借道一家“SPV”公司，尚在籌備中的國家外匯投資公司一舉入股美國最大的私人股權(quán)公司IPO，令海內(nèi)外矚目

國家外匯投資公司還沒有成立，但已經(jīng)開始投資了。

在5月1日會見美國黑石集團（Blackstone，下稱黑石集團）大中華區(qū)主席梁錦松之后，整個“五一”黃金周長假期間，國務院副秘書長、國家外匯投資公司籌備組組長樓繼偉，中央?yún)R金控股有限公司（下稱匯金）總經(jīng)理謝平等高層，都埋頭于對黑石集團財務狀況的孜孜研究中。

“對于黑石集團，此前我們知之甚少，這次接觸后才剛剛開始看材料?！眳R金一位內(nèi)部人士說。

盡管如此，短短20天之后的5月20日上午，國家外匯投資公司就與黑石集團簽訂了投資協(xié)議，并對外宣布了這一安排：

國家外匯投資公司斥資30億美元購入黑石集團股份，所占股份比例最高不超過10％。

“整個決策過程非常短，但這是一次純粹的商業(yè)投資?！鄙鲜鋈耸空f。

為什么是黑石？

國家外匯投資公司的投資方式和出手速度，都令外界頗感驚訝。

“國家外匯投資公司一開始就把投資的目標定位在股權(quán)投資，而不只是債權(quán)投資，以一個戰(zhàn)略投資者的身份出現(xiàn)，體現(xiàn)出了中國全球配置資源的良好傾向?！敝袊鐣茖W院金融研究所所長李揚表示，“全球配置資源和推進戰(zhàn)略目標，這正是我們寄予中國外匯資產(chǎn)管理的期望。入股黑石可能預示著今后會有更多的股權(quán)投資。”

成立于1985年的黑石集團正被越來越多的人視為華爾街的新王者。

作為全球最大的私人股權(quán)投資公司之一，黑石的增長速度和利潤率均令人咋舌。

創(chuàng)始人史蒂夫斯瓦茨曼（Steve Schwarzman）和彼得彼得森（Peter Peterson）從40萬美元起步，在20年間，已將資產(chǎn)管理規(guī)模擴大到884億美元，近五年平均增長率為41.1％，同期的年回報率亦高達25%（參見《財經(jīng)》2007年第7期“黑石‘另類’上市”）。

黑石的主要業(yè)務由私人股權(quán)投資、房地產(chǎn)、可交易另類資產(chǎn)管理和金融咨詢等四部分組成，而上述業(yè)務正創(chuàng)造了幾乎近20年來最為成功的盈利模式。

今年3月，黑石集團宣布了公開上市的計劃。

目前黑石公司有52名合伙人和750名雇員，按照黑石上市后的市值400億美元來算，每位員工平均市值接近5000萬美元，即使高盛、摩根士丹利這樣的老牌金融機構(gòu)，都難以望其項背。

“這次交易是黑石集團主動找到我們。國家外匯投資公司目前還處在籌備階段，工作重點在搭班子和內(nèi)部建制，還沒有精力到外面找項目?，F(xiàn)在主動上門的項目很多。”國家外匯投資公司籌備組一位人士稱。

在上述人士看來，黑石的IPO計劃，恰恰是國家外匯投資公司選擇迅速出手的主要原因，一方面是機會稍縱即逝；另一方面，“按照國內(nèi)傳統(tǒng)的投資理念，IPO的風險比較低，收益比較有保障，加上黑石上市創(chuàng)下了全球資本市場的一個新記錄，必然會引起投資者的追捧，因此我們選擇了黑石?！?/p>

“雖然黑石在國內(nèi)尚少有人知，但是我們恰恰看上的就是黑石在國內(nèi)沒有任何投資，這樣我們的外匯儲備投資的就是境外資產(chǎn)。這雖然不是我們選擇黑石的最主要原因，但也是重要的原因之一?！痹撊耸糠Q。

在當前中國經(jīng)濟持續(xù)升溫、投資過熱的經(jīng)濟背景下，如果外匯儲備借道海外而進入中國市場，必然出現(xiàn)“二次結(jié)匯”的問題，即接受注資的機構(gòu)往往需要人民幣資金，而被注入的卻是外匯。如果接受注資的機構(gòu)有結(jié)匯需求，外匯儲備增長仍然面臨壓力。因此，在外匯儲備的投資方向選擇上，進行海外投資是非常重要的一個因素。

根據(jù)黑石集團公布的資料，此次IPO將發(fā)行1.33億股，發(fā)行價格在29美元－31美元之間；若行使超額配售權(quán)，則IPO融資總額可以達到47.5億美元；計入國家外匯投資公司的投資，黑石集團此次融資規(guī)模將超過77億美元。在向美國證監(jiān)會提交的招股說明書中，黑石集團上市部分的資產(chǎn)估價為400億美元，2006年盈利23億美元。

作為一家私人股權(quán)投資公司，黑石集團的上市架構(gòu)非常獨特。

此次上市的是黑石的基金管理公司，而不是它管理的眾多基金。因此在基金單位持有人和基金管理公司的股東之間，存在著一定的利益沖突問題。

不過黑石公開宣稱，在兩者之間基金持有人的需求要優(yōu)先于股東。

國家外匯投資公司此次購買的，是黑石集團部分無投票權(quán)的股權(quán)單位，不會在董事會擁有席位。

據(jù)一位接近黑石集團的人士稱，黑石集團新發(fā)行股份所擁有的投票權(quán)本身就“非常有限”。

國家外匯投資公司購買價格，將是黑石集團計劃公開發(fā)售價格的95.5％，鎖定期為四年。若有必要，國家外匯投資公司購買的單位數(shù)量將適當減少，以保證公開發(fā)行后其持股比例低于10％。

黑石集團在招股材料中進行風險提示，私人股本的投資收益很難預測，公司側(cè)重投資的長期性回報，所以不會著眼于每季度收益數(shù)字，也不會發(fā)布收益指導?；鹜顿Y者的需求優(yōu)先于持黑石集團股票的股東利益。

股東并不直接擁有黑石的任何一只基金，也不能干涉內(nèi)部運作和人事安排。他們的收益來自黑石的資產(chǎn)管理、投資增值、財務顧問等收入。

在招股書中，黑石集團明言：“我們希望成為另一種上市公司。”

近期，黑石集團頻頻加強對中國區(qū)投資的力度。

今年年初，黑石集團宣布在香港開設私人股權(quán)業(yè)務辦事處，以擴大公司亞太地區(qū)投資規(guī)模，并邀請香港財政司前司長梁錦松出任黑石大中華區(qū)主席。

分析人士指出，這筆投資很可能只是雙方合作的第一步，黑石集團應該會與國家外匯投資公司進一步接觸，試探后者是否有意于黑石管理的其他投資產(chǎn)品。

“有人問我們?yōu)槭裁床恢苯影奄Y產(chǎn)委托給黑石管理，而要投資他們的股權(quán)。這次股權(quán)投資的時效性強，我們并不排除未來合作的可能，但未來的資產(chǎn)管理業(yè)務還需要全面的考察評估?！苯ㄣy投資董事長汪建熙說。

在5月14日接受《財經(jīng)》記者的電話專訪中，黑石集團董事長兼首席執(zhí)行官史蒂夫斯瓦茨曼也表示，“我們非常榮幸被國家外匯投資公司選中成為他們的第一個投資對象，這增加了我們對中國的投資熱情。”

借道“萬德?！?/p>

在這單為人矚目的交易中，5月20日代表國家外匯投資公司與美國黑石集團簽訂投資協(xié)議的，并非國家外匯投資公司籌備組組長樓繼偉，而是匯金公司副董事長、建銀投資董事長汪建熙。

“因為國家外匯投資公司尚未成立，建銀是作為國家外匯投資公司的代理人出面與黑石簽約的?！蓖艚ㄎ踅忉屨f。

而對于為什么不由匯金出面，汪表示，“匯金有其政策性的一面，不能直接從事商業(yè)活動。而且匯金由于同時控股幾家已在境外上市的大型商業(yè)銀行，要受到境外監(jiān)管機構(gòu)監(jiān)管。”

此外，即使匯金能夠直接從事商業(yè)投資，按照美國財務會計準則對有無交易都應披露關聯(lián)方關系的要求，匯金也不希望因為這一代理行為對外披露財務報表，而建銀同樣有這樣的考慮。

種種考慮之下，最終正式進入黑石集團股東名單的，將是一家名為“萬德福投資有限公司”（Wonderful Investment Corp.）的中國公司。這家公司是中國建銀投資有限責任公司的全資子公司，注冊資本1000萬元人民幣，注冊地并不在北京。

“這家公司剛剛成立，我們也是用了加急的手續(xù)辦完了所有的工商登記，這家公司是專門為這個項目創(chuàng)辦的SPV（special purpose vehicle，特殊目的載體），”知情人士說，“這樣就可以滿足美國上市交易的信息披露要求?！?/p>

按照國家外匯投資公司對于萬德福投資有限公司的設計，這家SPV是以專項資產(chǎn)管理計劃的形式存在，同時實現(xiàn)破產(chǎn)隔離。

“對于黑石的投資之所以能夠在短期內(nèi)完成，也是因為黑石集團正處于公開發(fā)行上市階段，有著時效性的要求。但好在所有的財務情況比較清楚，因此我們也沒有請財務顧問來進行專門的盡職調(diào)查，而是采用了承銷商提供的材料，雙方的談判集中于商業(yè)條款，所以非常迅速?！蓖艚ㄎ跽f。

雖然涉及30億美元的投資，但是這一投資并沒有經(jīng)過復雜的報批程序。

“總體上說，未來的外匯投資公司將會更加靈活，建立有效的風險控制機制，尋求高回報的商業(yè)投資?！蓖艚ㄎ醣硎?，“公司的整體運作會完全商業(yè)化，投資決策將由公司自行決定，不需要哪個部門的批文?！?/p>

焦點匯投

就在國家外匯投資公司正式對外公布對于黑石集團的投資前三天（5月17日），國家外匯投資公司籌備領導小組召開了今年第二次籌備會議。

會議對國家外匯投資公司運作思路的初步報告進行了討論，有望在今年年底前正式掛牌。目前該公司的正式名稱尚未確定。

今年3月15日，國家外匯投資公司籌備領導小組曾組織召開了第一次全體會議，要求在今年6月前，各相關部門圍繞國家外匯投資公司的定位、注資方式、公司治理、運作模式、匯金處置方式、相關法律問題、人事架構(gòu)等七大課題，各自提出書面意見，并統(tǒng)一匯總至國務院辦公廳。第二次會議的討論內(nèi)容，則是在上述內(nèi)容之上形成的初步報告。

在上述課題當中，公司注冊資本規(guī)模、由誰注資成為各部門討論的焦點?！罢l注資就意味著誰擁有更多的話語權(quán)?！?/p>

在發(fā)債方式上，爭論也一直在持續(xù)。“發(fā)債方式包括財政部發(fā)債、國家外匯投資公司境內(nèi)發(fā)行公司債、海外發(fā)行外債，但最終選擇哪種或哪幾種方式還未最后決定，而這也是各部門討論的焦點?！敝槿耸空f。

此前有報道稱，為了幫助國家外匯投資公司初次融資購匯，中國財政部可能將先發(fā)行特種中期國債，向中國央行購買約2000億美元左右的外匯儲備。

但據(jù)《財經(jīng)》記者了解，這只是目前備選方案的一種，而且這一特種國債是一次發(fā)行還是多次發(fā)行、具體發(fā)行金額多少，都還在商定之中。在財政部初次注資后，也不排除國家外匯投資公司今后將自主發(fā)行債券，以解決購買外匯儲備的資金來源問題。

消息人士稱，在第二次討論會議上，各部門在主要思路上已達成共識，但是在某些操作環(huán)節(jié)的問題上還存在著巨大的分歧。

關于新公司運營儲備的具體規(guī)模，知情人士透露，除從存量中購買多少的問題之外，還有諸如新公司是否今后每年要“分流”新增儲備、以怎樣的比例“分流”等問題。

據(jù)悉，不包括匯金注資的600億美元外匯儲備，新公司總的運營規(guī)模在2000億美元左右。

對于與匯金公司的關系問題，據(jù)透露，國家外匯投資公司將接收匯金公司，目前可能的方案，是將以母子公司形式進行操作。國家外匯投資公司將新建一個具有投資功能的實體，以與匯金的職能有所區(qū)別。

其中，匯金將繼續(xù)負責銀行改革，代表國家作為出資人長期持有這些金融機構(gòu)的股權(quán)。

匯金的股權(quán)投資模式是運用外匯資金來進行人民幣計價的投資，其投資絕大部分仍然在國內(nèi)運作，而另一家外匯投資公司則將運用外匯資產(chǎn)在國際市場進行純粹的外匯投資與交易。

而對于匯金公司的接收操作細節(jié)目前并沒有定論。因為匯金對于工行、中行、建行的注資的市場價值已經(jīng)明顯提高，現(xiàn)在并到新公司需要一系列財務安排。

實際上，中國已經(jīng)積累了相當?shù)耐鈪R投資經(jīng)驗。

國家外匯管理局很早便涉足外匯儲備的投資，但長期以來主要用于購買美國國債。1997年、1998年，由于美國財政盈余減少了美國國債的供應等背景，中國新增外匯儲備開始涉足投資其他領域，比如歐元、英鎊、機構(gòu)債、抵押證券、高等級的公司債券等，一部分用于自營業(yè)務、一部分委托國際投資銀行等，但一直行事低調(diào)，不為外界所知。

“其實國家外匯投資公司要做的事情和外管局的投資工作差別不大，它的出現(xiàn)只是一個外匯管理體制的演變，并沒有實質(zhì)變化?！崩顡P向記者強調(diào)，“而且中國外管局的運作也好于很多世界其他國家；從外匯資產(chǎn)管理上來說，早于韓國政府投資公司（KIC），從規(guī)模上說，可能也大于新加坡政府投資公司（GIC）?！?/p>

“采用SPV形式管理未來分流出來的外匯儲備，將是未來國家外匯投資公司的主要投資方式?！敝槿耸空f。

值得注意的是，國家外匯投資公司尚未正式成立，但在某些機構(gòu)眼中已幾乎成了“第二財政”，伸手要錢的已經(jīng)排起了長隊。“避免行政干預、進行完全的商業(yè)運作是成功的關鍵?！崩顡P說。