今朝有酒今朝醉，這種缺乏長期激勵機(jī)制的體制，一定會為券商的長遠(yuǎn)發(fā)展埋下隱憂

2007年是中國的證券行業(yè)有史以來利潤最為豐厚的一年。據(jù)Wind資訊統(tǒng)計(jì)，截至今年1月21日，已公布未經(jīng)審計(jì)年報(bào)的47家非上市證券公司，2007年共實(shí)現(xiàn)凈利793.6億元，同比上漲373％；其中，年利潤超過50億元的券商已經(jīng)有四五家之多。

由此帶來的年終分紅令人遐想。如果不是下半年美國次貸危機(jī)以及全球股市暴跌帶來的陰影，現(xiàn)在正是券商的集體狂歡時刻。去年在亞太地區(qū)業(yè)績名列前茅的瑞銀證券，不得不因受次貸影響接受來自總部的更多期權(quán)比例的花紅方案。

“如果給的不是江河日下的集團(tuán)期權(quán)，而是瑞銀證券的期權(quán)，則容易接受得多?！倍嗌儆行┌脝实娜疸y內(nèi)部人士表示。

目前，中國券商業(yè)獲得股權(quán)激勵機(jī)制的大門仍然緊閉。無論合資券商還是中信證券等上市和準(zhǔn)上市券商，抑或試圖探索非上市券商股權(quán)激勵的中金公司等。

“投行都是今朝有酒今朝醉，這種及時行樂的心態(tài)，在內(nèi)資券商中更是登峰造極。”一位業(yè)內(nèi)人士說，“這種缺乏長期激勵機(jī)制的體制，一定會為券商的長遠(yuǎn)發(fā)展埋下隱憂?！?/p>

目前，金融企業(yè)股權(quán)激勵被管理層全面叫停。但據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者獲知，繼2007年國資委和證監(jiān)會推出上市公司高管的股權(quán)激勵辦法后，2008年，財(cái)政部將會同銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會研究制訂金融企業(yè)的股權(quán)激勵辦法。但此前平安的信托模式、中信證券在股權(quán)分置時打包實(shí)現(xiàn)的股權(quán)激勵模式，均無可能再復(fù)制。

瑞銀花紅風(fēng)波

1月31日，瑞銀集團(tuán)內(nèi)部公布了2007年的獎金分配方案。

此前，業(yè)內(nèi)盛傳瑞銀集團(tuán)在中國的合資公司瑞銀證券投行團(tuán)隊(duì)的花紅方案會大打折扣。

事實(shí)上，瑞銀的中國團(tuán)隊(duì)去年的業(yè)績大豐收。據(jù)Thomson Financial統(tǒng)計(jì)，截至2007年12月25日，2007年A股市場IPO承銷排名中，瑞銀證券以83.967億美元的成交金額位列第三，緊隨中金公司與中信證券之后；在香港市場，2007年港股IPO的承銷排名中，瑞銀以48.46億美元的成交金額位列第二，排在摩根士丹利之后。

因此，僅2007年前三季度，瑞銀在亞太區(qū)的投行業(yè)務(wù)就取得了6.59億美元的利潤，居亞太區(qū)各大投行之首。一位瑞銀中國團(tuán)隊(duì)的高層本來預(yù)期，年底可拿“15到20個月的花紅”。

瑞銀證券的一位高層向《財(cái)經(jīng)》記者表示，沒有理由因?yàn)榧瘓F(tuán)內(nèi)別的部門產(chǎn)生問題而殃及池魚，讓其他團(tuán)隊(duì)“連坐”。當(dāng)一個公司出現(xiàn)大的困難的時候，尤其會重視那些業(yè)績好的區(qū)域和團(tuán)隊(duì)。

這位人士還表示，瑞銀集團(tuán)的投行部門十分重視人員和隊(duì)伍，非常關(guān)注競爭環(huán)境的研究以及員工的去留，獎金是一種非常重要的調(diào)節(jié)手段。

“瑞銀現(xiàn)在歌照唱、舞照跳?！贝汗?jié)前夕，一位瑞銀的高層對《財(cái)經(jīng)》記者說。

此時，瑞銀集團(tuán)已然“一半是海水，一半是火焰”。1月30日，瑞銀集團(tuán)宣布140億美元資產(chǎn)減值，四季度虧損額達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的125億瑞士法郎（約合114億美元）。瑞銀集團(tuán)受美國次貸風(fēng)波影響深重，前首席執(zhí)行官沃夫利已于去年7月下臺。

這一季度虧損額刷新了此前花旗集團(tuán)和美林創(chuàng)下的紀(jì)錄。瑞銀表示，2007年全年的虧損額也將上升至44億瑞士法郎。這也將是該銀行合并新設(shè)十年來首次出現(xiàn)年度虧損。為了擺脫困境，瑞銀宣布，從新加坡和中東投資人籌資115億美元。

在這樣的背景下，瑞銀的花紅方案受到影響不足為怪。分析人士認(rèn)為，此時瑞銀集團(tuán)如果全額發(fā)放現(xiàn)金獎金，可能財(cái)務(wù)上難以承受，因此才提出以部分期權(quán)來置換現(xiàn)金的方案。不過為了將員工的不滿和震蕩降低，瑞銀此次特別新增了一年限售期股票作為變通。

據(jù)《華爾街日報(bào)》報(bào)道，瑞銀集團(tuán)去年11月曾宣布，把2007年度員工薪水現(xiàn)金收入上限定為75萬美元。

據(jù)了解，通常國際投行年終獎金分派的方法大同小異，一般是把總收入的45％到55％作為人事薪酬有關(guān)費(fèi)用；此外還有一個年終獎金占凈利潤的指標(biāo)，及期權(quán)占年終獎的比例。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者了解，此次瑞銀亞洲的投行部門雖然獎金總數(shù)仍高于上年，但的確大幅提高了獎金中的股票比例。

一位瑞銀證券的中層人士稱，其獎金中股票約占30％，其比例較以往額外增加了20％，但鎖定期較短。正常年份的股票鎖定期是三年，此次額外增加的股票鎖定期約九個月。如果瑞銀員工需要現(xiàn)金，也可將股票抵押給公司。由于現(xiàn)金分配有上限限制（75萬美元），對公司有特殊貢獻(xiàn)的高層獎金可達(dá)數(shù)千萬美元，所以實(shí)際拿到的獎金中股票比例就非常大。

瑞銀證券投行部門的普通員工就對《財(cái)經(jīng)》記者坦承，一定級別以下的員工都不想要集團(tuán)的股票， “集團(tuán)股票每年漲幅最高也就百分之二三十，增值空間有限，而且要數(shù)年后才兌現(xiàn)，遠(yuǎn)不如現(xiàn)金來得實(shí)在。”但是，“如果像中信證券那樣，拿原始股出來作為激勵手段，則可以接受?！?/p>

然而，在瑞銀證券層面做股權(quán)激勵，在中國目前的政策環(huán)境下并無可能。

內(nèi)資大分紅

與外資或者合資券商不同，內(nèi)資券商的激勵體制更為簡單，即除工資外，年終獎全部以現(xiàn)金形式發(fā)放。

已經(jīng)公布的券商2006年年報(bào)透露了部分年終獎信息。

宏源證券股份有限公司（深圳交易所代碼：000562）2006年底凈利潤2.279億元，公司員工1129人，對應(yīng)年度職工工資8988萬元；據(jù)此推算，宏源證券2006年人均工資為7.96萬元。

中信證券（上海交易所代碼：600030）2006年扣除經(jīng)常性損益后的凈利潤為23.63億元。有關(guān)人士介紹，可供行業(yè)內(nèi)橫向比較的中信證券母公司的工資為4.41億元，員工1150人，人均工資約為38.35萬元。

招商證券2006年凈利潤11.04億元，年報(bào)顯示，2006年年度工資為3.93億元，較上年增長258.21％。目前公司員工1600人，以此計(jì)算，2006年人均工資約為24.56萬元。

據(jù)《財(cái)經(jīng)》記者向各公司了解獲知，這一工資支出應(yīng)包括了年終獎部分。

2007年各家券商的盈利水平都大幅增加。招商證券2007年的利潤達(dá)49.7億元，中信證券的業(yè)績預(yù)增公告稱其2007年的盈利高達(dá)118.55億元?？梢韵胍?，券商的員工薪酬和年終獎也勢必水漲船高。

率先披露2007年年報(bào)的國元證券股份有限公司（深圳交易所代碼：000728）最新披露的年度報(bào)告顯示，2007年其工資開支約3.4億元，同比增長135％，大幅增長主要是由于公司提取了2.3億元董事長獎勵基金。同期公司實(shí)現(xiàn)凈利潤約22.8億元。截至2007年10月31日，公司在冊員工1191人，以此計(jì)算，2007年人均工資約為28.5萬元，已超過去年招商證券的數(shù)字。而國元證券本身在券商行列內(nèi)僅屬中等而已。

海通證券股份有限公司（上海交易所代碼：600837）2007年前三季度支付給職工及為職工支付的現(xiàn)金約為7.25億元，而2006年同期該費(fèi)用約為1.68億元。據(jù)海通證券2006年經(jīng)審計(jì)的財(cái)務(wù)報(bào)告顯示，其2006年職工工資支出為約為3.35億元。

2007年未經(jīng)審計(jì)的年報(bào)顯示，國泰君安2007年應(yīng)付職工薪酬約14.19億元；而申銀萬國則為11.34億元。

據(jù)了解，中央?yún)R金公司（下稱匯金）旗下的銀河證券已經(jīng)在1月對公司的部分骨干發(fā)放了年終獎，消息人士透露，同比增幅非常巨大?！耙?yàn)殂y河證券目前尚未上市，管理層的話語權(quán)非常大，能分掉的都會分掉?！敝槿耸空f。

同屬匯金旗下的宏源證券因?yàn)槭巧鲜腥?，其變動收入部分相對受限較大?！拔覀兊墓菊鲁桃?guī)定，凈利潤的16％-18％可以用于員工的薪酬福利獎金等，這個數(shù)字在行業(yè)內(nèi)是比較低的，因?yàn)楣蓶|對這一塊看得非常緊?！焙暝醋C券的一位高層表示。

匯金全資子公司中國建銀投資有限公司的一位高管向《財(cái)經(jīng)》記者表示，旗下券商今年的分紅計(jì)劃，都需要經(jīng)過股東同意。

有著同樣匯金背景的中國國際金融公司（下稱中金公司）2007年度的年終獎也超過上年。中金公司歷年的獎金發(fā)放都是行業(yè)內(nèi)最高的，“幾年前董事總經(jīng)理一級就能夠拿到上千萬元的獎金?！敝槿耸空f，“正因?yàn)槿绱?，中金公司雖然年年賺得盆滿缽盈，但是資本回報(bào)率并不高?！?/p>

對于本土券商來說，獎金發(fā)放的數(shù)額，往往取決于股東和管理層的博弈。但是，除了工資、獎金，絕大部分券商仍缺乏留住人才的長期激勵機(jī)制。

股權(quán)激勵困境

“如何在券商行業(yè)促進(jìn)合理的利益分配，在和諧社會的建設(shè)之間找到一個平衡點(diǎn)，如何加快券商乃至其他金融機(jī)構(gòu)的激勵制度建設(shè)，如何以此提升投行自身的核心競爭力，是當(dāng)前監(jiān)管層面臨的一道難題?！敝薪鸸疽晃桓邔尤耸繉Α敦?cái)經(jīng)》記者表示。

券商的股權(quán)激勵，一直處在政策困境中無法突破。

按照中國現(xiàn)有的法律，持股證券公司5％以上的股東資格需要證監(jiān)會的認(rèn)定。其資格有嚴(yán)格的規(guī)定，個人不可能成為證券公司的股東。對于持股5％以下的股東，中國證監(jiān)會內(nèi)部也有一些不成文的規(guī)則，個人不可能成為證券公司的股東。因此，很多證券公司的管理層繞道持股，員工組成持股會持股。但是這種沒有法律保障的方式，對于諳熟資本市場游戲規(guī)則的人才吸引力并不大。

2006年9月，中信證券在推出股權(quán)分置改革方案的同時，授予了公司管理層部分股權(quán)。當(dāng)時中信證券動用2216.3116萬股，對包括公司董事長王東明等公司高管及業(yè)務(wù)骨干實(shí)施股權(quán)激勵。其中，董事長王東明獲得80萬股，董事張佑軍以及董事副總經(jīng)理笪新亞、常務(wù)副總經(jīng)理程博明等七位高管各獲得52萬股。

以中信證券最高時117元的股價計(jì)算，上述高管的股份價值均達(dá)數(shù)千萬元甚至上億元；即使以當(dāng)前60多元的股價估算，幾位高管的身價亦超過3000萬元。但所有獲激勵者若在五年內(nèi)因故離開公司，將收回其所獲股權(quán)。

不過，這一被業(yè)內(nèi)艷羨的作法卻是個孤案，并不具有可復(fù)制性。對于其他券商而言，甚至對還想繼續(xù)擴(kuò)大股權(quán)激勵的中信證券自身來說，已再無機(jī)會。

此前數(shù)年，由廣發(fā)證券員工成立的深圳吉富創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司增持廣發(fā)證券股份，未能獲得證監(jiān)會批準(zhǔn)，并最終要求吉富公司出售所持廣發(fā)證券股份。2007年6月間，廣發(fā)證券兩大股東吉林敖東和遼寧成大宣布，各自拿出所持廣發(fā)證券股份的5％，預(yù)留給廣發(fā)證券員工作為股權(quán)激勵。然而此后隨著廣發(fā)證券借殼上市懸而未決，此事的進(jìn)展并未進(jìn)一步披露。由公司高管和員工持有的殼公司間接持股券商的特點(diǎn)是產(chǎn)權(quán)清晰，但很難獲得監(jiān)管部門的資格認(rèn)定。

相形之下，此前薪酬水平一直比照境外券商的中金公司，也無法在股權(quán)激勵上形成類似中信證券式的突破。消息人士稱，此前中金公司多次想在香港上市，同時對管理層實(shí)行股權(quán)激勵計(jì)劃，但是外方股東不愿意攤薄利潤，否決了上市事宜。

“即使中金能夠發(fā)行H股，實(shí)行股權(quán)激勵計(jì)劃也需要證監(jiān)會批準(zhǔn)，操作起來也很難。”一位知情人士稱。

目前中金正在研究非上市情況下的股權(quán)激勵方案。業(yè)內(nèi)人士透露，中金公司內(nèi)部一直有所謂“影子股”的說法，也就是所謂的“分紅權(quán)”；但這也只能夠增加年終獎勵，還不能讓員工真正與企業(yè)共成長。

國泰君安的一位高管稱，“目前我們的最高目標(biāo)是抓住大好時機(jī)，盡快上市。上市之后再擇機(jī)考慮股權(quán)激勵的事。雖然上市后的股票成本高，增值空間小，卻是不得不面臨的現(xiàn)實(shí)?！?/p>

此前亦有接近監(jiān)管層的人士向《財(cái)經(jīng)》記者證實(shí)， 證監(jiān)會曾提出一個變通方案，即“進(jìn)行IPO的券商可由信托機(jī)構(gòu)代持證券公司股權(quán)激勵的股份，通過設(shè)立信托憑證的方式持有證券公司股權(quán)，公司員工購買信托憑證”。

在當(dāng)時的政策環(huán)境下，招商證券、國信證券、華泰證券、國泰君安證券、光大證券、東方證券等欲行IPO的券商都做了相關(guān)的方案，但是在寧波銀行上市所引發(fā)的一系列爭論之后，所有有內(nèi)部職工股的金融機(jī)構(gòu)上市均被擱置，包括城市商業(yè)銀行和農(nóng)村商業(yè)銀行的上市。證券公司希望借IPO之機(jī)完成股權(quán)激勵的夢想亦隨之破裂。

中金公司的一位人士對《財(cái)經(jīng)》記者表示，當(dāng)前強(qiáng)調(diào)社會和諧，投資銀行本身已經(jīng)是相對的高薪行業(yè)，金融機(jī)構(gòu)實(shí)行股權(quán)激勵引發(fā)的財(cái)富效應(yīng)必然會引發(fā)負(fù)面的社會反應(yīng)，監(jiān)管層也正是考慮到這一點(diǎn)才叫停的。

據(jù)了解，目前還有券商在模仿高盛的作法，正在運(yùn)作通過直接投資的方式，階段性地解決員工股權(quán)激勵的問題。比如成立由員工持股的公司，與證券公司一起投資某項(xiàng)目，然后在項(xiàng)目上市后實(shí)現(xiàn)投資收益和退出。

深圳證券交易所公司部副總監(jiān)段亞林建議，“國內(nèi)券商搞股權(quán)激勵，應(yīng)該要求高管把自己的錢先放進(jìn)去，然后真正與公司榮辱與共?！?/p>

段亞林表示，“讓一窮二白的人管理大量的錢有問題，讓一窮二白但又獲得免費(fèi)期權(quán)的人來管理大量的錢，隱患更多?！币?yàn)槿绻袒蚧鸶吖茉诠善逼跈?quán)中沒有投入，他們可能會選擇豪賭高風(fēng)險的股票，成功了大發(fā)其財(cái)，失敗了自己也毫發(fā)無損，但投資人和股東就要為此承擔(dān)巨大的風(fēng)險和損失。

申銀萬國研究所業(yè)務(wù)發(fā)展總監(jiān)王文芳認(rèn)為，監(jiān)管部門應(yīng)該重視一些指標(biāo)的設(shè)計(jì)和選取，以防止道德風(fēng)險。

“國內(nèi)證券行業(yè)幾乎仍是靠天吃飯，如果按照凈利潤指標(biāo)來衡量，恐怕難以區(qū)分業(yè)績究竟來自高管的績效，還是行業(yè)發(fā)展的大勢所趨?！蓖跷姆贾赋?，“如果以利潤指標(biāo)作為股權(quán)激勵的主要實(shí)施標(biāo)準(zhǔn)，恐怕有失公允。監(jiān)管部門在相應(yīng)制度設(shè)計(jì)時，應(yīng)該考慮到行業(yè)性因素?！?/p>

本刊記者于寧、喬曉會對此文亦有貢獻(xiàn)