摘 要：近年來，在人民幣升值預(yù)期和國內(nèi)資本、房地產(chǎn)市場升溫的雙重因素驅(qū)動下，大量外資開始流入國內(nèi)，其中相當(dāng)大比重的為“熱錢”。 在我國對外來投機(jī)資本實(shí)施嚴(yán)格限制的情況下，“熱錢”的流入采取了多樣化、隱蔽的方式進(jìn)行。要從源頭上阻止“熱錢”的進(jìn)入，需要從調(diào)整人民幣升值預(yù)期、完善國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制政策和強(qiáng)化監(jiān)管手段幾個方面著手。

關(guān)鍵詞：熱錢；驅(qū)動因素；渠道；規(guī)模；對策

中圖分類號：Ｆ822.2文獻(xiàn)標(biāo)識碼：Ａ文章編號：１００６－３５４４（２００8）０1－００24－04

一、導(dǎo)言

在我國， 自中央銀行實(shí)施了以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的人民幣浮動匯率制度后， 人民幣匯率中間價已由2005年7月21日的8.11元持續(xù)攀升至2007年10月19日的7.5１元 ，升值幅度已達(dá)7.2%[1] 。不斷提高的人民幣匯率和國際社會對人民幣未來升值的強(qiáng)烈預(yù)期，導(dǎo)致了大量外來資本的流入。僅僅在2007年1-6月份，我國外匯儲備增加額就達(dá)到2663億美元，超過了2006年全年的2475億美元，其中，有相當(dāng)一部分是以追求投機(jī)利潤為目的的“熱錢”，其規(guī)模大、分布集中、隱蔽性強(qiáng)等特征對我國的金融安全提出了嚴(yán)峻挑戰(zhàn)，從而成為迫切需要關(guān)注及解決的問題。

國際上對“熱錢”的定義雖有不一，但基本反映了其主要特點(diǎn)，即：（1）熱錢”是在國際間專門從事牟利活動的短期資金，其主要特點(diǎn)是流動頻繁，集中活動于投機(jī)性產(chǎn)業(yè)[2] （如證券市場、房地產(chǎn)市場等）。（2）驅(qū)動“熱錢”流動的主要因素是各國間的利率差別、各國間的匯率變動以及某國投機(jī)行業(yè)的盈利空間。因此，當(dāng)一國利率上升、匯率看漲或投機(jī)行業(yè)迅速發(fā)展時，“熱錢” 將大規(guī)模入境進(jìn)行套利，導(dǎo)致該國投機(jī)行業(yè)急劇膨脹；相反，在以上領(lǐng)域看跌的情況下，“熱錢”將全面、迅速撤出，極可能引起該國的金融波動甚至是經(jīng)濟(jì)危機(jī) [3] 。根據(jù)國際貨幣基金組織判斷，目前頻繁流動于各國的“熱錢”總額已超過7.2萬億美元，相當(dāng)于世界總GDP的 1/5。有足夠的證據(jù)表明，“熱錢” 沖擊是引發(fā)1994年墨西哥金融危機(jī)和1997年東南亞金融危機(jī)的直接誘因。

二、當(dāng)前國際“熱錢”的主要輸入渠道

在我國對外來投機(jī)資本實(shí)施嚴(yán)格限制的情況下，“熱錢”的流入采取了多樣化、隱蔽的方式進(jìn)行。近年來，隨著監(jiān)管力度的逐漸增強(qiáng)，“熱錢”的輸入手段也不斷“推陳出新”，成為我國監(jiān)管部門面臨的一個巨大難題。相關(guān)專家的近期研究調(diào)查成果表明，當(dāng)前國際“熱錢”主要通過以下渠道輸入：

1． 以資本項(xiàng)目的名義流入 [4] 。在我國逐步放松對資本項(xiàng)目的管制后， 資本項(xiàng)目成為國際投機(jī)資本進(jìn)入中國的一個重要載體?！盁徨X”通過資本項(xiàng)目輸入的渠道主要為： 一是利用國內(nèi)某些地方政府實(shí)施的招商引資政策進(jìn)行虛假投資， 將無實(shí)體產(chǎn)業(yè)投資需求的資本投入投機(jī)利潤較高的房地產(chǎn)、 有價證券等領(lǐng)域。 二是國內(nèi)投資者通過在國外成立特殊目的的公司，在境外通過銀行借款、出讓公司股份、發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券等方式募集資金，進(jìn)行返程投資。三是一些國際金融機(jī)構(gòu)、 大型跨國公司通過從內(nèi)部調(diào)撥資金或是短期國際借貸的方式， 將國外轉(zhuǎn)入的資金投入到高利潤行業(yè)。 這些轉(zhuǎn)移手法的共同特點(diǎn)在于利用我國外匯管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)管疏漏和企業(yè)的境內(nèi)外的網(wǎng)絡(luò)優(yōu)勢，變換資本的實(shí)際用途。

2． 通過貿(mào)易項(xiàng)目流入 [5] 。貿(mào)易項(xiàng)目是我國經(jīng)常項(xiàng)目中的主要組成部分， 同時也是監(jiān)管難度巨大的一個環(huán)節(jié)。在我國現(xiàn)有的外貿(mào)公司當(dāng)中，有相當(dāng)大一部分掌握了各種逃避貿(mào)易監(jiān)管的技巧， 并將其運(yùn)用到跨境資金的轉(zhuǎn)移上來。主要表現(xiàn)為：一是通過與境外關(guān)聯(lián)公司簽訂虛假貿(mào)易合同， 向境內(nèi)輸入無實(shí)際成交貨物的貨款或預(yù)付款； 二是通過高報出口產(chǎn)品價格，將超出貨款的部分用于國內(nèi)投機(jī)活動。這些渠道的特點(diǎn)在于：利用外貿(mào)監(jiān)管部門（主要是海關(guān)）在貿(mào)易合同審核以及商品估價當(dāng)中的信息不對稱，獲得莫須有高額貨款，成功的機(jī)率較高。

3． 通過個人項(xiàng)目流入。 一是通過個人貿(mào)易項(xiàng)目進(jìn)行資金轉(zhuǎn)入。個人貿(mào)易活動分散、收匯金額小，其國際收支申報的真實(shí)性難以鑒別，因而成為了“熱錢”流入的又一便利途徑。二是通過個人貿(mào)易傭金形式流入。 貿(mào)易傭金是個人通過貿(mào)易中介獲得的合法收入，外匯管理機(jī)構(gòu)管理難度較大。需要與投機(jī)資本輸入的單位或個人先簽訂虛假傭金合同， 然后通過離岸賬戶向國內(nèi)個人賬戶匯款的方式， 巧妙的躲避了外匯監(jiān)管。三是通過職工報酬、贍家費(fèi)用等名目匯款回國。 此類資金轉(zhuǎn)移雖資金總額相對小， 但若以分散、高頻率的方式進(jìn)行，也可對國內(nèi)市場形成一定的沖擊。通過個人項(xiàng)目流入的資金的主要特點(diǎn)是：數(shù)量繁多，資金的來源及真實(shí)性調(diào)查難度大、成本高，且缺少相關(guān)法律法規(guī)的制約。

4．通過企業(yè)的非貿(mào)易收入流入。非貿(mào)易收入，目前主要指的是企業(yè)從事跨境服務(wù)所獲取的勞務(wù)費(fèi)用，例如運(yùn)輸、旅游、通訊、建筑、金融、廣告、法律服務(wù)等項(xiàng)目的收入。 企業(yè)非貿(mào)易收入的主要特點(diǎn)是名目繁多、真實(shí)性難以核實(shí)，也成為了企業(yè)向境內(nèi)轉(zhuǎn)移投機(jī)資本的途徑之一。

5．通過地下錢莊進(jìn)入。“地下錢莊”到目前尚無明確定義，但其操作手法趨同。即通過在境內(nèi)和境外分別設(shè)立擁有一定資金數(shù)額的分支機(jī)構(gòu)，以在地下錢莊的國外分支機(jī)構(gòu)付款、 國內(nèi)分支機(jī)構(gòu)取款的方式進(jìn)行資金轉(zhuǎn)移，反之亦然。這種資金轉(zhuǎn)移方式主要以地下錢莊的信用和資金額為保證， 在2002年前我國資本大規(guī)模外逃期間主要充當(dāng)洗錢的工具， 但目前承擔(dān)了境內(nèi)洗錢與境外熱錢輸入的雙重職能。 與以上四種方式比較，地下錢莊最為隱蔽，監(jiān)管十分困難，因此交易金額無法計入外匯統(tǒng)計。

三、對當(dāng)前“熱錢”入境規(guī)模的判斷及影響分析

在對“熱錢”的統(tǒng)計方法上，根據(jù)對其性質(zhì)的界定，國家統(tǒng)計局傾向使用的主要統(tǒng)計方法是：“熱錢”= 新增外匯儲備 -（貿(mào)易順差 + 外商直接投資）。依照該統(tǒng)計方法，可得出2002年至2007年流入我國熱錢的數(shù)量，見表1。

需要注意的是：2005年以來的貿(mào)易順差呈現(xiàn)異常的急速增長，當(dāng)中有相當(dāng)大一部分是涉嫌通過“高報低出”、“低報高進(jìn)”的方式進(jìn)入的“熱錢”。因此，若以2004年貿(mào)易順差增長率36%為標(biāo)準(zhǔn)， 將2005年后超出的部分計為“熱錢”，則可得到2005年至2007年的修正值。

不難看出，近年來流入我國的“熱錢”呈迅速膨脹之勢，平均年增速高達(dá)170%以上，其中以2007年上半年為最：上半年為1822.9億美元，占同期新增外匯儲備的68%以上。以目前趨勢判斷，2007年全年入境的國際“熱錢”有可能接近4000億美元，約折合3萬億元人民幣，相當(dāng)于2006年國民生產(chǎn)總值的15%，以及當(dāng)前股市市值的1/10。

隨著大規(guī)模投機(jī)資本的流入，近年來，我國經(jīng)濟(jì)增長出現(xiàn)了由偏快轉(zhuǎn)為過熱的趨勢，2006年我國經(jīng)濟(jì)增長速度為10.7%，2007年上半年加快至11.5%。資產(chǎn)價格的迅速上升是經(jīng)濟(jì)高速增長的主要原因，主要體現(xiàn)在“熱錢”集中的房地產(chǎn)和股票市場。

首先，在房地產(chǎn)市場上，主要體現(xiàn)為房屋銷售價格的迅速上漲。2003～2006年，全國房屋銷售價格漲幅平均值達(dá)6.9%；2007年1～8月，我國70個大中城市房屋銷售價格同比上漲6.5%。其中，北京、上海、深圳等大型城市的漲幅最為明顯： 深圳已連續(xù)19個月同比漲幅超過10%，其中2007年6~8月份平均增速超過18%；北京連續(xù)16個月超過8%，2007年6~8月份平均增速超過10%。持續(xù)升溫的房地產(chǎn)市場，給人民生活帶來了巨大壓力，成為形成近期通貨膨脹的主要因素之一。

其次，在資本市場上，主要體現(xiàn)為滬深股市綜合指數(shù)和股票市值的迅速增加。2006年上證綜合指數(shù)上漲130.4%，全年市值增長180%，漲幅居全球首位；截至2007年10月8日，上證綜合指數(shù)和股票市值分別較年初再上漲110％和175%，大有趕超2006年之勢。中國股市在短期內(nèi)如此迅猛的增長， 即使在其他國家和地區(qū)中也是罕見的。 這一方面反映了國內(nèi)實(shí)體產(chǎn)業(yè)的蓬勃發(fā)展， 另一方面也揭示了股市中存在的大量投機(jī)資本。在“熱錢”集中進(jìn)入和退出股市的情況下， 影響股市運(yùn)行的非理性因素正日益占據(jù)主導(dǎo)地位，導(dǎo)致股市震蕩加劇、風(fēng)險增加。以2007年的滬深綜合股指波動為例，5月30日、6月4日和9月12日分別出現(xiàn)了三次明顯的下跌，跌幅分別達(dá)6.5%、8.3%和5%，我國股市正在投機(jī)資本的推動下急速跌宕上揚(yáng)，表現(xiàn)了濃厚的泡沫色彩。

因此，“熱錢”的大規(guī)模涌入，在推動我國非實(shí)體經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的迅速膨脹的同時，還擠占了央行發(fā)行的大部分基礎(chǔ)貨幣。直接導(dǎo)致了我國流動性的過剩，以及中央宏觀調(diào)控措施的乏力。為防止國際投機(jī)資本對我國經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步?jīng)_擊，應(yīng)采取嚴(yán)格有效的監(jiān)管措施，對“熱錢”進(jìn)行全面堵截和狙擊。

四、應(yīng)對“熱錢”流入的政策建議

總體來說，“熱錢”流入的主要動力來源于國際上對人民幣持續(xù)升值的預(yù)期，以及在境內(nèi)有價證券、房地產(chǎn)等帶有投機(jī)性的行業(yè)所能獲得的高額利潤。從源頭上阻止“熱錢”的進(jìn)入，需要從調(diào)整人民幣升值預(yù)期、完善國內(nèi)經(jīng)濟(jì)體制政策和強(qiáng)化監(jiān)管手段幾個方面著手。

（一）要努力穩(wěn)定人民幣持續(xù)升值的預(yù)期

對人民幣持續(xù)升值的預(yù)期主要來源于兩個因素：美國近期經(jīng)濟(jì)衰退導(dǎo)致的美元大量外流，以及對中國房地產(chǎn)和股票市場盲目自信?？梢哉f，這種預(yù)期的形成，雖有經(jīng)濟(jì)因素，但仍然以政治因素為主導(dǎo)。換句話說，投資者對中國投機(jī)市場的信心主要來自于政府對這些市場采取的保護(hù)態(tài)度。因此，只有明確表示政府的中立態(tài)度，并承認(rèn)以上行業(yè)存在巨大泡沫和崩潰的風(fēng)險，同時限制媒體和商家的不合理炒作行為，方能有效地影響投資者預(yù)期。

（二）要完善國內(nèi)相關(guān)體制的改革

這些改革主要包括外匯儲備和管理制度改革、人民幣匯率形成機(jī)制改革以及建立對國際資本流動的預(yù)警機(jī)制。

1. 在外匯儲備和管理制度上， 要努力從順差型收支政策向平衡型收支政策轉(zhuǎn)變。主要措施包括：通過針對性的出口稅收制度，進(jìn)一步改變“獎出限入”的外貿(mào)政策；按照國家產(chǎn)業(yè)政策要求，改革不合理的外資引進(jìn)和管理體制；改變強(qiáng)行結(jié)匯售匯制度，進(jìn)一步放寬對居民和企業(yè)的持匯購匯限制， 鼓勵居民和企業(yè)進(jìn)行海外消費(fèi)和投資。

2. 要完善人民幣匯率形成機(jī)制， 努力建立穩(wěn)健的、有彈性的人民幣浮動匯率制度。人民幣匯率制度改革以來，人民幣匯率持續(xù)攀升、缺少彈性的過程表明， 人民銀行和外匯管理機(jī)構(gòu)在公開市場操作方面力度仍有待加強(qiáng)。應(yīng)采取多元化持匯策略，同時積極進(jìn)行海外投資活動，以分散美元匯率變動的風(fēng)險。

3. 要建立起對國際資本流動的監(jiān)控和預(yù)警機(jī)制，實(shí)現(xiàn)對資金流量和流向的準(zhǔn)確判別，并根據(jù)國際和國內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化發(fā)布國際資本流動的預(yù)警信號，以提醒相關(guān)監(jiān)管部門做好防范準(zhǔn)備。

（三）要繼續(xù)加大各部門對入境資金的監(jiān)管力度

目前，“熱錢”流入的主要渠道涉及以下監(jiān)管部門：外匯管理局、金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)、海關(guān)、公安以及地方政府。然而，在目前的監(jiān)管實(shí)踐中，各個部門往往各自為戰(zhàn)，大大影響了監(jiān)管效果。為解決這個問題，應(yīng)成立一個由專門委員會領(lǐng)導(dǎo)、 各部門配合實(shí)施的新型監(jiān)管體系。同時，各部門在各自的監(jiān)管工作中應(yīng)著重完善以下方面：

1. 外匯管理機(jī)構(gòu)要進(jìn)一步完善對經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目和外債的審查機(jī)制。 首先， 在經(jīng)常項(xiàng)目管理上，要對其真實(shí)性進(jìn)行審核，避免資本項(xiàng)目收支假借資本項(xiàng)目規(guī)避監(jiān)管；同時，外匯管理部門將經(jīng)常項(xiàng)目真實(shí)性審核權(quán)力交予商業(yè)銀行的做法， 在銀行受到資金利益驅(qū)使的情況下難以取得既定的效果。其次，在資本項(xiàng)目的管理上， 要改變我國一貫以來在外匯管理上“重流入，輕流出”的立法取向，將監(jiān)管重點(diǎn)轉(zhuǎn)向資金運(yùn)用的監(jiān)管， 給投機(jī)型國際資本的進(jìn)出和使用制造障礙。最后，要建立起一整套外債等級分類及統(tǒng)計監(jiān)測制度。目前，由于外匯管理局尚未建立系統(tǒng)的外債等級和風(fēng)險評估制度， 而且在實(shí)踐中確定了“投資差”管理等一些做法。大量外資企業(yè)利用擴(kuò)大投資額的機(jī)會，從國外大量借入短期外債，構(gòu)成了我國金融安全的隱患。據(jù)統(tǒng)計，我國2007年3月底的短期外債比例為57.5%， 大大超越了國際公認(rèn)的短期外債余額比重警戒線（25%） [6]。因此，完善外匯管理局在經(jīng)常項(xiàng)目、資本項(xiàng)目和外債上的監(jiān)管，成為了限制國際“熱錢”流入的第一道防線。

2. 海關(guān)要加強(qiáng)對出口環(huán)節(jié)貨物的價格申報管理。 在對企業(yè)出口產(chǎn)品申報方面， 要建立起一套行之有效的海關(guān)估價體系。 海關(guān)應(yīng)對照國際海關(guān)估價原則，同時結(jié)合工商部門、稅務(wù)部門、商會所提供的企業(yè)注冊信息以及國外海關(guān)的進(jìn)口結(jié)關(guān)信息， 鎖定涉嫌高報出口價格的對象。 對該類企業(yè)不僅要進(jìn)行處罰，而且要建立黑名單制度， 配合外匯管理部門對其資金來源和去向進(jìn)行定期跟蹤。

3． 金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)要加強(qiáng)對外資金融機(jī)構(gòu)的監(jiān)管力度。（1） 銀監(jiān)會要強(qiáng)化銀行對大額國外轉(zhuǎn)賬的監(jiān)控，堅(jiān)決打擊洗錢行為。銀行是入境資本需要經(jīng)過的最終步驟，也是巨額資本化整為零的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。在深圳、香港一帶活動猖獗的地下錢莊，往往將大額資金通過國內(nèi)某銀行的內(nèi)部關(guān)系人將其分散轉(zhuǎn)入若干賬戶，成功逃避監(jiān)管。目前，監(jiān)管難點(diǎn)之一是目前已獲許經(jīng)營人民幣業(yè)務(wù)的外資銀行， 它們從國外調(diào)入資金的行為給“熱錢”提供了絕佳途徑。為此，應(yīng)盡量限制外資銀行大規(guī)模調(diào)入資金的行為， 鼓勵其在國內(nèi)獲得資金來源。 因此， 只有完善銀行的賬戶管理體制，落實(shí)相關(guān)責(zé)任人的法律責(zé)任制度，同時改變一些地方銀行以儲蓄增加額作為業(yè)績評定標(biāo)準(zhǔn)的做法，方能封堵住國外熱錢的入駐途徑。（2）證監(jiān)會要建立反股市操縱的情報系統(tǒng)。 為防止國際對沖基金以及其他投機(jī)資本操縱股市的行為， 不僅要加強(qiáng)對QFII資格的審查力度， 更重要的是防范和調(diào)查大型國外基金通過大量散戶分散持股行為。

4． 公安部門要建立國際情報網(wǎng)絡(luò)， 嚴(yán)厲打擊地下錢莊活動。地下錢莊分散、隱蔽的特點(diǎn)，使得正常的監(jiān)管手段難以奏效， 因此必須依靠公安部門在國際上建立起國際經(jīng)濟(jì)情報網(wǎng)絡(luò)的方式對其進(jìn)行偵察、打擊。要充分利用現(xiàn)有的信息資源，對國際資本的流向進(jìn)行判斷，同時要完善線人情報制度，將主要目標(biāo)放在資金雄厚、活動頻繁的地下錢莊上。

5． 地方政府要改革現(xiàn)有的招商引資制度， 強(qiáng)化對轄區(qū)內(nèi)外來資本的跟蹤管理。首先， 要改變地方政府以招商引資數(shù)量作為衡量政績的標(biāo)準(zhǔn)， 切實(shí)依照國家的產(chǎn)業(yè)政策指導(dǎo)目錄引進(jìn)外來資本。其次，要認(rèn)真審核外商的投資背景、資本的結(jié)構(gòu)，對于缺乏正規(guī)產(chǎn)業(yè)投資背景或是資本結(jié)構(gòu)以單一現(xiàn)金為主的外商，要進(jìn)行嚴(yán)格限制。最后，要促使外商按照合同條款按時、足額注資，對于資金到賬后長時間未投入規(guī)定既定項(xiàng)目者，可實(shí)施警告、處罰乃至勒令退出等措施。

總之，對“熱錢”的監(jiān)管是一個綜合性、跨部門的系統(tǒng)工程， 各監(jiān)管部門應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)法、加強(qiáng)協(xié)作，努力將我國面臨的經(jīng)濟(jì)風(fēng)險降至最低水平。

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（責(zé)任編輯：郄彥平；校對：盧艷茹）