李國旺

在中國,人們理當更喜歡追求抱團取暖式集體主義投資,多數(shù)投資者不喜歡追求個人英雄主義,因為種種原因,個人行為可能比群體行為冒更多的風險?

“群體回避風險的申購基金行為迫使理性的基金經(jīng)理集中投資大盤藍籌股熞發(fā)藍色泡沫?這種色彩斑斕的泡沫是如此誘人,眾人吹泡‘火焰高,不到未來破裂時,是難以停止的?”這是我對2007年下半年市場的總體感覺?

理論上說,經(jīng)濟學如果要成為科學的話,必須是數(shù)量化的,但投資者作為個人或者是群體,其投資決策過程往往不是依賴復雜的計算過程,而是喜歡走捷徑的奇怪行為,因為人們不大喜歡冰冷的數(shù)據(jù)而是喜歡與心理相關的喜怒哀樂的詞匯作為最終投資決策的依據(jù),無論是買進金融產(chǎn)品還是拋售金融產(chǎn)品?

這種感性的決策行為不僅發(fā)生在一般的個人散戶的投資行為中,也會在機構的投資行為中出現(xiàn),即機構可能受到群體壓力,其助漲和助跌力量會比散戶更嚴重?因此到市場輿論出現(xiàn)關口?飄紅?暴漲?暴跌?跳水等想象力豐富的形容詞時,就更容易影響所有投資者的決策?在中國,與基督教文化追求個人理性不同的是,人們理當更喜歡追求抱團取暖式集體主義投資,多數(shù)投資者不喜歡追求個人英雄主義,因為種種原因,個人行為可能比群體行為冒更多的風險?

在牛市時,這樣的結果會出現(xiàn)群體性的散戶申購行為,在集中的時間做共同的事情即申購基金的行為,必然使基金發(fā)行過于集中在短期,出現(xiàn)暫時的過度繁榮?群體的行為更容易為感性的心理詞匯俘虜:因為當個體成為群體一員時,其理性思維和個人的智力已經(jīng)自動放棄,個人的行為已經(jīng)表現(xiàn)為群體非理性的偏執(zhí)和盲從?如果當投資者看到指數(shù)不斷飄紅而自己的股票不漲時,將會更堅信基金是高位行情的救世主,因此,群體中的個人開始放棄過分自信的短線操作行為,轉(zhuǎn)身于過分不自信下的“理性”選擇:申購基金?

一分鐘可以銷售120億甚至近千億份?創(chuàng)造世界歷史的有中國特色的新基金銷售紀錄,其背后是個人的迷茫和群體的短期偏執(zhí),即只認為機構永遠是風險回避免者,機構肯定會比個人投資者投資做得好?這是2007年年中因印花稅收政策對基金業(yè)發(fā)展的溢出效應:個人投資者因為費用提高和行情波動劇烈無法控制成本和進行風險控制而逐步淡出歷史主導力量,機構投資者因此重新主導市場?

這里是散戶集體對痛苦歷史的集體遺忘:2006年前,基金投資的虧損比率還很高;也有散戶集體對痛苦歷史的集體回憶:2007年5月30日驚心動魄的大暴跌的痛苦與無奈,但基金因為持有大盤股損失較少?這就是心理行為中的典型表現(xiàn):只選擇對自己有利的記憶,忘記曾經(jīng)出現(xiàn)的不利于快樂的記憶?這種記憶選擇可能與中華民族的不記仇的歷史文化有關?

在通貨膨脹和本幣升值的雙重刺激下,這種選擇性記憶的矛盾現(xiàn)象導致了投資者集體的心理痛苦:不做股票不對,做股票又無法回避風險?在強化投資者教育和培養(yǎng)機構投資者的政策引導下,公募基金以穩(wěn)健投資者面貌和相對穩(wěn)定收益者的身份為投資者指向了一條路徑:申購基金?

這種路徑依賴性的財富效應在先行者的示范下,不斷吸引著后來者的追逐?這種追逐行為引起監(jiān)管者的憂慮,為了控制風險,監(jiān)管機構只得對新基金的發(fā)行進行限制(100億-120億份),但限制申購以控制風險的政策卻出現(xiàn)了一個奇怪現(xiàn)象:越是限制發(fā)行,基金新品種就越短缺,因此就越受到投資者的睛睞,申購的積極性就越高?這里我們仿佛看到房地產(chǎn)調(diào)控中價格不斷飆升的影子?

這樣,調(diào)控發(fā)行控制風險市場的結果終于出現(xiàn)了:限量發(fā)行,瘋狂認購,基金發(fā)行順利,基金被迫建倉,行情在大盤股的推動下飆升,基金業(yè)績上升,投資者再追逐認購,由此形成一個循環(huán)過程?這種自我強化的循環(huán)過程導致資金推動型行情的形成,其源頭確實是因為印花稅的高收而出現(xiàn),這就出現(xiàn)政策悖論:想提高印花稅限制炒作,結果卻引發(fā)了藍色泡沫的膨脹;想限制基金過度發(fā)行的風險,結果造成了散戶對基金的瘋狂申購和認購?

上述政策和市場群體博弈結果是:非理性的群體逐利行為迫使理性的機構投資者在理性的價值投資過程中被迫進行非理性的藍色泡沫制造?