［摘 要］ 在資本結(jié)構(gòu)中，債務(wù)資本帶來的稅盾可增加債權(quán)人收益和股東收益。但它的作用是有限的、不確定的、有風(fēng)險的，籌資時應(yīng)權(quán)衡利弊，全面考慮。

［關(guān)鍵詞］ 稅盾；資本結(jié)構(gòu)；債務(wù)資本；權(quán)益資本

［中圖分類號］F275 ［文獻標(biāo)識碼］A ［文章編號］1673-0194（2007）02-0058-03

企業(yè)為了滿足生產(chǎn)經(jīng)營活動的需要，必須籌集到足額資本。按不同方式籌集到的資本，可分為權(quán)益資本和債務(wù)資本。權(quán)益資本是指通過吸收直接投資、發(fā)行股票以及從企業(yè)的盈余公積中取得的資本。債務(wù)資本是指企業(yè)通過舉債方式借入的有償使用、定期歸還的資本。其中短期資本的需要量和籌集是經(jīng)常變化的，在整個資本總量中所占比重不穩(wěn)定，而且主要是短期債務(wù)資本，因而短期資本作為營業(yè)資本管理，不列入資本管理范圍。一般的資本結(jié)構(gòu)是指長期資本結(jié)構(gòu)，即長期債務(wù)資本與長期權(quán)益資本的構(gòu)成比例。

在企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中，長期債務(wù)資本具有很多優(yōu)點：資金成本低；不影響股東對企業(yè)的控制；因為財務(wù)杠桿的存在，負(fù)債程度越高，財務(wù)杠桿系數(shù)越大，股東權(quán)益未被稀釋，每股收益也就越大等等。許多企業(yè)將負(fù)債經(jīng)營稱為“借船下?！薄ⅰ敖桦u生蛋”。在許多行業(yè)和地區(qū)都出現(xiàn)了通過大規(guī)模舉債來迅速擴充生產(chǎn)規(guī)模的現(xiàn)象。長期債務(wù)資本之所以受到企業(yè)如此青睞，另一個重要的原因是債務(wù)資本的報酬——利息作為費用中的一項，在稅前扣除，可使企業(yè)少交企業(yè)所得稅。利息起到了抵稅的作用。而權(quán)益資本的報酬——股東收益則是稅后部分，不影響企業(yè)所得稅的交納。

一般說來，資本結(jié)構(gòu)中由于債務(wù)資本的存在，可使企業(yè)的價值（債權(quán)人收益和股東收益）較資本結(jié)構(gòu)中無債務(wù)資本的企業(yè)大。假設(shè)A、B兩公司在生產(chǎn)經(jīng)營等方面情況都相同，A公司未舉債，B公司有80 000元的債務(wù)資本。兩公司息稅前盈余都是50 000元。債務(wù)利率10％，企業(yè)所得稅稅率30％。計算結(jié)果見表1。

以上計算說明，B公司的資本結(jié)構(gòu)中存在債務(wù)資本，債權(quán)人收益（利息）是在稅前獲得，該項目使公司稅前盈余減少，進而少交了企業(yè)所得稅（80 000×30％=2 400元），增加了債權(quán)人和股東收益。A公司未利用債務(wù)資本，股東收益是稅后部分，未減少企業(yè)所得稅。兩家公司的債權(quán)人和股東收益總和相差2 400元（37 400-35 000=2 400元）。根本原因在于債務(wù)資本的存在，債權(quán)人收益（利息）抵消了一部分企業(yè)所得稅，相當(dāng)于政府無償為企業(yè)提供了補貼。這種理財效應(yīng)被稱為“稅盾”（Tax Shield）或者“稅額庇護利益”。其數(shù)額 =債務(wù)額×債務(wù)利率×企業(yè)所得稅稅率（本例稅盾數(shù)額：80 000×10%×30%=2 400元）。如果公司持續(xù)進行負(fù)債經(jīng)營，長期使用稅盾，每年的稅盾相當(dāng)于一筆永續(xù)年金，則可計算出稅盾的現(xiàn)值：年稅盾額/債務(wù)利率。還可以進一步計算出債權(quán)人和股東收益總和的現(xiàn)值。

從理論上看，在其他情況相同的前提下，企業(yè)舉債程度越大，稅盾現(xiàn)值越大，發(fā)揮的理財效應(yīng)也越大，最終債權(quán)人和股東收益總和的現(xiàn)值也越大。為此，許多企業(yè)認(rèn)為舉債經(jīng)營利大于弊，甚至認(rèn)為有百利而無一弊，進而趨之若鶩。然而，筆者認(rèn)為稅盾本身存在諸多缺陷與不足，應(yīng)該正確對待。

首先，稅盾的作用是有限的。企業(yè)的理財重點應(yīng)是提高資本的報酬（息稅前盈余）。息稅前盈余總額取決于企業(yè)的投資總額和資本利潤率，在一定資本總量的前提下，無論采用何種資本結(jié)構(gòu)，其投資總收益是既定的，即息稅前盈余總額是既定的。資本結(jié)構(gòu)中稅盾的存在并不會使息稅前盈余總額增加。不同的資本結(jié)構(gòu)，只是表現(xiàn)為既定的息稅前盈余總額怎樣在政府、債權(quán)人、股東之間分配，劃分為企業(yè)所得稅稅額、債權(quán)人收益和股東收益。稅盾的作用只是在于使政府收益（企業(yè)所得稅）減少，相應(yīng)增加債權(quán)人和股東收益而已。由此看來，在不改變息稅前盈余總額前提下，依靠稅盾少交稅來增加債權(quán)人收益和股東收益，其作用是十分有限的。

要增加債權(quán)人收益和股東收益，最直接的措施應(yīng)是擴大產(chǎn)品銷售，提高資金使用效率，增強企業(yè)盈利水平，努力增大息稅前盈余總額，然后才是利用稅盾擴大債權(quán)人收益和股東收益所占份額。如果企業(yè)不將主要精力放在提高資本報酬上，一味強調(diào)通過少交稅來增加債權(quán)人收益和股東收益，則是舍本逐末，得不償失的。

其次，在政府的稅制中，由于征收個人所得稅會降低稅盾帶來的稅收利益。大多數(shù)國家的個人所得稅是對個人來自債權(quán)、股權(quán)而取得的利息所得、股息所得征稅。這會使債權(quán)人收益和股東收益下降。仍以前例計算，假設(shè)利息所得和股息所得的個人所得稅稅率均為20%。計算結(jié)果見表2。

以上計算說明，考慮了個人所得稅后，資本結(jié)構(gòu)中由債務(wù)資本帶來的稅盾還是存在的（稅盾數(shù)額：29 920-

28 000=1 920元）。但此時稅盾的理財效應(yīng)已較不考慮個人所得稅的前例有所下降。正是因為有債務(wù)資本的企業(yè)其債權(quán)人和股東收益的總和較無債務(wù)資本的企業(yè)大，當(dāng)然其債權(quán)人及股東交納的個人所得稅稅額也多，結(jié)果個人所得稅后債權(quán)人和股東收益總和中稅盾的優(yōu)勢也會有所下降。這時稅盾的計算應(yīng)為：

稅盾數(shù)額=債務(wù)額×債務(wù)利率×企業(yè)所得稅稅率×（1-個人所得稅稅率）

可見，利息所得和股息所得交納個人所得稅，會削弱資本結(jié)構(gòu)中稅盾的一部分作用。

再次，債務(wù)資本帶來的稅盾是有風(fēng)險的，其數(shù)額具有不確定性。如果企業(yè)單純追求稅盾效應(yīng)而選擇債務(wù)資本，是要冒相當(dāng)大的風(fēng)險的。如前所述，不考慮個人所得稅時：稅盾數(shù)額=債務(wù)額×債務(wù)利率×企業(yè)所得稅稅率；債務(wù)額=稅盾數(shù)額÷債務(wù)利率÷企業(yè)所得稅稅率。要實現(xiàn)一定量的預(yù)期稅盾數(shù)額，企業(yè)需要較大規(guī)模的債務(wù)額。而債務(wù)資本是要約期歸還并支付固定利息的。比較而言，權(quán)益資本可長期使用，視企業(yè)盈利情況決定股利的多少，企業(yè)不存在還本付息的壓力和資不抵債導(dǎo)致破產(chǎn)的風(fēng)險。債務(wù)資本則是相反，債務(wù)額越大，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險就越大。

企業(yè)能否享受到預(yù)期的稅盾還要視企業(yè)的收益水平而定。假設(shè)企業(yè)的息稅前盈余數(shù)額大，則稅盾理財效應(yīng)可完全發(fā)揮。假設(shè)企業(yè)的息稅前盈余數(shù)額較小或是為負(fù)值，稅盾的理財效應(yīng)就只能享用一部分甚至完全不起作用。假設(shè)有資本結(jié)構(gòu)與B公司相同的C公司、D公司，息稅前盈余分別為2 000元，0元。計算結(jié)果見表3。

計算說明，C公司息稅前盈余為2 000元，如無利息就要交600元的企業(yè)所得稅，稅盾只發(fā)揮600元的作用

（2 000×30%=600元）。D公司息稅前盈余為0，即無利息也無須交納企業(yè)所得稅，稅盾并未起作用。稅盾在息稅前盈余較大的B 公司才完全發(fā)揮作用?？梢姸惗艿淖饔檬怯芯窒扌缘摹?/p>

另外，從長遠來看，稅盾對于改善企業(yè)的投資環(huán)境并無益處。稅盾的存在改變了息稅前盈余在政府、債權(quán)人、股東之間的比例，形成了有利于債權(quán)人、股東而不利于政府的分配結(jié)構(gòu)。站在宏觀的角度，如整個社會經(jīng)濟都追求稅盾效應(yīng)，就會影響政府財政收入及時足額的取得。征稅是出于政府無償提供公共品的需要。公共品由于它的非排斥性和“搭便車”現(xiàn)象，必須由政府來無償提供，如國防、治安、交通、環(huán)保、防疫等等。政府在提供這些公共品時需要從市場上購買相應(yīng)的勞務(wù)和商品。這些公共品的成本必須得到價值補償。而這種補償就是以稅收方式來實現(xiàn)的。假使整個社會經(jīng)濟中的個體只追逐自身利益，都想方設(shè)法少交稅，就會影響到政府的財政收入，導(dǎo)致公共品的成本得不到補償，勢必會影響到政府所提供的公共品的數(shù)量、質(zhì)量。如果離開了相應(yīng)的治安、交通、通訊、環(huán)保、教育、社會保障和社會救濟等配套設(shè)施，企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營、長遠發(fā)展都會受到不利影響。

所以，對于一些獲利情況比較穩(wěn)定、債務(wù)規(guī)模適度的企業(yè)，并且在經(jīng)濟發(fā)展平穩(wěn)的時期，稅盾能發(fā)揮比較大的理財效應(yīng)。反之，一些收益起伏大、季節(jié)性強或是債務(wù)規(guī)模過大的企業(yè)，在經(jīng)濟波動大的時期，在對待債務(wù)資本時不僅要考慮稅盾的收益性，還應(yīng)考慮稅盾的相關(guān)風(fēng)險。因此，企業(yè)在籌資時，對資本結(jié)構(gòu)中稅盾的作用應(yīng)充分認(rèn)識，謹(jǐn)慎對待，從最有利于企業(yè)長期發(fā)展的角度來綜合考慮其利弊。

主要參考文獻

［1］ ［美］ 詹姆斯·C·范霍恩. 財務(wù)管理與政策［M］. 劉志遠主譯. 大連：東北財經(jīng)大學(xué)出版社，2000.