外圍因素使H股短期內反復性加大，但其中長期走勢仍然取決于相對看好的國內基本面

7月臨近尾聲，全球市場受到美國次級按揭貸款事件的影響，齊齊下跌，很多市場更是出現了幾年來的單日最大跌幅。

7月27日，香港恒生指數急瀉641點；國企H股指數下跌430點，跌幅達3.22％；而紅籌指數下跌151點，跌幅更達3.36％。其他亞洲股市創(chuàng)傷更重。臺灣跌去4.22％，韓國跌去4.09％，皆創(chuàng)三年來最大單日跌幅。

但在一片哀鴻聲中，A股不僅獨善其身，而且在7月最后八個交易日里連續(xù)創(chuàng)出新高，整個7月，滬深300指數的升幅達到18.5％。

我們認為，之所以A股能夠在全球市場動蕩中表現得一枝獨秀，很大程度上是因為，到目前為止，國內資金流動性仍然是與國際大環(huán)境隔絕的。美國次級按揭貸款風波引起的風險溢價提高以及資金周轉收緊，對于A股這個相對封閉的市場影響較小。

而就H股市場來說，雖然從基本面來看，的確是取決于內地的經濟、經營環(huán)境，但香港市場開放條件下的資金波動，短期中仍然使得H股的反復性加大。

從未來三至六個月看，決定H股走勢的仍然是以下幾個方面。

——經濟發(fā)展的趨勢。我們認為，雖然中國GDP增速比較快，但目前這種速度是可以接受的。我們看經濟是否過熱，不能光看某個數據，而是應該綜合分析。其中，有兩個重要指標值得注意：

第一，經濟效益明顯提高。上半年，財政收入增長明顯，企業(yè)利潤增長，城鄉(xiāng)居民收入持續(xù)快速增長，增幅為多年來少有，農民人均收入更是達到20年來的最高水平。這些都說明，無論是在宏觀還是微觀層面，經濟增長的效益都是比較一致地在改善。

第二，拉動經濟增長的因素在變化，即經濟結構在優(yōu)化，質量在提高。今年上半年，消費增長幅度一直在16％左右，遠遠高于從2003年到2006年的消費年均增速12.2％，這意味著消費對經濟的拉動作用越來越大。

所以，從這個角度來講，經濟發(fā)展的可持續(xù)性是很高的，短期應該不會看到大的起伏。而受益于經濟大趨勢的行業(yè)，如銀行、房地產、基本商品和航運等，應仍處于高速發(fā)展的階段。

——通貨膨脹的趨勢。我們認為，目前以食品價格上漲為主要拉動因素的通貨膨脹，可能會持續(xù)相當一段時間，主要原因是今年秋糧歉收的可能性極大。截至7月29日，全國洪澇農作物受災1.18億畝，其中成災5414萬畝，全國耕地受旱面積1.40億畝。根據農業(yè)部預計，今年秋糧種植面積10.94億畝。全國受災農作物總面積目前已經達到2.58億畝，幾乎占了秋糧總播種面積的三分之一。由于秋糧產量占中國全年糧食產量的大半，所以秋糧如果減產，勢將造成下半年糧價持續(xù)高漲，下半年CPI指數更可能創(chuàng)出新高。

針對當前價格總水平上漲較快、市場價格行為不規(guī)范等問題，國家發(fā)改委近日緊急下發(fā)通知，要求各地嚴格控制政府提價措施的出臺。在這種情況下， 我們認為有一些行業(yè)，如下游成品油、電力、水資源、天然氣等，在短期內提價的可能性正在減弱。盡管我們認為，長期扭曲的資源價格從根本上是鼓勵不負責任的投資和消費的罪魁禍首之一，一直是中國經濟增長的一大隱憂，必須盡快和國際價格接軌。但目前的兩難局面，使我們看淡成品油、電力、水資源、天然氣這些成本上升而本身缺乏議價能力的行業(yè)。

——實際利率的走勢。雖然央行在7月再一次提高利率，但是由于通貨膨脹的上升，實際利率為負的情況進一步惡化。在目前情況下，得到糾正的可能性很小。這也就意味著，在可見的未來，國內的資金從銀行體系外流進入股市、房市的現象，仍然會保持在一個比較積極的狀態(tài)。

——中期業(yè)績的公布。從8月中開始，中期業(yè)績公布將進入密集階段。我們認為，這會是決定H股行情最大的基本面。

從目前情況看，金融板塊（銀行和保險）的增長幅度都會在50％－100％以上。電信板塊在15％以上，其中主要靠中移動和中聯通的拉動；而電信和網通受制于沒有移動牌照，業(yè)績應該會比較乏善可陳。房地產板塊的增長大約在35％－40％左右， 特別是一些新上市的公司，盈利增幅很有希望達到50％－100％之間。消費類企業(yè)的增長大約在25％－30％左右，但這個板塊的估值偏貴（很多企業(yè)2008年的市盈率已在35倍至40倍），我們認為跑贏大市的可能性不大。而航空、航運股今年的業(yè)績應該會有翻天覆地的進步，其勢頭在下半年也很有可能得到持續(xù)。

總的來說， 今年在香港上市的中國股，每股盈利增長達到25％－30％，還是相當有把握的。

作者為花旗集團董事總經理、中國研究部主管