一、中航油事件及其原因

中國航油(新加坡)股份有限公司(以下簡稱中航油)成立于1993年，由中央直屬大型國有企業(yè)中國航空油料控股公司控股，總部和注冊地均位于新加坡。公司成立之初經(jīng)營十分困難，一度瀕臨破產(chǎn)，后在總裁陳久霖的帶領(lǐng)下，一舉扭虧為盈，逐步擴(kuò)展到國際石油貿(mào)易業(yè)務(wù)，主要業(yè)務(wù)有現(xiàn)貨買賣和衍生品交易，并在2001年在新加坡交易所主板市場上市，成為中國首家利用海外自有資產(chǎn)在國外上市的中資企業(yè)。

自2003年下半年開始，中航油進(jìn)入石油期權(quán)交易市場。到年底，公司的盤位是持有空頭200萬桶，而且稍有盈利。2004年第一季度國際油價繼續(xù)飚升，而中航油認(rèn)為油價在未來將會降低，在油價漲到每桶30美元以上開始繼續(xù)做空；2004年第二季度油價繼續(xù)上升，中航油賬面虧損增至3000萬美元。但公司估計油價將會在下半年開始下跌，或者至少出現(xiàn)漲停，因此公司決定追加投資，繼續(xù)賣出看漲期權(quán)。直到2004年10月中下旬，國際原油價格一度達(dá)到每桶56美元，行權(quán)價格低于市場價格，投資者要求行權(quán)，從而使期權(quán)賣出方(中航油)在油價每桶50美元以上被迫強(qiáng)行平倉，產(chǎn)生了巨額虧損約5.5億美元，震驚海外。

中航油事件發(fā)生的主要原因可以歸結(jié)為：首先，在整個中航油內(nèi)部，公司的所有事情由陳久霖一人說了算，其嚴(yán)重的個人獨斷作風(fēng)為公司的巨額損失買下了伏筆。第二，中航油不顧國家禁令，在場外交易市場利用期貨交易進(jìn)行投機(jī)，嚴(yán)重偏離了用期貨期保值操作目標(biāo)。第三，公司內(nèi)部的風(fēng)險控制機(jī)制形同虛設(shè)，在達(dá)到預(yù)先設(shè)定的止損點時，公司并沒有及時斬倉，防止損失的進(jìn)一步擴(kuò)大，而在公司領(lǐng)導(dǎo)人的賭博心態(tài)下，不斷加大籌碼，甚至不惜犧牲母公司的控制來套取資金進(jìn)行投資，最終使公司深陷其中而不能自拔。

二、從中航油事件看我國金融衍生品市場的監(jiān)管缺陷

1.監(jiān)管缺乏有效的制度保證

實踐經(jīng)驗表明，成熟的法律框架是對金融衍生品市場實施有效監(jiān)管的基本制度保障。目前，我國關(guān)于金融衍生品交易及其監(jiān)管的相關(guān)法律基本上是一片空白。我國金融機(jī)構(gòu)開辦衍生品交易所受的約束大多散見于金融監(jiān)管當(dāng)局發(fā)布的各類管理規(guī)定，如《商業(yè)銀行資本充足率管理辦法》、《商業(yè)銀行市場風(fēng)險管理指引》、《金融機(jī)構(gòu)衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》、《關(guān)于對中資銀行衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)進(jìn)行風(fēng)險提示的通知》等。上述規(guī)定中雖然也涉及金融衍生品交易的監(jiān)管問題，但只提出了市場風(fēng)險管理的基本要求和指導(dǎo)性意見。這些法規(guī)在體系的嚴(yán)密性、科學(xué)性和管理的權(quán)威性等方面難以與法律相比，而且對于復(fù)雜的金融衍生品來說，太過簡單，缺乏系統(tǒng)的、配套的條例和細(xì)則，易造成現(xiàn)行監(jiān)管缺乏操作依據(jù)，產(chǎn)生隨意性，從而不利于監(jiān)管機(jī)構(gòu)對衍生品業(yè)務(wù)實行有效的風(fēng)險管理，也不利于監(jiān)管部門實施審慎監(jiān)管。此外，現(xiàn)行法律對我國機(jī)構(gòu)參與境外金融衍生品交易存在監(jiān)管真空，監(jiān)管機(jī)構(gòu)難以有效進(jìn)行跨境監(jiān)管，中航油事件凸現(xiàn)了我國在這方面存在的缺陷。

2.監(jiān)管機(jī)構(gòu)設(shè)置缺陷

(1)外部監(jiān)管不足。政府監(jiān)管和市場自律所構(gòu)成的外部監(jiān)管可以視為金融衍生品市場的外部約束。在世界經(jīng)濟(jì)一體化、國際化背景下，作為金融市場高級形態(tài)的衍生品市場之監(jiān)管模式，帶有更多的趨同性，即在倚重政府監(jiān)管(行政監(jiān)管)的同時，日益注重發(fā)展交易所、行業(yè)協(xié)會等市場組織的自律監(jiān)管職能。當(dāng)前，我國金融衍生品市場以政府監(jiān)管為主，行業(yè)自律管理和交易所的自我管理顯得薄弱。

①由于金融衍生品涉及多個金融領(lǐng)域，系運用多種技術(shù)的“金融合成物”，所以，有效的金融監(jiān)管制度必須針對“金融合成物”本身的性質(zhì)特征來設(shè)計，對其實施有效監(jiān)管的監(jiān)管體系就必然具備跨市場、跨行業(yè)的綜合特征。金融衍生品創(chuàng)新經(jīng)驗表明，統(tǒng)一的政府監(jiān)管模式已成為金融衍生品市場發(fā)展的現(xiàn)實選擇。我國目前采用的政府監(jiān)管體系是一線多頭監(jiān)管模式，即金融監(jiān)管權(quán)集中在中央政府一級，由中國人民銀行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會等多個中央級的金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)及其派出機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)對金融衍生品市場實施監(jiān)管，顯然會增加監(jiān)管成本、降低監(jiān)管效率，不利于我國金融衍生品市場的發(fā)展。

②我國行業(yè)協(xié)會起步較晚，行業(yè)自律意識較為薄弱；交易所針對衍生品交易所設(shè)的制度不嚴(yán)密，存在漏洞，致使交易者有機(jī)可乘，交易所對于所設(shè)制度缺乏有力的執(zhí)行。在我國政府監(jiān)管與自律監(jiān)管邊界不清，政府監(jiān)管處于絕對強(qiáng)勢地位，自律監(jiān)管形同虛設(shè)，市場自律的不足導(dǎo)致我國的監(jiān)管同市場動態(tài)相比顯得更加滯后。

(2)內(nèi)部監(jiān)管薄弱。由于法律或外部監(jiān)管往往具有時滯性，要防范衍生品的交易風(fēng)險還必須依靠有效的內(nèi)部監(jiān)管——即市場交易主體的內(nèi)部控制機(jī)制，其構(gòu)成了金融衍生交易主體的自我約束。首先，市場交易主體制定的內(nèi)部控制因?qū)Ω邔尤藛T監(jiān)管的缺失而形同虛設(shè)。在中航油事件中，公司雖然成立了獨立的風(fēng)險管理部門和跨部門的風(fēng)險管理委員會，曾聘請國際知名會計師事務(wù)所—安永會計師事務(wù)所編制《風(fēng)險管理手冊》和《財務(wù)手冊》，采用了目前世界上最先進(jìn)的風(fēng)險管理系統(tǒng)—Kiodex Risk Workbench系統(tǒng)，設(shè)有專門的風(fēng)險控制員及軟件監(jiān)控系統(tǒng)，還規(guī)定了嚴(yán)格的預(yù)警和止損制度，但中航油事件發(fā)生時，公司總裁陳久霖個人權(quán)力卻凌駕于公司內(nèi)部監(jiān)督及風(fēng)險內(nèi)控制度之上，他從來不上報相關(guān)情況，集團(tuán)公司也沒有制衡的辦法。由于缺乏對高層人員有效的監(jiān)督，公司的風(fēng)險管理制度和內(nèi)控制度在關(guān)鍵時刻根本沒有發(fā)揮作用，最終導(dǎo)致中航油多損失4.5億美元虧損。其次，多數(shù)市場交易主體構(gòu)建的內(nèi)部控制整體框架還不夠明晰，因而在內(nèi)部控制的管理組織機(jī)構(gòu)、設(shè)計、范圍、內(nèi)容、執(zhí)行、評估與考核、信息披露等方面的操作難度較大，不能保證內(nèi)控制度有效防范金融衍生品交易風(fēng)險。

3.監(jiān)管效率低下

(1)監(jiān)管手段落后。金融衍生品的特征使得在現(xiàn)行權(quán)責(zé)發(fā)生制的財務(wù)會計制度下，現(xiàn)場監(jiān)管和非現(xiàn)場監(jiān)管這兩種重要的傳統(tǒng)監(jiān)管手段日顯落后。金融衍生品交易大多為表外業(yè)務(wù)，降低了市場參與者資產(chǎn)負(fù)債表和金融市場風(fēng)險特點及分布的透明度，監(jiān)管部門難以通過財務(wù)報表獲取充分的信息。尤其是場外衍生品交易，沒有類似于交易所這樣的機(jī)構(gòu)提供統(tǒng)一的價格和交易信息，其市場透明度更差，導(dǎo)致中航油在期權(quán)交易上的巨虧沒有及時被外界發(fā)現(xiàn)。

(2)風(fēng)險意識淡薄。從中航油事件來看，無論金融衍生品的外部監(jiān)管主體，還是其主要交易者都表露出風(fēng)險防范意識不足。風(fēng)險監(jiān)管是現(xiàn)代金融監(jiān)管的核心，而風(fēng)險意識對于風(fēng)險監(jiān)管的效率具有十分重要的影響。我國金融衍生品市場發(fā)展尚處初期，并未將風(fēng)險監(jiān)管真正付諸實施，如對市場交易主體風(fēng)險監(jiān)管過于依賴事先的資格審批和市場準(zhǔn)入，對其內(nèi)部風(fēng)險控制規(guī)范不夠，引導(dǎo)不力；監(jiān)管人員被動地按上級領(lǐng)導(dǎo)的指示，完成所要求的統(tǒng)計報表和檢查工作，監(jiān)管者與被監(jiān)管者對風(fēng)險監(jiān)管的認(rèn)識仍存在較大差距；市場交易機(jī)構(gòu)的管理層和員工對衍生品的潛在風(fēng)險認(rèn)識不足，重視不夠，導(dǎo)致市場交易主體自我約束的內(nèi)部風(fēng)險控制機(jī)制不健全，無法對高風(fēng)險的衍生品交易市場起到有效的監(jiān)控、制約和預(yù)警作用。

(3)國際監(jiān)管合作不足。金融衍生品交易市場的開放性和全球性，客觀上要求通過國際合作來對其交易進(jìn)行有效的監(jiān)管，防范交易風(fēng)險和金融危機(jī)的出現(xiàn)。但目前在監(jiān)管國際合作上面臨衍生交易明細(xì)與信息不易收集，國際市場起伏不定，經(jīng)濟(jì)變量變化迅速，相關(guān)信息無法全盤掌握的問題，使得衍生品市場的國際監(jiān)管合作困難重重。

三、完善我國金融衍生品市場監(jiān)管體制的建議

1.盡快推動金融衍生品市場的監(jiān)管立法

在立法體系建設(shè)方面，一要盡快制定統(tǒng)一的《金融衍生品交易法》、《金融衍生品交易所法》和《金融衍生品市場監(jiān)管法》，以保證金融監(jiān)管框架的穩(wěn)定性、持續(xù)性和一致性；二要針對不同種類的金融衍生品分別制定相應(yīng)的法律法規(guī)，強(qiáng)化各類規(guī)范的協(xié)調(diào)性和可操作性。值得重視的是：首先應(yīng)當(dāng)在抓緊出臺新法律法規(guī)的同時，適時修改現(xiàn)有法律中不適應(yīng)衍生金融市場出現(xiàn)和發(fā)展的內(nèi)容，使現(xiàn)有法律在新的市場環(huán)境中能夠有效的發(fā)揮作用；其次，立法應(yīng)當(dāng)為衍生金融市場未來的發(fā)展留有余地，同時也要考慮法律自身與國際接軌的問題，使金融市場能夠平穩(wěn)運行并順利實現(xiàn)開放和發(fā)展。

2.建立健全高度協(xié)同的金融衍生品市場監(jiān)管體系

(1)金融衍生品市場的監(jiān)管體系應(yīng)建立市場參與者自控、市場自律、政府監(jiān)管多層次且高度協(xié)作的管理模式。

首先，由于金融業(yè)出現(xiàn)了分業(yè)經(jīng)營向混業(yè)經(jīng)營發(fā)展的趨勢，我國原來的分業(yè)監(jiān)管體制也必須過渡到集中監(jiān)管體制上來。就政府監(jiān)管而言，可以借鑒歐美的做法，建立一個統(tǒng)一監(jiān)管機(jī)構(gòu)，對金融產(chǎn)品從現(xiàn)貨、期貨到衍生品實行集中監(jiān)管，提高監(jiān)管效率。鑒于我國混業(yè)經(jīng)營的廣度與深度不夠，金融衍生品交易的規(guī)模偏小，目前實行的分業(yè)監(jiān)管制度仍有一定的必要性，比較現(xiàn)實的選擇是加強(qiáng)不同監(jiān)管機(jī)構(gòu)之間的協(xié)調(diào)合作，并從銀監(jiān)會、保監(jiān)會和證監(jiān)會中抽調(diào)相關(guān)人員組成一個獨立的金融衍生品監(jiān)管委員會，專門負(fù)責(zé)衍生品的監(jiān)督管理。這樣既能充分利用監(jiān)管資源，捉高監(jiān)管效率，避免監(jiān)管重復(fù)或監(jiān)管缺位甚至是監(jiān)管競爭的發(fā)生，又適應(yīng)了我國金融監(jiān)管體制的改革方向。其次，建立市場自律的監(jiān)管體系，重視金融衍生品市場的非官方監(jiān)管和市場自律。第三，完善內(nèi)部控制。市場交易主體應(yīng)整合現(xiàn)有內(nèi)部控制資源，統(tǒng)籌制定金融衍生品市場風(fēng)險的識別、計量、監(jiān)測和報告程序。加強(qiáng)內(nèi)部控制，嚴(yán)格控制交易程序，將操作權(quán)、結(jié)算權(quán)、監(jiān)管權(quán)分開，要有嚴(yán)格的層次分明的業(yè)務(wù)授權(quán)，加大對越權(quán)交易的處罰力度；設(shè)立專門的風(fēng)險管理和監(jiān)管部門，對交易人員的交易進(jìn)行記錄、確認(rèn)、市值試算，評價、度量和防范在金融衍生品交易過程中面臨的信用風(fēng)險、市場風(fēng)險、流通性風(fēng)險、結(jié)算風(fēng)險、操作風(fēng)險和法律風(fēng)險等，逐步采用最新的市場風(fēng)險管理技術(shù)及相應(yīng)模型，對風(fēng)險進(jìn)行持續(xù)監(jiān)控，提高管控能力。第四，一個較完善的監(jiān)管體系需要有關(guān)監(jiān)管部門的通力合作、協(xié)調(diào)配合，統(tǒng)一制訂我國衍生產(chǎn)品發(fā)展規(guī)劃，修訂完善衍生產(chǎn)品發(fā)展的法規(guī)政策，協(xié)調(diào)監(jiān)管職責(zé)，加大對監(jiān)管人員的培訓(xùn)力度，迅速提升相關(guān)管理人員的監(jiān)管水平，監(jiān)管信息共享，提高監(jiān)管的整體效率。

(2)加強(qiáng)國內(nèi)監(jiān)管與國際監(jiān)管的合作和協(xié)調(diào)。由于金融衍生品市場的開放性，市場的參與者很容易通過離岸市場規(guī)避本國法律的監(jiān)管和約束。為了使監(jiān)管的效果更加明顯，我國的衍生金融市場監(jiān)管體系從建立之初就應(yīng)當(dāng)積極準(zhǔn)備與國外監(jiān)管當(dāng)局和國際組織開展廣泛的交流與合作。這不僅要求國家引入國際組織的監(jiān)管規(guī)則及各國通行的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，為市場參與者創(chuàng)造公平的競爭平臺，還要求國內(nèi)監(jiān)管機(jī)構(gòu)加強(qiáng)與他國監(jiān)管機(jī)構(gòu)間的信息交流，共同處理具有跨國性質(zhì)的事件并參與到國際組織全球化監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)制定的過程中。

3.培育先進(jìn)的監(jiān)管理念

(1)當(dāng)前，我國金融衍生品市場尚處于起步和發(fā)展階段，市場不成熟，規(guī)則和制度不健全，加之金融衍生品市場風(fēng)險具有強(qiáng)烈的擴(kuò)張效應(yīng)，這就決定了我國應(yīng)確立政府監(jiān)管在整個監(jiān)管體制中的主體地位。金融衍生品市場內(nèi)外部監(jiān)管的目標(biāo)和重點在于風(fēng)險防范。從政府監(jiān)管的角度看，風(fēng)險管理的重點主要在于市場參與主體“重收益輕風(fēng)險”的非理性本能、市場信息不對稱、市場操縱、欺詐客戶等市場缺陷，以強(qiáng)化市場參與者的風(fēng)險意識，提高市場信息透明度，遏制市場違規(guī)行為，保護(hù)投資者利益。風(fēng)險控制的目的不是消除單個的風(fēng)險，而是要防止單方面、單一性風(fēng)險蔓延，轉(zhuǎn)化為多層而、多群體、多品種的系統(tǒng)性風(fēng)險。

(2)政府監(jiān)管機(jī)構(gòu)可采用舉辦培訓(xùn)班、實施檢查等多種形式，向監(jiān)管者與被監(jiān)管者輸送風(fēng)險管理的理念，使他們對風(fēng)險管理由被動轉(zhuǎn)為主動，形成自覺行為。

(3)順應(yīng)國際監(jiān)管趨勢，改變行政和自律監(jiān)管過去的重審批的剛性監(jiān)管思路，建立以內(nèi)控制度和風(fēng)險管理為核心的靈活性監(jiān)管架構(gòu)，指導(dǎo)并監(jiān)督金融衍生品交易主體建立、執(zhí)行有效的內(nèi)部風(fēng)險管理制度。

4.改進(jìn)監(jiān)管方式，完善監(jiān)管手段

我國的金融衍生品市場的監(jiān)管方式應(yīng)由過去粗放式監(jiān)管向風(fēng)險目標(biāo)監(jiān)管轉(zhuǎn)變，采取現(xiàn)場檢查與非現(xiàn)場檢查相結(jié)合、定期檢查與隨機(jī)檢查相結(jié)合、靜態(tài)監(jiān)管與動態(tài)監(jiān)管相結(jié)合的多種監(jiān)管手段。為了捉高監(jiān)管的有效性，充分發(fā)揮各監(jiān)管手段預(yù)防、控制和化解風(fēng)險的功能，目前應(yīng)做好兩方面的工作：一是改革現(xiàn)行的會計制度，使金融衍生品業(yè)務(wù)能在市場交易機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表或其他財務(wù)報表中得到充分的披露；二是盡快開發(fā)一套非現(xiàn)場監(jiān)管計算機(jī)信息系統(tǒng)，將各市場交易機(jī)構(gòu)信息通過計算機(jī)系統(tǒng)轉(zhuǎn)換并輸送到監(jiān)管部門，這樣既能準(zhǔn)確、及時掌握市場交易機(jī)構(gòu)的經(jīng)營情況，實現(xiàn)對金融業(yè)的同步監(jiān)管，又能實現(xiàn)對金融數(shù)據(jù)的積累。

(作者單位：北京信息科技大學(xué)經(jīng)管學(xué)院)