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        “外憂內(nèi)災(zāi)”下的經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)對(duì)

        2008-01-01 00:00:00哈繼銘邢自強(qiáng)
        財(cái)經(jīng) 2008年4期

        為防止經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑,人民幣匯率升值應(yīng)當(dāng)加快步伐,貨幣政策應(yīng)當(dāng)靈活從緊,財(cái)政政策應(yīng)當(dāng)靈活積極

        自2007年2月7日第一個(gè)次級(jí)按揭壞消息浮出水面以來(lái),美國(guó)次貸危機(jī)愈演愈烈,現(xiàn)已演變成全球性的金融風(fēng)暴。市場(chǎng)最新估計(jì),次貸及相關(guān)衍生結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品投資的損失高達(dá)3000億-4000億美元,大大高于美聯(lián)儲(chǔ)當(dāng)初的估計(jì)。

        次貸問(wèn)題的惡化以及美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格的下挫,嚴(yán)重影響了美國(guó)經(jīng)濟(jì),2007年四季度GDP增速?gòu)娜径鹊?.9%驟降至0.6%,年末失業(yè)率升至5%,消費(fèi)者信心大幅下滑,其他重要領(lǐng)先指標(biāo)均顯示,經(jīng)濟(jì)在未來(lái)數(shù)月將持續(xù)低迷。

        次貸問(wèn)題對(duì)美國(guó)整體經(jīng)濟(jì)和金融的影響,不僅反映在重大金融機(jī)構(gòu)次貸產(chǎn)品投資的虧損,更重要的是金融機(jī)構(gòu)和投資者風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的增強(qiáng),導(dǎo)致融資成本提高,從而阻撓實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。房地產(chǎn)價(jià)格的調(diào)整加上最近美國(guó)股價(jià)的下滑,通過(guò)財(cái)富(負(fù))效應(yīng)挫傷消費(fèi)能力。

        美國(guó)次貸問(wèn)題對(duì)中國(guó)的影響主要表現(xiàn)在四個(gè)方面,一是對(duì)持有次貸產(chǎn)品金融機(jī)構(gòu)的直接影響,其他三個(gè)方面是美國(guó)經(jīng)濟(jì)走軟、金融市場(chǎng)波動(dòng)和政策反應(yīng)對(duì)中國(guó)的間接影響。

        從目前銀行的信息披露判斷,次貸危機(jī)對(duì)中資銀行影響有限,并未像發(fā)達(dá)國(guó)家那樣對(duì)銀行的商業(yè)模式、經(jīng)營(yíng)環(huán)境和資本充足率等方面產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響,中資銀行持有次貸資產(chǎn)規(guī)模亦不大。

        但美國(guó)和一些發(fā)達(dá)國(guó)家應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)的寬松貨幣政策,對(duì)中國(guó)從緊的貨幣政策有著重要影響。

        首先,貨幣政策“外松內(nèi)緊”的一個(gè)直接結(jié)果,將是人民幣更大幅度的升值。但這一結(jié)果是被動(dòng)的,沒(méi)有體現(xiàn)匯率改革的主動(dòng)性。主動(dòng)的匯率升值本身能夠?qū)崿F(xiàn)貨幣政策的從緊,因?yàn)閷?duì)于一定數(shù)量的外匯流入,貨幣當(dāng)局釋放的本幣數(shù)量因升值而減少。

        其次,中國(guó)較高的通貨膨脹水平本應(yīng)要求利率進(jìn)一步上調(diào),但美國(guó)和其他國(guó)家的減息政策制約了利率政策的有效性。在升值預(yù)期下,形形色色的資本流入將隨中外利差的縮小而增大,擴(kuò)大貨幣供給。

        最后,在匯率未能大幅升值、利率政策有效性較低的情況下,人們自然想到用控制信貸的方式實(shí)現(xiàn)從緊的貨幣政策。但是銀行信貸的行政性控制不僅以犧牲效益為代價(jià),而且銀行改制后的逐利動(dòng)機(jī)可能抑制回報(bào)率較低但關(guān)乎國(guó)計(jì)民生的信貸。這樣,表面上看似貨幣緊縮的政策反而會(huì)推高通貨膨脹。

        目前,外部經(jīng)濟(jì)惡化的程度已遠(yuǎn)大于中國(guó)政策制定者當(dāng)初的預(yù)期,這無(wú)疑給中國(guó)出口增大了壓力,預(yù)計(jì)今年貿(mào)易順差增速將顯著下降至11%。而歷史上罕見(jiàn)的冰雪災(zāi)害肆虐,使中國(guó)經(jīng)濟(jì)雪上加霜。據(jù)民政部公布,這場(chǎng)席卷21省區(qū)市的雨雪災(zāi)害已造成直接經(jīng)濟(jì)損失1111億元,2008年1月-2月的工業(yè)生產(chǎn)和出口都將遭受重創(chuàng)。

        此外,近期通貨膨脹高企,主要是源于供應(yīng)不足,農(nóng)業(yè)生產(chǎn)資料價(jià)格上揚(yáng),勞動(dòng)力成本上升,國(guó)際糧價(jià)飆升推高糧食進(jìn)口成本并傳導(dǎo)至國(guó)內(nèi)糧價(jià)。

        面對(duì)國(guó)際實(shí)體經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化和寬松的貨幣政策,中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)當(dāng)防止經(jīng)濟(jì)增速大幅下滑,降低通貨膨脹壓力和物價(jià)上漲對(duì)弱勢(shì)群體的負(fù)面影響,防止“熱錢”的大量流入。我們認(rèn)為,匯率升值應(yīng)當(dāng)加快步伐,貨幣政策應(yīng)當(dāng)靈活從緊,財(cái)政政策應(yīng)當(dāng)靈活積極。

        ——加快匯率升值步伐,可考慮跳躍性升值。

        我們的實(shí)地考察和計(jì)量分析發(fā)現(xiàn),中國(guó)目前的通貨膨脹主要是要素成本推動(dòng)型的。各種生產(chǎn)要素價(jià)格的趨勢(shì)性上升,表明非貿(mào)易品價(jià)格漲幅將超過(guò)貿(mào)易品價(jià)格,因?yàn)榍罢呤菄?guó)內(nèi)定價(jià),直接受要素成本的影響,而后者是國(guó)際定價(jià)。這說(shuō)明人民幣實(shí)際匯率進(jìn)入升值通道,即“巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)”開(kāi)始顯現(xiàn)。政府需要在通貨膨脹和匯率升值之間做出平衡和選擇。

        近期,中國(guó)實(shí)際匯率升值幅度遠(yuǎn)大于名義匯率,顯示了匯率僵硬是以通貨膨脹高企為代價(jià)的。匯率的快速升值,將有效降低輸入型通貨膨脹。影響一國(guó)出口競(jìng)爭(zhēng)力的是實(shí)際匯率,而不是名義匯率。“小幅升值加大幅通脹”與“大幅升值加小幅通脹”,孰優(yōu)孰劣,不言而喻。

        ——貨幣政策靈活從緊。

        2007年11月,中國(guó)廣義貨幣M2增速為18.5%,12月底降至16.7%,這應(yīng)“歸功”于信貸緊縮。但是,這種大力緊縮是不可持續(xù)的。今年1月新增貸款大幅反彈即為例證。再則,在外部需求減弱使外貿(mào)順差增速大幅下降的背景下,國(guó)內(nèi)信貸增長(zhǎng)的“急剎車”,對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響可能遠(yuǎn)大于匯率大幅升值。

        我們認(rèn)為,今年的廣義貨幣增速應(yīng)當(dāng)控制在16%左右,其目的是實(shí)現(xiàn)貨幣存量與名義GDP比率的逐漸下降,不宜過(guò)緊。此外,近期的罕見(jiàn)災(zāi)害客觀上也要求貨幣政策緊中求活。

        盡管過(guò)去幾年貨幣政策較為寬松是當(dāng)前通貨膨脹水平較高的原因之一,但這是累積效應(yīng),非一日之寒??恳荒甑拇蠓泿啪o縮降低目前的通貨膨脹實(shí)不足取。更何況前幾年貨幣寬松的根本原因是匯率僵硬,而且當(dāng)時(shí)美國(guó)大幅加息,中國(guó)卻未及時(shí)跟進(jìn)。

        在外需明顯回落的背景下,國(guó)內(nèi)政策過(guò)度緊縮無(wú)疑會(huì)增大經(jīng)濟(jì)硬著陸風(fēng)險(xiǎn),甚至導(dǎo)致嚴(yán)重就業(yè)問(wèn)題。根據(jù)我們的分析,中國(guó)第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)的就業(yè)對(duì)于GDP增長(zhǎng)的彈性分別是0.17和0.22。2007年全年外貿(mào)順差以人民幣計(jì)價(jià)增長(zhǎng)40%,拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)4個(gè)百分點(diǎn)。但是,2007年12月外貿(mào)順差以人民幣計(jì)價(jià)同比幾乎沒(méi)有增長(zhǎng)。如果今年順差增幅大幅下滑,短期內(nèi)GDP增速下降至8%-9%,則使得中國(guó)至少將有220萬(wàn)人面臨失業(yè),占2007年非農(nóng)就業(yè)總?cè)藬?shù)的0.5%(2007年城鎮(zhèn)新增就業(yè)人數(shù)為1204萬(wàn))。失業(yè)將是比通脹更為嚴(yán)重的問(wèn)題,政府不會(huì)也不該容忍經(jīng)濟(jì)“硬著陸”。

        ——積極準(zhǔn)備財(cái)政預(yù)案,實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”。

        今年的財(cái)政政策當(dāng)以抵通脹、促民生、防“超調(diào)”為方向。隨著中國(guó)的財(cái)政狀況日益改善,中央和地方政府的財(cái)政赤字逐年下降,中國(guó)政府有較大的財(cái)政擴(kuò)張空間。一旦外部經(jīng)濟(jì)的放緩幅度超過(guò)預(yù)期,對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)造成嚴(yán)重影響,國(guó)家有能力使用財(cái)政擴(kuò)張來(lái)緩解這種影響。

        譬如,中國(guó)出口增速在美國(guó)經(jīng)濟(jì)蕭條的2000年-2001年期間曾大幅下降,但是當(dāng)時(shí)積極的財(cái)政政策降低了GDP的波動(dòng)。又如,美國(guó)最近用財(cái)政刺激的方式抵御次貸危機(jī),也為中國(guó)財(cái)政政策提供了重要啟示?,F(xiàn)在需要做的,是在穩(wěn)健財(cái)政政策基礎(chǔ)上準(zhǔn)備積極靈活的財(cái)政預(yù)案,以防止經(jīng)濟(jì)因“外憂內(nèi)災(zāi)”出現(xiàn)“硬著陸”。

        ——補(bǔ)油不如補(bǔ)糧。

        為緩解短期內(nèi)食品價(jià)格大幅上漲對(duì)低收入者的影響,政府可以對(duì)低收入消費(fèi)者提供財(cái)政補(bǔ)貼。在微觀層面上,政府可以考慮用包括財(cái)政補(bǔ)貼在內(nèi)的方式,提高和穩(wěn)定糧食和畜牧業(yè)生產(chǎn)積極性。具體來(lái)說(shuō),可以建立生豬最低收購(gòu)價(jià)格,發(fā)展規(guī)?;瘶?biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)豬場(chǎng)(降低散養(yǎng)比例,擴(kuò)大集中養(yǎng)殖),擴(kuò)大豬肉儲(chǔ)備以平衡價(jià)格;提高糧食收購(gòu)價(jià)格,建立和完善糧食流通領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制。

        另一方面,成品油價(jià)格補(bǔ)貼施惠于高收入群體(包括有車族),不利于節(jié)能減排,且成本較高。估計(jì)2007年成品油補(bǔ)貼的隱性(企業(yè)承擔(dān))和顯性(國(guó)家財(cái)政承擔(dān))成本達(dá)1700億人民幣,相當(dāng)于GDP的0.9%。如果這筆開(kāi)支用以補(bǔ)貼糧食消費(fèi),可以降低糧價(jià)漲幅19%。更何況糧食在CPI中的比重大于成品油,補(bǔ)油實(shí)在不如補(bǔ)糧。

        作者哈繼銘為中國(guó)國(guó)際金融有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家,邢自強(qiáng)為該公司宏觀經(jīng)濟(jì)分析員

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