回望亞洲金融危機(jī)之十二

1997年亞洲金融危機(jī)中決定不貶值，并實行盯住美元的穩(wěn)定匯率政策，迫使中國進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整、稅收制度改革、對國有企業(yè)進(jìn)行重組，對銀行的改革也提到日程

上個月，英國《金融時報》的一篇社論談到，1997年亞洲金融危機(jī)的原因，在于東南亞國家出現(xiàn)了新的龐大競爭者——中國有幾乎無限的生產(chǎn)能力，可以比別人低的價格進(jìn)行銷售。社論認(rèn)為，亞洲金融危機(jī)的真正教訓(xùn)在于，中國的崛起意味著東南亞國家永遠(yuǎn)不可能從危機(jī)之后得到完全恢復(fù)。

對亞洲金融危機(jī)的解釋通常有兩種版本，要么指責(zé)受災(zāi)國家內(nèi)部有問題，歸咎于內(nèi)因；要么認(rèn)為是全球結(jié)構(gòu)失衡引起，歸咎于外因。危機(jī)往往并非單一因素引起，而是由內(nèi)外因相互作用和共同影響，最終導(dǎo)致危機(jī)發(fā)生。中國在危機(jī)中確實扮演了一個引人注目的角色，但那是正面的角色，而不是相反。

認(rèn)識問題往往需要在更廣闊的圖景中理解和獲取事實的真相。危機(jī)之前，中國的經(jīng)濟(jì)規(guī)模并不大。1996年，中國的GDP僅占日本的四分之一，略大于“東盟＋韓國”的五分之一；但“東盟＋韓國”的出口是中國的2.8倍，是日本出口的四分之一強(qiáng)。危機(jī)爆發(fā)前，東盟和韓國已是成功的經(jīng)濟(jì)體，東亞經(jīng)濟(jì)群已經(jīng)成為全球制造業(yè)供應(yīng)鏈，而中國只是其中新興的重要成員之一。

亞洲實行兩個貨幣準(zhǔn)則（美元和日元），這造成了亞洲經(jīng)濟(jì)網(wǎng)絡(luò)的脆弱性。如果只有一個貨幣準(zhǔn)則，亞洲這個供應(yīng)鏈就是穩(wěn)定的，這個準(zhǔn)則就是美元，因為美國是全球的最主要消費者。日本是供應(yīng)鏈的“頭雁”，如果美元和日元關(guān)系不穩(wěn)定，壓力就會傳導(dǎo)到整個供應(yīng)鏈。1994年中國匯改之后，大部分亞洲貨幣都開始盯住美元，日元卻獨樹一幟，任由匯率大幅波動，埋下隱患。強(qiáng)日元造就了東亞其他國家的繁榮，弱日元則有利于日本的增長，因為強(qiáng)日元意味著更多的生產(chǎn)、投資和出口轉(zhuǎn)移到東亞其他國家，而弱日元則相反。

亞洲供應(yīng)鏈的成功，是因為有日本先進(jìn)的技術(shù)、其他亞洲國家便宜的勞動力和美國龐大的消費市場。1994年北美自由貿(mào)易協(xié)議生效之后，墨西哥和其他拉美國家由于貨幣貶值，已開始增加對美國的出口。日元對美元也開始貶值，日本的出口重新轉(zhuǎn)移回本國，中國的競爭也開始出現(xiàn)。但在那時，東南亞國家已經(jīng)變得自滿，同時，由于巨額資本流入和經(jīng)常賬戶出現(xiàn)赤字，資產(chǎn)泡沫在1996年至1997年間已經(jīng)形成，消費和進(jìn)口的增長已超過出口的增長。最終，東南亞各國“短期借入，長期投資”和“貸外匯（美元或日元），投資本幣”的雙重錯配導(dǎo)致了危機(jī)的發(fā)生。

中國崛起只是故事一角。效仿“雁行”模式，中國經(jīng)濟(jì)開始起飛，但中國之所以在危機(jī)中安然無恙，得益于兩個因素。

——與遭遇危機(jī)國家不同，中國的資本賬戶有嚴(yán)格管制，游資很難對人民幣進(jìn)行攻擊。實行了謹(jǐn)慎的對外金融政策，嚴(yán)格限制外債的規(guī)模，1997年中國的外債只占GDP的20％，大部分外匯敞口不是短期貸款，而是長期外國直接投資。

——中國在危機(jī)中扮演了一個負(fù)責(zé)任的大國角色，承諾人民幣不貶值。這就避免了遭遇危機(jī)國家的新一輪貨幣貶值，盡管中國這一決定在當(dāng)時并非沒有風(fēng)險。

幸運屬于勇敢者。不貶值的決定和盯住美元的穩(wěn)定匯率政策迫使中國進(jìn)行結(jié)構(gòu)性調(diào)整、稅收制度改革、對國有企業(yè)進(jìn)行重組，對銀行的改革也提到日程。最終，中國在危機(jī)中進(jìn)一步提高了生產(chǎn)率。

東南亞國家銀行體系的崩潰以及由危機(jī)引發(fā)的政治不穩(wěn)，導(dǎo)致出口迅速轉(zhuǎn)移到中國。中國承諾人民幣幣值穩(wěn)定贏得了國際信任，加上便宜的勞動力和國內(nèi)巨大的市場，中國獲得了巨額的外國直接投資。1997年，中國吸引外國直接投資430億美元。盡管人民幣不貶值，但由于提高了生產(chǎn)率，中國出口仍保持了競爭力。

穩(wěn)定的匯率政策固然是個約束，導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性的改革和重組的短痛，卻可換來長期的競爭力。當(dāng)然，更有彈性的匯率政策有利于經(jīng)濟(jì)體應(yīng)對外部的沖擊。但是，如果每個國家都一起貶值貨幣來解決短期競爭力不足，就會造成類似上世紀(jì)30年代各國同時貶值引致的全球通縮。

直到今天，亞洲金融危機(jī)對中國仍有諸多借鑒之處。中國正經(jīng)歷新一輪的固定資產(chǎn)投資快速擴(kuò)張，資產(chǎn)價格壓力初現(xiàn)，企業(yè)杠桿率居高不下，一些公司治理和公共治理的傳統(tǒng)難題仍未解決。這些問題正是其他亞洲鄰居曾經(jīng)遭遇過的。

危機(jī)的根源在于，遭遇危機(jī)的國家在經(jīng)濟(jì)全球化時未能管理好自己的風(fēng)險。亞洲從全球化中受益匪淺，但也應(yīng)該對全球化的風(fēng)險有更多認(rèn)識，正如全球也應(yīng)該對亞洲的風(fēng)險有更多的認(rèn)識。因為自己的危機(jī)而去簡單指責(zé)外部世界是不正確的。

風(fēng)險管理是國家治理的一部分。亞洲金融危機(jī)對中國最大的啟示是：一定要構(gòu)建起國家層面的風(fēng)險管理框架，既從宏觀上審視全球化風(fēng)險，微觀上（包括個人、企業(yè)和政府）也必須更好地理解各種風(fēng)險及相互作用。這也是治理的技術(shù)問題。

作者為《財經(jīng)》特約經(jīng)濟(jì)學(xué)家