受我國經(jīng)濟(jì)未來將長期快速增長、汽車普及和重卡運(yùn)輸時代來臨等因素決定，高速公路車流量在未來3到5年仍將保持高速增長，而行業(yè)也將在未來10到15年里呈快速增長態(tài)勢；因普遍實(shí)施計(jì)重收費(fèi)導(dǎo)致維修費(fèi)用降低，以及成本控制等因素，企業(yè)業(yè)績將有較大幅度的提升。

網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)明顯，汽車保有量快速增加

近年來，我國高速公路行業(yè)呈現(xiàn)出網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和快速增長的發(fā)展特點(diǎn)。

網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)明顯體現(xiàn)。在我國高速公路網(wǎng)逐步完善的過程中，一些路段明顯受益于“網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”，如昌泰高速的爆發(fā)增長等?！熬W(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”是近幾年我國高速公路車流量高速增長的重要推動力，也是高速公路公司業(yè)績快速增長的重要驅(qū)動因素之一。

近期交通部表示，將確保2007年底完成“五縱七橫”國道主干線系統(tǒng)最后2385公里的建設(shè)任務(wù)?！拔蹇v七橫”國道主干線網(wǎng)中的“五縱”指的是：黑龍江同江至海南三亞長約5200公里；北京至福州長約2500公里；北京至珠海長約2400公里；二連浩特至河口長約3600公里；重慶至湛江西南出?？焖俅笸ǖ篱L1314公里。“七橫”指的是：綏芬河至滿洲里長約1300公里；丹東至拉薩長約4600公里；青島至銀川長約4400公里；連云港至霍爾果斯長約4400公里；上海至成都長約2500公里；上海至瑞麗長約2500公里；衡陽至昆明長約2000公里。這最后的2385公里路多數(shù)是難啃的“斷頭路”，“斷頭路”貫通聯(lián)網(wǎng)后將帶來明顯的網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。

到2010年，國家高速公路網(wǎng)總體上將實(shí)現(xiàn)“東網(wǎng)、中聯(lián)、西通”的目標(biāo)。東部地區(qū)基本形成高速公路網(wǎng)，長三角、珠三角、環(huán)渤海形成較完善的城際高速公路網(wǎng)絡(luò)；中部地區(qū)實(shí)現(xiàn)承東啟西、連南接北，東北與華北、東北地區(qū)內(nèi)部的連接更加便捷；西部地區(qū)實(shí)現(xiàn)內(nèi)引外聯(lián)、通江達(dá)海，建成西部八條省際通道（表1）。

汽車保有量和重卡擁有量快速增加。目前，中國居民的汽車擁有量無論是總量還是普及率都非常低，居民人均百人擁有不到1輛汽車，比人均GDP低于中國的印尼和菲律賓還要低，與美國相比更是差距甚遠(yuǎn)。如果按家庭計(jì)算擁有量，中國的情況可能更差（表2）。

從中國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景、人均收入和消費(fèi)增長、汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展等來看，中國的汽車消費(fèi)將不斷增長，一些機(jī)構(gòu)預(yù)測在2010年前汽車銷量年增長率在20%以上，2010#12316;2020年至少每年增長率在12%以上。隨著汽車擁有量的高速增長，公路的車流量增長將有堅(jiān)定的支撐。

近幾年，中國汽車保有量呈快速增長態(tài)勢。2004年為2694萬輛，2005年達(dá)到3160萬輛，年增幅為17.3％。據(jù)中國汽車工業(yè)協(xié)會統(tǒng)計(jì)，2006年1#12316;11月，我國汽車?yán)塾?jì)產(chǎn)銷達(dá)到659.24萬輛和645.48萬輛，同比增長27.92％和25.49％，據(jù)此增速，2006年中國汽車全年產(chǎn)銷可能突破700萬輛大關(guān)，汽車保有量將達(dá)到3860萬輛，年增幅為22.15％。2006年1#12316;9月重卡銷量達(dá)到22.3萬輛，同比增長達(dá)20.01%，預(yù)計(jì)全年銷售有望達(dá)到28.8萬輛，同比增長22％。據(jù)估計(jì)，未來幾年我國汽車保有量將以16%#12316;20%的速度增長，到2010年將在6650#12316;8431萬輛之間。

近幾年重卡的發(fā)展迅速，未來幾十年更將加速發(fā)展，中長途運(yùn)輸?shù)闹乜〞r代必將來臨。一方面，我國幅員遼闊、地理空間廣大的自然地理特點(diǎn)為大型長距離公路貨物運(yùn)輸?shù)陌l(fā)展提供了基礎(chǔ)條件，重卡運(yùn)輸?shù)男枨髮⑷找嬖鲩L；另一方面，計(jì)重收費(fèi)的全面實(shí)施將逐步減少超載運(yùn)輸，原來超載的貨物需要更多的卡車來運(yùn)輸。另外，中西部的開發(fā)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級等將帶動貨物運(yùn)輸結(jié)構(gòu)的調(diào)整，工業(yè)制成品、一般消費(fèi)品和高附加值產(chǎn)品的運(yùn)輸需求將不斷增長。

負(fù)面因素影響有限

短期內(nèi)，影響行業(yè)走向的主要因素包括油價、燃油稅、公路收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓和二級公路取消收費(fèi)等等。

總體來看，油價持續(xù)下跌帶來利好，開征燃油稅并非利空。

油價逐步回落對高速公路公司有利。燃油費(fèi)用是道路運(yùn)輸最主要的成本支出，燃油價格下跌一方面會刺激汽車消費(fèi)增長，同時也會刺激被抑的運(yùn)輸需求釋放出來。因此，油價下跌無疑對公路運(yùn)輸行業(yè)和高速公路行業(yè)是利好。近日來國際原油價格大幅下挫，股市中受此影響明顯的航空股、航運(yùn)股和汽車股都出現(xiàn)了大幅上漲，公路板塊其實(shí)也是油價下跌的受惠者。此外，油價下跌將導(dǎo)致瀝青的價格下降，從而對高速公路的維修成本和大修成本帶來一些利好。

近期，關(guān)于開征燃油稅的討論熱潮再次高漲。由于目前已經(jīng)開始征收2007年的養(yǎng)路費(fèi)，我們判斷2007年燃油稅實(shí)施的可能性不大，依據(jù)目前的各種情形，我們認(rèn)為，最有可能的是，2007年將擇機(jī)公布燃油稅改革方案，在2008年及以后的合適時機(jī)開征。當(dāng)然，也不排除2007年養(yǎng)路費(fèi)提前征收后，今后實(shí)施燃油稅時可以返還的可能，但這樣稅務(wù)的成本就會增加。

需要明確的是，首先，燃油稅所取代的是養(yǎng)路費(fèi)而非高速公路通行費(fèi)，因此，開征燃油稅并不影響收費(fèi)公路通行費(fèi)的正常收取，也不會影響收費(fèi)政策。其次，征收燃油稅對高速公路的業(yè)績不是直接的影響，而是通過直接影響汽車消費(fèi)需求和運(yùn)輸需求來影響高速公路的車流量和車型結(jié)構(gòu)。影響運(yùn)輸需求是通過對運(yùn)輸服務(wù)總成本的影響，征收燃油稅可能將增加公路運(yùn)輸成本，將抑制人們的出行欲望和導(dǎo)致客貨流轉(zhuǎn)移到其他運(yùn)輸方式。所以，若征收的燃油稅較高，開征初期情形將可能與油價高漲時期和計(jì)重收費(fèi)啟動時期類似——短期會對運(yùn)輸需求有抑制和擠出效應(yīng)，但一段時期后車流量將很快恢復(fù)正常增長。第三，在公路系統(tǒng)內(nèi)部，隨著燃油成本的上升，高速公路的節(jié)油優(yōu)勢將得到明顯體現(xiàn)。因此，開征燃油稅后我們預(yù)計(jì)將會有部分車輛從普通公路分流到高速公路上來。綜合上述分析，我們認(rèn)為開征燃油稅對高速公路而言并非利空。

近期，國家有關(guān)部門叫停了公路收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓和二級公路取消收費(fèi)。交通部《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范收費(fèi)公路管理工作的通知》要求各地按照《收費(fèi)公路管理?xiàng)l例》的有關(guān)規(guī)定，進(jìn)一步規(guī)范和加強(qiáng)收費(fèi)公路管理。東部地區(qū)新增新建的二級公路一律不準(zhǔn)收費(fèi)。中、西部地區(qū)新建二級收費(fèi)公路項(xiàng)目的審批必須從嚴(yán)。自《通知》發(fā)布之日起，凡在二級公路上進(jìn)行路面改造和大中修的新建項(xiàng)目，一律不得批準(zhǔn)設(shè)立為收費(fèi)公路。對目前正在建設(shè)的收費(fèi)公路項(xiàng)目，進(jìn)行全面清理整頓，凡不符合規(guī)定的，立即整改。在新辦法出臺之前，暫停收費(fèi)公路收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓。對非法設(shè)立的經(jīng)營性收費(fèi)公路，或沒有依法按程序轉(zhuǎn)讓的，以及人為改變政府還貸公路性質(zhì)的，必須清理并限期糾正，逾期未改的，實(shí)施嚴(yán)格處罰。同時，要求各地要嚴(yán)格把好收費(fèi)站點(diǎn)的設(shè)置、審批關(guān)，收費(fèi)站間距不得少于50公里。

二級公路取消收費(fèi)后車輛通行成本將大幅降低，將會對與之平行的高速公路有分流影響，但我們認(rèn)為該影響不大，因?yàn)槟壳岸壒返氖召M(fèi)標(biāo)準(zhǔn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于高速公路，且其路面和通行狀況較差。公路收費(fèi)權(quán)轉(zhuǎn)讓主要是針對政府還貸性質(zhì)的收費(fèi)公路，而不是針對經(jīng)營性收費(fèi)公路，因此，對高速公路公司沒有影響。

上市公司毛利率在較長時期將保持穩(wěn)步上升

首先是普遍實(shí)施計(jì)重收費(fèi)將節(jié)省維修費(fèi)用和延長大修周期，從而提升了毛利率。

隨著計(jì)重收費(fèi)在全部高速公路以及普通收費(fèi)公路的實(shí)施，預(yù)計(jì)上市公司管轄高速公路所涉及的路網(wǎng)在今年年底和明年年初將全部實(shí)施計(jì)重收費(fèi)。目前尚未實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的有福建、湖南、廣東等省份。從已經(jīng)實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的線路來看，計(jì)重收費(fèi)可以提高收費(fèi)水平，尤其是貨車比例較高、沒有替代線路或者替代線路同時實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的各高速公路的提升效應(yīng)更明顯。比如贛粵高速，江西省于7月1日起對全省高速公路及平行國道實(shí)施計(jì)重收費(fèi)后，不考慮新收購的資產(chǎn)，公司三季度的業(yè)績大幅增長，原有資產(chǎn)通行費(fèi)收入增長35.3%，而上半年通行費(fèi)收入同比增長僅12%。而山東高速恰恰是相反的例子，因?yàn)榕c其高速公路平行的收費(fèi)公路沒有實(shí)施計(jì)重收費(fèi)，其重車（超載車）車流量轉(zhuǎn)移到?jīng)]有實(shí)施計(jì)重收費(fèi)的公路了，導(dǎo)致收入下降。

當(dāng)超載運(yùn)輸存在時，養(yǎng)護(hù)及大中修成本將大幅上升。超載運(yùn)輸使水泥混凝土路面的使用壽命平均縮短40%，瀝青路面縮短20％#12316;30%。超載運(yùn)輸不僅增加了每年的維修費(fèi)用，也大大縮短了大修周期，本來是10年大修周期的變成了6年就需要大修。計(jì)重收費(fèi)依據(jù)超載車輛對路面的損傷程度作補(bǔ)償性收費(fèi)，隨著其懲罰性作用的發(fā)揮，超載率不斷下降，其補(bǔ)償性作用逐步得到充分發(fā)揮，直至有可能完全消除超載運(yùn)輸現(xiàn)象。從全周期費(fèi)用來說，這是一個極大的利好。

其次，成本控制也提升了企業(yè)毛利率。

由于前幾年是高速公路大修集中期，使得一些公司的毛利率降幅較大，影響了公司的業(yè)績。由于不少公司在股改時對毛利率等指標(biāo)方面給予了較好的承諾，公司將加強(qiáng)對成本的控制，未來幾年高速公路公司的盈利能力仍將保持良好的發(fā)展勢頭，毛利率將穩(wěn)步提升。在通行費(fèi)收入快速增長的情況下，毛利率的提升將不斷增加公司的業(yè)績。

行業(yè)發(fā)展?jié)摿薮?，未來幾十年快速增長

從我國公路和高速公路的發(fā)展來看，客貨周轉(zhuǎn)量在25年里的年均復(fù)合增長率在10%以上（見圖），基本與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展相一致，說明隨著經(jīng)濟(jì)增長，公路客貨周轉(zhuǎn)量保持同步增長基本是沒有問題的。

依據(jù)美國高速公路網(wǎng)發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，高速公路一旦形成網(wǎng)絡(luò)，將帶來9年車流量的高速增長，其后車流量增長基本與GDP的增長同步。我們?nèi)跃S持公路行業(yè)未來3#12316;5年的高速增長和未來15年快速增長的前期判斷。

“十一五”期間，我國國民經(jīng)濟(jì)將保持持續(xù)快速增長趨勢，預(yù)計(jì)GDP年均增長7.5%#12316;8.5%。經(jīng)濟(jì)總規(guī)模不斷擴(kuò)大，工業(yè)化進(jìn)程以及制造業(yè)規(guī)?？焖贁U(kuò)張，對能源、原材料需求大幅度增加，市場活力增強(qiáng)，物流和人流加快，必然使“十一五”期間公路客貨運(yùn)輸需求保持持續(xù)增長勢頭。

從長期來看，普遍預(yù)測我國在2050年將成為全球最大的經(jīng)濟(jì)體，超過美國（表3）。從前面的比較來看，我國高速公路與美國還有巨大的差距，若我國真成為最大經(jīng)濟(jì)體，高速公路必將分享中國經(jīng)濟(jì)的增長。

（作者單位：中信證券研究部）