一、中美利率結(jié)構(gòu)概述

(一)美國的利率結(jié)構(gòu)及其作用機制

美國的利率包括再貼現(xiàn)率、國債利率、聯(lián)邦基金率(即同業(yè)拆借利率)以及存貸款利率和其他各種金融資產(chǎn)的利率。

在這些利率中，再貼現(xiàn)率最低，因為它反映中央銀行幫助困難銀行的意向，體現(xiàn)著中央銀行給予困難銀行的優(yōu)惠，所以它要低于資金市場供求決定的利率而反映市場資金供求。最基本的利率則是國債利率，按照利率的風(fēng)險補償理論，以政府的信用力擔(dān)保的國債沒有風(fēng)險，所以其利率就低于各種金融資產(chǎn)的利率，其他金融資產(chǎn)的利率則依據(jù)其風(fēng)險的強度不同，而以相應(yīng)的百分比高于國債利率。同業(yè)拆借利率反映商業(yè)銀行之間相互調(diào)節(jié)資金余缺的成本。因為，商業(yè)銀行的安全性比不上政府，借款給商業(yè)銀行的風(fēng)險要比借款給政府大，所以，同業(yè)拆借利率要高于國債利率。同時，同業(yè)拆借利率要低于商業(yè)銀行的貸款利率。一方面，商業(yè)銀行貸款給工商企業(yè)，工商企業(yè)的信用比不上商業(yè)銀行，所以貸款利率要高于同業(yè)拆借利率；另一方面，同業(yè)拆借利率是商業(yè)銀行的貸款成本，商業(yè)銀行的盈利要求貸款利率高于同業(yè)拆借利率。商業(yè)銀行的存款利率高于國債利率，低于同業(yè)拆借利率。因為存款是公眾將資金借給商業(yè)銀行，商業(yè)銀行的信用不及政府的信用，所以商業(yè)銀行要給公眾較高的利率，以補償存款人承擔(dān)的較大風(fēng)險；同時，商業(yè)銀行的存款利率是其最基本的貸款成本，全部貸款成本還包括其他各種費用，所以，存款利率要低于同業(yè)拆借利率。

當(dāng)然，這里所說的各種利率關(guān)系只是就一般情形而論，在實際生活中，它有許多例外。譬如，當(dāng)市場資金較為豐裕，中央銀行因為其他因素的制約而不能降低再貼現(xiàn)率時，國債利率也有可能低于再貼現(xiàn)率。

(二)我國目前的利率結(jié)構(gòu)及其變動機制

我國目前的利率品種與美國相似，如國債利率、再貼現(xiàn)率、同業(yè)拆借利率以及存貸款利率和其他各種金融資產(chǎn)的利率等。但是，這些利率之間的關(guān)系卻與美國的利率有很大差別，這是影響我國國債利率調(diào)控效果的重要原因。

在我國利率高低的排列中，其順序依次是再貼現(xiàn)率、存款利率、國債利率、同業(yè)拆借利率、貸款利率。

我國利率調(diào)控以再貼現(xiàn)利率和存貸款利率為目標(biāo)，其他利率可以在管理層允許的范圍內(nèi)作小幅度的波動，正是因為這種利率的調(diào)控與小幅度的波動，形成我國目前的利率結(jié)構(gòu)。再貼現(xiàn)率處于低值顯示管理層推動票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)發(fā)展的意向，只有給商業(yè)銀行足夠的盈利空間，票據(jù)貼現(xiàn)業(yè)務(wù)才能有較大的發(fā)展。存款利率目前已經(jīng)低到了沒有進一步下降空間的程度，它是歷史和現(xiàn)實的選擇。我國的國債利率與存款利率的關(guān)系和美國的情況相反，它不是低于而是高于存款利率，不是帶動存款利率而是隨之波動。這已經(jīng)為我國公眾所普遍接受，因為我國國有商業(yè)銀行還沒有破產(chǎn)的紀錄，所以存款在商業(yè)銀行的安全性不亞于買國債。同時，我國國債的流動性相對較差，其歷史也不及存款久遠，所以國債的利率要高于存款利率才能吸引公眾購買。正因為如此，我國的國債利率只能隨存款利率而波動，而不像美國那樣，存款利率隨國債利率而波動，這就使我國管理層無法將其作為宏觀調(diào)控的基準(zhǔn)利率。正是這種基準(zhǔn)利率的缺失在一定程度上影響了我國利率市場化的進程。但是，盡管國債利率位于我國利率體系的中部，只要國債調(diào)控能影響和打破既定的利差，我國也能通過對國債的買賣，實現(xiàn)利率的調(diào)控。我國的國債利率低于同業(yè)拆借利率，這是管理層的安排，也符合國債安全性高于商業(yè)銀行的要求。同業(yè)拆借利率作為商業(yè)銀行的貸款成本，其低于貸款利率亦在情理之中。

二、中美利率指標(biāo)比較與分析

在對中美兩國利率體系進行比較時，采用不同的指標(biāo)進行比較結(jié)果會有較大差異。一般采用的指標(biāo)如兩國央行的隔夜或短期拆借利率、國際市場的美元同業(yè)拆借利率和國內(nèi)銀行間市場人民幣同業(yè)拆借利率、兩國存款或貸款利率等。本文中我們選擇定期一年的人民幣與美元存款利率作為兩國利率體系中的代表性指標(biāo)，主要由于該數(shù)據(jù)易定期獲得、可取得較大數(shù)量樣本數(shù)據(jù)進行分析、且與國際收支和外匯形勢相關(guān)度較高。

觀察1998——2005年境內(nèi)美元存款利率和我國金融機構(gòu)人民幣存款利率數(shù)據(jù)，并對兩國數(shù)據(jù)進行比較可以發(fā)?，F(xiàn)，二者的期限不同，頻率也不一致。對此，我們將兩組數(shù)據(jù)分別進行補齊，并按季度頻率排列。具體做法是，將數(shù)據(jù)排列為季度序列，對于缺少的數(shù)據(jù)用其前面最近一期的數(shù)據(jù)進行替換；對季度數(shù)據(jù)超過一個的，用其算術(shù)平均值進行替代。對于不同的時間期限，本文抽取兩組數(shù)據(jù)時間重合的部分作為樣本。

經(jīng)過調(diào)整后的數(shù)據(jù)樣本，共有32對數(shù)據(jù)，分別是1998——2005年中國和美國定期一年的存款利率。

此處所得的均為名義利率數(shù)據(jù)，考慮到通貨膨脹對利率水平的影響，對兩組數(shù)據(jù)分別用通貨膨脹率進行調(diào)整，將其轉(zhuǎn)化為實際利率數(shù)據(jù)，再對調(diào)整后的數(shù)據(jù)用E—views5.1軟件進行數(shù)據(jù)處理和分析。

首先需要檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。先對數(shù)據(jù)進行調(diào)整，去除季節(jié)因素。然后檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性。本文采用ADF方法，運用計量軟件Eviews5.1檢驗數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性，看出序列rmb(人民幣存款實際利率去處季節(jié)因素后的序列)和序列us(美元存款實際利率去處季節(jié)因素后的序列)在5％顯著性水平下都是一階差分平穩(wěn)的，兩組數(shù)據(jù)均存在一個單位根，即一階單整I(1)，屬于同階時間序列數(shù)據(jù)，因此可以對二者進行協(xié)整分析。

其次需要建立向量自回歸(VAR)模型。VAR模型常用于預(yù)測相互聯(lián)系的時間序列系統(tǒng)及分析隨機擾動對變量系統(tǒng)的動態(tài)沖擊，在本文中可以通過該模型的建立，較好地反映中美兩國利率指標(biāo)的變動趨勢。

下面進行VAR模型的穩(wěn)定性檢驗。我們用Eviews5.1軟件分析了AR特征多項式的根，如圖所示。

從下圖看出，VAR模型所有根模位于單位圈內(nèi)，即倒數(shù)小于1，說明該模型是穩(wěn)定的。

然后確定模型的滯后階數(shù)。通過各項檢驗標(biāo)準(zhǔn)的測試，在5％的概率下，大部分檢驗標(biāo)準(zhǔn)都支持該模型3階滯后，因而將3階確定為模型的最佳滯后階數(shù)。

再進行協(xié)整檢驗。Eviews軟件中協(xié)整檢驗實現(xiàn)的理論基礎(chǔ)是Johansen協(xié)整理論。檢驗結(jié)果表明，跡檢驗和最大特征根檢驗存在沖突，前者認為有1個協(xié)整向量，后者檢驗結(jié)果為有2個協(xié)整向量，這可能是由于協(xié)整方程的定義導(dǎo)致的。但由于VAR模型不涉及協(xié)整向量的選擇，所以該結(jié)果仍然可以證明此模型存在協(xié)整關(guān)系。協(xié)整方程為：

rmb=1.7^*rmb(-1)-1.1^*rmb(-2)+0.37^*rmb(-3)-0.03^*us(-1)+0.06^*us(-2)-0.02*us(-3)-0.07

(1)

us=0.99^*rmb(-1)-2.48^*rmb(-2)+1.3^*rmb(-3)+2.13^*us(-1)-1.99^*us(-2)+0.7^*us(-3)+0.81

(2)

最后建立向量誤差修正模型(VEC)。模型的誤差修正項為：ecmt=rmbt-1.347146ust

(3)

通過觀察統(tǒng)計檢驗值可以看出：在模型中，各變量系數(shù)基本通過顯著性檢驗。當(dāng)然，該VEC誤差修正模型(略)擬合效果并非十分理想，并且模型中有一些參數(shù)不顯著，但是這些可以通過引入更多的滯后項來進行調(diào)整，也可調(diào)整誤差修正項。

三、結(jié)論

協(xié)整方程表明：滯后一期、二期、三期的人民幣存款實際利率每增長1％將拉動我國人民幣存款實際利率增長1.7％、減少1.1％和增長0.37％，同時拉動美元存款實際利率增加0.99％、減少2.48％和增加1.3％；滯后一期、二期、三期的美元存款實際利率每增長1％，我國人民幣存款實際利率將減少0.03％、增加0.06％、減少0.02％，同時拉動美元存款實際利率增加2.13％、減少1.99％、增加0.7％。

VEC模型表明：平均來看，滯后一期的人民幣實際利率變動以0.7的比率對人民幣本期實際利率變動進行正影響，滯后一期的美元實際利率變動以0.015的比率對人民幣本期實際利率變動進行負影響，滯后一期的誤差修正項以0.02的比率對人民幣本期實際利率變動進行修正；滯后一期人民幣實際利率變動以0.26的比率影響美元本期實際利率變動，滯后一期的美元實際利率變動以0.85的比率影響美元本期實際利率變動，滯后一期的非均衡誤差以0.17的比率對本年度的美元實際利率變動做出修正。

從計量分析的結(jié)果可以看出，人民幣存款實際利率與美元存款實際利率之間存在短期動態(tài)而長期均衡的關(guān)系。這一組利率指標(biāo)之間的關(guān)系也可以反映中美兩國利率指標(biāo)間的比較關(guān)系，從而顯示兩國利率體系乃至整個經(jīng)濟制度之間的相關(guān)關(guān)系。