要解決流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題，除了法定準(zhǔn)備金率、央行票據(jù)、利率、匯率這些貨幣政策之外，更深層的解決之道則來(lái)自通過(guò)發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)、加快分配制度改革以不斷提高人民的生活水平。

中國(guó)人民銀行于6月15日和25日分別按0.5個(gè)百分點(diǎn)上調(diào)存款類金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率。這已是今年央行第六次提高人民幣存款準(zhǔn)備金率，調(diào)整后的存款準(zhǔn)備金率達(dá)到17.5%的歷史高位。

去年全年央行曾6次加息、10次提高人民幣存款準(zhǔn)備金率。今年以來(lái)，截至6月上旬，央行一直在調(diào)整存款準(zhǔn)備金率，利率工具則被暫時(shí)擱置。從央行這一貨幣政策手段搭配方式中，我們明顯可以讀出一些信息：一方面，我國(guó)目前面臨的流動(dòng)性壓力依然巨大；另一方面，受近期國(guó)際國(guó)內(nèi)各方面因素影響，當(dāng)前以及未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，我國(guó)面臨的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)愈加復(fù)雜，宏觀調(diào)控任務(wù)愈加艱巨，調(diào)控手段的使用也更費(fèi)思量。

眾所周知，2008年上半年中國(guó)接連遭遇了數(shù)起波及廣泛的不幸事件。不過(guò)，單純從宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的角度來(lái)看，無(wú)論是冰雪災(zāi)害、火車事故、手足口病還是四川的地震災(zāi)害，都不會(huì)對(duì)我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展造成明顯和持續(xù)的影響。影響經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展的主要問(wèn)題還是來(lái)自經(jīng)濟(jì)本身，涉及因素既有內(nèi)在的，又有外來(lái)的。

從外部看，美國(guó)次貸危機(jī)以及可能引生的美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退、美元持續(xù)貶值、石油等能源價(jià)格上漲、糧食危機(jī)、全球性通貨膨脹壓力等等都對(duì)我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展乃至經(jīng)濟(jì)安全帶來(lái)或大或小的麻煩；從內(nèi)部看，外匯儲(chǔ)備的超常規(guī)增長(zhǎng)、人民幣升值的壓力、流動(dòng)性過(guò)剩、物價(jià)上漲以及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能放緩等不利因素更是對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和社會(huì)穩(wěn)定的直接威脅。更重要的是，隨著我國(guó)越來(lái)越多地參與到世界經(jīng)濟(jì)中去，這些內(nèi)外不利因素正越來(lái)越深地相互影響乃至相互糾結(jié)，從而使得傳統(tǒng)的針對(duì)某一方面問(wèn)題使用的宏觀調(diào)控手段越來(lái)越難以奏效。

外匯儲(chǔ)備過(guò)多——流動(dòng)性過(guò)?！ㄘ浥蛎洠寒?dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)渠道之一

通貨膨脹，很多經(jīng)濟(jì)界人士將其視為本年度我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的頭號(hào)敵人。近一階段，隨著食品價(jià)格調(diào)控效果的逐步顯現(xiàn)，我國(guó)的糧食及各種副食品價(jià)格保持了相對(duì)穩(wěn)定，結(jié)構(gòu)性的通脹壓力得到了緩解。但由此一來(lái)，來(lái)自貨幣供應(yīng)本身的問(wèn)題反而更加明顯，在對(duì)通貨膨脹本身加以關(guān)注的同時(shí)，貨幣膨脹導(dǎo)致的“流動(dòng)性過(guò)?！眴?wèn)題也愈加突出。

在我國(guó)目前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，過(guò)剩流動(dòng)性的主要來(lái)源非常清晰——不斷增長(zhǎng)的外匯儲(chǔ)備。在2006年11月初我國(guó)外匯儲(chǔ)備突破了1萬(wàn)億美元大關(guān)的時(shí)候，很多來(lái)自業(yè)界和學(xué)術(shù)界的聲音都呼吁應(yīng)當(dāng)努力減緩?fù)鈪R儲(chǔ)備的增長(zhǎng)速度，但時(shí)至今日外匯儲(chǔ)備的積聚速度依然驚人。截至今年4月底，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備余額達(dá)到17566.4億美元，其中4月份增長(zhǎng)744.6億美元，創(chuàng)下了單月增長(zhǎng)的歷史新高。

外匯儲(chǔ)備總額過(guò)高、增長(zhǎng)過(guò)快已經(jīng)使得我國(guó)央行制定貨幣政策的獨(dú)立性受到很大影響。在現(xiàn)行的匯率制度下，在外匯儲(chǔ)備增加比較多的情況下，為了維持匯率的相對(duì)穩(wěn)定，央行被動(dòng)地收購(gòu)了很多外匯，因之又投放了大量基礎(chǔ)貨幣。因?yàn)橥斗诺幕A(chǔ)貨幣超出了實(shí)際需要量，并造成流動(dòng)性過(guò)剩，因此央行又不得不盡量將多出的投放部分對(duì)沖掉或提高利率；如果為了減輕人民幣升值壓力而增加貨幣供給或降低利率，本來(lái)就已經(jīng)極為寬松的貨幣市場(chǎng)將因此更加失去約束，而過(guò)度寬松的貨幣供給將刺激國(guó)內(nèi)資產(chǎn)市場(chǎng)泡沫膨脹并造成通貨膨脹。因此可以說(shuō)，正是巨額的外匯儲(chǔ)備使央行陷入了減輕人民幣升值壓力與抑制貨幣供給增長(zhǎng)難以兼顧的兩難境地。

由于當(dāng)前的流動(dòng)性過(guò)剩是由國(guó)際收支不平衡引起的，所以加速人民幣升值是緩解流動(dòng)性過(guò)剩的有效途徑，但這同時(shí)又會(huì)降低我國(guó)的出口競(jìng)爭(zhēng)力。此外，市場(chǎng)對(duì)于人民幣升值的預(yù)期也會(huì)進(jìn)一步吸引國(guó)外游資，這在一定程度上反倒會(huì)加劇流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

今年一季度，我國(guó)外匯儲(chǔ)備增加1539億美元，其中外匯資金異常流入約占850億美元。在4月份增長(zhǎng)的744.6億美元外匯儲(chǔ)備中，“不可解釋的部分”更是達(dá)到501.8億美元。有數(shù)據(jù)顯示，今年1—4月流入我國(guó)的外商直接投資（FDI）增長(zhǎng)了59%，而外商的固定資產(chǎn)投資卻在減少，這說(shuō)明有很大一部分FDI最終并沒(méi)有形成投資，而是用于短期逐利。顯然，“熱錢”流入我國(guó)的速度正在不斷加快。

“熱錢”涌入我國(guó)的動(dòng)力在于對(duì)人民幣升值的預(yù)期。今年以來(lái)，截至6月初，人民幣對(duì)美元匯率已累計(jì)升值近5.5%。據(jù)著名投行高盛預(yù)計(jì)，從今年6月算起，未來(lái)12個(gè)月人民幣的升值幅度可能會(huì)達(dá)到10%，也就是說(shuō)明年6月人民幣兌美元可能達(dá)到6.30元。近期德意志銀行的一項(xiàng)調(diào)查問(wèn)卷表明，有超過(guò)一半的受訪者認(rèn)為5.5—6.0區(qū)間是人民幣對(duì)美元的頂點(diǎn)。該行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家馬駿認(rèn)為，假如人民幣從目前的匯率水平一次性升值15%，人民幣對(duì)美元的匯率將進(jìn)入這個(gè)見(jiàn)頂區(qū)間。這時(shí)，如果30%至40%的投機(jī)資金突然撤資，就可能導(dǎo)致人民幣大幅波動(dòng)和貶值。

因此，雖然人民幣升值是削減當(dāng)前中國(guó)巨額外貿(mào)順差，放慢外匯儲(chǔ)備增加速度，打擊“熱錢”投機(jī)行為，進(jìn)而緩解并最終解決流動(dòng)性壓力的根本措施，但這也是一柄雙刃劍，過(guò)度使用的話反而會(huì)傷害我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

國(guó)際通脹傳導(dǎo)——外貿(mào)出口受阻——“滯脹”苗頭顯現(xiàn)：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)渠道之二

今年以來(lái)，國(guó)際市場(chǎng)的糧食價(jià)格與石油價(jià)格猛漲。自年初突破100美元大關(guān)之后，國(guó)際原油期貨價(jià)格持續(xù)走高，6月6日，紐約商品交易所7月份交貨的輕質(zhì)原油期貨價(jià)格收于每桶138.54美元，在盤后電子交易中，紐約市場(chǎng)油價(jià)曾一度摸高至139.12美元。

而據(jù)聯(lián)合國(guó)糧農(nóng)組織公布的數(shù)據(jù)顯示，2008年前3個(gè)月的全球基本農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)同比上升了53%，今年以來(lái)糧食的名義價(jià)格已經(jīng)上升到近半個(gè)世紀(jì)來(lái)的最高點(diǎn)。在不斷攀升的石油價(jià)格已經(jīng)搞得很多國(guó)家焦頭爛額的時(shí)候，居高不下的糧價(jià)進(jìn)一步加劇了世界范圍內(nèi)的通貨膨脹壓力，并且已經(jīng)在多個(gè)發(fā)展中國(guó)家造成了社會(huì)動(dòng)蕩。

雖然我國(guó)目前不存在糧食安全問(wèn)題，但在經(jīng)濟(jì)全球化的大背景下，我國(guó)也難以擺脫世界范圍內(nèi)的石油與糧食價(jià)格攀升帶來(lái)的負(fù)面影響。一方面，我國(guó)石油的對(duì)外依存度已經(jīng)接近50%這一國(guó)際公認(rèn)的國(guó)家石油對(duì)外依存度警戒線，因此國(guó)際石油市場(chǎng)的波動(dòng)對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和國(guó)家經(jīng)濟(jì)安全的潛在影響不容忽視。雖然目前國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格由于受到管制而保持在相對(duì)低位，但在國(guó)際油價(jià)持續(xù)攀升的態(tài)勢(shì)下，國(guó)內(nèi)油價(jià)必然面臨著越來(lái)越大的上漲壓力，這不但將轉(zhuǎn)化為通脹壓力，同時(shí)也成為企業(yè)和公眾通脹預(yù)期的來(lái)源。在這種情況下，國(guó)家緊縮性貨幣政策的收效必然大打折扣。另一方面，因?yàn)槊绹?guó)次貸危機(jī)在全球的蔓延和全球性糧價(jià)上漲的影響，世界許多國(guó)家的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)放緩和下滑的勢(shì)頭，加之人民幣升值因素，導(dǎo)致我國(guó)的出口受到抑制。今年我國(guó)一季度的貿(mào)易順差同比減少49億美元，同比下降了10.6%，其中對(duì)美國(guó)出口增速同比回落15個(gè)百分點(diǎn)。雖然貿(mào)易順差減少可以減輕通貨膨脹壓力，但在當(dāng)前我國(guó)外貿(mào)依存度超過(guò)65%的情況下，出口不暢對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成的危害是顯而易見(jiàn)的。

去年年底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議和今年兩會(huì)通過(guò)的政府工作報(bào)告都提出，今年要“防止經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱、防止價(jià)格由結(jié)構(gòu)性上漲演變?yōu)槊黠@通貨膨脹”，而在國(guó)務(wù)院3月底印發(fā)的《2008年工作要點(diǎn)》中則提出：“在加強(qiáng)和改善宏觀調(diào)控方面，既要防止經(jīng)濟(jì)由偏快轉(zhuǎn)為過(guò)熱，抑制通貨膨脹，又要防止經(jīng)濟(jì)下滑，避免大的起落。”兩個(gè)表述相對(duì)照，“防止經(jīng)濟(jì)下滑，避免大的起落”是一個(gè)新提法，顯然，當(dāng)前的客觀形勢(shì)與年初相比又發(fā)生了一些重要變化。從國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的2008年1—4月的有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中，我們可以明顯地看到這些變化：

今年前四個(gè)月我國(guó)CPI同比增幅高達(dá)8.2%，4月份更是達(dá)到8.5%；今年第一季度GDP增速為10.6%，比去年同期減緩了1.1%；而一季度全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)16.4%，比上年同期下降1.9個(gè)百分點(diǎn)；1－2月份全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)3482億元，同比增長(zhǎng)16.5%，比上年同期下降了27.3個(gè)百分點(diǎn)。幾組數(shù)據(jù)，有增有減，這些增減就成為“抑制通貨膨脹，又要防止經(jīng)濟(jì)下滑”這個(gè)提法的依據(jù)。

根據(jù)6月初中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)發(fā)布的5月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（PMI），5月份的PMI為53.3%，比4月份下降了5.9個(gè)百分點(diǎn)。PMI是一個(gè)國(guó)際通用的反映宏觀經(jīng)濟(jì)的指標(biāo)，50%以上表示經(jīng)濟(jì)總體擴(kuò)張，低于50%表示經(jīng)濟(jì)衰退。雖然我國(guó)今年的PMI指數(shù)一直在50%以上，但是5月份的一些細(xì)分指標(biāo)都出現(xiàn)了明顯下降，例如生產(chǎn)指數(shù)、新定單指數(shù)、采購(gòu)量指數(shù)的降幅都達(dá)到了將近10個(gè)百分點(diǎn)，新出口訂單指數(shù)也比上月下降了5.5個(gè)百分點(diǎn)，與此同時(shí)，產(chǎn)成品庫(kù)存指數(shù)、采購(gòu)量指數(shù)等指數(shù)卻出現(xiàn)了明顯下降。另外，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，今年1—4月，我國(guó)城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資較上年同期增長(zhǎng)25.7%，增速低于1—3月的25.9%。4月份的投資增速約為25.4%，既比3月份的27.3%低，也比2007年4月的25.8%低。

以上統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)表明，在全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)下滑的大背景下，我國(guó)的工業(yè)制造業(yè)景氣也出現(xiàn)了回落的趨勢(shì)，如果不及時(shí)加以扭轉(zhuǎn)，或許告別我們不久的“產(chǎn)能過(guò)剩”問(wèn)題很快又將成為各界關(guān)注的焦點(diǎn)，而通脹背景下的產(chǎn)能過(guò)剩意味著宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展將面臨著最為嚴(yán)酷的冬天，屆時(shí)何日再迎來(lái)復(fù)蘇就很難預(yù)料了。

宏調(diào)政策松緊搭配，短期、長(zhǎng)期手段結(jié)合：走出“連環(huán)局”的合理路徑

外匯儲(chǔ)備過(guò)多直接導(dǎo)致流動(dòng)性過(guò)剩，內(nèi)外因素交織帶來(lái)高漲的通脹壓力，短期內(nèi)人民幣升值太多太少都有危害，抑制通脹與保持一定宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)量之間的矛盾……以上種種就是當(dāng)前和未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)所面臨的環(huán)環(huán)相扣的難題，而且每個(gè)問(wèn)題的單一合理解決方案都會(huì)對(duì)其他一些問(wèn)題的解決構(gòu)成障礙。在這種情況下，如何制定科學(xué)有效的財(cái)政和貨幣政策成為了對(duì)決策層和學(xué)術(shù)界智慧的一大考驗(yàn)。

歸根結(jié)底，解決上述一系列問(wèn)題的短期思路在于，未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)，如何在平抑通脹和保持適度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間得到平衡。平抑通貨膨脹需要實(shí)行緊縮的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，而刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)卻需要實(shí)行擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策。今年央行多次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率但一直沒(méi)有加息，這恰恰體現(xiàn)了決策者在這看似矛盾的兩個(gè)目標(biāo)之間取舍的謹(jǐn)慎態(tài)度。

根據(jù)央行經(jīng)濟(jì)分析小組近期的表態(tài)，雖然當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨著來(lái)自國(guó)內(nèi)外諸多挑戰(zhàn)，近期發(fā)生的汶川大地震又在一定程度上加劇了未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的不確定性，但在所有的困難中，通脹壓力仍是目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的最大風(fēng)險(xiǎn)。因此，當(dāng)前的貨幣政策仍要立足于防止貨幣信貸的過(guò)快增長(zhǎng)，從而為防止全面通脹提供一個(gè)偏緊的總需求約束環(huán)境，促進(jìn)物價(jià)穩(wěn)定，也就是說(shuō)，從緊的貨幣政策近期不會(huì)改變。

因?yàn)楹暧^經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)事關(guān)就業(yè)等一系列涉及社會(huì)穩(wěn)定的問(wèn)題，因此一定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度也是不能忽視的目標(biāo)。在貨幣必須緊縮的時(shí)候，我們應(yīng)當(dāng)考慮利用財(cái)政手段來(lái)保證適度的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)：

第一，應(yīng)當(dāng)繼續(xù)通過(guò)財(cái)政手段來(lái)保證對(duì)農(nóng)業(yè)的投入，通過(guò)“直補(bǔ)”、“保護(hù)價(jià)收購(gòu)”等方式來(lái)不斷提高農(nóng)民的種糧積極性，保證國(guó)家糧食安全。

第二，在我國(guó)勞動(dòng)力成本不斷上升的背景下，積極通過(guò)稅收手段降低企業(yè)的勞動(dòng)力成本，減免企業(yè)各種不合理的稅費(fèi)支出，從而避免工業(yè)制造業(yè)生產(chǎn)景氣的大起大落。

第三，盡早出臺(tái)燃油稅，以稅代費(fèi)，理順成品油價(jià)格形成機(jī)制，引導(dǎo)全社會(huì)理性的石油消費(fèi)，以期最大限度抵消來(lái)自外部的通脹壓力。國(guó)家財(cái)政補(bǔ)貼的重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)放到公共交通和農(nóng)業(yè)生產(chǎn)的成品油消費(fèi)領(lǐng)域，使更多的低收入者和農(nóng)民享受到國(guó)家的扶持，從而達(dá)到推動(dòng)“節(jié)能減排”和實(shí)現(xiàn)更多社會(huì)公平的雙重效果。

第四，在通貨膨脹可能明顯降低人民群眾生活水平的時(shí)候，應(yīng)當(dāng)通過(guò)財(cái)政手段及時(shí)對(duì)低收入者進(jìn)行補(bǔ)貼，從而維護(hù)社會(huì)穩(wěn)定，并在必要的時(shí)候采取一定手段對(duì)居民儲(chǔ)蓄進(jìn)行保值，以扭轉(zhuǎn)公眾對(duì)通脹的預(yù)期。

第五，從長(zhǎng)期來(lái)看，財(cái)政政策的著力點(diǎn)還應(yīng)當(dāng)作用到調(diào)整收入分配、刺激內(nèi)需增長(zhǎng)、完善投資融資渠道等幾個(gè)方面。通過(guò)財(cái)政稅收等政策的實(shí)施，提高居民收入分配在宏觀經(jīng)濟(jì)中的份額，從而提高居民的消費(fèi)意愿，在一定程度上替代投資對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的推動(dòng)，從而達(dá)到在發(fā)展中實(shí)現(xiàn)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的。

除了這些短期手段，為了應(yīng)對(duì)來(lái)自國(guó)內(nèi)外的不利因素，我國(guó)還有必要進(jìn)行一些制度層面的調(diào)整。為了解決由外匯儲(chǔ)備過(guò)多造成的風(fēng)險(xiǎn)，需要從降低國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的“雙順差”入手，一方面及時(shí)調(diào)整現(xiàn)行的結(jié)售匯制度，在盡可能的范圍內(nèi)擴(kuò)大匯率浮動(dòng)幅度，減少匯率扭曲，另一方面要鼓勵(lì)我國(guó)的企業(yè)合理利用國(guó)內(nèi)外兩個(gè)市場(chǎng)，以實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置。為此要進(jìn)一步收緊涉及資源密集、土地密集、能源密集和高污染產(chǎn)品的出口政策，通過(guò)少發(fā)展、少出口此類產(chǎn)品來(lái)改善我國(guó)的資源配置，提高經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量。同時(shí)，進(jìn)一步優(yōu)化外匯儲(chǔ)備的貨幣結(jié)構(gòu)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，盡量避免因美元貶值而造成的外匯資產(chǎn)損失，繼續(xù)拓寬外匯儲(chǔ)備投資領(lǐng)域，并從制度杠桿入手，鼓勵(lì)企業(yè)和公眾參與消化外匯儲(chǔ)備。

要解決流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題，除了法定準(zhǔn)備金率、央行票據(jù)、利率、匯率這些貨幣政策之外，更深層的解決之道則來(lái)自通過(guò)發(fā)展實(shí)體經(jīng)濟(jì)、加快分配制度改革以不斷提高人民的生活水平。要提高消費(fèi)需求，必須調(diào)整收入分配格局，增加低收入者收入，降低城鎮(zhèn)居民支出的不確定性。循著這一思路，改善我國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、加快分配制度改革、擴(kuò)大居民消費(fèi)、降低儲(chǔ)蓄率等才是解決流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題的治本之策。居民收入增加將大幅增加國(guó)內(nèi)需求，國(guó)內(nèi)過(guò)剩的生產(chǎn)能力才會(huì)被消化，巨額外貿(mào)順差的根源也由此消除，流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題自然迎刃而解。而這需要財(cái)政、貨幣政策協(xié)同發(fā)力，更需要公共財(cái)政建設(shè)的大力配合。