理性投資系列之十八

投資界與自然界同樣遵循達(dá)爾文法則

春節(jié)期間，我讀了一本好書——《財(cái)富的起源》（The Origin of Wealth—Evolution，Complexity and the Radical Remaking of Economics）。作者貝哈克（Eric Beinhocker）是麥肯錫高級(jí)咨詢顧問。他在書中總結(jié)了經(jīng)濟(jì)學(xué)研究最新成果，并得出結(jié)論：市場(chǎng)是一個(gè)不斷演化并進(jìn)行適應(yīng)性調(diào)整的體系，它和自然界“適者生存”的達(dá)爾文法則極為類似。

作者試圖闡釋這樣一個(gè)觀點(diǎn)：價(jià)值與人類的基本需要息息相關(guān)。比如，達(dá)爾文認(rèn)為人類進(jìn)化是由于不同個(gè)體相互競(jìng)爭(zhēng)資源，并復(fù)制繁衍自身的過程。而在以前，權(quán)力和財(cái)富使得許多男人能夠吸引眾多異性，從而保證優(yōu)秀的基因得以存續(xù)繁衍。從這個(gè)意義上說，財(cái)富之所以有價(jià)值，是因?yàn)樗欣趯?shí)現(xiàn)人類生存的欲望。

正是基于這種洞察，可以看出人類為了生存，往往會(huì)按照適應(yīng)性的模式調(diào)整自己的行為。由此引發(fā)了一個(gè)新興的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，即所謂的“復(fù)雜性經(jīng)濟(jì)學(xué)”（Complexity Economics）。 這本書很好地闡釋了這個(gè)理論。

按照書中邏輯，許多新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)理論都經(jīng)不起推敲。例如，我們用于評(píng)估市場(chǎng)收益和風(fēng)險(xiǎn)的各種模型（如馬爾科維茨的資本資產(chǎn)定價(jià)模型），甚至市場(chǎng)是一個(gè)隨機(jī)漫步過程的假設(shè)都可能是錯(cuò)誤的。曾做過金融學(xué)教授、現(xiàn)在是基金投資主管和風(fēng)險(xiǎn)顧問的阿維納什佩爾紹德（Avinash Persaud），最近對(duì)傳統(tǒng)金融理論有一些獨(dú)到的評(píng)論。在他看來，第一，馬爾科維茨的模型通常假設(shè)只有一個(gè)投資者采用這一模型，而在實(shí)際市場(chǎng)交易中，可能許多交易者都采用同一模型，這往往造成所謂的“擁擠性交易”（crowded trades），最終市場(chǎng)波動(dòng)要比理論預(yù)測(cè)大得多。第二，利用衍生工具來轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的辦法，也可能會(huì)加劇市場(chǎng)的波動(dòng)性。因?yàn)閷?duì)沖基金并非風(fēng)險(xiǎn)的吸收者，而是風(fēng)險(xiǎn)的交易者。一旦發(fā)現(xiàn)自己手中持有的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)過大，如次級(jí)抵押債券，他們就會(huì)迅速轉(zhuǎn)手逃離，這無疑加大了市場(chǎng)的波動(dòng)。第三，投資者的行為特征和投資工具都會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)，這意味著我們應(yīng)該同時(shí)看投資者的行為和其所使用的投資工具，兩者都會(huì)造成風(fēng)險(xiǎn)狀況的迅速改變。

傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論認(rèn)為市場(chǎng)總是有效的，這并不必然真實(shí)。復(fù)雜性經(jīng)濟(jì)學(xué)理論則認(rèn)為，金融市場(chǎng)是由相互競(jìng)爭(zhēng)的交易策略組成的不斷演化的生態(tài)系統(tǒng)。市場(chǎng)是一個(gè)高水平的處理器，能對(duì)市場(chǎng)參與者分散擁有的信息進(jìn)行有效整合，但是因?yàn)橄嗷ジ?jìng)爭(zhēng)的不同交易策略和復(fù)雜的行為模式，市場(chǎng)仍然可能會(huì)劇烈波動(dòng)。市場(chǎng)中存在復(fù)雜的反饋機(jī)制，許多專業(yè)投資者總是期望那些個(gè)人投資者的平均預(yù)期發(fā)生變化，因?yàn)楹笳叩男袨闀?huì)造成市場(chǎng)的波動(dòng)，在泡沫明顯的市場(chǎng)上則會(huì)觸發(fā)急劇的市場(chǎng)調(diào)整。

復(fù)雜性經(jīng)濟(jì)學(xué)能更好地解釋動(dòng)量交易，畢竟市場(chǎng)也是路徑依賴的。這一理論框架顯然更加實(shí)際，因?yàn)闆]有一個(gè)投資者具有完美的信息、零交易成本和無限的資源。反而大部分投資者只有非常不完美的信息、極高的交易成本和相當(dāng)有限的資源。如果按照新古典的理論去指導(dǎo)交易，你就需要?jiǎng)佑脽o窮的資源來支持重要的市場(chǎng)決策，這正是十年前長(zhǎng)期資本管理公司（LTCM）所發(fā)生的故事。1998年俄羅斯債務(wù)違約，債券市場(chǎng)偏離了均值15個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差；而長(zhǎng)期資本管理公司使用的模型僅僅考慮了4個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差的波動(dòng)。最終他們崩盤了。同樣地，許多華爾街公司仍然對(duì)基于有效市場(chǎng)理論的模型頂禮膜拜，結(jié)果在次債危機(jī)發(fā)生后損失慘重。

復(fù)雜性經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析更貼近我們對(duì)真實(shí)生活的觀察。因?yàn)槭袌?chǎng)是由不同策略相互競(jìng)爭(zhēng)所驅(qū)動(dòng)的，所以你需要了解市場(chǎng)上其他的投資策略和你自己的策略存在多大的差異。

過去許多年，新興市場(chǎng)和發(fā)達(dá)市場(chǎng)關(guān)聯(lián)相當(dāng)微弱。時(shí)過境遷，今天商品和服務(wù)貿(mào)易已經(jīng)全球化，市場(chǎng)比過去更緊密地相互連接，許多投資者的投資模式也大體相似。這就解釋了為什么中國(guó)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的價(jià)格開始受到國(guó)際市場(chǎng)價(jià)格的影響，反過來，中國(guó)國(guó)內(nèi)價(jià)格的波動(dòng)，也會(huì)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)造成一定沖擊。市場(chǎng)不僅相互連接，而且相互影響。

隨著越來越多的外國(guó)投資者加入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)的投資者也需要考慮這些國(guó)外投資者的想法；同樣地，隨著本地投資者開始投資海外市場(chǎng)，他們需要認(rèn)真思考自己的投資戰(zhàn)略和海外市場(chǎng)的戰(zhàn)略。這正是“適者生存”的過程，所有投資者都要汲取曾經(jīng)的錯(cuò)誤和教訓(xùn)，及時(shí)改變投資策略，否則就無法在市場(chǎng)中生存。

市場(chǎng)是殘酷的，如果你的戰(zhàn)略出現(xiàn)錯(cuò)誤就會(huì)遭受懲罰。另一方面，如果你的戰(zhàn)略有效而且具有競(jìng)爭(zhēng)力，那么你就可能“贏家通吃”。這正是原始叢林法則的真實(shí)再現(xiàn)。

作者為《財(cái)經(jīng)》特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家，中國(guó)銀監(jiān)會(huì)首席顧問