由于現(xiàn)金充足和對未來的信心，騰訊、搜狐、中華網(wǎng)、盛大、網(wǎng)易、靈通網(wǎng)、華友世紀(jì)等網(wǎng)絡(luò)公司自2005年以來不約而同地回購了本公司股份。雖然此舉為公司帶來了豐厚的收益，但也折射出目前互聯(lián)網(wǎng)市場缺乏新的增長點，網(wǎng)絡(luò)公司資金沒有更好的投向。本刊研究員毛學(xué)麟／文

2003-2004年，中國互聯(lián)網(wǎng)上市公司創(chuàng)始人和高管曾大規(guī)模減持所持股份(參見本刊2006年9月號封面文章)，但自2005年以來，這些公司則通過二級市場回購股份，其中包括從事綜合業(yè)務(wù)的騰訊、搜狐和中華網(wǎng)投資集團，從事網(wǎng)絡(luò)游戲的盛大、網(wǎng)易，從事無線增值服務(wù)的靈通網(wǎng)、華友世紀(jì)，空中網(wǎng)近期也表示考慮回購股票(圖1)。

不同類型的網(wǎng)絡(luò)公司幾乎不約而同地回購股份，一方面反映出這些公司現(xiàn)金充足和對公司未來的信心，故此，在股價因市場整體環(huán)境變化或公司遭遇經(jīng)營周期性影響而存在過度調(diào)整或低估的情況下，有能力實施回購；另一方面也折射出市場處于徘徊狀態(tài)，目前還缺乏類似前兩年的網(wǎng)絡(luò)游戲和無線增值服務(wù)那樣的新興增長點，公司缺乏更好的投資方向。

回購公司：財務(wù)資源普遍充足

自2001年以來，中國互聯(lián)網(wǎng)廣告、無線增值服務(wù)和網(wǎng)絡(luò)游戲這三大業(yè)務(wù)從無到有，迅速發(fā)展，據(jù)統(tǒng)計，截至2004年，三者市場規(guī)模分別達到20億元、64億元和32億元，相關(guān)公司在此過程中積累了相當(dāng)龐大的財務(wù)基礎(chǔ)(表1)。

截至2005年12月31日，以“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物+定期存款+可交易證券一或有債務(wù)”保守計算財務(wù)資源，網(wǎng)易和騰訊的財務(wù)資源分別高達25．7億元、26．5億元，盛大接近10億元，靈通網(wǎng)和搜狐相對較低，但也均在5億元左右。以“財務(wù)資源／總資產(chǎn)”計算資金比率來考察相關(guān)公司的資產(chǎn)，網(wǎng)易和騰訊的資金比率在70％以上，靈通網(wǎng)為65．47％，盛大和搜狐由于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，影響為20％左右。

互聯(lián)網(wǎng)公司的現(xiàn)金不論絕對數(shù)量還是相對數(shù)量均較高，而且日常經(jīng)營情況也相當(dāng)樂觀。相關(guān)公司2005年財年收入平均為10億元，利潤率在30％左右(盛大受計提一次性股權(quán)投資損失5．44億元影響，利潤率非經(jīng)常性偏低，計提前利潤率為37．41％)，高于雅虎(Yahoo)、谷歌(Google)等國際領(lǐng)先的互聯(lián)網(wǎng)公司平均19％的利潤率。此外，由于互聯(lián)網(wǎng)公司業(yè)務(wù)面向終端、預(yù)收費用的特性，沒有傳統(tǒng)公司的應(yīng)收賬款占款難題，如網(wǎng)易的應(yīng)收賬款余額為6963萬元，僅為收入總額的4．07％。與此相對應(yīng)，相關(guān)公司的經(jīng)營現(xiàn)金流穩(wěn)健，其中網(wǎng)易和騰訊的經(jīng)營現(xiàn)金凈流入約為10億元，盛大、搜狐和靈通網(wǎng)平均為3．37億元。

從靜態(tài)的資金儲備和動態(tài)的資金流入兩方面衡量，相關(guān)互聯(lián)網(wǎng)公司的財務(wù)基礎(chǔ)均比較牢固，甚至還可能因為資金過多使資金效率偏低。此外，由于在海外上市籌資，有相當(dāng)部分資金為美元計價，因而，人民幣持續(xù)升值對相關(guān)公司有不利影響，如2005年7月人民幣宣布升值2％，當(dāng)年第三季度騰訊匯兌損益高達4235萬元，相當(dāng)于當(dāng)期盈利的54．46％。

靈通網(wǎng)：在行業(yè)低谷回購

2006年，由于中國移動運營政策變化的影響，無線增值業(yè)務(wù)的行業(yè)環(huán)境驟然惡化。中國移動一方面對無線增值服務(wù)商(sP)的監(jiān)管、收費政策進行從嚴(yán)調(diào)整，包括要求SP在客戶訂閱服務(wù)時實行“二次確認(rèn)”，在彩鈴等業(yè)務(wù)試行競價上網(wǎng)等，另一方面自身加速染指無線增值業(yè)務(wù)，包括推出“飛信”即時通訊軟件，與鳳凰衛(wèi)視、新聞集團等內(nèi)容供應(yīng)商尋求直接合作。

受此影響，無線增值服務(wù)行業(yè)遭受較大挫折，如靈通網(wǎng)2006年第三季度收入相對第二季度降低15．88％，凈利潤降低約67．74％。與靈通網(wǎng)同為無線增值服務(wù)商的TOM在線與空中網(wǎng)的業(yè)績同樣有比較大程度的滑坡，如TOM在線2006年第三季度的無線服務(wù)收入降低約24．1％，但由于成本并沒有相應(yīng)變化，凈利潤降低約59％。

行業(yè)環(huán)境迅速惡化，經(jīng)營業(yè)績短期跳水，使相關(guān)公司的股價則經(jīng)歷了雪崩式的下滑。TOM在線、空中網(wǎng)和靈通網(wǎng)上市后，股價原本一直穩(wěn)步走高，2006年初相對2005年初有200-300％的漲幅，但2006年之后則經(jīng)歷“腰斬”，股價最大跌幅在60％左右，將前期漲幅全部吞沒，TOM在線甚至跌至招股價。

面對環(huán)境的變化，靈通網(wǎng)、TOM在線等無線增值服務(wù)商積極搶占渠道，將無線服務(wù)與傳統(tǒng)的電視媒體、廣播媒體、平面媒體、網(wǎng)絡(luò)媒體等結(jié)合。在電視渠道上，TOM在線于2006年7月收購infomax后，取得中央電視臺全部頻道在內(nèi)的頻道資源；靈通網(wǎng)已與山東衛(wèi)視達成合作協(xié)議，并尋求與青海衛(wèi)視在內(nèi)的更多省級電視臺合作；在廣播渠道上，靈通網(wǎng)與中央人民廣播媒體公司達成合作協(xié)議；在平面渠道上，TOM在線與《體壇周報》在世界杯期間的合作具有代表性：《體壇周報》授權(quán)TOM在線獨家使用新聞報道，并將TOM的相關(guān)廣告植入到報道之中，以TOM無線收入的分成作為回報，而TOM在線結(jié)盟《體壇周報》不僅拓寬了營銷渠道，還獲得優(yōu)質(zhì)內(nèi)容；在網(wǎng)絡(luò)渠道上，空中網(wǎng)與當(dāng)當(dāng)網(wǎng)、搜房網(wǎng)、和訊、硅谷動力等專業(yè)垂直網(wǎng)站建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系。

據(jù)摩根士丹利互聯(lián)網(wǎng)分析師季衛(wèi)東分析，中國移動的政策調(diào)整主要對缺乏渠道和內(nèi)容優(yōu)勢的中小規(guī)模無線增值服務(wù)商影響巨大，全國約16000家中小無線增值服務(wù)商中的大部分很可能退出市場。雖然政策變動也會使靈通網(wǎng)、TOM在線等大型無線服務(wù)商的業(yè)績產(chǎn)生一定的波動，但影響很可能是短期的，并且由于中小規(guī)模競爭者被洗走，競爭壓力相對更小，無線服務(wù)行業(yè)的馬太效應(yīng)可能加速形成。

在這樣的情況下，靈通網(wǎng)于2006年6月23日宣布進入2000萬美元的股份回購的程序，不僅利于減輕資本市場的恐慌，表示看好的信心，還能以地板價收回籌碼。在市場完全消化消息面的影響后，靈通網(wǎng)等無線服務(wù)商的股價逐漸穩(wěn)步走高，截至2006年11月13日收于5．8美元，股價相對前期平均價4．84美元(2006年6月23日至2006年11月13日)上漲19．83％，若靈通網(wǎng)已完成回購，則此項“投資收益”將接近400萬美元。

網(wǎng)易、盛大：結(jié)合產(chǎn)品周期回購

與無線增值服務(wù)受行業(yè)因素影響不同，網(wǎng)絡(luò)游戲相關(guān)公司主要因為個體因素而產(chǎn)生回購股份的訴求?，F(xiàn)階段，網(wǎng)絡(luò)游戲公司的經(jīng)營普遍呈現(xiàn)出周期性的特點，即80％左右的收入來自一兩種大型游戲，且一款游戲的生命周期普遍在3年左右，若一款游戲逐漸步入衰退期，并且后續(xù)新游戲暫時沒能順利交接，公司很可能短期面臨增長壓力。

目前，網(wǎng)易、盛大等同時崛起的網(wǎng)絡(luò)游戲玩家，已陸續(xù)進入周期性調(diào)整階段。網(wǎng)易約80％收入來自《大話西游》和《夢幻西游》，2005年之前玩家數(shù)量不斷增長，最高在線人數(shù)超過100萬人，同期收入增速高達119．3％，但進入2006年之后，由于游戲逐漸顯示老化，收入增速也逐漸降低，并在第三季度下滑3．7％。由于高速增長的預(yù)期逐漸減弱，其股價表現(xiàn)也轉(zhuǎn)為疲弱，自2006年4月到11月，網(wǎng)易股價從25美元下跌接近40％，至15．5美元。但網(wǎng)易在研發(fā)方面一定優(yōu)勢，其主打游戲均為內(nèi)部開發(fā)，除上述兩款大話系列游戲以外，其他開發(fā)游戲包括《大唐豪俠》和《天下》，其中《天下》由網(wǎng)易的核心研發(fā)人員經(jīng)歷4年完成制作，并即將進入商業(yè)化運營?？赡苁穷A(yù)期《天下》等新游戲?qū)庸静饺胄乱惠喌脑鲩L周期，網(wǎng)易在2006年5月經(jīng)營周期轉(zhuǎn)換的低點回購了4億元的股份。

盛大在主打游戲《傳奇》逐漸老化時，除繼續(xù)引入新游戲外，還在2005年底激進地放棄了游戲收費，采用了游戲免費、道具收費的盈利模式，相當(dāng)于免收公園門票，改由公園內(nèi)的娛樂、餐飲消費創(chuàng)造收入。由于突然轉(zhuǎn)換盈利模式，加上“盒子”計劃發(fā)展不利、對外投資遭受損失等影響，盛大2005年第四季度凈虧損6680萬美元，投資者因此對盛大未來存有疑慮，其股價跌至12美元的歷史低點。

此時，可能出于盈利模式改變對拉動增長的預(yù)期，同樣也為了對投資者顯示信心，盛大2005年10月宣布回購4億元的股份。之后的發(fā)展顯示，盛大的盈利模式創(chuàng)新在一定程度上緩解了游戲老化可能帶來的收入縮水，據(jù)盛大財報顯示，其2005年第三季度收入3．31億元，推行“免費”模式后，2006年第一季度收入短暫下滑至2．25億元，但在第二季度迅速反彈至3．05億元，基本達到免費之前的水平。

免費模式的成功，使投資者對盛大的疑慮逐漸打消，特別在盛大總裁唐駿2006年底在華爾街路演之后，盛大股票受到追捧，股價超過20美元，2006年全年股價共計上升約70％。此外，盛大的成功試驗使“免費”模式逐漸成為網(wǎng)絡(luò)游戲的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，包括《征途》、《水滸Q傳》等比較流行的新游戲均采用類似的“免費”模式運行。

騰訊：結(jié)合產(chǎn)品節(jié)奏回購放大利潤

2005年4月27日，騰訊股東大會通過“授予董事購回股份的一般性授權(quán)”決議，批準(zhǔn)最多可購回公司已發(fā)行股本的10％，約為1．77億股。當(dāng)時市場對此并不理解，因為騰訊股價相對并沒有低估情況。以其開始回購時的股價8．5港元計算，其2005年市盈率在30倍以上，而當(dāng)時中國互聯(lián)網(wǎng)公司平均市盈率僅為20倍左右。此外，受惠中國互聯(lián)網(wǎng)公司整體為市場追捧，騰訊上市僅一年股價便翻番，此時回購可能高位接盤，并將最終損害股東利益。

但值得注意是，在其他網(wǎng)絡(luò)公司轉(zhuǎn)向?qū)I(yè)化的同時，騰訊卻在2004年上市之后借助QQ的用戶群優(yōu)勢平行布局各個細(xì)分市場，逐步完成了收入增長點從無線增值服務(wù)向包含虛擬形象、網(wǎng)絡(luò)游戲等互聯(lián)網(wǎng)增值業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)移。騰訊的互聯(lián)網(wǎng)增值收入在2002年還僅為0．4億元，占總收入的比例僅為15．21％，而2003年、2004年分別增長到2．30億元、4．39億元，占總收入的比例接近40％，到2005年第一季度，這一比例繼續(xù)擴大至49．67％，超過無線增值業(yè)務(wù)成為最大收入來源。業(yè)務(wù)多元化的成功，為騰訊之后的股份回購奠定了基礎(chǔ)。

2005年底，騰訊在同一時期發(fā)布虛擬形象和網(wǎng)絡(luò)游戲的重要新產(chǎn)品。其中，在虛擬形象方面，繼續(xù)豐富QQ秀產(chǎn)品鏈，增加包括服飾、美容、裝飾品、禮品等多種形象產(chǎn)品，并開發(fā)QQ寵物、QQ花匠等新的虛擬產(chǎn)品；在網(wǎng)絡(luò)游戲方面，于2005年10月25日開始MMORPG《QQ幻想》公測，當(dāng)日同時在線人數(shù)突破13萬，之后半月之內(nèi)突破50萬人，而一般同類游戲只在20萬人左右；在無線增值業(yè)務(wù)方面，于2006年初收購Joymax，加強營銷渠道。由于QQ寵物等虛擬形象和《QQ幻想》等新產(chǎn)品獲得了市場的積極反應(yīng)，騰訊可能預(yù)期未來一兩個季度內(nèi)業(yè)績會有相當(dāng)大水平的提升，并因此拉動股價上揚。

據(jù)香港聯(lián)交所數(shù)據(jù)，騰訊同期著手回購股票，從2005年11月24日開始并持續(xù)到2006年2月14日，共計回購2192萬股，耗資1．93億元，平均股價在9港元左右。其后在年度股東大會和第一季度季報公布前的4月18日至4月21日，又突擊回購1030萬股，耗資1．54億元，此時市價已經(jīng)上升至14港元左右。

2006年5月24日，騰訊公布的2006年第一季度財報令人側(cè)目，在春節(jié)效應(yīng)的帶動下，其業(yè)務(wù)鏈條的各個節(jié)點同時膨脹，并超過網(wǎng)易成為中國收入最高的互聯(lián)網(wǎng)公司，總收入比2005年第四季度增長50．35％，達到6．45億元；凈利潤增長超過102．43％，達到2．49億元。季報公布后第二天，騰訊股價上揚21．99％，收于17．55港元。照此價格計算，騰訊兩輪回購股票總計取得“投資收益”約2．24億元，與第一季度凈利潤相差無幾。通過產(chǎn)品周期與股份回購的節(jié)奏搭配，騰訊借助資本市場，將通過虛擬形象、網(wǎng)絡(luò)游戲等實業(yè)獲得的利潤放大了一倍。

深層原因：市場缺乏新興增長點

除了行業(yè)環(huán)境及產(chǎn)品周期的影響，互聯(lián)網(wǎng)公司紛紛回購股份，也折射出市場缺乏合適的并購對象。

此前互聯(lián)網(wǎng)各細(xì)分市場均出現(xiàn)了大規(guī)模的并購。在門戶領(lǐng)域，搜狐曾收購ChinaRen、17173游戲門戶、焦點房產(chǎn)網(wǎng)等；在無線增值領(lǐng)域，新浪曾接連收購深圳網(wǎng)興和深圳訊龍，TOM在線通過收編Treasure Base、Whole Win、IndisGames、Puccini等不同技術(shù)類別的公司，形成了產(chǎn)品結(jié)構(gòu)平衡的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)(參見本刊2006年4月號《TOM的并購之道》)；在網(wǎng)絡(luò)游戲領(lǐng)域，盛大先后收購了浩方在線、杭州邊鋒軟件、Actoz Soft、游戲茶苑等。

由于MySpace和YouTube等美國Web2．0類網(wǎng)站的示范作用，2005年以來，中國類似網(wǎng)站呈爆發(fā)性增長，并取得可觀的用戶流量。Alexa流量排名顯示，貓撲、天涯社區(qū)、奇虎等進入中國網(wǎng)站流量前50名，因此獲得風(fēng)險投資的青睞(參見本刊2006年6月號《VC搶食WEB2．0、3G》)。但通過公認(rèn)的網(wǎng)絡(luò)社區(qū)領(lǐng)先者騰訊的財務(wù)數(shù)據(jù)，我們可以推測相關(guān)網(wǎng)站的盈利情況可能不容樂觀。騰訊擁有約4．5億注冊用戶，同時網(wǎng)頁流量高踞全球第六，高于新浪、搜狐，但在2005年第四季度，騰訊的網(wǎng)絡(luò)廣告收入分別僅為新浪、搜狐的20％、23％，此后到2006年第二季度，盡管騰訊的網(wǎng)絡(luò)廣告收入增長67．12％，但仍分別只為新浪、搜狐的26％、34％。且據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，騰訊網(wǎng)絡(luò)廣告收入約60％來自客戶端軟件，這意味著騰訊門戶網(wǎng)站僅創(chuàng)造了新浪、搜狐10-20％的網(wǎng)絡(luò)廣告收入。而貓撲、奇虎的網(wǎng)站流量僅為騰訊的5．10％，其流量可能難以轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流量。

此外，風(fēng)險投資逐漸由互聯(lián)網(wǎng)等高科技行業(yè)轉(zhuǎn)向傳統(tǒng)行業(yè)，也顯示了Web2．0類網(wǎng)站的尷尬與互聯(lián)網(wǎng)界短期新興增長點的缺乏。據(jù)清科報告，2006年上半年創(chuàng)業(yè)投資爭相進入Web2．0領(lǐng)域，投資金額達到2．4億美元，相當(dāng)于2005年全年的投資總額，但進入2006年第三季度之后，增長速度明顯放緩，整個IT行業(yè)的投資總額相對第二季度下跌22．3％。與此同時，新能源和生物制藥等傳統(tǒng)行業(yè)的投資額相增長4倍以上。個體風(fēng)險投資基金也呈現(xiàn)類似的變化，如紅杉基金在美國專注于高科技投資，并因為連續(xù)成功投資了蘋果電腦、雅虎、谷歌等公司知名，但紅杉中國在傳統(tǒng)公司作了相當(dāng)多的嘗試，如戶外廣告公司MAX MEDIA、宏夢卡通傳媒公司、農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)公司中國利農(nóng)、保險經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)眾合公司等。此外，新東方和如家等傳統(tǒng)服務(wù)行業(yè)在納斯達克成功上市并廣受追捧的示范效益，甚至可能加速創(chuàng)投資本、私募股權(quán)加速轉(zhuǎn)向傳統(tǒng)行業(yè)。

回購或并購：雅虎與谷歌的不同操作

國外的領(lǐng)先互聯(lián)網(wǎng)公司也有類似的回購行為，如雅虎于2005年3月宣布將于未來五年回購30億美元的普通股，eBay于2006年7月宣布未來兩年回購20億美元普通股，亞馬遜(Amazon)于2006年8月宣布回購5億美元普通股。這些公司回購的背景與國內(nèi)網(wǎng)絡(luò)公司相比也有一定的相似性，即財務(wù)資源積累豐厚，但核心業(yè)務(wù)增長逐漸放緩，致使股價低迷不振，2006年，三家公司股價均下跌50％左右，其中雅虎是比較典型的代表。

截至2006年第三季度，雅虎的現(xiàn)金等價物與可交易證券分別為21．1億美元，且同期經(jīng)營現(xiàn)金凈流入分別為12．1億美元，財務(wù)資源相當(dāng)充足。但其原有廣告業(yè)務(wù)受盈利模式制約增長有限，而可能帶動收入增長的新的廣告搜索系統(tǒng)的上市時間又從2006年年中推遲到2007年，致使公司整體業(yè)績增長趨緩。2006年前三季度，雅虎的收入增幅為27．1％，而上年同期高達54．2％；經(jīng)營利潤降低19．2％，而上年同期為增長73％(雅虎部分時期的投資收益對凈利潤影響達到50％以上，因此選取經(jīng)營利潤考察)。收入、利潤增長的放緩使投資者對雅虎的預(yù)期降低，致使公司股價萎靡，特別是在其2006年第三季度業(yè)績公布當(dāng)日，由于業(yè)績低于華爾街的預(yù)期，公司股價下跌25％，使其股價與年初相比跌幅達到50％。

但谷歌并沒有類似的回購行為，這可能與其業(yè)績保持良好的增長及商業(yè)模式的拓展相關(guān)。2006年前三季度，谷歌收入、經(jīng)營利潤分別比上年同期增長76．2％、72．2％，上市以來的高速增長仍在持續(xù)，但其股價仍保持在400美元左右位置，動態(tài)市盈率與雅虎相比沒有優(yōu)勢，均在60倍左右，相對而言沒有回購的動力。此外，谷歌還廣泛投資搜索關(guān)聯(lián)業(yè)務(wù)項目，以進行商業(yè)模式的拓展，其中包括投資約15億美元建設(shè)數(shù)據(jù)中心、16．5億美元收購YouTube等新興網(wǎng)站等。

網(wǎng)絡(luò)公司尋求盈利突破

除百度、騰訊等個別公司之外，2005年以來，中國互聯(lián)網(wǎng)公司均出現(xiàn)收入增長放緩的跡象。門戶網(wǎng)站如新浪雖然廣告業(yè)務(wù)相對穩(wěn)定，但由于無線業(yè)務(wù)的拖累，2005年收入較2004年出現(xiàn)負(fù)增長，2006年收入則與上年基本持平，其2006年第三季收入為5600萬美元，略高于2005年第四季度的5200萬美元；無線服務(wù)商受到政策調(diào)整影響，業(yè)績普遍在2006年第二季度后降低30％左右；網(wǎng)絡(luò)游戲運營商受到游戲的周期影響，收入增長也顯出疲態(tài)，網(wǎng)易2006年第三季度出現(xiàn)近3年來的收入首次出現(xiàn)負(fù)增長。對于網(wǎng)絡(luò)公司而言，從不同方向?qū)ふ倚碌耐黄泣c，已成為保證盈利的必要手段。

門戶網(wǎng)站：體育廣告潛力巨大

與以百度為代表的搜索廣告相比，新浪等門戶網(wǎng)站的傳統(tǒng)廣告收入2005年以來也有增速放緩的趨勢。2006年第一季度，百度廣告收入相對2005年同期增長206．7％，而新浪僅增長33．7％。兩者之間的收入差距也因此逐漸縮小，2005年第一季，新浪廣告收入是百度的3倍，到2006年第一季度僅為1-3倍。

搜索的商業(yè)模式相對傳統(tǒng)廣告的可拓展性更強，但作為用戶最終目的地的門戶網(wǎng)站，也可以通過優(yōu)質(zhì)的內(nèi)容提升流量，進而做大收入，如2006年由于世界杯的拉動，門戶網(wǎng)站的廣告收入相對年初均有30％左右的增長，其中新浪2006年第一季度廣告收入2220萬美元，到第三季度達到3270萬美元，增長接近50％。

體育內(nèi)容可能是曹國偉任CEO的新浪的廣告增長動力。

世界杯的廣告效應(yīng)也顯示了體育內(nèi)容的廣告潛力，摩根士丹利分析師季衛(wèi)東就認(rèn)為，體育內(nèi)容可能是未來門戶傳統(tǒng)廣告的增長動力。首先，中國將于2008年舉辦奧運會，政府對體育事業(yè)的支持力度相當(dāng)大，體育內(nèi)容的監(jiān)管環(huán)境相對寬松；其次，中國的籃球迷約有3億人，約有5億人收看足球世界杯，體育的受眾群體相當(dāng)龐大，而且中國70％的網(wǎng)民均是30歲以下的年輕人，他們一方面對體育內(nèi)容的興趣相當(dāng)濃厚，是具有“粘性”的網(wǎng)民，另一方面，也是高價新潮體育用品的消費者，是阿迪達斯、耐克等公司的重點關(guān)注對象；最后，中國體育消費市場僅為GDP的0．2％，而美國則達到2％，成長潛力巨大，一個形象的對照是，姚明一年的收入約為2000萬美元，而中國籃球聯(lián)賽(cBA)一年的收入也僅為2000萬美元。

無線增值服務(wù)商：多種方式回避政策風(fēng)險

中國移動2006年7月6日宣布的“二次確認(rèn)”等監(jiān)管政策，使無線增值業(yè)務(wù)服務(wù)商的收入增長受到影響，TOM在線、空中網(wǎng)、靈通網(wǎng)的股價均高臺跳水，當(dāng)天分別下跌23．54％、12．01％和13．73％。季衛(wèi)東認(rèn)為，無線服務(wù)商可以通過以下調(diào)整回避或減少政策變動對收入的長期影響。

其一，形成多元化的收入結(jié)構(gòu)。在中國互聯(lián)網(wǎng)公司中，無線服務(wù)收入占比相當(dāng)大，如新浪約50％的收入來自無線服務(wù)，因此對政策的變動相當(dāng)敏感。但騰訊由于在上市后不斷多元化收入結(jié)構(gòu)，受到的影響就比較小。其無線服務(wù)收入占總收入的比例從上市前的60％以上降低到現(xiàn)在的20％左右，而且收費渠道對手機的依賴度也從60％降低到40％，據(jù)相關(guān)估算，即使完全取消無線服務(wù)，騰訊的其他收入仍能支撐現(xiàn)在股價的85％。

其二，尋求與中國移動的合作。大型無線服務(wù)商可以通過自身在渠道和產(chǎn)品、服務(wù)上的優(yōu)勢，加強與中國移動的合作，從而在長期發(fā)展上獲得有利的地位。如TOM在線是中國移動所有產(chǎn)品的前兩名分銷商，在渠道上已經(jīng)形成一定規(guī)模優(yōu)勢，可能吸引中國移動的合作。此外，也可以加強與監(jiān)管相對寬松的中國聯(lián)通的合作。新浪、TOM在線和靈通網(wǎng)約80％的無線服務(wù)收入來自與中國移動的合作，因此，中國移動的政策可能對收入有較大影響。在中國移動新政出臺后，搜狐、空中網(wǎng)都進行了一定的調(diào)整，搜狐通過聯(lián)通獲得的收入在一年前為10％左右，現(xiàn)在已經(jīng)提高至40％。

其三，形成獨特內(nèi)容。2006年5月15日，中國移動宣布以12．78億港元收購鳳凰衛(wèi)視19．9％股權(quán)。值得注意的是，TOM在線、靈通網(wǎng)和空中網(wǎng)等大型無線服務(wù)商均已通過滲透電視、報紙、廣播等傳統(tǒng)媒體獲得獨特內(nèi)容，以后有可能搭上中移動手機媒體化的順風(fēng)車。

其四，出售、剝離業(yè)務(wù)。據(jù)信息產(chǎn)業(yè)部數(shù)據(jù)，中國約有16000家無線服務(wù)商，其中大部分為產(chǎn)品同質(zhì)化的中小企業(yè)。在趨緊的監(jiān)管政策下，其中大部分可能難以生存，最終會被大型無線服務(wù)商收購或退出競爭。此外，大型無線服務(wù)商同樣可能由于回避政策風(fēng)險退出競爭，其中網(wǎng)易是比較典型的代表。網(wǎng)易是最早通過無線業(yè)務(wù)實現(xiàn)贏利的公司之一，2001年無線收入占其總收入的50％，但2002年之后，網(wǎng)易成功將發(fā)展重點轉(zhuǎn)向網(wǎng)絡(luò)游戲，2005年無線服務(wù)收入降至5％左右，而網(wǎng)游收入則達到85％。

網(wǎng)絡(luò)公司整合開始

在既有盈利模式增長乏力的背景下，網(wǎng)絡(luò)公司乃至3C融合趨勢下TMT行業(yè)公司的整合或?qū)㈤_始。繼雅虎將中國區(qū)業(yè)務(wù)出售給阿里巴巴之后，eBay近日也宣布將中國區(qū)的C2C業(yè)務(wù)易趣網(wǎng)交由TOM在線管理，僅保留公司49％的股權(quán)。這次事件可能預(yù)示著國際互聯(lián)網(wǎng)巨頭在中國的策略退出，但可能也是中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)整合走向深入的標(biāo)志。

季衛(wèi)東認(rèn)為，TOM在線和易趣的整合可能在不同方面形成協(xié)同效應(yīng)。首先，TOM在線的本土管理團隊可能對易趣形成補充，值得注意的是，在TOM在線團隊的運作下，其所有無線增值產(chǎn)品在中國移動的平臺上都排在前兩名，并且總體收入相對第二名靈通網(wǎng)有60％左右的領(lǐng)先，而同期易趣則在與淘寶網(wǎng)的競爭中不斷被攻城掠地，市場份額由65％下跌至27％。

其次，易趣的C2C業(yè)務(wù)也有助于TOM在線分散收入來源。TOM在線約90％的收入來自無線服務(wù)，因此移動運營商政策變動后的風(fēng)險比較大，TOM在線上市后的兩年來，中國移動的監(jiān)管政策已經(jīng)有兩輪調(diào)整，每次均使TOM在線股價下挫30—50％。易趣的加入，可能在一定程度上起到分散風(fēng)險的作用，利于TOM在線收入和股價的穩(wěn)定。

最后，TOM在線的Skype業(yè)務(wù)與eBay所保留的貝寶業(yè)務(wù)整合后可能提高效率。2004年TOM在線與Skyoe在中國成立合資公司后，TOM—Skype發(fā)展迅猛，特別是2006年以后，“雪球效應(yīng)”逐漸顯現(xiàn)，其注冊用戶數(shù)達到2350萬，2006年第二季度后月新增用戶數(shù)比騰訊還高100萬。而eBay于2005年以26億美元收購Skype后，已將其融入C2C業(yè)務(wù)，因此，TOM在線接手易趣之后，能將C2C業(yè)務(wù)和Skype在中國進行整合。此外，TOM在線還可能幫助貝寶業(yè)務(wù)進入中國移動支付領(lǐng)域，從而促進其電子商務(wù)、電子支付業(yè)務(wù)在移動領(lǐng)域的延伸。

但是，此項合并仍然存在風(fēng)險。首先，兩家公司的經(jīng)營環(huán)境和文化有比較大的差異，TOM在線團隊在無線服務(wù)上經(jīng)驗豐富，但在電子商務(wù)方面的運營能力有待檢驗。阿里巴巴和雅虎的合并就是失敗的先例，阿里巴巴團隊是中國最為優(yōu)秀的互聯(lián)網(wǎng)團隊之一，但在收購雅虎之后仍經(jīng)歷長達一年的陣痛。此外，TOM在線以后將直接面對阿里巴巴集團的競爭，阿里巴巴集團已經(jīng)形成B2B(阿里巴巴)、C2C(淘寶網(wǎng))、網(wǎng)絡(luò)支付(支付寶)的完整電子商務(wù)鏈條，并且每項業(yè)務(wù)均是行業(yè)第一，因此TOM在線未來的擴張可能異常艱苦。

值得注意的是，相關(guān)公司的合并還使不同互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)得到整合，阿里巴巴和雅虎的合并，使電子商務(wù)和搜索在中國得到糅合，而TOM在線接手易趣，則可能將電子商務(wù)與移動業(yè)務(wù)打通。未來，隨著TMT行業(yè)的不斷融合，類似的整合有望在多個領(lǐng)域出現(xiàn)。