起公司治理模式的變化。機(jī)構(gòu)投資者參與上市公司治理的模式符合管理層與上市公司的長期利益,相對于控制權(quán)市場能顯著減少社會資源的浪費(fèi)。從表3也可以看到股權(quán)分置改革前后一些機(jī)構(gòu)投資者持有股票的變化。2003年之前,大股東中沒有機(jī)構(gòu)投資者,2004年后,大股東中出現(xiàn)了機(jī)構(gòu)投資者,而且他們所持股份比重越來越高,尤其是2006年。這表明桂林旅游發(fā)展?jié)摿艽?,尤其是股?quán)分置改革后公司價(jià)值得到提升,機(jī)構(gòu)投資者非??春霉镜陌l(fā)展前景。

        通過本文對桂林旅游股權(quán)分置改革實(shí)踐的追蹤研究可知:股權(quán)分置改革對改善桂林旅游的公司治理產(chǎn)生了重要影響,我國的旅游上市公司進(jìn)行股權(quán)分置改革同樣十分必要。在股權(quán)分置改革的浪潮中,旅游上市公司更應(yīng)該結(jié)合本身實(shí)際積極探尋合理的股權(quán)分置改革方法,彌合非流通股股東與流通股股東訴求目標(biāo)的裂痕,完善公司治理結(jié)構(gòu),以促進(jìn)中國旅游業(yè)的快速發(fā)展。

        責(zé)任編輯:馮勝利

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