在未來(lái)的很長(zhǎng)一段時(shí)間，有關(guān)控股權(quán)與控制權(quán)的故事，會(huì)成為中國(guó)各色商業(yè)中最重要的戲劇元素

前一段時(shí)間，坊間最大的新聞之一是牛根生的“求援萬(wàn)言書(shū)”。

“老?；饡?huì)抵押給摩根斯坦利的股票也面臨被出售的危險(xiǎn)。這引得境外資本大鱷蠢蠢欲動(dòng)”，“能不能及時(shí)籌足資金，撤換回被質(zhì)押在外國(guó)機(jī)構(gòu)里的股份，關(guān)系到企業(yè)話語(yǔ)權(quán)的存亡。作為民族乳制品企業(yè)的蒙牛，到了最危險(xiǎn)的時(shí)候！”

蒙牛是否真會(huì)落入外資之手，并非我最感興趣的，反倒是萬(wàn)言書(shū)中的另一段話：“在此，我也提醒各位理事、同學(xué)，一定要以蒙牛為鑒，防范類(lèi)似風(fēng)險(xiǎn)。至于蒙牛（老?？毓桑?，最后即使白送了弟兄們，也絕不愿被外國(guó)人買(mǎi)走?！?/p>

這暗示了一件事情：蒙牛的要害（控制權(quán)與控股權(quán)分離）并非其一家存在，有可能被境外資本（這個(gè)時(shí)候，更可能的是產(chǎn)業(yè)資本）盯上的也絕不只蒙牛一家。

跟一位熟知攜程內(nèi)情的朋友交流，聊到一個(gè)問(wèn)題：如今的攜程已經(jīng)是一個(gè)股權(quán)高度分散、流動(dòng)性非常好的公眾公司，創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)基本上都已經(jīng)套現(xiàn)離場(chǎng)，所持股份比例極低（我查了一下大概是2.09%）。但董事會(huì)仍然被他們所牢牢控制，董事長(zhǎng)是梁建章，CEO是范敏，沈南鵬是非執(zhí)行董事，季琦也是獨(dú)立董事。

由于一直以來(lái)攜程業(yè)績(jī)表現(xiàn)出色，管理層得以維持相當(dāng)大的權(quán)威，并事實(shí)上控制著公司的董事會(huì)。所以，日本樂(lè)天集團(tuán)這個(gè)上市前進(jìn)入的第一大股東（擁有20.3%的股權(quán)），始終無(wú)法影響到攜程的獨(dú)立性，最終只得把所持股份全部拋售。

這是一個(gè)正向的循環(huán)：業(yè)績(jī)優(yōu)秀——管理層權(quán)威——股價(jià)高企——股份流動(dòng)性好并不斷稀釋——控制權(quán)高穩(wěn)定。

但好日子會(huì)不會(huì)永遠(yuǎn)這樣下去呢？恐怕很難。

全球經(jīng)濟(jì)的冬天已經(jīng)來(lái)臨，中國(guó)也不能獨(dú)善其身。攜程所處的旅游服務(wù)業(yè)絕對(duì)是受沖擊最大的產(chǎn)業(yè)。尤其是其主要的收入來(lái)源——高星級(jí)酒店的預(yù)訂和航空機(jī)票。

當(dāng)整體市場(chǎng)環(huán)境迅速轉(zhuǎn)壞，管理層的嚴(yán)峻考驗(yàn)才真正降臨。如何及時(shí)調(diào)整發(fā)展策略，平衡公司的長(zhǎng)期投資與短期收益，哄好那些被每個(gè)季度優(yōu)良報(bào)表慣壞了的機(jī)構(gòu)投資人。

一旦連續(xù)出現(xiàn)幾個(gè)難看的財(cái)務(wù)報(bào)告，或者企業(yè)出現(xiàn)商譽(yù)問(wèn)題，管理層的權(quán)威勢(shì)必會(huì)大大削弱，來(lái)自投資人的壓力會(huì)比水銀柱表上升的更快，而股權(quán)高度分散就從優(yōu)點(diǎn)變成了缺點(diǎn)，股價(jià)只會(huì)加速下跌，甚至可能引來(lái)敵意收購(gòu)者。

這樣的收購(gòu)者有可能是境內(nèi)外的同業(yè)巨頭，也可能是類(lèi)似卡爾伊坎、KKR這樣“臭名昭著”的公司禿鷲。

通過(guò)GOOGLE FINANCE，我簡(jiǎn)單搜索了一些比較熟悉的中國(guó)概念股的內(nèi)部人持股情況，其中新浪(2.02%) 、攜程(2.09%)、分眾傳媒(10.01%)、如家（14.15%）、UT斯達(dá)康（4.72%）、易居中國(guó)（1.06%），大部分股份都在公眾股東手中。換句話說(shuō)，潛在的對(duì)手只要在公開(kāi)市場(chǎng)上收集到超過(guò)5%的股份，就足以進(jìn)入董事會(huì)，如果超過(guò)20%，甚至有可能導(dǎo)致公司控制權(quán)的易手。

相比一年前，上述公司的股價(jià)幾乎都已經(jīng)跌到了不足高位時(shí)的1/4，如果真有人愿意開(kāi)出遠(yuǎn)高于目前市場(chǎng)價(jià)的收購(gòu)溢價(jià)，我相信已成驚弓之鳥(niǎo)的投資人會(huì)很樂(lè)意出手，畢竟現(xiàn)在誰(shuí)都知道，“現(xiàn)金比媽媽重要”。

同樣的道理，也可以適用于香港市場(chǎng)的阿里巴巴、蒙牛等等股權(quán)分散較多的公司。

我相信，上述公司的CFO們正忙著制訂（據(jù)我所知，有的已經(jīng)準(zhǔn)備好）各種股東權(quán)益計(jì)劃，當(dāng)然目的都是為了幫助管理層抵御惡意收購(gòu)，諸如“毒丸”、“金降落傘”之類(lèi)的專業(yè)名詞以后也會(huì)不斷在新聞聽(tīng)到。

但究竟什么才是股東權(quán)益最大化，恐怕光是管理層說(shuō)了算是不夠的，還得最后董事會(huì)甚至股東大會(huì)決定?？栆量蚕壬?jīng)有個(gè)著名的比喻：他把公司管理層比作看門(mén)人，這些看門(mén)人為保住自己的工作，而拒不允許業(yè)主出售房產(chǎn)。

只要我們看看AOL時(shí)代華納、摩托羅拉，包括最近雅虎公司的例子，就可以知道“毒丸”未必一定管用，不管以往成績(jī)多么光鮮，只要公司運(yùn)作出現(xiàn)了大問(wèn)題，CEO照樣可能被趕下臺(tái)，再輝煌的企業(yè)也可能被大卸八塊，分拆出售。

蒼蠅不叮無(wú)縫的蛋。

國(guó)內(nèi)的一些所謂好公司存在問(wèn)題嗎？答案是一定的。創(chuàng)始人很可能為了速成“無(wú)敵”，練習(xí)過(guò)一些諸如“吸星大法”之類(lèi)的“武功”。

這半年來(lái)，分眾傳媒的“短信門(mén)”、蒙牛的“毒奶門(mén)”、百度“競(jìng)價(jià)排名”門(mén)等等，都緊接著股票的大跌。

這教會(huì)我們一件事，好公司同樣可能有“地雷”。而資本市場(chǎng)一旦發(fā)現(xiàn)，懲罰起來(lái)會(huì)更無(wú)情。

海外資本市場(chǎng)上的一些中國(guó)概念股得當(dāng)心了（不過(guò)，這或許是散戶投資者建倉(cāng)的機(jī)會(huì)）。

“對(duì)賭”之毒

拋開(kāi)上市公司不談，過(guò)去兩年中諸多與風(fēng)險(xiǎn)投資簽訂對(duì)賭協(xié)議的非上市企業(yè)恐怕也得各自準(zhǔn)備“毒丸”。

據(jù)我所知，不少新興企業(yè)的創(chuàng)始人為了拿到更多投資，不惜鋌而走險(xiǎn)，采取激進(jìn)的策略，虛增業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，編織玫瑰色的成長(zhǎng)幻景，迎合投資人的喜好。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)一片興旺的前提下，他們的貪婪總能被非常規(guī)的發(fā)展所喂飽。這在某些被熱錢(qián)過(guò)度追捧的行業(yè)中尤其突出。

顯然，他們都高看了自己的管理能力，低估了市場(chǎng)的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

而當(dāng)黃金時(shí)代頃刻間變成了青銅時(shí)代，創(chuàng)始人的大膽承諾被無(wú)情的現(xiàn)實(shí)戳破，投資人發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)怎么也達(dá)不到預(yù)期，那一份份對(duì)賭協(xié)議就從“緊箍咒”變成了“上吊索”。

創(chuàng)始人與投資人之間的戰(zhàn)爭(zhēng)隨時(shí)可能出現(xiàn)。

看看太子奶吧。這個(gè)一度被認(rèn)為是“下一個(gè)蒙?！保?jīng)拿到英聯(lián)、高盛等7300萬(wàn)美元，花旗等6大財(cái)團(tuán)5億人民幣信用貸款的企業(yè)，如今正面臨著被資方清盤(pán)接收的局面。而創(chuàng)始人李途純和其保時(shí)捷SUV和奔馳轎車(chē)皆“不知所終”。

僅僅把失敗的責(zé)任歸咎為風(fēng)險(xiǎn)投資商的狡猾是不對(duì)的，更該警醒的是創(chuàng)始人不切實(shí)際的貪婪。任何一家風(fēng)險(xiǎn)投資商都希望盡可能地避免去接管一家被投企業(yè)，那往往就是投資失敗的證兆。

再看看炎黃健康傳媒，其董事長(zhǎng)兼CEO趙姓某女士眼下正遭遇以軟銀賽富為首的投資商逼宮。

在北京的戶外媒體業(yè)，趙向來(lái)以背景深、人脈廣、關(guān)系硬著稱。2002年曾經(jīng)把其廣告公司的一半股份成功賣(mài)給李嘉誠(chéng)的TOM。

成立炎黃健康傳媒，趙又獲得了賽富、蘭馨亞洲、匯豐直投等的兩輪共4000萬(wàn)投資。但是，趙運(yùn)作戶外廣告牌的成功手法在醫(yī)院液晶屏領(lǐng)域并不成功。廣告銷(xiāo)售的增長(zhǎng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上液晶屏數(shù)的增加，更不用說(shuō)廣告現(xiàn)金回款了。

由于對(duì)賭失敗，趙女士的股份已被稀釋，而僅賽富一家的股份就將達(dá)到35%。更讓風(fēng)投們不滿的是，趙女士花錢(qián)的動(dòng)作太快，諉責(zé)的理由太多，且有將公款轉(zhuǎn)入私人公司之嫌。

但趙女士顯然無(wú)法接受這個(gè)結(jié)果，于是就出現(xiàn)了資方代表被趕走、職業(yè)經(jīng)理人遭清洗、四位武裝保鏢把守公司大門(mén)口的情況。

據(jù)悉，和宗慶后等前輩的玩法一樣，趙女士當(dāng)初看到投資條款時(shí)滿口答應(yīng)爽快簽字。如今卻全盤(pán)推翻不認(rèn)，內(nèi)部對(duì)員工宣稱要捍衛(wèi)“民族企業(yè)”，不被外資搶走。

也許，所謂商業(yè)社會(huì)的“契約精神”，都是帝國(guó)主義經(jīng)濟(jì)入侵的籍口罷了。

故事如何發(fā)展，還未可知。

如果說(shuō)對(duì)于上市公司，創(chuàng)始人團(tuán)隊(duì)保持不低于20%的股權(quán)比例就不用太擔(dān)心控制權(quán)，那么對(duì)于非上市公司而言，則任何低于30%的比例都是不安全的。