除了狗屎和債券，現(xiàn)在什么都可以買”， 特別國債不能簡單地理解為利空股市，關(guān)鍵要看其后續(xù)的操作到底如何

最近A股市場震蕩加劇，前期市場調(diào)控的各項(xiàng)措施正在逐漸顯示其效果。市場大跌之中，眾多投資者屢買屢套，一則有關(guān)“抄底——短線底部即將探明”的手機(jī)短信突然流行起來了：“抄底的，沒想到有地下室；抄地下室的，沒想到地下室還有地窖；抄地窖的，沒想到還有地殼；抄地殼的，沒想到還有地獄；抄地獄的，打死也沒想到TNND地獄居然有18層。”

自“5·30”以來的市場調(diào)整，一個最明顯的特征是買盤突然消失，而導(dǎo)致買盤消失的主要原因，是繼前期提高印花稅之后，QDII的業(yè)務(wù)也正式開始執(zhí)行，1.55萬億元人民幣的特別國債獲準(zhǔn)發(fā)行，等等。由此，外圍股市紛紛“造好”，但是A股承壓。

事實(shí)上，自10年前的亞洲金融危機(jī)以后，就如何解決資本的開放，主要是如何解決匯率改革與外匯管制（資本項(xiàng)目）之間孰先孰后的次序，我們國家一直在尋求一個妥善的解決方案。

比如，匯率改革是放在資本項(xiàng)目開放之前還是之后？如果匯率改革先導(dǎo)，那么熱錢的單向流入，將給宏觀經(jīng)濟(jì)帶來通貨膨脹的沖擊；但是如果以開放市場為先導(dǎo)，那么，匯率相對呆滯，就會發(fā)生資金“梗阻”，導(dǎo)致沒有“對手盤”，企業(yè)經(jīng)營將遭受毀滅性的風(fēng)險(xiǎn)，從而威脅實(shí)體經(jīng)濟(jì)的安全。簡單一句話，魚與熊掌，不可兼得。

大家可能不難理解，長期以來，對于匯率制度的堅(jiān)持，以及出口退稅（匯率補(bǔ)貼）的存在，是可行的臨時解決方案。但這只能適用于一時，而不能適用于久遠(yuǎn)。

首先，如果外匯投機(jī)者，在“拆出美元，存入本幣”中無利可圖，就會擠壓資本市場的利率，導(dǎo)致債券市場失去重心。由于我國是一個資本凈輸出國，國內(nèi)儲蓄規(guī)模很大，這種損失同樣承擔(dān)不了。

對股市呢？道理其實(shí)也一樣。溫和性質(zhì)的通脹，當(dāng)然有利于市場走高，但是如果是惡性通脹，貨幣效應(yīng)的乘數(shù)，或?qū)F(xiàn)金資源耗盡，或?qū)е沦Y金大量地退出市場，進(jìn)而影響就業(yè)增長。所謂“通脹無牛市”，在一定程度上說，也是硬道理。由此看來，這仍然是一個魚與熊掌之間的艱難選擇。

第二，從稅的角度來分析近期的市場，CPI指數(shù)本身就是對于國內(nèi)所有的貨幣持有者征收的“貨幣保有稅”，我國目前是在3%－4%左右，GDP目前保持在10%，那么，大家可以知道，貨幣市場——比如國債——是剛性的，可以承受的調(diào)整空間非常小，不可能超過6%，最終的壓力釋放點(diǎn)還會是股票市場。

第三，近兩年來，在啟動內(nèi)需的過程中，金融不健全的問題已經(jīng)“暴露無遺”。這體現(xiàn)在兩個方面，一方面，是存貸比“失配”，造成銀行系統(tǒng)“浸水”，存貸比一直下降；另一方面，企業(yè)融資異常困難。以股市為例，相關(guān)調(diào)查表明，中國股市內(nèi)的民間金融規(guī)模在2萬億元人民幣左右，而民間金融的貸款年利率高達(dá)15％—17％，甚至更高一些。

第四，匯率改革的配套措施一直沒有跟上。在外匯儲備超過1.3萬億美元的同時，人民幣匯率逐漸升值（這是在不降低本國利率的同時所發(fā)生的），導(dǎo)致外匯儲備縮水7%，國民的財(cái)富損失在600億美元左右，這比兩年前中央財(cái)政給工商銀行和中國銀行兩大商業(yè)銀行的“重組資本”還要高出20%?？梢赃@樣說，假如不是中國股市近兩年來的大行情，人民幣在多大程度被低估，大家可能永遠(yuǎn)不知道；而外匯經(jīng)營的現(xiàn)狀正在多大程度上被“劣質(zhì)化”，外匯儲備“過量”的程度，到底有多么危險(xiǎn)，大家也不會知道。

第五，隨著中國國力的崛起，中國走向世界已成為大趨勢，既然中國已是事實(shí)上的資本輸出國，那么，在資本輸出的過程中，不能總由政府（或由中央外匯投資公司）全線“代勞”。政府行為，理應(yīng)逐漸地被企業(yè)以及個人的商業(yè)行為所取代。QDII的意義，就在于它是中國自改革開放以來，民間資本對外輸出的第一步。對世界來說，這只是一小步，但對我國來說，卻是一大步。

當(dāng)然，由于股市的暴跌，A股市值大幅縮水，所以反對QDII的聲音不在少數(shù)。這仍然是魚與熊掌的老問題。

其實(shí)，只有走向外部世界，中國股市才有未來。我國商業(yè)銀行的自有資金，在總資產(chǎn)中的比例本來就小，卻要背負(fù)11.4萬億元的存貸差，按1%的計(jì)算，每年也有近1140億元的利息以及存貸成本。由此可見，特別國債不能簡單地理解為利空股市，關(guān)鍵要看其后續(xù)的操作到底如何。

至于說到風(fēng)險(xiǎn)，恐怕“除了狗屎和債券，現(xiàn)在什么都可以買”。由于房地產(chǎn)市場持續(xù)升溫，豬肉價格一漲再漲……資金大量流出商業(yè)銀行體系，這只表明，我國仍然存在嚴(yán)重的“投資效率瓶頸”。

老股民都知道，所有的C浪，都只是短線的低點(diǎn)，解套只是時間問題。兇狠的C浪，雖然表面上很嚇人，損失也很大，但它從來都是暫時的。因?yàn)樽杂泄墒幸詠恚灰钦５哪甏?，從來不曾有過跨年度的、“山頂上”的“C浪”。所以，4300點(diǎn)近期雖是“頂”，但將來恐怕還是個“底”。