摘要:經(jīng)常項目與匯率的關系是一個既有理論淵源#65380;又有現(xiàn)實意義的研究題目。在回顧經(jīng)常項目的三個基本分析視角之后，我們對研究經(jīng)常項目與匯率關系的外匯市場均衡模型和產(chǎn)品市場均衡模型這兩大理論體系進行了梳理，并基于兩個理論體系的最新發(fā)展成果做出了比較和評述。

關鍵詞:經(jīng)常項目;匯率:外匯市場均衡模型;產(chǎn)品市場均衡模型

中圖分類號:F830-92文獻標識碼:A文章編號:1006-1428-(2007)05-0061-04

一#65380;分析經(jīng)常項目的基本視角

經(jīng)常項目本身并不是對整個經(jīng)濟具有驅動作用的基礎經(jīng)濟變量，而是一段時間內許多經(jīng)濟因素相互作用的結果。雖然如此，以經(jīng)常項目為切入點進行分析，卻可以洞察許多經(jīng)濟變量之間的聯(lián)系，從而得到獨特而有價值的學術觀點。因而，以經(jīng)常項目為研究對象的學術文獻并不鮮見。與經(jīng)常項目有關的經(jīng)濟變量非常之多，出于各自研究目的的需要，經(jīng)濟學家們往往有意地強調其中的一部分而弱化甚至忽略其他的變量，從而逐漸形成了以下三種基本的分析視角①:

1. 基于國民收入核算的國內視角。由國民收入核算恒等式，我們可以推導出儲蓄與投資的恒等關系，即S=I－其中S為儲蓄，I為投資)。儲蓄又由三個部分組成:私人儲蓄－Sp)#65380;政府儲蓄－即財政預算盈余，Sg)以及國外部門的儲蓄－即貿易逆差，等于進口減去出口，M—X)。將上述內容代入儲蓄投資恒等式并進行整理，可以得到:M—X=I—Sp—Sg，即貿易逆差為投資與儲蓄之間的差額。經(jīng)常項目余額等于貿易余額加上來自國外的凈要素支付，而在四部門的核算模型中，沒有將凈要素支付考慮在內，因而經(jīng)常項目余額便可由貿易余額來代表。于是，從國民收入核算的角度來看，一國出現(xiàn)經(jīng)常項目逆差，意味著其國內儲蓄無法滿足國內投資對資金的需求，從而需要以經(jīng)常項目逆差的形式從國外融入資金。而如果一國的經(jīng)常項目處于順差狀態(tài)，則意味著該國的儲蓄超過投資，并將差額部分輸出至國外。從這一視角出發(fā)，經(jīng)常項目余額將主要取決于國內的消費#65380;儲蓄以及投資的狀況。在分析經(jīng)常項目余額的國內決定因素時，多采用這種視角，如經(jīng)常項目與財政“孿生赤字”－twin deficits)現(xiàn)象的研究－Kawai和Maccini，1995)#65380;新經(jīng)濟和房地產(chǎn)市場繁榮與美國經(jīng)常項目赤字關系的研究－Baily，2002)以及其他類似的研究等。

2. 基于產(chǎn)品和服務國際貿易流量的國際視角。對大多數(shù)國家而言，經(jīng)常項目主要由產(chǎn)品和服務的進出口貿易構成，其他收支所占比重較小。因而一些學者在研究經(jīng)常項目時，更加重視對進出口貿易決定因素的研究，從而形成了基于產(chǎn)品和服務貿易流量的國際視角。如果機械地運用上文所述的國內視角，容易得出這樣一個片面的結論:一國的儲蓄投資狀況決定以后，外國只是被動地對本國的儲蓄投資差額做出反應。也就是說，如果本國的儲蓄小于投資，形成經(jīng)常項目逆差，那么外國的消費者便會自然而然地減少相應數(shù)量的消費，并將由此形成的儲蓄輸送至本國。顯然，這種觀點與現(xiàn)實有著極大的差距。將產(chǎn)品和服務的進出口流量視作經(jīng)常項目基本構成因素的國際視角，凸顯了外國供求狀況所發(fā)揮的作用，從而豐富了經(jīng)常項目的相關研究。

3. 基于國際金融市場上資本流動的國際視角。私人投資者與官方投資者－一般為中央銀行)對外國金融資產(chǎn)持有頭寸的變動，在國際收支平衡表中一般列于資本和金融項目或儲備資產(chǎn)項目之下。然而，根據(jù)復式記賬的原則，經(jīng)常項目#65380;資本和金融項目以及儲備資產(chǎn)－實際操作中還應考慮“凈誤差與遺漏”項)的余額之和為零。因而，一國對外金融資產(chǎn)頭寸的變動實際上成為經(jīng)常項目余額的鏡像，以國際資本流動的視角研究經(jīng)常項目，也成為學術文獻中一個普遍的做法。

二#65380;經(jīng)常項目的變動與匯率的調整

上述三個視角尤其是基于國際貿易流量和國際資本流動的國際視角，使經(jīng)常項目與匯率這一金融變量的密切關系凸顯出來。經(jīng)常項目余額的變化與匯率的變動之間是怎樣聯(lián)系起來的﹖面對不同類型的沖擊，兩者的動態(tài)均衡過程是怎樣的﹖為了回答這些問題，經(jīng)濟學家們從不同的角度切入#65380;構建和發(fā)展了各具特色的理論模型。我們根據(jù)這些模型的特點，歸納出兩類發(fā)展得比較完備#65380;解釋能力較強的模型體系，下面就這兩類模型的發(fā)展脈絡做一綜述:

（一)外匯市場均衡模型

外匯市場的均衡模型認為:一般而言，處于不同貨幣區(qū)的國家和地區(qū)之間要進行經(jīng)濟交易，在外匯市場上進行貨幣的兌換是必不可少的環(huán)節(jié)。國內居民如果要購買以外幣計價的外國產(chǎn)品#65380;服務或者資產(chǎn)，必須首先購買相應數(shù)量的外國貨幣;同樣，外國居民如果要購買以本國貨幣計價的本國產(chǎn)品#65380;服務或者資產(chǎn)，也必須首先購買相應數(shù)量的本國貨幣。雖然美元作為支付手段為當今的世界各國所普遍接受，美國的居民為了購買以外幣計價的產(chǎn)品#65380;服務和資產(chǎn)，也仍然需要到外匯市場購買外國貨幣。因此，在外匯市場上，本國對外國支付需要的一部分轉化為對外幣的需求，而外國對本國支付需要的一部分則轉化為對外幣的供給。運用一般商品的價格決定模型，我們可以得出結論:外匯的供求決定外匯的價格——匯率。研究外匯市場的供求，不可避免地涉及到經(jīng)常項目，從而將經(jīng)常項目與匯率聯(lián)系起來。然而，在外匯市場均衡模型的不同發(fā)展階段，經(jīng)常項目在模型中所發(fā)揮的作用卻并不完全相同。

有關外匯市場均衡的研究最早可以追溯到Bickerdike－1920)#65380;Robinson－1937)和MachluD－1939，1940)中的論述。在這些文獻中，三位經(jīng)濟學家對外匯供給和需求的來源進行了詳細的分解和分析。在Bickerdike—Robinson—Machlup模型－以下簡稱BRM模型)中，本幣貶值使本國對外國產(chǎn)品和服務的購買減少，并使外國對本國產(chǎn)品和服務的購買增加，在馬歇爾一勒納條件滿足的情況下，每單位時間內外匯的凈供給增加;而資本流動被視作“轉移支付”，其規(guī)模不受匯率水平的影響。也就是說，經(jīng)常項目下的流量交易決定了外匯供給曲線與需求曲線的大致位置與斜率，而資本項目收支僅能使供求曲線發(fā)生平移。BRM模型本質上是一個靜態(tài)模型，即無論經(jīng)常項目收支還是資本項目收支，其變動使匯率發(fā)生的調整是一次性的。經(jīng)常項目與匯率之間的動態(tài)關系，在本模型中沒有得到討論。

Kouri－1976)首次以外匯市場的均衡模型為經(jīng)常項目與匯率的動態(tài)關系提供了解釋。與BRM模型不同，Kouri認為，在某一個時間點上，由外生變量決定的資本項目存量－即對外資產(chǎn)頭寸)的自主調整使外匯的存量供求發(fā)生變化，從而決定了匯率的短期均衡值。動態(tài)地看，在每單位時間內發(fā)生的經(jīng)常項目收支及其對應的資本項目收支－對外資產(chǎn)頭寸的動態(tài)變化)使外匯市場上產(chǎn)生了新的流量供給與流量需求，從而匯率必須進行動態(tài)調整以使外匯流量供求平衡。這一動力系統(tǒng)運行的結果是，一國經(jīng)常項目為逆差時，其貨幣將會貶值，而在經(jīng)常項目為順差時本幣將會升值。Kouri的動態(tài)模型還試探性地引入了匯率預期的因素，并對外國居民不持有本國資產(chǎn)這一特殊情況下，匯率和對外資產(chǎn)頭寸向長期均衡點的收斂過程進行了解釋。然而，由于在其框架下解釋本外國居民互相持有對方國家資產(chǎn)的一般情況會遇到較大的技術性困難，因而這種對一般情況的解釋在Kouri－1976，1981)中都沒有涉及。

Kouri的模型在思想上具有相當?shù)拈_創(chuàng)性，之后許多有關經(jīng)常項目與匯率的動態(tài)模型都延續(xù)了他的基本思路。然而，由于該模型本身的設計在技術上存在一定的局限性，從而限制了其解釋能力的發(fā)揮。新近的一篇重要文獻B1anchard#65380;Giavazzi和Sa－2005)在繼承其基本思路的基礎上，對Kouri－1976，1981)做了多方面的改進。在刻畫外匯市場的短期均衡時，Blanchard等人更加明確地采用了資產(chǎn)組合平衡的描述方法，以一國資產(chǎn)存量的供求平衡間接而等價地將外匯市場的供求平衡予以模型化。在動態(tài)方面，B1anchard et a1.－2005)仍然使用了對外資產(chǎn)頭寸增量與經(jīng)常項目流量的等量關系，但進一步細化了經(jīng)常項目余額的構成。通過對模型框架的調整，Blanchard et a1.－2005)的解釋能力大大增強:一方面，經(jīng)常項目#65380;對外凈資產(chǎn)頭寸和匯率向穩(wěn)態(tài)收斂的動態(tài)過程更加完善。另一方面，本國和外國對兩個國家產(chǎn)品和資產(chǎn)需求的相對變化以及其他一些更為現(xiàn)實而具體的沖擊對整個系統(tǒng)的影響，也能在這個模型中得到較好的理解。此外，對模型中一系列參數(shù)的校準存在眾多統(tǒng)計數(shù)據(jù)和經(jīng)驗文獻的支持，使得基于該模型進行一些定量預測成為可能。

Kouri－1976，1981)和Blanchard et a1.－2005)在刻畫外匯市場的短期平衡時，都運用了資產(chǎn)組合平衡的框架。因此，外匯市場的均衡模型在后來的階段具備了新的特征，我們將其稱之為資產(chǎn)組合平衡模型－pottfolio balance model)。

（二)產(chǎn)品市場均衡模型

根據(jù)Obstfeld和Rogoff－2000b)的總結，國際經(jīng)濟學多年來的經(jīng)驗研究結果使學術界產(chǎn)生了六個謎團，它們分別是:貿易中對本國產(chǎn)品的偏愛－h(huán)ome bias in trade)之謎#65380;Feldstein—Horioka之謎#65380;資產(chǎn)組合中對本國資產(chǎn)的偏愛－h(huán)ome bias in equity portf01ios)之謎#65380;國際消費相關性－international consumption correlations)之謎#65380;購買力平價－purchasing—power—par-ity)之謎以及匯率無關－exchange—rate disconnect)之謎。在這篇文章中，Obstfeld和Rogoff將產(chǎn)品市場中的貿易成本引入相關模型，為上述的諸多謎團提供了理論解釋。在這兩位經(jīng)濟學家的眼中，貿易成本一定程度上成為了解釋國際宏觀經(jīng)濟學問題的關鍵切入點。事實上，正是基于貿易成本的假設，研究經(jīng)常項目與匯率關系的產(chǎn)品市場均衡模型得以建立并發(fā)展起來。

在建立模型時，對貿易成本一個簡化的處理方法就是將所有產(chǎn)品分為兩類:一類為貿易品－traded goods)，其貿易既不存在運輸成本也不存在關稅;另一類為非貿易品－nontraded goods)，其貿易成本太高，因而無法進行國際貿易。這種一分為二的方法固然過于極端，但是卻可以大大簡化分析的過程，進而有助于推導出具有一般意義的結論。Obstfeld和Rogoff－1996)在這種兩分法的框架下，以固定替代彈性－constant elasticity of sLlbstitution)的消費指數(shù)函數(shù)為例，進行了一系列的技術性推導，為更為具體的研究奠定了基礎。

沿用貿易品和非貿易品的分類，Obstfeld和Rogoff－2000a.)提出了一個小國開放經(jīng)濟模型來描述經(jīng)常項目與匯率之間的關系。Obstfeld和Rogoff這里的思路與早先一般的研究思路有著很大的不同。在之前其他相關的研究中，一般是探討匯率需要發(fā)生多大幅度的變動，才能使經(jīng)常項目恢復平衡——匯率變動為因，經(jīng)常項目恢復平衡為果。而Obstfeld和Rogoff的研究則反其道而行之，研究的是經(jīng)常項目恢復平衡對匯率帶來的影響。根據(jù)Obstfeld和Rogoff－2000a.)的模型，一國的經(jīng)常項目由逆差恢復到平衡狀態(tài)，將會導致該國貿易品消費的減少。在非貿易品部門保持充分就業(yè)的假設下，貿易品相對于非貿易品的價格必須上升。假設中央銀行的貨幣政策目標為維持整體CPI價格指數(shù)的穩(wěn)定，對于一個對國際市場價格只能被動接受的小國而言，最終其貨幣必須貶值。如果匯率向最終產(chǎn)品價格的傳導－pass—through)并不完全，那么貶值的幅度還會擴大。

Obstfeld和Rogoff－2004)將2000年的模型拓展為一個兩國模型。除了對貿易品和非貿易品進行區(qū)分之外，該模型還進一步將本國生產(chǎn)的貿易品與外國生產(chǎn)的貿易品區(qū)分開來。改進后的模型與之前模型的基本機制相似，但是新的模型能夠考察一般均衡的影響以及貿易條件的變化，從而擴展了模型的適用范圍，增強了模型的預測能力。

產(chǎn)品市場均衡模型從微觀個體的最優(yōu)化行為出發(fā)，將經(jīng)常項目余額與產(chǎn)品市場需求#65380;實際匯率與價格水平分別聯(lián)系起來，借助于經(jīng)典的產(chǎn)品市場供求平衡思想，最終建立起經(jīng)常項目余額與匯率之間的邏輯關系。因而，與眾多強調資本市場一體化作用的相關文獻不同，產(chǎn)品市場均衡模型更為強調產(chǎn)品市場的靈活性在經(jīng)常項目重新平衡過程中的重要性。這一獨辟蹊徑的框架，使以產(chǎn)品市場均衡模型為框架的研究在很多方面得出了新穎而有說服力的結論。

除了以上兩個模型之外，一些經(jīng)濟學家還試圖以貨幣主義－Dornbusch和Fischer，1980)和跨期均衡－如Obstfeld－1981)#65380;Hirose－2001)等)的觀點解釋經(jīng)常項目與匯率的關系。由于這些模型沒有形成體系，此處不再贅述。

三#65380;比較與述評

雖然均以經(jīng)常項目和匯率的關系為研究對象，外匯市場均衡模型和產(chǎn)品市場均衡模型這兩大理論體系卻有著很大的不同。這些不同之處體現(xiàn)在模型構建的諸多方面，并使兩大模型形成了各自的優(yōu)勢。在下面的部分中，我們將以兩個體系的最新發(fā)展成果為對象，進行一系列的比較與評述。

（一)分析經(jīng)常項目的視角

兩個模型體系的第一個不同之處體現(xiàn)在其對經(jīng)常項目進行分析的視角上。根據(jù)本文第一部分對經(jīng)常項目分析視角所進行的歸納，外匯市場均衡模型主要運用了第二#65380;三個視角，即基于產(chǎn)品和服務國際貿易流量的國際視角和基于國際金融市場上資本流動的國際視角。在B1ancklard et a1.－2005)中，經(jīng)常項目余額的主要組成部分即為由匯率決定的國際貿易余額，而經(jīng)常項目余額整體又形成了對外凈負債頭寸的增量，通過國際金融市場上的資本流動決定新的短期均衡匯率。與之形成鮮明的對比，產(chǎn)品市場的均衡模型則主要體現(xiàn)了研究經(jīng)常項目的國內視角。在這個模型下，經(jīng)常項目余額是國內生產(chǎn)的貿易品與國內所需消費貿易品的凈差額。因而，經(jīng)常項目余額的變動直接導致了國內貿易品市場的供求狀況發(fā)生改變，進而對國內外的相對價格水平－即實際匯率)產(chǎn)生影響。

（二)經(jīng)常項目與匯率相互作用的機制

一般來說，經(jīng)常項目與匯率是相互作用#65380;同時決定的。然而，除了受到對方的影響之外，這兩個變量還會分別受到其他因素的影響?，F(xiàn)有的模型一般假設二者中的一個首先受到外生沖擊的影響而發(fā)生變化，進而導致另一個變量隨之改變。在實踐中，匯率有著比較明顯的獨立于經(jīng)常項目的運行軌跡，因而使匯率先變#65380;再由匯率影響經(jīng)常項目的機制是傳統(tǒng)上經(jīng)常使用的研究思路。外匯市場的均衡模型便是沿著這一思路，建立了由匯率到經(jīng)常項目的作用機制。雖然在B1anchard et a1.－2005)中，經(jīng)常項目余額又會通過影響資產(chǎn)組合的平衡對短期均衡匯率產(chǎn)生影響，但這樣做只是有助于推導出經(jīng)常項目與匯率的穩(wěn)態(tài)。在解決長期均衡問題時，整個模型仍然秉承了“匯率應該進行多大規(guī)模的調整，以使經(jīng)常項目恢復平衡”的思路。而產(chǎn)品市場均衡模型的研究思路則完全相反:外生沖擊首先作用于經(jīng)常項目，進而再影響匯率。兩個模型體系分別強調了經(jīng)常項目與匯率相互作用的其中一個機制，從不同的角度對兩者的關系進行了闡釋。

（三)兩個模型各自的優(yōu)勢

在對當今的全球經(jīng)常項目失衡及其調整過程進行研究時，外匯市場均衡模型和產(chǎn)品市場均衡模型都得到了廣泛的應用。事實上，由于模型本身的構建各具特色，其在解釋和預測方面所具有的優(yōu)勢也不盡相同。外匯市場的均衡模型已經(jīng)成功地發(fā)展成為動態(tài)模型。在這個模型框架下，經(jīng)常項目與匯率形成一個存在穩(wěn)態(tài)與鞍點路徑的動力系統(tǒng)。因而，外匯市場均衡模型能夠很好地刻畫經(jīng)常項目與匯率向穩(wěn)態(tài)收斂的動態(tài)過程，并且還能預測各種外生沖擊發(fā)生后新的調整路徑。這些動態(tài)的定性研究，是產(chǎn)品市場均衡模型所無法做到的。產(chǎn)品市場均衡模型本身是一個靜態(tài)模型，但是它可以通過比較分析經(jīng)常項目的兩種狀態(tài)，對匯率的調整幅度做出定量分析。該模型是具有微觀基礎的新宏觀開放模型，各種參數(shù)均可以根據(jù)現(xiàn)實情況做出調整。而在外匯市場的均衡模型中，由匯率到經(jīng)常項目的傳導仍然是一個“黑盒子”－B1ack Box)，其彈性數(shù)值的獲得依賴于對歷史數(shù)據(jù)的經(jīng)驗分析。顯然，在定量分析方面，產(chǎn)品市場均衡模型在準確性和靈活性上具有一定的優(yōu)勢。

將外匯市場和產(chǎn)品市場的均衡模型結合起來，我們可以對經(jīng)常項目與匯率的關系有一個更加全面的認識。在經(jīng)常項目與匯率的調整過程中，國際資本市場的一體化程度和產(chǎn)品市場的靈活性都十分重要。國際資本市場的發(fā)展的確使一些信譽良好的國家－如美國)能夠維持更大規(guī)模的債務水平并不斷通過經(jīng)常項目赤字繼續(xù)對外融資，但是各國投資者仍然存在對本國資產(chǎn)的偏愛，產(chǎn)品市場中的貿易成本以及價格剛性都會給經(jīng)常項目與匯率的良性調整帶來困難。另外，在對全球失衡問題提出對策時，一些文章往往過分強調儲蓄投資的結構性調整或是匯率的調整，而通過研究外匯市場均衡模型和產(chǎn)品市場均衡模型這兩大理論體系，我們得出的結論是兩者必須并舉:一方面，相關各國的確有必要對本國的財政政策做出調整，并采取其他措施縮小國內投資儲蓄之間的差距;另一方面，匯率的調整或是作為主動的措施，或是作為被動的結果，也都是無法避免的。

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(責任編輯:周智立)