摘 要：持久的赤字財(cái)政會(huì)引發(fā)通貨膨脹。我國(guó)已持續(xù)執(zhí)行了近30年的赤字財(cái)政政策，財(cái)政赤字和國(guó)債余額迅速上升，本文從赤字財(cái)政影響貨幣供給的角度，實(shí)證了赤字財(cái)政對(duì)通貨膨脹的影響，結(jié)果表明我國(guó)赤字財(cái)政政策對(duì)通貨膨脹的影響程度很小。

關(guān)鍵詞：財(cái)政赤字；國(guó)債余額；基礎(chǔ)貨幣；信貸余額；通貨膨脹

中圖文分類號(hào)：F810.4 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-5192(2008)03-0013-04

An Empirical Analysis on Inflation Induced by Deficit Financing

TU Li-qiao

(The Management School of HUST，Wuhan 430074，China)

Abstract：Persistent deficit financing may induce inflation. Deficit financing policy has been executed continually for nearly 30 years in China，fiscal deficits and public debt balance are rising quickly. In the aspect of deficit financing affecting money supply，the article demonstrates the effect of deficit financing on inflation. The result indicates that there is a little effect of deficit financing on inflation.

Key words：fiscal deficits；public debt balance；base money；credit balance；inflation

1 引言

Sargent和Wallace指出持久的赤字財(cái)政遲早會(huì)引致財(cái)政赤字的貨幣化，從而產(chǎn)生通貨膨脹^[1]。我國(guó)財(cái)政收支自1978年以來(lái)，除在1978、1981和1985年稍有盈余外，一直處于赤字水平，那么我國(guó)的赤字財(cái)政政策是否影響到通貨膨脹呢?

一般人們認(rèn)為赤字財(cái)政在不可持續(xù)的情況下才會(huì)引發(fā)通貨膨脹，土耳其1994年爆發(fā)的經(jīng)濟(jì)危機(jī)，波蘭1989年出現(xiàn)的惡性通貨膨脹，拉美國(guó)家1980~1990年間經(jīng)濟(jì)的急劇下降和通貨膨脹的顯著上升等均是赤字財(cái)政不可持續(xù)的結(jié)果^[2~4]。當(dāng)赤字財(cái)政可持續(xù)時(shí)，政府通常不會(huì)直接將財(cái)政赤字貨幣化，此時(shí)通貨膨脹主要取決于中央銀行的貨幣政策，因而赤字財(cái)政與通貨膨脹之間不會(huì)表現(xiàn)顯著的關(guān)聯(lián)性。但是國(guó)債作為赤字財(cái)政的產(chǎn)物，不僅是彌補(bǔ)財(cái)政赤字的工具，也是活躍在資本市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)的金融工具，即使財(cái)政赤字沒有貨幣化，國(guó)債對(duì)貨幣供給的影響依然存在，而且隨著國(guó)債交易方式的不斷創(chuàng)新，國(guó)債的金融特性愈加突出，財(cái)政政策與貨幣政策的聯(lián)結(jié)隨之也愈加緊密。

通貨膨脹的形成過(guò)程較為復(fù)雜，最直接的成因就是貨幣供給量超過(guò)了貨幣需求量的彈性限度，從而導(dǎo)致貨幣貶值和物價(jià)上漲。既然國(guó)債影響到貨幣供給，那么赤字財(cái)政與通貨膨脹就有著內(nèi)在的聯(lián)系，只是兩者的聯(lián)系隨赤字財(cái)政的可持續(xù)與否表現(xiàn)出相對(duì)的強(qiáng)弱。從國(guó)外的實(shí)證來(lái)看，高通脹或惡性通脹基本上是赤字財(cái)政不可持續(xù)直接所致，因此經(jīng)濟(jì)學(xué)界對(duì)政府的赤字財(cái)政政策頗為關(guān)注，分析和檢測(cè)赤字財(cái)政可持續(xù)性的方法也在不斷推陳出新。在赤字財(cái)政可持續(xù)的前提下，中央銀行才可能保持相對(duì)的獨(dú)立性，因而研究財(cái)政的可持續(xù)性對(duì)預(yù)防高通脹的發(fā)生非常必要，但這并沒有揭示出赤字財(cái)政與通貨膨脹的內(nèi)在聯(lián)系。能否從貨幣供給的角度來(lái)探討赤字財(cái)政對(duì)通貨膨脹的影響呢?這確實(shí)有待探討，因?yàn)榕宄@個(gè)問(wèn)題對(duì)確定合理的財(cái)政政策，更好協(xié)調(diào)財(cái)政政策與貨幣政策尤為重要。

2 文獻(xiàn)回顧

通過(guò)實(shí)證充分表明持久的財(cái)政赤字必然引致通貨膨脹的有關(guān)文獻(xiàn)并不多見。King和Plosser分析美國(guó)等13個(gè)國(guó)家鑄幣稅的決定因素時(shí)，發(fā)現(xiàn)財(cái)政赤字與基礎(chǔ)貨幣、通貨膨脹之間不存在因果關(guān)系^[5]；Dornbusch et al.以高通脹國(guó)家的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)為樣本，運(yùn)用葛蘭杰因果關(guān)系檢驗(yàn)和方差分解技術(shù)，得出財(cái)政赤字趨于調(diào)節(jié)而不是驅(qū)動(dòng)通貨膨脹的結(jié)論^[6]；Fischer et al.以94個(gè)國(guó)家為對(duì)象，通過(guò)面板數(shù)據(jù)模型證實(shí)財(cái)政赤字只是高通脹的主要原因，在低通脹的環(huán)境下財(cái)政赤字沒有明顯的通脹效應(yīng)^[7]，Cato et al.經(jīng)實(shí)證也得出了相同的結(jié)論^[8]。財(cái)政赤字與通貨膨脹間的聯(lián)系在實(shí)證中沒有完全體現(xiàn)，很可能與計(jì)量經(jīng)濟(jì)技術(shù)的發(fā)展程度有關(guān)。

赤字負(fù)擔(dān)率和國(guó)債負(fù)擔(dān)率是衡量赤字財(cái)政的兩個(gè)關(guān)鍵參數(shù)，合理設(shè)定這兩個(gè)參數(shù)的上限為有效降低赤字財(cái)政對(duì)通貨膨脹的影響提供了有力保證。Leeper指出貨幣政策對(duì)物價(jià)的影響依賴于政府所采取的財(cái)政政策^[9]；Woodford提出財(cái)政政策在一定條件下可以單獨(dú)決定通貨膨脹^[10]；正因如此，《馬約》明確規(guī)定赤字負(fù)擔(dān)率上限為3%，國(guó)債負(fù)擔(dān)率上限為60%，并要求歐盟各國(guó)嚴(yán)格遵守。限定赤字負(fù)擔(dān)率和國(guó)債負(fù)擔(dān)率雖然遭到了一些專家的質(zhì)疑與批評(píng)，但贊成的聲音始終占優(yōu)勢(shì)地位。Beetsma和Bovenberg闡明了貨幣一體化必定推動(dòng)歐盟各國(guó)赤字預(yù)算的擴(kuò)張和國(guó)債規(guī)模的增加，從而造成貨幣政策難以完全控制通貨膨脹，因此限定財(cái)政赤字大小和國(guó)債規(guī)模有利于增強(qiáng)貨幣政策的可信力和提高社會(huì)福利^[11，12]。Bergin論述了歐盟的物價(jià)水平由各成員國(guó)的財(cái)政預(yù)算共同決定，其中一國(guó)國(guó)債規(guī)模的上升可以提高整個(gè)歐盟的物價(jià)水平，所以需要設(shè)計(jì)財(cái)政規(guī)則限制各國(guó)的國(guó)債水平^[13]。Dixit指出如果歐盟各國(guó)自由制定和實(shí)施本國(guó)的財(cái)政政策，將會(huì)攪亂歐洲央行的貨幣政策，因而約束歐盟各國(guó)的財(cái)政赤字和國(guó)債規(guī)模非常恰當(dāng)^[14]。Annicchiarico基于Yaari-Blanchard世代交疊模型，論證了財(cái)政赤字對(duì)通貨膨脹的影響取決于國(guó)債規(guī)模的大小，國(guó)債規(guī)模越大，財(cái)政擴(kuò)張后的物價(jià)波動(dòng)幅度就越大^[15]。圍繞財(cái)政赤字、國(guó)債規(guī)模和通貨膨脹的聯(lián)系并由此探討財(cái)政政策與貨幣政策的相互影響，仍是經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域極其關(guān)注的課題。

當(dāng)今只有歐盟明確了財(cái)政赤字和國(guó)債規(guī)模的上限，由于歐盟是實(shí)行“集中的貨幣政策，分散的財(cái)政政策”的區(qū)域，各國(guó)政府存在增加赤字預(yù)算以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、并且只承擔(dān)部分通貨膨脹成本的沖動(dòng)，因此這兩個(gè)參數(shù)上限的規(guī)定有助于維護(hù)歐盟的貨幣穩(wěn)定，事實(shí)表明的確如此。其他國(guó)家盡管沒有明確這兩個(gè)參數(shù)的上限，但對(duì)照歐盟的規(guī)定一些國(guó)家也是格外關(guān)注這兩個(gè)參數(shù)，日本1997年曾提出：至2003年國(guó)債負(fù)擔(dān)率下降到60%，赤字率下降到3%^[16]，畢竟持久的赤字財(cái)政可能引發(fā)較高的通貨膨脹，進(jìn)而危及到社會(huì)的穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)。

3 實(shí)證結(jié)果

本文以我國(guó)1978~2006年的居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)CPI、基礎(chǔ)貨幣量MB、金融機(jī)構(gòu)的信貸余額CR、國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值GDP、國(guó)債余額DEB、財(cái)政赤字DEF等時(shí)間序列數(shù)據(jù)為樣本，通過(guò)國(guó)債余額與貨幣供給量之間的聯(lián)系，探討我國(guó)赤字財(cái)政對(duì)通貨膨脹的影響大小。通貨膨脹率π以CPI的相對(duì)變動(dòng)大小表示，SMB表示MB的增長(zhǎng)速度，SCR表示CR的增長(zhǎng)速度。數(shù)據(jù)來(lái)源：中國(guó)資訊行和中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局。

由表3可知，財(cái)政赤字與國(guó)債規(guī)模之間存在雙向因果關(guān)系，財(cái)政赤字的擴(kuò)張推動(dòng)國(guó)債余額的增加，反過(guò)來(lái)，國(guó)債余額的增加又促進(jìn)了財(cái)政赤字的擴(kuò)張。因此，財(cái)政赤字對(duì)通貨膨脹的影響間接通過(guò)對(duì)國(guó)債余額的影響而產(chǎn)生作用。

4 結(jié)果分析

從實(shí)證結(jié)果來(lái)看，赤字財(cái)政對(duì)通貨膨脹的影響路徑為：國(guó)債余額影響著金融機(jī)構(gòu)的信貸余額，而金融機(jī)構(gòu)信貸余額的增長(zhǎng)速度影響著通貨膨脹率，財(cái)政赤字對(duì)通貨膨脹的影響間接通過(guò)對(duì)國(guó)債余額的影響而發(fā)生。根據(jù)(3)、(6)兩式推算，我國(guó)國(guó)債余額每增加10%，由此引致的通貨膨脹率僅達(dá)0.306%，因此可以認(rèn)為我國(guó)的赤字財(cái)政政策對(duì)通貨膨脹的影響程度很小，這一結(jié)論與馬拴友等通過(guò)VAR模型研究的結(jié)論^[17]一致。

根據(jù)(4)式可知我國(guó)赤字財(cái)政政策對(duì)基礎(chǔ)貨幣沒有產(chǎn)生影響，究其原因主要有兩點(diǎn)：一是我國(guó)財(cái)政收支處于可持續(xù)的均衡狀態(tài)，未出現(xiàn)財(cái)政赤字的貨幣化；二是我國(guó)以發(fā)行中長(zhǎng)期國(guó)債為主，而且投資對(duì)象為個(gè)人的憑證式國(guó)債份額較大，可用于中央銀行公開市場(chǎng)操作的短期國(guó)債數(shù)量極少，導(dǎo)致國(guó)債在中央銀行資產(chǎn)業(yè)務(wù)中的占比很小。雖然國(guó)債對(duì)基礎(chǔ)貨幣沒有產(chǎn)生影響，但通過(guò)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)以國(guó)債為媒介的信用創(chuàng)造活動(dòng)，國(guó)債對(duì)信貸資金產(chǎn)生了顯著影響。受國(guó)債品種、交易方式、市場(chǎng)參與者等多方面因素的制約，我國(guó)國(guó)債對(duì)信貸資金的影響力仍然有限，國(guó)債余額每增加10%，由此直接帶來(lái)信貸余額的增加只有1.73%。

控制通貨膨脹是貨幣政策的首要目標(biāo)，國(guó)債的出現(xiàn)提高了商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)經(jīng)營(yíng)的靈活性，也增加了貨幣政策宏觀調(diào)控的不確定性，因此準(zhǔn)確把握赤字財(cái)政對(duì)通貨膨脹的影響有助于提高貨幣政策的有效性。鑒于目前我國(guó)的實(shí)際情況，考察赤字財(cái)政對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)度以及財(cái)政收支是否保持著長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系仍是制定赤字財(cái)政政策的重要依據(jù)，尚且不必考慮赤字財(cái)政引發(fā)較大通脹的可能性。當(dāng)然，如果通貨膨脹率已經(jīng)處在比較敏感的水平，為配合貨幣政策作用的發(fā)揮，赤字財(cái)政政策應(yīng)有相應(yīng)的調(diào)整。

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