由于股市行情的看好，中國基金業(yè)正出現(xiàn)“一俊遮百丑”的狀況。而非理性的新投資者，同質化的基金品種，熱衷短線的經理人，優(yōu)質企業(yè)的不足，對沖工具的缺乏等卻有可能使繁榮的表面如建立在沙灘之上，經受不住多少風雨。

作者簡介：巴曙松，中國（海南）改革發(fā)展研究院金融研究中心主任，國務院發(fā)展研究中心研究員

2006年，中國基金業(yè)大放異彩，上半年出現(xiàn)了百億元基金之后，下半年又出現(xiàn)了四百億元的航母級基金?？v觀全年，73%的偏股型收益率都超過了百分之百，大量投資者開始由股民轉為基民，稱得上“一年走完了七年的發(fā)展路程”。但不可否認，我們的基金行業(yè)從投資人、基金公司到經理人和投資工具都存在著很多隱性的問題，制度的缺陷有待解決。

基金同質化，投資風格漂移

原來股市行情不好的時候，我們擔心基金行業(yè)起步階段維持不下去，基金產品更多的會面臨淘汰；但是現(xiàn)在行情看好的情況下我們擔心的是，基金行業(yè)蓬勃發(fā)展之后整個基金市場泥沙俱下。就像巴菲特講的一句名言：“只有當潮水退去的時候，我們才知道誰沒有穿游泳褲?！?/p>

在基金行情普遍看好的情況下，新的基金投資者容易缺乏專業(yè)的了解，什么樣的基金都買。無論好基金、壞基金，一發(fā)都是上百億，這樣就使得基金優(yōu)勝劣汰這個機制在一定程度上受到抑制和破壞。我國基金業(yè)的隱憂就在于基金的同質化以及基金風格的變異和遷移、漂移。由于大家的基金組合形式都非常類似，市場的波動就容易形成共振，如果因為其他原因導致市場大幅度下跌，就會產生基金的大量贖回，甚至產生類似于美國上個世紀80年代那次股災——當時的調查結果顯示，股災根源不在于傳言，而是程序化交易惹的禍。因為基金公司管理的資產規(guī)模增大了，他們就通過電腦程序設置很多自動的交易程序，當股市的下跌觸動它的賣出程序的時候，不斷地產生新一波的賣出，就此形成了大規(guī)模股市下跌的壓力。

市場追求短線，投資決策浮躁

我們經常說QFII去年抄底做得不錯，為什么做得不錯？并不在于我們的基金投資者、基金管理人沒有這個眼光，他能看到長期市場的潛力，但是它被我們的媒體，被我們的投資人用非常短期的眼光進行每日排名。如果排名在后10%，我們的基金經理就面臨下崗。大多的基金管理人受制于排名制度，難以客觀地進行投資決策。這樣就促使他不得不隨波逐流，不得不追漲殺跌。而QFII的資金提供者會以3～5年為一個周期，即使看到股票在下跌，也可以非常從容地慢慢挑選好的股票建倉。

于是，我們有相當一部分基金公司，整天盯著股市，看盤，看K線，還是采用散戶式的操作，追漲殺跌，其實扮演著放大了的散戶角色。這種基金操作方式如果形成了市場主要的力量，就不是一件對投資人、對整個市場投資有利的事情。其實比較理想的基金資產管理人不應該去看盤，而應該多去看企業(yè)，真正了解這個企業(yè)，對它進行估值、選擇。作為投資市場的一個主體力量，就應該像巴菲特所講的，你在投資一只股票的時候，首先想象你自己像在投資企業(yè)一樣，你要選擇什么樣的職業(yè)經理人，你要選擇什么樣的行業(yè)，在什么樣的地區(qū)。投資股票也是，我們總在看看，看完之后總覺得這個曲線會向上、會向下，總會頻繁地買賣，這是中國市場的一個特點，我們也不能說是缺點還是優(yōu)點。香港證券市場最火熱的時候也就是100多億元到150億元的交易量，而我們動不動就2000多億元。

銀子多饅頭少，優(yōu)質企業(yè)不足

央行公布的一季度調查顯示，居民投資基金的意愿創(chuàng)下歷史新高，30%的居民認為在現(xiàn)在的物價利率水平下買基金和買股票更合算，基金占我們居民的金融資產的比例也達到11%，這創(chuàng)造了一個歷史新高。

但是目前我們市場的可投資對象太少，基金大概占市場市值的30%～40%，一些特別重要優(yōu)質的企業(yè)能占到50%～70%。當我們不斷有新涌進的基金，投資對象是有限的。市場上銀子很多，但是饅頭太少，這時我們應該呼吁雙向擴容。

所謂雙向就是一方面要有新的投資者進來，另一方面要有優(yōu)質的上市公司作為投資對象?，F(xiàn)在中國證券市場的市值占GDP可能50%多，而上市公司創(chuàng)造的利潤占整個工業(yè)企業(yè)利潤的不到10%。國內一些非常優(yōu)秀的企業(yè)，比如中石油、中移動這些壟斷利潤的上游行業(yè)最近幾年利潤增長非?？?，但是國內的投資者分享不到。我們需要一大批優(yōu)質的值得投資的上市公司成長起來，進入這個市場。為什么說美國股市是它經濟的晴雨表，因為他們整個上市公司能夠覆蓋美國50%～60%企業(yè)的盈利，基本上就反映在這個市場的波動里邊，而我們大概就占10%左右。

當我們的居民投資者的投資熱情起來之后，我們緊接著應該縮短優(yōu)質企業(yè)上市的這些漫長的審批程序，把定價權交給我們的投資者自己。

新進入者誤解，懲優(yōu)獎劣

大量的投資者是新進入，對這個行業(yè)的了解都有非常多的誤解，而這是業(yè)內人士難以理解的。比如認為這個基金往往到1.3元、1.2元的時候贖回壓力很大，贖回之后買1塊錢的基金，認為這是便宜的，而實際上基金的貴和便宜完全取決于當時持有的組合，是在什么樣的點位持有的組合。而通常而言在一個上升的牛市里邊，可能買凈值最高的這些基金，它的收益率可能是更好。

很多基金公司為了迎合投資者，也采取一些凈值降到1塊，高比例分紅，把凈值降下來。這是市場雙向誤導，確實也出現(xiàn)降成1塊錢以后規(guī)模上升很多，這樣容易給一些做得比較好的基金壓力，做得好的時候贖回很多。我們投資者獎勵了經營不好的基金，懲罰了經營比較好的基金。

對沖工具暫缺，造成股市牛短熊長

股指期貨在五六月份推出，投資者對它有一個非常大的心理預期，認為在股指期貨推出之前，市場會借藍籌股拉高股指，之后會通過沽空估值比較高的籌碼來獲利。簡單來說，股指期貨上市前股指會大漲，推出后股市會大跌。其實這是沒有理論依據(jù)的，股指期貨只是一個工具而已，真正能決定市場走勢的還是回到我們基本面。

對于股指期貨，我很認同莫頓的一句話——“不做期貨是最大的冒險”。不做期貨相當于任隨風險在敞口，做了期貨就相當于進行風險管理。如果沒有這樣的衍生工具，實際上給了這些借口說我們所有的參與者要想獲利，只能把市場推高。如果推出股指期貨之后形成了一個制衡力量，不用你推到很高的時候，市場就有力量制衡它。不至于形成像我們過去多少年說的牛短熊長，中國過去股市自建立以來，真正對一個投資者來說關鍵的交易日有沒有60天？如果你錯過60天，沒有在市場上持有倉位，基本上就是大幅的虧損。所以，是一個典型的牛短熊長的特征，就是因為它缺少對沖。

實際上股指期貨推出之后，很多原來有非常嚴格的風險管制要求的機構可能敢于放更多的資金進來，因為有風險管理和鎖定。但是不利的一面也同樣存在，現(xiàn)在市場已經有一些股票估值不低了，市場會有通過沽空估值比較高的籌碼來獲利的可能。而我們的上證綜指非常有趣，金融占市值的比例超過50%，都是一個類似于準金融指數(shù)。大家老在爭論到底調整到2245點還是到4000點，這個爭論在上證綜指上已經沒有太大的意義。想要進到4000點也不是很難，中行、工行、人壽這幾只股票，流通行業(yè)很少，占的總股本也很大，稍微漲一漲估計就到4000點，但是可能大部分投資者都在賠錢。有的人建議把上證綜指停止發(fā)布，我們就發(fā)布一下滬深300，這樣從流通盤計算來看，也不失會是一個好的建議。

(詳情請見本刊增刊《基金大勢?2007基金發(fā)展報告暨投資方向》，聯(lián)系電話：023—63897105)

[編輯 胡 浩]

E-mail:chinacbr@vip.163.com