編者按：依據(jù)科學發(fā)展觀，建設(shè)創(chuàng)新型國家正在成為各界的目標和共識。然而我國“納斯達克”創(chuàng)業(yè)板遲遲不能推出，許多法律的缺失正在嚴重制約創(chuàng)新的發(fā)展。本刊和上海法學會金融法研究會、上海外貿(mào)學院法學院一道共同主辦了創(chuàng)新型國家與投資制度建設(shè)論壇，特邀請各個方面專家貢獻他們寶貴的觀點。

風險投資的三個擔憂

魏德俊

今天和兩三年前的市場環(huán)境發(fā)生了非常大的改變。這是我們的研究者和立法者必須注意到的一點。由于目前的牛市創(chuàng)造出十萬億的市值，樓市也是創(chuàng)造了巨量的財富。將來可供投資的出口就這么幾個，一個就是資源礦產(chǎn)，這個現(xiàn)在已經(jīng)投了很多，然后就是大宗商品領(lǐng)域，另外就是證券類的投資，當然還有樓市。這幾個其實都是已經(jīng)經(jīng)過市場輪番炒作了，很難再大量增值了?，F(xiàn)在來講，可能唯一可以開墾的就是股權(quán)投資這一塊了。

關(guān)于風險投資這個行業(yè)，我們有三個感受。第一個感受就是短期化和套利化的現(xiàn)象比較嚴重。所謂的套利就是股權(quán)投資定價是按照市盈率來定價，但是A股市場可以達到平均六十倍的市盈率。而股權(quán)投資中，就一般情況而言，05年以前的五倍六倍增值就不錯了，05年可以達到八倍，06年八倍到十倍左右，今年可能是十二倍了。但是就是這樣一個水漲船高的定價和目前資本市場的定價相比，這個中間依然有一個巨大的套利空間，吸引大量資本涌入，使得大量的資本覺得這是個無風險的一個生意，是個一本萬利的生意?？赡軆赡?、三年就能增長八倍、十倍。但是這個現(xiàn)狀與我們宏觀層面的需要和產(chǎn)業(yè)層面的需求相比是比較背離的。

第二個現(xiàn)象是我們這個行業(yè)的人才是極端的匱乏。其實現(xiàn)在在做風險投資的都是些什么人呢？都是投行的人，做過幾年的投行或者是炒炒二級市場股票的人。但是這些人來了他們能給被投資企業(yè)帶來什么呢？只有資金。除此之外其他方面是非常欠缺，甚至還有很多負面的因素，因為他短期套利的傾向非常嚴重。

第三個印象是角色本末倒置。我們把風險投資家都當作明星了，企業(yè)家都圍繞著風險投資家轉(zhuǎn)，這樣一個生態(tài)體系完全是一個本末倒置的生態(tài)體系。一個健康的生態(tài)體系是風險投資家圍繞企業(yè)家轉(zhuǎn)的一個生態(tài)體系。這個本末倒置的現(xiàn)象是個觀念的問題。但是我們感覺這個以后一定要改變，因為真正創(chuàng)造價值的是企業(yè)家，而不是風險投資家。真正給社會帶來就業(yè)，帶來技術(shù)創(chuàng)新，帶來產(chǎn)品，帶來物質(zhì)提高都是企業(yè)家。

從我們國家在這個行業(yè)的促進和立法層面來看，應(yīng)該說要把握住建立一個市場經(jīng)濟國家和一個法制國家的主線。你只要把握住這兩條主線的話，風險投資一定會發(fā)展得很好。比如說，目前比較突出的問題一是股權(quán)轉(zhuǎn)讓有沒有壁壘，有沒有障礙的問題，國家應(yīng)該有多層次的資本市場、針對不同類型的交易者都應(yīng)該有一個市場，允許這些股權(quán)來進行流動。第二個是跨境重組的問題，目前我們的企業(yè)沒有辦法走出去，這本質(zhì)上就是一個法制的壁壘阻礙了企業(yè)的國際化。另外，我個人創(chuàng)造的企業(yè)財富是否安全，國家是不是針對不同市場的不同交易主體，不僅僅是針對創(chuàng)業(yè)投資者，而且是針對企業(yè)，針對其他的個體都要做到公平平等。

提供完善的供給制度

倪受斌

關(guān)于我國的創(chuàng)新型國家建設(shè)和風險投資體系的建設(shè)，我認為首先政府應(yīng)該提供一個完善的供給制度，為什么呢？風險投資在美國是比較早的，還有日本、以色列這些國家。這些國家都是市場經(jīng)濟國家，政府在風險投資初期是“扶上馬送一程”，其中包括他們的措施，法律等公共產(chǎn)品，它嚴格規(guī)范了主體的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，還有稅收優(yōu)惠政策。稅收方面美國有稅收改革法，它專門對稅收優(yōu)惠進行了明確，而日本政府起的推動作用也是很大的。中國現(xiàn)在是轉(zhuǎn)型國家，目前不完全是個市場經(jīng)濟國家，這個問題牽涉到中國市場經(jīng)濟國家主體地位的定位問題。目前的實際情況是大部分國家包括美國、歐盟、印度這三大最大貿(mào)易伙伴國家，都還不承認我們是市場經(jīng)濟國家。也就是說我們只能是轉(zhuǎn)軌國家，正在從計劃經(jīng)濟轉(zhuǎn)軌到市場經(jīng)濟。

政府有很多資源，政府有能力來配置這些資源，對小企業(yè)的增長，特別是高新技術(shù)企業(yè)提供一些資源，提供一些資助。國外除了制度產(chǎn)品以外呢，還包括稅收支持和優(yōu)惠貸款。從國內(nèi)來講，民間資本很有投資沖動。有很多朋友一見面就談風險投資、私募股權(quán)，很有興趣，但是相關(guān)法律目前還是空白?，F(xiàn)有的法律條文中只有證券法“不特定發(fā)行”，兩百人以下不特定多數(shù)發(fā)行等等少數(shù)條款。發(fā)行方式上只有個簡短的規(guī)定，沒有細化。私募因此縮手縮腳不敢大規(guī)模投資。

在制度供給方面我們國家也只有兩個法規(guī)。一個是《創(chuàng)業(yè)投資管理辦法》；一個是《外商投資參與企業(yè)管理辦法》。而且是從創(chuàng)投公司的管理的角度來立法的。但是在美國，有一系列的法規(guī)體系，九八年到現(xiàn)在，《科技成果振興法》、《現(xiàn)代化法》等等都非常詳細。研究表明，國外的資金包括私募基金都非?？春弥袊氖袌?。去年的統(tǒng)計顯示，我國投資高科技的風險投資大約是四十五億美元，百分之七十五來源于外資，包括IDG等國外大的私募基金也蜂擁進入中國市場，他們看重中國蓬勃發(fā)展的未來。但是國內(nèi)資金卻沒有制度引導它正確發(fā)揮效用。所以，我們國家的優(yōu)秀高新企業(yè)，像新浪、搜狐、網(wǎng)易都在國內(nèi)發(fā)展國外上市，借助國外資金的資本運作，進入和退出機制都在國外，在國外的納斯達克、在國外的創(chuàng)業(yè)板上市。他們?yōu)槭裁床贿M入國內(nèi)，因為國內(nèi)的制度漏洞很大，他們要面臨一些風險。有的學者提出，如果現(xiàn)在這種局面持續(xù)發(fā)展，我們的資本和人才實際上是在幫外國人在做事情，因為資本的盈利在國外，當然這個觀點我并不完全贊同。

創(chuàng)新型國家的稅收保障

史俊明

所謂的創(chuàng)新型國家的促進和制度保障建設(shè)，中國人看來就是給政策。對于創(chuàng)業(yè)投資最主要的一個文件是上海幾部委發(fā)的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》。辦法里面第四章其中有個創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的扶持，就是二十二條到二十四條。說了三點：二十二條是說風險基金的，二十三條是說財稅部門的財稅政策的，二十四條是股權(quán)上市和資本市場的。

我認為風險投資和稅法具有很大的相關(guān)性。我們舉個例子來說，美國現(xiàn)在的稅法和規(guī)定，是從二十世紀五十年代發(fā)展起來的。發(fā)展初期，美國國會有個國內(nèi)收入賬，其實他對風險投資呢，給予了一個優(yōu)惠的規(guī)定。他規(guī)定企業(yè)投資兩萬五千美金以內(nèi)的資本入市的可以抵減。但是，六十年代的時候美國提高了資本利得稅，從百分之二十九提高到百分之四十九，由于稅收比例的驟增導致了風險資本投資的驟減。后來政府考慮到支持風險投資的發(fā)展，將資本利得稅從百分之四十九調(diào)整到百分之二十八；八十年代，將資本利得稅從百分之二十八降到百分之二十。并且還有“六四”規(guī)則，即風險投資百分之六十免稅，百分之四十對半折稅。這種情況下，統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，風險投資是以百分之四十幾的速度在增長。這說明什么呢？風險投資和稅收制度是成負相關(guān)性的，是密切相關(guān)的。

我們國家的情況是什么呢？從稅法這個角度，我們國家目前做得非常欠缺。其實中國風險投資可分為兩個階段，九十年代是第一個高潮，2005年以后又是一個高潮。國務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)科技部的一個有關(guān)風險投資制度建設(shè)若干問題的通知，這個是最早的中國關(guān)于風險投資的一個文件。其中第六條有個優(yōu)惠政策提到建立有利于金融和風險投資的財稅政策。05年發(fā)布的創(chuàng)業(yè)企業(yè)投資管理暫行辦法，雖然稅務(wù)總局是作為起草單位之一，但是之后再沒有配套的措施，只是口頭說了給稅收優(yōu)惠，實際上并沒有給任何實質(zhì)性的稅收優(yōu)惠。尤其過后稅務(wù)總局在02年專門還出過一個文件，外商投資的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)是不能享受生產(chǎn)性外商投資企業(yè)的稅收優(yōu)惠，不能享受優(yōu)惠政策的。

其實風險投資涉及三個方面，一個是風險投資者；一個是風險投資公司；還有一個是資金的需求方。稅收優(yōu)惠政策應(yīng)該是從這三個方面去綜合考慮。我們現(xiàn)在對于風險投資資金提供方的稅收政策是什么呢？舉個例子來說，前一陣大家關(guān)心的個人所得稅問題，我投資高風險投資企業(yè)的話，如果我賺了錢我要繳稅，但是虧了錢不能抵扣。這里虧了十萬二十萬，我是不能抵扣的，這明顯對創(chuàng)新投資的發(fā)展是一種制約。第二個是中介方，也沒有什么明顯的對中介公司的稅收優(yōu)惠政策。還有一個就是被投資對象。高科技的優(yōu)惠政策也不是直接針對風險投資的具體對象，只是對高科技的產(chǎn)業(yè)和行業(yè)的一個優(yōu)惠。

綜上分析，目前國家出臺的所有管理辦法和文件里都明確表示對創(chuàng)新型企業(yè)、對風險投資給予稅法上財政上的支持，但是實際上是優(yōu)惠政策基本落實不到位。所以在制度保障的完善上要花大功夫。