[摘要]到２００５年，我國上市公司的委托理財業(yè)務(wù)已經(jīng)是危機重重。對因為委托理財而損失慘重的吳忠儀表和閩東電力的具體剖析顯示，導(dǎo)致出現(xiàn)委托理財危機的根本原因并非法規(guī)不完善，而在于我國上市公司存在的嚴重公司治理困局，突出表現(xiàn)在治理主體的缺位、治理對象的混亂和市場約束的缺失等三個方面。要化解上市公司委托理財危機僅僅依靠出臺一些禁止規(guī)定是很難奏效的，必須要從改善公司治理著手，在公司治理形式完善的基礎(chǔ)上真正實現(xiàn)實質(zhì)上的增強。

[關(guān)鍵詞]上市公司；委托理財；公司治理

[中圖分類號]Ｆ２７６．６[文獻標(biāo)識碼]Ａ [文章編號]１６７３－２９１Ｘ（２００６）０４－００６９－０３

上市公司委托理財，是指上市公司把資金委托給專業(yè)或非專業(yè)的投資機構(gòu)進行經(jīng)營，從而獲得投資回報的行為。隨著德隆系下閩發(fā)、漢唐、大連證券等問題券商給委托方帶來巨額虧損問題的暴露，加上南方證券因委托理財虧損慘重，海通證券、華夏證券、廣東證券等券商因委托理財糾紛官司不斷的消息不斷被披露出來，數(shù)十家上市公司發(fā)布委托理財風(fēng)險公告，上市公司委托理財?shù)剑玻埃埃的暌呀?jīng)是危機重重。我們不妨先看兩起既典型又具有一般性的委托理財案例。

一、委托理財危機中的典型案例：吳忠儀表和閩東電力案

（一）吳忠儀表委托理財案

吳忠儀表股份有限公司是由吳忠儀表集團有限公司等發(fā)起成立，在１９９８年６月和２０００年１１月，分別進行了首發(fā)和配股融資，兩次融資實際募集到的資金為５．５３億元。截至２００４年末，吳忠儀表上市６年總共實現(xiàn)凈利潤１．７１億元，而以趙廣生等為首的前任高管們委托理財形成１．７５億元損失和公司因擔(dān)保承擔(dān)３７２１萬元連帶清償責(zé)任，合計損失至少高達２．１２億元。而受托給吳忠儀表進行理財?shù)膬杉夜驹ǘù砣司褪菂侵覂x表的前任高管。

吳忠儀表２００５年３月１６日發(fā)布公告稱，１．８億元委托理財事項未經(jīng)公司董事會、股東大會會議決議，未簽署相關(guān)協(xié)議，也未在定期報告和臨時報告中披露。１．８億元委托理財資金的轉(zhuǎn)移時間前后長達６年?熏初步核查發(fā)現(xiàn)最早一筆在１９９８年就開始著手準(zhǔn)備了，全部由涉案的三名前高管策劃，直到他們涉嫌貪污被捕之后才全面暴露?，F(xiàn)任董事長馮奇峰２００１年９月２７日就被選舉為總經(jīng)理，主管經(jīng)營，而他對此公司重大事項竟然一無所知。同時，吳忠儀表的監(jiān)事會在歷次的公告中也從來沒有對相關(guān)事項表示過異議。

（二）閩東電力委托理財案

閩東電力股份有限公司于１９９８年發(fā)起設(shè)立，翁小巧任閩東電力黨委書記、董事長。２０００年７月，閩東電力以“荷蘭式競價”方式向社會公開發(fā)行１億股，創(chuàng)下了８８．６９倍的新股發(fā)行市盈率紀(jì)錄，融得資金１１億元。閩東電力上市后，在大肆進行基本上沒有帶來回報的多樣化投資的同時，還將巨資進行了委托理財，并導(dǎo)致了嚴重損失。２００４年３月１９日公司公告稱，存放于愛建證券的１００７６萬元被挪用，２００５年，公司又決定對該筆資金的賬面凈額７０５３萬元全額計提壞賬準(zhǔn)備。其子公司上海東溟同樣出現(xiàn)了委托理財金損失，在西南證券上海定西路營業(yè)部存放的３１５０萬元資金在２００４年４月１３日查賬時發(fā)現(xiàn)已經(jīng)不翼而飛，僅剩下２０余元。

２００４年１２月２日，閩東電力公告稱翁小巧因“涉嫌嚴重違紀(jì)”已被中共福建省紀(jì)委雙規(guī)。不久，寧德市政府將董事會由１４人減為７人，原董事會成員只有副總經(jīng)理楊立功一人留任。７名董事，除了楊立功外，另外６位有１位為前寧德市計委主任，任公司黨委書記，１位黨委副書記，２名來自控股股東寧德市國有資產(chǎn)管理公司，２名獨立董事。

二、委托理財案例暴露出來的公司治理困局

公司治理的實質(zhì)在于股東等治理主體對公司經(jīng)營者的監(jiān)督與制衡，以解決因信息的不對稱而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險問題。在現(xiàn)實中所要具體解決的問題就是決定公司是否被恰當(dāng)?shù)臎Q策與經(jīng)營管理。與相當(dāng)部分主業(yè)不興，為避免業(yè)績滑坡期望通過委托理財一搏來在短期內(nèi)獲取較高收益的企業(yè)不同，上述兩家公司的主業(yè)收益都不錯。恰恰是因為企業(yè)治理的失效使得胡亂投資和委托理財行為得以進行，造成了主業(yè)的發(fā)展缺乏必要的資金支持，影響了主業(yè)的正常發(fā)展。分析以上兩公司案例，可以發(fā)現(xiàn)他們在公司治理中存在共同的突出問題：

（一）公司治理主體的缺位

狹義的公司治理是指所有者，主要是股東對經(jīng)營者的一種監(jiān)督與制衡機制，目標(biāo)是保證股東利益的最大化，防止經(jīng)營者對所有者利益的背離；而廣義的公司治理則不局限于股東對經(jīng)營者的制衡，而是涉及到廣泛的利害相關(guān)者，包括股東、債權(quán)人、供應(yīng)商、雇員、政府和社區(qū)等與公司有利害關(guān)系的集團。公司的治理機制也不僅局限于以治理結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)的內(nèi)部治理，而是利益相關(guān)者通過一系列的內(nèi)部、外部機制來實施共同治理，治理的目標(biāo)不僅是股東利益的最大化，而是要保證公司決策的科學(xué)性，從而保證對公司各方面的利益相關(guān)者的利益最大化。

在吳忠儀表，公司巨額資金用于委托理財?shù)闹卮鬀Q策完全是由趙廣生、馮平儒、李志強三人決定，原總經(jīng)理竟對此一無所知。此三人在事發(fā)前的身份分別為：趙廣生系吳忠儀表董事長，同時兼任吳忠儀表集團董事長；馮平儒系吳忠儀表董事、副總經(jīng)理、第一屆董事會秘書；李志強系吳忠儀表董事會董事，財務(wù)總監(jiān)，兼任吳忠儀表集團總經(jīng)理。吳忠儀表高管們在上市公司和控股股東單位同時任職的這種身份組合，顯然違反了證監(jiān)會有關(guān)“上市公司董事長原則上不得由控股股東法定代表人擔(dān)任”的規(guī)定和“關(guān)于上市公司總經(jīng)理及高層管理人員不得在控股股東單位兼職的通知”要求。眾所周知，分散的中小股東幾乎不可能對公司施加有效影響，而三人作為控股股東的代表，同時又是上市公司的實際控制者，讓他們自己監(jiān)管自己顯然也是不現(xiàn)實的。吳忠儀表監(jiān)事會成員全部由上市公司或控股股東的中層干部組成，在歷次的公告中從來沒有表示過不同意見，使得監(jiān)事會對董事會和管理層的經(jīng)營失誤和自律行為進行及時監(jiān)控成為空談，實際上是形同虛設(shè)。

在閩東電力案中最主要的決策者董事長和總經(jīng)理都是行政委派的，他們同時是政府的代表，國有資產(chǎn)的代表，控股大股東的代表，既是委托人又是代理人，他們所擁有的權(quán)利幾乎沒有任何約束。股東大會、董事會、監(jiān)事會及管理層的內(nèi)部制衡根本就無法實現(xiàn)。如為了花掉多融入的數(shù)億元資金，公司董事會提出的各種投資項目在董事會上全部獲得通過，沒有人公開表示過反對。

在長達數(shù)年的時間里，外部監(jiān)管也沒有很好地發(fā)揮作用。在我國現(xiàn)實條件下，至于期待其他的利益相關(guān)者來實施共同治理，則更是缺乏必要條件，難以實現(xiàn)。

（二）公司治理對象的混亂

公司治理的對象有兩重含義：一是經(jīng)營者，對其治理來自董事會，目標(biāo)在于公司經(jīng)營管理是否恰當(dāng)，判斷標(biāo)準(zhǔn)是公司的經(jīng)營業(yè)績；二是董事會，對其治理來自股東及其他利害相關(guān)者，目標(biāo)在于公司的重大戰(zhàn)略決策是否恰當(dāng)，判斷標(biāo)準(zhǔn)是股東及其他利害相關(guān)者投資的回報率。

而在兩起案例中公司治理對象身份是混亂的。掌握公司實際控制權(quán)的經(jīng)營者就是董事會的主要成員，而董事會的主要成員又是政府和控股大股東的代表，治理的主體與治理的對象合一，治理自然也就根本無法真正實現(xiàn)。掌握了公司實際控制權(quán)的個體行為，代表的既不是上市公司的利益，也不是控股股東的利益，而更多的是代表和追求本身作為單個個人或代表特定的股東的利益。上市公司的各種資源，都可以被一個內(nèi)部人控制的班子圍著自己的利益而運作。這從受托給吳忠儀表進行理財?shù)膬杉夜揪鶠榍案吖艿挠白庸究梢缘玫匠浞肿C明。

以此再來解釋上市公司為何熱衷將資金投向高風(fēng)險的委托理財業(yè)務(wù)也就順理成章了。這些委托理財往往都有遠遠超過監(jiān)管部門允許的保底收益，如果有損失是由公司和全體股東來承擔(dān)，而不管是損失還是盈利，在操作過程中都存在巨大的尋租空間。其實早在２００１年中國證監(jiān)會就通報批評了遼河油田、聯(lián)通國脈和長春長鈴等上市公司在委托理財方面的違規(guī)行為，這些企業(yè)甚至沒有經(jīng)過董事會、股東大會等程序，就將大量資金投入股市。在那之后也出臺了一些規(guī)定，但上市公司委托理財問題沒有得到任何改善。

所以上市公司委托理財危機產(chǎn)生的根本原因并非是因為法律法規(guī)不完善，而仍舊是已經(jīng)討論多年的上市公司的公司治理問題。如果這些上市公司的治理不能得到根本性變革，沒有有效的制衡約束機制，即便監(jiān)管部門明確禁止委托理財業(yè)務(wù)的進行，掌握了企業(yè)資源實際控制權(quán)的人們還會想出其他的方式來侵吞股東利益謀取個人私利。

（三）來自市場約束的缺失

現(xiàn)代企業(yè)理論認為，由于存在管理者市場和股票市場，管理者的行為受到約束。兩個市場都是通過對管理者“聲譽”的評價發(fā)揮作用。管理者市場指的是企業(yè)內(nèi)部和企業(yè)間管理者之間的競爭和對獎勵與升遷的追求使管理者可以表現(xiàn)更出色。在股票市場上，股東可以用投票來避免代理人濫用職權(quán)帶來的損失。同時，引起股價的漲跌又間接評價出代理人的績效。

管理者市場在我國顯然是缺失的。在吳忠儀表和閩東電力案中，我們可以發(fā)現(xiàn)這類企業(yè)高管的任命主要還是由政府決定，所以內(nèi)部管理者之間的競爭表現(xiàn)并不突出，而更重要的是博得政府主管部門的好感。如吳忠儀表盡管主營業(yè)務(wù)一直很好，但在“問題”高管的運作下，企業(yè)上市后的業(yè)績急劇下滑，趙廣生、馮平儒二人都是在２００４年的離任審計中才被查出問題。

目前，我國的股票市場也是被嚴重扭曲的，股票價格受到多種因素影響?熏并未能很好反映企業(yè)真實業(yè)績?熏管理者提高企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的努力并不一定能反映在股票價格上。在此情況下股價的跌落也很難對管理層產(chǎn)生什么真正的影響。很多上市公司在圈到錢后并不關(guān)心股價的走勢如何，乃至企業(yè)的股票被ＳＴ、ＰＴ也無所謂。閩東電力還是直到政府出面，對翁小巧進行“雙規(guī)”，對企業(yè)高層進行了大幅度的改組，才發(fā)現(xiàn)閩東電力財務(wù)報表漏洞百出，上市圈來的１１億元已經(jīng)花光，數(shù)億資金去向不明，嚴重的損失已經(jīng)難以挽回。所以，實際上市場環(huán)節(jié)也很難發(fā)揮對企業(yè)管理者的約束作用。

三、結(jié)論

其實，在上市公司委托理財業(yè)務(wù)中很多的做法原本就是現(xiàn)有法律法規(guī)所不允許的，如未經(jīng)批準(zhǔn)擅自變更募集資金用途用于委托理財；采用全權(quán)委托的方式；承諾高額保底收益率；等等。倘若這些上市公司的公司治理是完善的，這些行為原本就不應(yīng)該發(fā)生或是發(fā)生后得到及時糾正，而不是等血本無還，問題嚴重時才發(fā)現(xiàn)、查處。

綜上所述，筆者認為導(dǎo)致上市公司委托理財危機的本質(zhì)根源還是隱藏其后的公司治理困局，僅僅出臺一些禁止性的規(guī)定顯然是治標(biāo)不治本的做法。我國上市企業(yè)公司治理在形式上已日趨完善，獨立董事、監(jiān)事會、審計委員會、薪酬委員會等等一應(yīng)俱全，但更為重要的是如何使這些治理機制有效地發(fā)揮作用，實現(xiàn)實質(zhì)上的增強。必須嚴格已有法規(guī)的執(zhí)行，從法律與監(jiān)管上切實有效地對大股東的行為進行控制，建立并完善分類表決機制和對管理者的責(zé)任追究機制等制度，監(jiān)管部門也需要切實履行其應(yīng)負的職責(zé)來。

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[責(zé)任編輯張凌]