除擴(kuò)大QDII的范圍及配額、加大人民幣波幅進(jìn)而加快人民幣升值步伐，中國用于解決流動(dòng)性過剩的政策選擇十分有限，而上述措施首先令港股從中受益，并惠及新興市場

中國持續(xù)高漲的國際收支順差及居高難下的儲蓄率，推動(dòng)國內(nèi)流動(dòng)資金不斷增加，這不僅刺激固定投資增長，亦推動(dòng)資產(chǎn)價(jià)格大幅上升。在上證A股指數(shù)近期突破4000點(diǎn)心理關(guān)口的情形下，政府在關(guān)注流動(dòng)資金過?？赡軐?shí)體經(jīng)濟(jì)造成的不利影響的同時(shí)，也更為關(guān)注金融市場的發(fā)展。

中國總值36萬億元（逾4.6萬億美元）的存款相對于國內(nèi)股市（市值僅15.7萬億元，其中流通市值為6.1萬億元）而言過于龐大。在存在大規(guī)模過剩流動(dòng)資金而投資機(jī)會十分有限的情況下，中國出現(xiàn)資產(chǎn)泡沫的風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)上升，即使不是現(xiàn)在，終有一天資產(chǎn)泡沫將會來臨。

我一直認(rèn)為，為降低此風(fēng)險(xiǎn)，中國會通過擴(kuò)大QDII計(jì)劃及放寬對潛在高收益海外投資產(chǎn)品的投資限制，釋放過剩資金。5月11日晚，中國銀監(jiān)會公布，銀行提供的QDII產(chǎn)品可以投資海外股權(quán)產(chǎn)品（之前僅允許投資債券、貨幣市場產(chǎn)品以及固定收益衍生產(chǎn)品）。

具體而言：中國商業(yè)銀行可將根據(jù)QDII計(jì)劃籌集的不超過單個(gè)理財(cái)產(chǎn)品總資產(chǎn)凈值50%的資金，投資于海外股票及其結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品，但不得投資于對沖基金、商品類衍生產(chǎn)品以及國際公認(rèn)評級機(jī)構(gòu)評級BBB級以下的證券；投資于單只股票的資金不得超過單個(gè)QDII投資產(chǎn)品總資產(chǎn)凈值的5%；單一客戶起點(diǎn)銷售金額不得低于30萬元人民幣(或等值外幣)。

在我們看來，中國決策者擴(kuò)大QDII投資范圍是明智之舉，效果可謂“一石多鳥”：釋放過剩流動(dòng)資金，有助于解決流動(dòng)性過剩問題；通過最終實(shí)現(xiàn)“貨幣雙向流動(dòng)”，緩解人民幣的升值壓力；為國內(nèi)投資者提供更多、更好的海外投資機(jī)會；在國內(nèi)股市熱情高漲、尤其A股估值較H股相對較高的情況下，為股市稍微降溫，顯示政府防止國內(nèi)市場出現(xiàn)泡沫的決心。其中，鑒于中國企業(yè)的基本面穩(wěn)健及H股的估值相對較低，H股將是此次動(dòng)作的首要受益者。

“五一”黃金周過后，中國政府并未如許多經(jīng)濟(jì)學(xué)家或分析師普遍預(yù)期般“大幅”加息或采用行政手段干預(yù)市場，為A股市場降溫，而正是通過使用正確的市場工具——擴(kuò)大QDII并加快人民幣升值——來實(shí)現(xiàn)既定的政策目標(biāo)。

我們一直認(rèn)為，通貨膨脹還未成為中國經(jīng)濟(jì)的真正風(fēng)險(xiǎn)。若沒有真正的通脹威脅而人民幣升值壓力持續(xù)存在，上調(diào)利率也于事無補(bǔ)。在美聯(lián)儲維持利率不變的情況下，倘若人民幣利率上調(diào)幅度太大，會鼓勵(lì)投機(jī)者看漲人民幣，進(jìn)而吸引更多流動(dòng)資金涌入中國。此外，A股市場不過是整體經(jīng)濟(jì)的一小部分。當(dāng)未出現(xiàn)通脹之時(shí)，政府為何舍大取小，僅僅為了解決股市問題而大幅加息，從而犧牲全局經(jīng)濟(jì)利益呢？

除了進(jìn)一步擴(kuò)大QDII的范圍及配額，并通過加大人民幣波幅來加快人民幣升值步伐， 以推動(dòng)進(jìn)口來平衡國際收支， 中國可用于解決流動(dòng)資金過剩問題的選擇十分有限。法定準(zhǔn)備金比率上調(diào)50基點(diǎn)所能回收的流動(dòng)資金，僅相當(dāng)于一個(gè)月的經(jīng)常賬戶盈余。

此次擴(kuò)大QDII只是第一步。盡管能夠投資H股的初步資金規(guī)模可能很?。壳盀橹?，分配給合格銀行的配額僅為75億美元，而A股市場近期的日交易量已達(dá)3000億元人民幣），但市場不應(yīng)低估其潛在影響。這是引導(dǎo)資金流向的重要信號。假設(shè)未來兩年內(nèi)，在36萬億元存款中只有10%希望投資于海外市場，將導(dǎo)致約5000億美元的內(nèi)地私人資金流入香港或其他國際市場進(jìn)行投資。相對于目前市值僅為約4200億美元的H股市場及市值為3500億美元的紅籌股而言，5000億美元是一個(gè)不小的數(shù)目。

總體而言，擴(kuò)大QDII所提供的更多中國資金以及中國1.2萬億美元（這個(gè)數(shù)目仍在增長）的官方外匯儲備多元化的舉措，不僅利好資源、石油及商品市場，亦將為包括新興市場在內(nèi)的全球股市帶來支持。

鑒于國內(nèi)投資者將首先投資了解最多的市場，香港及香港上市的H股將成為首要受益者。由于中國投資者亦希望對人民幣升值進(jìn)行自然對沖，故新興市場也將最終從中受益。長期而言，亞洲貨幣很可能隨人民幣一同升值，因此，中國投資者投資于亞洲市場將可自然對沖人民幣升值的風(fēng)險(xiǎn)。

需要強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是，我們繼續(xù)看好摩根士丹利中國指數(shù)以及H股的原因，不僅在于中國政府如期擴(kuò)大QDII或H股總體較A股便宜50%，而主要在于股市基本面仍然強(qiáng)勁——盈利、增長、回報(bào)以及股息。

鑒于股市基本面強(qiáng)勁，在4月底擴(kuò)大QDII前，我們已將H股指數(shù)的2007年目標(biāo)水平由10500點(diǎn)上調(diào)至12000點(diǎn)。