摘要：更加浮動(dòng)的匯率制度對(duì)中國貨幣政策和實(shí)際經(jīng)濟(jì)會(huì)有什么影響？通過建立一個(gè)統(tǒng)一的模型分析基于不同目標(biāo)的中央銀行的最優(yōu)貨幣政策以及利用一個(gè)附加匯率項(xiàng)的前瞻型Taylor規(guī)則進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)，貨幣政策制定者在面臨開放經(jīng)濟(jì)條件下國內(nèi)外最優(yōu)分配資源的權(quán)衡時(shí)，浮動(dòng)匯率制成為要實(shí)行穩(wěn)定國內(nèi)經(jīng)濟(jì)并能有效應(yīng)對(duì)國內(nèi)外沖擊的獨(dú)立和內(nèi)向型貨幣政策的最優(yōu)選擇。

關(guān)鍵詞：貨幣政策 匯率 新開放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)

經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)在各國間的傳導(dǎo)成為新開放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)所關(guān)注的一個(gè)重要問題，這種溢出效應(yīng)的一個(gè)主要來源就是政府的貨幣政策。傳統(tǒng)的蒙代爾-佛萊明框架下和新開放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的大量研究文獻(xiàn)都更傾向于實(shí)施內(nèi)向型的貨幣政策和浮動(dòng)匯率制，因?yàn)楦?dòng)匯率制可以使國內(nèi)產(chǎn)出和就業(yè)免受國外沖擊的影響。盡管貨幣政策制定者的目標(biāo)是在給定的約束條件下最大化其國內(nèi)社會(huì)福利函數(shù)，但是一國的貨幣政策還會(huì)影響其他國家的經(jīng)濟(jì)條件和經(jīng)濟(jì)政策抉擇。如果每個(gè)國家都追求自己完全獨(dú)立的政策，就整個(gè)世界而言，總體看來可能不是最優(yōu)的。

▲▲ 一、人民幣匯率制度的選擇

現(xiàn)實(shí)中，美元在世界經(jīng)濟(jì)中占有獨(dú)一無二的位置，它代表著世界貨幣，在這個(gè)意義上美元就是世界商品和資產(chǎn)的交易方式和計(jì)價(jià)單位，國際證券投資和官方外匯儲(chǔ)備的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)。美聯(lián)儲(chǔ)的負(fù)債也就變成了整個(gè)世界的價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)與最終支付手段。美元的特殊地位使美國可以利用其國際最后貸款人的地位，使用貨幣政策將國際經(jīng)濟(jì)駕馭在通貨膨脹與通貨緊縮之間。美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際上控制著其他國家的中央銀行，并且就像制定國內(nèi)貨幣政策那樣有效地為全世界的貨幣政策定下基調(diào)，成為了“全世界”的中央銀行。在貨幣政策博弈的納什均衡里，美國占主導(dǎo)地位，決定著世界貨幣政策。絕大部分國家都要通過匯率來調(diào)整國內(nèi)利率與世界利率收斂，只有極少數(shù)最大的工業(yè)化國家才能長期堅(jiān)持和選擇自己的國內(nèi)利率。

在美元貶值、全球性通貨膨脹，全球中央銀行聯(lián)手降息刺激經(jīng)濟(jì)的外部環(huán)境下，各國的貨幣政策也將不得不相應(yīng)做出調(diào)整。中國如果仍然堅(jiān)持自己的高利率貨幣政策會(huì)面臨巨大的經(jīng)濟(jì)和政治成本即財(cái)富從國內(nèi)向國外的轉(zhuǎn)移。但怎樣的國內(nèi)貨幣政策才是合理的？肯定不是放棄仍然保留的對(duì)貨幣的控制，將其全部交給其他幾個(gè)強(qiáng)國的中央銀行或一個(gè)國際機(jī)構(gòu)決定。

中國匯率制度的選擇是當(dāng)前國際經(jīng)濟(jì)學(xué)中討論最廣泛的話題之一。盡管世界銀行和IMF都建議中國實(shí)行更加浮動(dòng)的匯率制度。但由于資本流動(dòng)的控制，政府高昂的經(jīng)濟(jì)調(diào)整成本，以及缺乏高明的調(diào)控能力和“害怕浮動(dòng)”的考

慮，中國匯率制度的改革方向仍不明朗。

▲▲ 二、高利率能否捍衛(wèi)匯率穩(wěn)定

與發(fā)達(dá)國家相比，匯率穩(wěn)定也許對(duì)發(fā)展中國家和小國經(jīng)濟(jì)更具有重要的意義。一般而言，發(fā)展中國國家和小國經(jīng)濟(jì)更容易受外部沖擊的影響。與此同時(shí)，匯率的穩(wěn)定也是這些國家吸引外商直接投資的一個(gè)前提條件，匯率穩(wěn)定仍然是這些國家的政府所追求的目標(biāo)。而外商直接投資對(duì)這些國家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展是極為重要的。

無論是發(fā)達(dá)國家還是發(fā)展中國家，只要是實(shí)行固定匯率制或變相的固定匯率制，其貨幣在過去的30年里都曾受到顯著的投機(jī)攻擊。IMF應(yīng)對(duì)貨幣危機(jī)的標(biāo)準(zhǔn)策略是建議通過提高短期利率來維持貨幣穩(wěn)定。傳統(tǒng)的看法是提高利率能夠在對(duì)貨幣攻擊中大幅提高投機(jī)者特別是處于空頭位置的投機(jī)者的機(jī)會(huì)成本，并且是中央銀行發(fā)出的一種維持固定匯率制的承諾，使得投機(jī)者轉(zhuǎn)移攻擊對(duì)象。

1992年瑞典中央銀行在投機(jī)攻擊中提高隔夜利率先到24%，然后到75%，最后達(dá)到500%，但最終不得不允許克朗自由浮動(dòng)。亞洲金融危機(jī)中，各國和地區(qū)也都先后提高利率來捍衛(wèi)本國貨幣和固定匯率制。例如，印尼將存款準(zhǔn)備金從2%提高到5%，短期名義利率從10%提高到80%，并加強(qiáng)了銀行信貸的控制；香港也提高隔夜利率到280%。盡管有新加坡、中國臺(tái)灣和香港地區(qū)等一些成功的案例，高利率或緊縮性的貨幣政策似乎并不能夠在投機(jī)攻擊下捍衛(wèi)一國的匯率穩(wěn)定。

批評(píng)者認(rèn)為高利率是一種自招其敗的策略。高利率會(huì)增加經(jīng)濟(jì)增長的成本，會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成損害，實(shí)際上可能增加貶值的概率和未來更高的通貨膨脹，這反而使得投機(jī)者更有動(dòng)機(jī)來進(jìn)行攻擊。因此，依賴于經(jīng)濟(jì)本身的能力來抵擋高利率的負(fù)面影響，中央銀行相反的是增加了而不是減少了投機(jī)攻擊成功的可能性。利率保衛(wèi)政策通常是短命的，它唯一能做的只能是為政府爭取時(shí)間來糾正引起投機(jī)攻擊的經(jīng)濟(jì)失衡。正是高利率導(dǎo)致了了亞洲金融危機(jī)時(shí)期東亞各國的匯率崩潰和經(jīng)濟(jì)衰退。

捍衛(wèi)匯率穩(wěn)定的通常做法是在短期提高利率，然后在中期深化金融結(jié)構(gòu)改革。一旦成功，信心就得以恢復(fù)，匯率將重新置于正常水平，經(jīng)濟(jì)才能在更加健康的金融體系支持下再度繁榮。一旦匯率穩(wěn)定政策失敗了，經(jīng)濟(jì)衰退則很難避免。

▲▲ 三、中國發(fā)生金融危機(jī)可能性的分析與討論

從2007年開始，中國人民銀行采取從緊的貨幣政策，連續(xù)提高存款準(zhǔn)備金率和存貸款利率到很高的水平，限制商業(yè)銀行發(fā)放貸款的能力來抑制通貨膨脹，但效果有限，副作用也大。到2008年9月底，中國的外匯儲(chǔ)備已達(dá)到1.9萬億美元，而且還有不斷增加的趨勢，相應(yīng)的基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量也不斷攀升，人民幣也加大升值的步伐。從2007年四季度開始，中國經(jīng)濟(jì)增長速度已經(jīng)在放慢，按支出法計(jì)算，經(jīng)濟(jì)增長已經(jīng)從2007年的12.2%快速下滑至8.56%。2008年下半年開始CPI下降明顯，但投資、凈出口雙雙下滑，消費(fèi)似乎也難逃疲軟之勢。

盡管對(duì)高通貨膨脹的經(jīng)典貨幣反應(yīng)就是提高利率，這也許能夠降低通貨膨脹。國內(nèi)利率上升會(huì)導(dǎo)致資本的迅速流入和本幣的實(shí)際升值，從而進(jìn)一步對(duì)本國出口和進(jìn)口競爭性行業(yè)造成比最初的利率上升更為嚴(yán)重的損害。即使中國有接近無限的勞動(dòng)力資源供給，但通貨膨脹嚴(yán)重導(dǎo)致勞動(dòng)力工資，生活成本和生產(chǎn)要素價(jià)格上漲，投資成本迅速上升，國際競爭力下降。過高的利率還會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)出與就業(yè)的下降，降低真實(shí)工資，削減利潤。并且當(dāng)人民幣升值和通貨膨脹高到足以影響中國的出口和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)時(shí)，特別是中國在相當(dāng)長的時(shí)間內(nèi)仍需要通過國際市場的需求來帶動(dòng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的需求并帶動(dòng)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長的情況下，對(duì)于中國這樣一個(gè)對(duì)外貿(mào)易依存度高的國家，就會(huì)引發(fā)一場自我實(shí)現(xiàn)的貨幣危機(jī)。

絕大多數(shù)發(fā)展中國家的中央銀行通常在政府的嚴(yán)格控制之下，其獨(dú)立性是有限的，與通貨膨脹作斗爭的可信度不高。當(dāng)今中國關(guān)乎民生和社會(huì)穩(wěn)定的教育、醫(yī)療和社會(huì)保障改革等都需要錢，同時(shí)貧富差距還要受到控制，不能使之加劇。除此之外還要通過相機(jī)抉擇試圖使得經(jīng)濟(jì)處于通貨膨脹和失業(yè)的最佳組合狀態(tài)，保持社會(huì)政治經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。中央銀行有發(fā)動(dòng)意外通貨膨脹的激勵(lì)，即用通貨膨脹來為政府的支出和財(cái)政赤字融資。然而這遲早會(huì)被公眾所意識(shí)到，通貨膨脹會(huì)上升到一個(gè)更高的水平，這意味著更大的福利損失。

▲▲ 結(jié)論

站在政府的角度，中國由于經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整和社會(huì)轉(zhuǎn)型，正是容易導(dǎo)致分配失調(diào)、道德失范、百姓失業(yè)、經(jīng)濟(jì)失衡、政府失靈、社會(huì)失序等問題最為嚴(yán)重的時(shí)期，也是最容易導(dǎo)致社會(huì)動(dòng)蕩的社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)高發(fā)期。鑒于中國金融體系的脆弱性，要維持經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和國家安全，中國貨幣政策的目標(biāo)和結(jié)果必然是中央銀行對(duì)各方面得失的政治-經(jīng)濟(jì)權(quán)衡。

目前高利率的貨幣政策在世界利率下調(diào)、美元貶值和全球通貨膨脹的外部約束下已經(jīng)難以為繼，現(xiàn)有的匯率制度也限制了中國經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)內(nèi)部和外部沖擊的能力，使中央銀行喪失了國內(nèi)貨幣政策的獨(dú)立性。為本國公民的經(jīng)濟(jì)福利擔(dān)負(fù)義務(wù)的中央銀行，應(yīng)該盡可能的保留對(duì)貨幣政策的主權(quán)和控制權(quán)，以便按照國內(nèi)政策偏好來制定貨幣政策，這已經(jīng)成為一個(gè)越來越重要的要求。

金融部門中的最終信用提供者，也就是中央銀行大致決定了在信用經(jīng)濟(jì)中的名義和真實(shí)利率。一個(gè)設(shè)計(jì)正確的利率能實(shí)現(xiàn)很多政策目標(biāo)和保持匯率穩(wěn)定。貨幣制度決定了宏觀經(jīng)濟(jì)的易變性。由于浮動(dòng)匯率制能減少本國經(jīng)濟(jì)應(yīng)對(duì)外部沖擊的脆弱性和降低外部危機(jī)的可能性，而且實(shí)現(xiàn)的成本相對(duì)較低。因此更為可行的合理貨幣政策規(guī)則應(yīng)該是通過逐漸放寬匯率波動(dòng)區(qū)間和隨機(jī)干預(yù)相結(jié)合的辦法來有步驟的實(shí)現(xiàn)浮動(dòng)匯率制，并將真實(shí)利率維持在一個(gè)較低但仍為正的水平上。

貨幣政策不是萬能的，從長期來看只有減少城鄉(xiāng)和地區(qū)之間的經(jīng)濟(jì)發(fā)展差距，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，降低社會(huì)不同階層的收入差距，加大對(duì)醫(yī)療、教育、社會(huì)保障等初次分配和轉(zhuǎn)移支付的改革力度，放松管制和壟斷，增加公共物品的供給，深化金融體制改革，減少資本流動(dòng)的限制，糾正經(jīng)濟(jì)失衡引起的經(jīng)濟(jì)脆弱性，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長方式，才能使經(jīng)濟(jì)持續(xù)和穩(wěn)定的發(fā)展。

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（責(zé)任編輯：劉璐）