2006年12月29日，2006年中國股市最后一個交易日，上證綜指和深證成指分別定格在2675.47點和6647.14點。在這個交易周里，上證綜指相繼突破了2400點、2500點和2600點三個整數(shù)關(guān)口，一次又一次站上新的歷史高點。而就在此一年之前，中國股市還被會不會邊緣化甚至會不會崩盤的陰霾籠罩著，上證綜指接連跌破一個又一個重要支撐點位，最低達到了998點。

A股在2006年的華彩甚至一直持續(xù)到新年。2007年1月4日，滬深股市迎來開門紅。多日做多動能的累積，令2007年首個交易日激情綻放，早盤兩市雙雙高開高走，其中滬指高開61點，直接越過2700點，隨后在10點53分，股指一舉突破2800點大關(guān)，盤中高見2847.61點。但到下午14點38分，在工商銀行、中國銀行等銀行股掉頭向下的拖累下，大盤出現(xiàn)大約15分鐘左右的快速跳水走勢，滬指10分鐘內(nèi)跌幅逾百點。

也就在1月4日下午，中國證監(jiān)會在其網(wǎng)站上刊出《致股指期貨投資者的一封信》，該信指出，自2006年9月8日中國金融期貨交易所正式成立，待相關(guān)準備工作完成后，中國將正式開展股指期貨交易。股指期貨產(chǎn)品的推出將意味著我國股市有了“做空機制”，這將是我國股市交易制度上的重大變化。證監(jiān)會提醒投資者樹立正確的投資理念，提高參與股指期貨的風險意識。

多位業(yè)內(nèi)人士指出，這兩件事之間有著直接因果關(guān)系。A股的暴漲，解決全流通問題的股權(quán)分置改革只是一個引子，人民幣升值帶來的流動性泛濫和股指期貨這一“做空機制”的即將到來，“使得中國股市進入了一個暴跌前的暴漲通道”。

A股漲幅冠居全球

上證綜指2006年從1月4日的1163點起步，全年幾乎是以單邊上行之勢不斷攀升，迅速將2245點的歷史高點遠遠拋在身后并屢創(chuàng)新高。按照2006年12月29日的2675.47點和6647.14點收盤指數(shù)計算，上證綜指和深證成指的全年漲幅各達到130.4%和132.3%。據(jù)美國彭博社統(tǒng)計，如果以滬深300指數(shù)全年121%的漲幅進行國際比較，中國A股市場2006年漲幅居全球股市之冠。

A股這種全球第一的漲幅，是從2006年10月27日開始突然加速的。2006年10月26日，上證綜指收盤點數(shù)為1810.65點，此時較2005年末的漲幅僅約56.2%。由此計算發(fā)現(xiàn)，上證綜指在2006年最后兩個月的漲幅，比前面近11個月的漲幅還要多出22個百分點。

在中國A股16年多的歷史中，由于投資資金年底需要回流結(jié)賬，冬季行情一般都乏善可陳，更不用說會有比春季、夏季和秋季要大的行情了。2006年的這一例外，從盤面上看是因為超級大盤股在后兩個月的發(fā)飆所致。

工商銀行是A股目前總股本最大的上市公司，于2006年10月27日在上海證券交易所掛牌，當日，以A＋H發(fā)行的工商銀行A股和H股收盤價分別為3.28元和3.52港元。以此計算，工商銀行在A股和H股的總市值為1391億美元，在全球上市銀行中排名第五。但到圣誕節(jié)時，由于工商銀行A股封于漲停板，當天總市值達到2142億美元，超過匯豐控股成為全球排名第三位的上市銀行。幾天之后的12月29日，工商銀行總市值進一步達到2511億美元，超過美國銀行（2409億美元），成為僅次于花旗集團的全球第二大上市銀行。按照花旗集團2006年底的2740億美元市值計算，工商銀行股價再比2006年底上漲10%左右，即可成為總市值全球第一的上市銀行了。

工商銀行股價的攻城拔寨，直接拉動著上證綜指上揚。統(tǒng)計資料顯示，工商銀行上市以來對上證綜指的直接貢獻近300點。而受工商銀行連續(xù)飆升刺激，中國銀行、招商銀行等金融股也開始大幅上漲，并進而帶動中國聯(lián)通、中國石化等超級大盤股。由于這些超級大盤股在計算上證綜指的權(quán)重系數(shù)較大（10只超級大盤股的市值超過上海證券交易所總市值的50％），它們大幅上漲增加了上證綜指快速飆升的“幻象”。比如說，在2006年12月25日上證綜指上漲92.09點的“圣誕行情”中，有60.21點是由工商銀行和中國銀行制造出來的。

事實上，工商銀行上市后的多個交易日中，A股不時出現(xiàn)上千只股票下跌而上證綜指狂飆的不和諧景象。2006年最后一個交易周內(nèi)，雖然上證綜指連續(xù)突破了2400、2500、2600點三大關(guān)口，但80%左右的個股卻是不動或下跌。據(jù)粗略統(tǒng)計，在2006年的下半年行情中，跑贏大盤的個股不足二成。也就是說，在大盤指數(shù)日益繁榮的表象下，掩蓋著的是個股普跌的殘酷事實。

陽謀股指期貨

“考慮估值日推后一年的時間因素，給予工商銀行增持評級，一年后目標價為5.58 元?！边@是中信證券金融行業(yè)研究員楊青麗在2006年12月20日研究報告中給出的投資建議。中信證券是工商銀行A股上市的主承銷商，這是楊青麗在沉默期之后完成的首份關(guān)于工商銀行的研究報告。然而，被楊青麗認為一年后才出現(xiàn)的目標價在12月25日即已出現(xiàn)，工商銀行當日收報5.21元。四天之后，工商銀行收盤價已達6.20元，離少數(shù)研究員設(shè)想的一年后7元極端價僅一步之遙。

工商銀行如此，中國銀行也不例外。申銀萬國證券金融行業(yè)研究員勵雅敏出具的研究報告說：“按照2007年預(yù)期的業(yè)績水平，我們給予中國銀行的目標價是4.5元。到現(xiàn)在，它已經(jīng)接近我們預(yù)期的上限?！钡聦嵣?，中國銀行2006年最后一個交易日的收盤價已經(jīng)達到了5.43元。

研究發(fā)現(xiàn)，全球總資產(chǎn)在3000億美元以上的商業(yè)銀行平均市盈率（股價/每股收益）是12.01倍，平均市凈率（股價/每股凈資產(chǎn)）是2.17倍。按照國泰君安證券的研究報告，工商銀行2006年的每股收益約為0.154元，2006年末每股凈資產(chǎn)約為1.44元；如果2007年凈利潤同比增長26.8%，則每股收益和凈資產(chǎn)分別達到0.195元和1.66元。因此，在2007年底的股價為5.5元時，對應(yīng)的市盈率和市凈率分別為28.24倍和3.32倍，對應(yīng)2008年的動態(tài)市盈率和市凈率分別為22.72倍和3.1倍。顯然，這種定價也比全球的平均水平高出了不少。用眼下時髦的話說，工商銀行股價超出平均水平的部分，應(yīng)該是“中國溢價”，但這個“中國溢價”顯然有些多得讓人吃驚了。

阿基米德說：“給我一個支點，我將撬動整個地球”。工商銀行和中國銀行股價對業(yè)績的這種透支，在一定程度上就是被一些機構(gòu)投資者當作了撬動A股的支點。由于工商銀行與中國銀行的可流通A股股份分別為68億股和43億股，僅占各自A股總數(shù)的2.7％和2.4％，對應(yīng)兩者的股價，可流通市值之和還不到700億元，相對數(shù)萬億元的總市值，可以實現(xiàn)五六十倍的杠桿效應(yīng)。不僅如此，由于工商銀行和中國銀行2006年成交總額也沒有超過100億元，更等于是用幾分之一的氣力就左右了上證綜指的暴漲。也就是說，掌握工商銀行和中國銀行這部分籌碼，無疑是擁有了兩根強有力的“杠桿”，以最小的代價取得對A股的控制權(quán)。

機構(gòu)投資者對工商銀行和中國銀行的操縱動機，可謂是路人皆知的司馬昭之心?，F(xiàn)貨是期貨的基礎(chǔ)，中國證監(jiān)會明確提出在2007年初推出以滬深300指數(shù)為標的的股指期貨，正是機構(gòu)投資者搶奪具有高權(quán)重、高杠桿效應(yīng)成分股籌碼的“陽謀”結(jié)果。這一點，從管理層就股指期貨表態(tài)和上證綜指暴漲聯(lián)動之緊密上可以看出端倪。

2006年9月11日，中國證監(jiān)會副主席屠光紹在2006年中國企業(yè)高峰會上接受記者采訪時表示，“作為一種風險管理工具，股指期貨的推出能夠完善資本市場功能……在保證平穩(wěn)、安全的基礎(chǔ)上，按照市場需要盡早推出股指期貨?！庇捎谶@段講話暗示股指期貨推出只是時間問題，上證綜指隔天上漲20.89點，而盤面大漲的都是超級大盤股。

三天后，證監(jiān)會主席尚福林出席第三屆國際金融論壇年會時表示：“穩(wěn)步發(fā)展金融衍生產(chǎn)品市場，切實促進資本市場服務(wù)經(jīng)濟社會發(fā)展功能得到有效發(fā)揮。”市場再次將其視為股指期貨腳步聲已近的信號，上漲綜指當天上漲31.36點，突破橫亙已久的1700點。第二天，上市當日跌破發(fā)行價的中國國航漲停，而長江電力、大秦鐵路、華能國際、中國聯(lián)通、中國銀行等超級大盤股也競相發(fā)威。

10月24日，尚福林在2006年中國金融衍生品大會上表示：“股指期貨推出時機已經(jīng)成熟，證監(jiān)會將在明年初推出股指期貨交易。”這是市場第一次聽到管理層明確點出股指期貨上市的時間，上證綜指當天大漲45.79點，站上1800點，中國石化、中國聯(lián)通、中信證券、中國國航、華能國際等超級大盤股的漲幅超過4%。

金融學的理論表明，雖然股指期貨不會改變投資人買賣股票的意愿，但世界各地的股指期貨無不是以藍籌股為標的的。東方證券研究所高子劍研究員說，A股市場的不斷高漲，股指期貨即將推出是推動力之一，可以說，A股正在上演著股指期貨效應(yīng)。

虛假繁榮將持續(xù)

截至2006年最后一個交易日，滬深兩市總市值為89403.9億元，較2005年末增長175.68%。按照一年250個交易日計算，平均到每個交易日的增幅是0.70％。兩市總市值是在2006年12月20日首次達到8萬億元的，當日具體數(shù)字是80438.8億元。此后短短7個交易日，總市值又增加了近9000億元，平均到每個交易日的增幅是1.59％。

現(xiàn)在的問題在于，股市大跌是股指期貨推出后的國際慣例。世界上首個股指期貨產(chǎn)品是美國堪薩斯期貨交易所(KCBT)1982年推出的價值線指數(shù)期貨。在那之后的24年以來，僅東亞地區(qū)就有香港恒生指數(shù)期貨、日經(jīng)225期貨、韓國KOSPI 200期貨、中國臺灣加權(quán)指數(shù)期貨、中國香港H股期貨等多個股指期貨產(chǎn)品被開發(fā)出來。高子劍研究后指出，上述5個股指期貨對股市影響的路徑是一致的，即在股指期貨上市前，股市大漲；上市后，股市大跌。

顯然，有望在今年4月推出的滬深300股指期貨會不會也構(gòu)成A股的中期頭部，目前是最讓人關(guān)注的焦點。綜合各方面因素看，多數(shù)人認為：雖然絕大部分股票的價格會不會因股指期貨推出而出現(xiàn)暴跌還是個未知數(shù)，但完全可以相信的是上證綜指仍將繼續(xù)大幅上漲。從這種角度去看，A股有望從表面上打破海外股指期貨的不二法則。

滬深兩市2006年底的89403.9億元總市值，占GDP的比重約為49.62%。而在2005年年底，這一比值還不足18%。雖然比重一年間抬升了近32個百分點，但與一些海外成熟市場相比仍然偏低。據(jù)統(tǒng)計，全世界股票市場總市值目前與GDP的比例約為92%，美國、英國、日本等更是超過了100%，韓國和印度也分別達到88%和70%。從這一角度看，A股的發(fā)展空間仍然十分巨大。更重要的是，這種巨大的發(fā)展空間很可能因管理層的積極性而被迅速拓展。東方證券總裁潘鑫軍說：“按照對未來10年的預(yù)期，中國股票市場市值將達到30萬億—40萬億人民幣，證券化率達到80%左右，成為一個在全球具有舉足輕重影響力的市場?！?/p>

要提高市值占GDP的比重，加快發(fā)行超級大盤股無疑已被確定為終南捷徑。

中國人壽是A股2006年最后一個發(fā)行的超級大盤股，也是第40家海歸A股的H股公司。值得注意的是，40家含有H股和A股的上市公司中，在2006年成為這種“雙棲股”的有中國國航、中國銀行、工商銀行、大唐發(fā)電、廣深鐵路、中國人壽、濰柴動力、中國鋁業(yè)等8家。H股如此密集的海歸A股，這在過去是從來沒有過的現(xiàn)象。而從目前情況看，以上8家還只是“先頭部隊”，另外95家H股公司，像中石油、中國電信、中國平安、交通銀行、建設(shè)銀行、中交股份等已明確制定了登陸A股的詳細計劃。

統(tǒng)計資料顯示，這95家尚未海歸的H股公司里，總股本在5億股以下的小型上市公司只有20家，更多的是總股本介于百億和千億之間的中交股份、中國電信、交通銀行、中國神華、上海電氣等特大型上市公司，建設(shè)銀行和中石油的總股本更達到千億級。海外研究機構(gòu)大都認為，由于這些H股公司絕大部分是“龐然大物”，因而A股市值2007年將因它們的回歸而繼續(xù)翻倍。長江證券也預(yù)測說，預(yù)計2007年將有10家左右大盤藍籌股上市，融資規(guī)模在1000億元到1500億元。

按照上海證券交易所2006年修訂后的上證綜指編制辦法，這些超級大盤股海歸時將直接計入指數(shù)，而不再像過去那樣上市當天不計入指數(shù)。受到這種人為推高上證綜指辦法的刺激，H股海歸很可能迅速讓上證綜指達到4000點甚至5000點。因此，按照既定路徑，滬深300股指期貨上市時并不會拽住上證綜指飆升的步伐。但申銀萬國證券研究所桂浩明尖銳地指出，這種由特殊統(tǒng)計方法所產(chǎn)生的“幻象”上漲，必然乏人喝彩。

沒有免費的午餐

根據(jù)專業(yè)人士的測算，剔除工商銀行等新股的貢獻，上證綜指2006年底的點數(shù)相當于恢復(fù)融資前的1800點左右。在這種情況下，A股2006年因為“陽謀”而發(fā)生的量變，能否在2007年演進為真正有價值的質(zhì)變，將顯得非常重要。但顯然，量變向質(zhì)變的演進肯定不會像點數(shù)飆升那么輕而易舉。

銀河證券首席經(jīng)濟學家左曉蕾說，大盤藍籌股的價值在于長期穩(wěn)定的成長，股價短期內(nèi)的快速上漲并不正常。工商銀行的市盈率兩個月就高達40多倍，而匯豐銀行的市盈率多年來都保持在12倍左右的穩(wěn)定態(tài)勢。過度炒作的誤導(dǎo)之處，在于向市場講述了一些似是而非的故事，一些概念被“炒”成事實，偶然因素被“炒”成規(guī)律，季節(jié)性影響被當作一貫性來“炒”，長期成長被當作短期機會“炒”。但常識告訴我們，資本市場里沒有免費的午餐，盲目是要付代價的。

讓以中央企業(yè)為代表的超級大盤股登陸A股，被宣講的目的是為了讓廣大股民分享中國經(jīng)濟成長的成果。然而，無論以近100倍市盈率發(fā)行的中國人壽未來炒到多高的價位，股民能夠從中分享到的果肉肯定已經(jīng)沒有多少了。尤值得注意的是，中國人壽是A股16年多來發(fā)行市盈率倍數(shù)最高的上市公司，此前最高的是2000年以近89倍發(fā)行的閩東電力。在閩東電力發(fā)行之前，A股平均市盈率因著名的1999年“5·19行情”而被推到了天花板上，但閩東電力發(fā)行完成后不久，A股就因竭澤而漁的圈錢踏上了四年半的熊途。中國人壽發(fā)行市盈率創(chuàng)出的歷史新高，如果意味著A股中期頭部的確立，那不啻是說滬深300股指期貨將難逃海外市場的覆轍。

A股在2006年的表現(xiàn)被表述為花樣年華，甚至有媒體稱中國股市就此將步入“黃金十年”。受到這種基調(diào)和上證綜指不斷創(chuàng)出新高的鼓動，大量從未涉足股市的人開始涌來。根據(jù)中國證券登記結(jié)算公司的統(tǒng)計，2006年1月1日到12月19日，新增的開戶數(shù)為280.87萬戶，此后的短短10日內(nèi)，新開戶數(shù)卻猛增了236.81萬戶。

中國人上次投資股市的熱情被激起是在1999年，《人民日報》社論給股市做出了“恢復(fù)性上漲”的定論，當時的目的在于以股市的財富效應(yīng)刺激消費，從而抵御亞洲金融危機對中國經(jīng)濟的沖擊。股市在2006年出現(xiàn)的“轉(zhuǎn)折”，大背景是人民幣升值境況之下的流動性泛濫。面對過剩的貨幣資金，最為簡單的方法就是加息，但加息勢必進一步增加人民幣的升值壓力，于是，股市被作為儲蓄流動性泛濫的蓄水池。不言而喻，如果中國股市不能迅速完成由量變向質(zhì)變的演進，即將推出的股指期貨未來則會成倍放大對股價的沖擊。A股上一輪跌幅超過一半的價值回歸，由于沒有股指期貨的助推作用，用了四年半時間才得以完成。按照目前的趨勢，上證綜指很可能在2007年就達到4000點以上，但股指期貨卻也完全可能迅速將其打回原形。