葉　檀

最近在社會上沸沸揚(yáng)揚(yáng)的寧波銀行貼息購房貸款購買原始股、批量制造富翁事件，成為一級市場股東剝奪二級市場股東利益的典型案例。

寧波銀行員工持股，存在以下無法解釋的問題。

首先，購買原始股的資金來自于銀行內(nèi)部優(yōu)惠，或者股權(quán)質(zhì)押，相當(dāng)于利用金融機(jī)構(gòu)左手融資右手買股。

寧波銀行共有988名持股員工，占寧波銀行員工總數(shù)七成，最少持股20萬股左右。成立時的內(nèi)部職工股。截至2004年12月，有232名作為發(fā)起人的寧波銀行員工，持有245.35萬股。

巧合的是，2004年1月21日，寧波銀行下發(fā)“關(guān)于印發(fā)《寧波市商業(yè)銀行職工購房（裝修）貼息貸款暫行辦法》的通知”，發(fā)放職工購房（裝修）貼息貸款，額度標(biāo)準(zhǔn)從總部行長級為150萬元，總部副行長級為120萬元，依級別遞減，直到基層員工25萬元。2004年9月16日下發(fā)的《寧波市商業(yè)銀行內(nèi)部員工投資入股有關(guān)規(guī)定》，總部行長最低入股額150萬元，最高入股額180萬元，依級別遞減，基層員工最低入股額20萬元，最高入股額25萬元。兩者數(shù)額十分契合，不管主觀動機(jī)如何，寧波銀行為員工解決持股資金提供了最大的便利。

寧波銀行的《招股說明書》顯示，部分員工受讓股份的資金，來源于其向鄞州農(nóng)村合作銀行的股份質(zhì)押貸款，用寧波銀行股權(quán)向鄞州農(nóng)村合作銀行作質(zhì)押貸款的是大量持有股份的行長級高管人員。持股、質(zhì)押、大量持股，原始股東不費(fèi)一兵一卒，就能夠在日后獲得高額收益。通過這一案例，二級市場的普通投資者可以理解什么叫資本市場的無本萬利。

其次，這些員工購買寧波銀行原始股的價格大多是每股1元，如果考慮到購股員工可以用貼息貸款這一公司福利購買原始股，而后在鎖定期滿后在二級市場套現(xiàn)，可以說，員工持股成本接近為零，所謂員工持股激勵，不過是員工福利、一級市場股東剝奪二級市場股東利益的代名詞。

員工持股、股權(quán)激勵等等，會攤薄二級市場股東的利益，但二級市場的股東之所以接受，就是因?yàn)槊總€企業(yè)都需要正確的薪酬激勵機(jī)制，為股東創(chuàng)造更大的價值。但寧波銀行的做法顯然反其道而行之，他們漠視二級市場股東利益，導(dǎo)致寧波銀行的股價一路下跌，到7月21日，寧波銀行收盤價為每股10.3元，如果二級市場的投資者相信大股東的承諾，在二十幾元的高位買進(jìn)，那在很長的時間內(nèi)都看不到解套的機(jī)會。

第三，寧波銀行之所以能夠批量造富，彰顯了壟斷力量的強(qiáng)大。在寧波銀行上市案中有兩股壟斷力量，一是金融機(jī)構(gòu)，二是上市公司。金融行業(yè)雖然競爭越來越激烈，但不可否認(rèn)，金融行業(yè)仍然是管制行業(yè)，外資與民資不能自由進(jìn)入，最近政府允許在溫州等地進(jìn)行小額信貸試點(diǎn)，只有放款權(quán)，沒有吸納儲蓄的權(quán)力。上市公司同樣如此，我國公司上市雖然從審批制走向核準(zhǔn)制，但上市對于大部分公司而言，仍然是個可望不可及的夢想，我國資本市場資金規(guī)模遠(yuǎn)超過印度，但上市公司只有印度的一半，人為抬高了資本市場的公司溢價水平。這些溢價都由管制而來，事實(shí)上是壟斷紅利的變種。

客觀地說，以房貸等形式給予職工優(yōu)惠福利制度的并非寧波銀行一家，但寧波銀行規(guī)模之大仍然令人吃驚。隨著中國股市進(jìn)入全流通時代，大小非、限售股對于二級市場的沖擊越來越大，以至于政府不得不出臺一些限制性措施，一些上市公司大股東承諾不減持，以減少對二級市場的沖擊。但要解決大小非與限售股的問題，必須正本清源，從寧波銀行的案例，我們可以看到病源在于一二級市場利益的不均衡，一級市場的投資者缺乏信托責(zé)任，二級市場投資者缺乏還手之力，上市公司的原始股演變成對于二級市場的大規(guī)模的制度性侵害。如果這一頑疾不除，我國的全流通、我國將要推出的創(chuàng)業(yè)板，將因?yàn)橐欢壥袌鋈狈π湃位A(chǔ)而岌岌可危。

所有的上市公司應(yīng)該清楚，市場的本質(zhì)是創(chuàng)富之后的多方共贏，而不是憑借壟斷利益侵害另一方的利益。證監(jiān)會與銀監(jiān)會有必要像管制股權(quán)激勵一樣，管制一級市場的利益輸送行為，以防止企業(yè)激勵機(jī)制徹底變味。