[摘要]到２００５年，我國(guó)上市公司的委托理財(cái)業(yè)務(wù)已經(jīng)是危機(jī)重重。對(duì)因?yàn)槲欣碡?cái)而損失慘重的吳忠儀表和閩東電力的具體剖析顯示，導(dǎo)致出現(xiàn)委托理財(cái)危機(jī)的根本原因并非法規(guī)不完善，而在于我國(guó)上市公司存在的嚴(yán)重公司治理困局，突出表現(xiàn)在治理主體的缺位、治理對(duì)象的混亂和市場(chǎng)約束的缺失等三個(gè)方面。要化解上市公司委托理財(cái)危機(jī)僅僅依靠出臺(tái)一些禁止規(guī)定是很難奏效的，必須要從改善公司治理著手，在公司治理形式完善的基礎(chǔ)上真正實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)上的增強(qiáng)。

[關(guān)鍵詞]上市公司；委托理財(cái)；公司治理

[中圖分類(lèi)號(hào)]Ｆ２７６．６[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]Ａ [文章編號(hào)]１６７３－２９１Ｘ（２００６）０４－００６９－０３

上市公司委托理財(cái)，是指上市公司把資金委托給專(zhuān)業(yè)或非專(zhuān)業(yè)的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)，從而獲得投資回報(bào)的行為。隨著德隆系下閩發(fā)、漢唐、大連證券等問(wèn)題券商給委托方帶來(lái)巨額虧損問(wèn)題的暴露，加上南方證券因委托理財(cái)虧損慘重，海通證券、華夏證券、廣東證券等券商因委托理財(cái)糾紛官司不斷的消息不斷被披露出來(lái)，數(shù)十家上市公司發(fā)布委托理財(cái)風(fēng)險(xiǎn)公告，上市公司委托理財(cái)?shù)剑玻埃埃的暌呀?jīng)是危機(jī)重重。我們不妨先看兩起既典型又具有一般性的委托理財(cái)案例。

一、委托理財(cái)危機(jī)中的典型案例：吳忠儀表和閩東電力案

（一）吳忠儀表委托理財(cái)案

吳忠儀表股份有限公司是由吳忠儀表集團(tuán)有限公司等發(fā)起成立，在１９９８年６月和２０００年１１月，分別進(jìn)行了首發(fā)和配股融資，兩次融資實(shí)際募集到的資金為５．５３億元。截至２００４年末，吳忠儀表上市６年總共實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)１．７１億元，而以趙廣生等為首的前任高管們委托理財(cái)形成１．７５億元損失和公司因擔(dān)保承擔(dān)３７２１萬(wàn)元連帶清償責(zé)任，合計(jì)損失至少高達(dá)２．１２億元。而受托給吳忠儀表進(jìn)行理財(cái)?shù)膬杉夜驹ǘù砣司褪菂侵覂x表的前任高管。

吳忠儀表２００５年３月１６日發(fā)布公告稱(chēng)，１．８億元委托理財(cái)事項(xiàng)未經(jīng)公司董事會(huì)、股東大會(huì)會(huì)議決議，未簽署相關(guān)協(xié)議，也未在定期報(bào)告和臨時(shí)報(bào)告中披露。１．８億元委托理財(cái)資金的轉(zhuǎn)移時(shí)間前后長(zhǎng)達(dá)６年?熏初步核查發(fā)現(xiàn)最早一筆在１９９８年就開(kāi)始著手準(zhǔn)備了，全部由涉案的三名前高管策劃，直到他們涉嫌貪污被捕之后才全面暴露?，F(xiàn)任董事長(zhǎng)馮奇峰２００１年９月２７日就被選舉為總經(jīng)理，主管經(jīng)營(yíng)，而他對(duì)此公司重大事項(xiàng)竟然一無(wú)所知。同時(shí)，吳忠儀表的監(jiān)事會(huì)在歷次的公告中也從來(lái)沒(méi)有對(duì)相關(guān)事項(xiàng)表示過(guò)異議。

（二）閩東電力委托理財(cái)案

閩東電力股份有限公司于１９９８年發(fā)起設(shè)立，翁小巧任閩東電力黨委書(shū)記、董事長(zhǎng)。２０００年７月，閩東電力以“荷蘭式競(jìng)價(jià)”方式向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行１億股，創(chuàng)下了８８．６９倍的新股發(fā)行市盈率紀(jì)錄，融得資金１１億元。閩東電力上市后，在大肆進(jìn)行基本上沒(méi)有帶來(lái)回報(bào)的多樣化投資的同時(shí)，還將巨資進(jìn)行了委托理財(cái)，并導(dǎo)致了嚴(yán)重?fù)p失。２００４年３月１９日公司公告稱(chēng)，存放于愛(ài)建證券的１００７６萬(wàn)元被挪用，２００５年，公司又決定對(duì)該筆資金的賬面凈額７０５３萬(wàn)元全額計(jì)提壞賬準(zhǔn)備。其子公司上海東溟同樣出現(xiàn)了委托理財(cái)金損失，在西南證券上海定西路營(yíng)業(yè)部存放的３１５０萬(wàn)元資金在２００４年４月１３日查賬時(shí)發(fā)現(xiàn)已經(jīng)不翼而飛，僅剩下２０余元。

２００４年１２月２日，閩東電力公告稱(chēng)翁小巧因“涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)”已被中共福建省紀(jì)委雙規(guī)。不久，寧德市政府將董事會(huì)由１４人減為７人，原董事會(huì)成員只有副總經(jīng)理?xiàng)盍⒐σ蝗肆羧?。７名董事，除了楊立功外，另外６位有１位為前寧德市?jì)委主任，任公司黨委書(shū)記，１位黨委副書(shū)記，２名來(lái)自控股股東寧德市國(guó)有資產(chǎn)管理公司，２名獨(dú)立董事。

二、委托理財(cái)案例暴露出來(lái)的公司治理困局

公司治理的實(shí)質(zhì)在于股東等治理主體對(duì)公司經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)督與制衡，以解決因信息的不對(duì)稱(chēng)而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。在現(xiàn)實(shí)中所要具體解決的問(wèn)題就是決定公司是否被恰當(dāng)?shù)臎Q策與經(jīng)營(yíng)管理。與相當(dāng)部分主業(yè)不興，為避免業(yè)績(jī)滑坡期望通過(guò)委托理財(cái)一搏來(lái)在短期內(nèi)獲取較高收益的企業(yè)不同，上述兩家公司的主業(yè)收益都不錯(cuò)。恰恰是因?yàn)槠髽I(yè)治理的失效使得胡亂投資和委托理財(cái)行為得以進(jìn)行，造成了主業(yè)的發(fā)展缺乏必要的資金支持，影響了主業(yè)的正常發(fā)展。分析以上兩公司案例，可以發(fā)現(xiàn)他們?cè)诠局卫碇写嬖诠餐耐怀鰡?wèn)題：

（一）公司治理主體的缺位

狹義的公司治理是指所有者，主要是股東對(duì)經(jīng)營(yíng)者的一種監(jiān)督與制衡機(jī)制，目標(biāo)是保證股東利益的最大化，防止經(jīng)營(yíng)者對(duì)所有者利益的背離；而廣義的公司治理則不局限于股東對(duì)經(jīng)營(yíng)者的制衡，而是涉及到廣泛的利害相關(guān)者，包括股東、債權(quán)人、供應(yīng)商、雇員、政府和社區(qū)等與公司有利害關(guān)系的集團(tuán)。公司的治理機(jī)制也不僅局限于以治理結(jié)構(gòu)為基礎(chǔ)的內(nèi)部治理，而是利益相關(guān)者通過(guò)一系列的內(nèi)部、外部機(jī)制來(lái)實(shí)施共同治理，治理的目標(biāo)不僅是股東利益的最大化，而是要保證公司決策的科學(xué)性，從而保證對(duì)公司各方面的利益相關(guān)者的利益最大化。

在吳忠儀表，公司巨額資金用于委托理財(cái)?shù)闹卮鬀Q策完全是由趙廣生、馮平儒、李志強(qiáng)三人決定，原總經(jīng)理竟對(duì)此一無(wú)所知。此三人在事發(fā)前的身份分別為：趙廣生系吳忠儀表董事長(zhǎng)，同時(shí)兼任吳忠儀表集團(tuán)董事長(zhǎng)；馮平儒系吳忠儀表董事、副總經(jīng)理、第一屆董事會(huì)秘書(shū)；李志強(qiáng)系吳忠儀表董事會(huì)董事，財(cái)務(wù)總監(jiān)，兼任吳忠儀表集團(tuán)總經(jīng)理。吳忠儀表高管們?cè)谏鲜泄竞涂毓晒蓶|單位同時(shí)任職的這種身份組合，顯然違反了證監(jiān)會(huì)有關(guān)“上市公司董事長(zhǎng)原則上不得由控股股東法定代表人擔(dān)任”的規(guī)定和“關(guān)于上市公司總經(jīng)理及高層管理人員不得在控股股東單位兼職的通知”要求。眾所周知，分散的中小股東幾乎不可能對(duì)公司施加有效影響，而三人作為控股股東的代表，同時(shí)又是上市公司的實(shí)際控制者，讓他們自己監(jiān)管自己顯然也是不現(xiàn)實(shí)的。吳忠儀表監(jiān)事會(huì)成員全部由上市公司或控股股東的中層干部組成，在歷次的公告中從來(lái)沒(méi)有表示過(guò)不同意見(jiàn)，使得監(jiān)事會(huì)對(duì)董事會(huì)和管理層的經(jīng)營(yíng)失誤和自律行為進(jìn)行及時(shí)監(jiān)控成為空談，實(shí)際上是形同虛設(shè)。

在閩東電力案中最主要的決策者董事長(zhǎng)和總經(jīng)理都是行政委派的，他們同時(shí)是政府的代表，國(guó)有資產(chǎn)的代表，控股大股東的代表，既是委托人又是代理人，他們所擁有的權(quán)利幾乎沒(méi)有任何約束。股東大會(huì)、董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)及管理層的內(nèi)部制衡根本就無(wú)法實(shí)現(xiàn)。如為了花掉多融入的數(shù)億元資金，公司董事會(huì)提出的各種投資項(xiàng)目在董事會(huì)上全部獲得通過(guò)，沒(méi)有人公開(kāi)表示過(guò)反對(duì)。

在長(zhǎng)達(dá)數(shù)年的時(shí)間里，外部監(jiān)管也沒(méi)有很好地發(fā)揮作用。在我國(guó)現(xiàn)實(shí)條件下，至于期待其他的利益相關(guān)者來(lái)實(shí)施共同治理，則更是缺乏必要條件，難以實(shí)現(xiàn)。

（二）公司治理對(duì)象的混亂

公司治理的對(duì)象有兩重含義：一是經(jīng)營(yíng)者，對(duì)其治理來(lái)自董事會(huì)，目標(biāo)在于公司經(jīng)營(yíng)管理是否恰當(dāng)，判斷標(biāo)準(zhǔn)是公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；二是董事會(huì)，對(duì)其治理來(lái)自股東及其他利害相關(guān)者，目標(biāo)在于公司的重大戰(zhàn)略決策是否恰當(dāng)，判斷標(biāo)準(zhǔn)是股東及其他利害相關(guān)者投資的回報(bào)率。

而在兩起案例中公司治理對(duì)象身份是混亂的。掌握公司實(shí)際控制權(quán)的經(jīng)營(yíng)者就是董事會(huì)的主要成員，而董事會(huì)的主要成員又是政府和控股大股東的代表，治理的主體與治理的對(duì)象合一，治理自然也就根本無(wú)法真正實(shí)現(xiàn)。掌握了公司實(shí)際控制權(quán)的個(gè)體行為，代表的既不是上市公司的利益，也不是控股股東的利益，而更多的是代表和追求本身作為單個(gè)個(gè)人或代表特定的股東的利益。上市公司的各種資源，都可以被一個(gè)內(nèi)部人控制的班子圍著自己的利益而運(yùn)作。這從受托給吳忠儀表進(jìn)行理財(cái)?shù)膬杉夜揪鶠榍案吖艿挠白庸究梢缘玫匠浞肿C明。

以此再來(lái)解釋上市公司為何熱衷將資金投向高風(fēng)險(xiǎn)的委托理財(cái)業(yè)務(wù)也就順理成章了。這些委托理財(cái)往往都有遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)監(jiān)管部門(mén)允許的保底收益，如果有損失是由公司和全體股東來(lái)承擔(dān)，而不管是損失還是盈利，在操作過(guò)程中都存在巨大的尋租空間。其實(shí)早在２００１年中國(guó)證監(jiān)會(huì)就通報(bào)批評(píng)了遼河油田、聯(lián)通國(guó)脈和長(zhǎng)春長(zhǎng)鈴等上市公司在委托理財(cái)方面的違規(guī)行為，這些企業(yè)甚至沒(méi)有經(jīng)過(guò)董事會(huì)、股東大會(huì)等程序，就將大量資金投入股市。在那之后也出臺(tái)了一些規(guī)定，但上市公司委托理財(cái)問(wèn)題沒(méi)有得到任何改善。

所以上市公司委托理財(cái)危機(jī)產(chǎn)生的根本原因并非是因?yàn)榉煞ㄒ?guī)不完善，而仍舊是已經(jīng)討論多年的上市公司的公司治理問(wèn)題。如果這些上市公司的治理不能得到根本性變革，沒(méi)有有效的制衡約束機(jī)制，即便監(jiān)管部門(mén)明確禁止委托理財(cái)業(yè)務(wù)的進(jìn)行，掌握了企業(yè)資源實(shí)際控制權(quán)的人們還會(huì)想出其他的方式來(lái)侵吞股東利益謀取個(gè)人私利。

（三）來(lái)自市場(chǎng)約束的缺失

現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，由于存在管理者市場(chǎng)和股票市場(chǎng)，管理者的行為受到約束。兩個(gè)市場(chǎng)都是通過(guò)對(duì)管理者“聲譽(yù)”的評(píng)價(jià)發(fā)揮作用。管理者市場(chǎng)指的是企業(yè)內(nèi)部和企業(yè)間管理者之間的競(jìng)爭(zhēng)和對(duì)獎(jiǎng)勵(lì)與升遷的追求使管理者可以表現(xiàn)更出色。在股票市場(chǎng)上，股東可以用投票來(lái)避免代理人濫用職權(quán)帶來(lái)的損失。同時(shí)，引起股價(jià)的漲跌又間接評(píng)價(jià)出代理人的績(jī)效。

管理者市場(chǎng)在我國(guó)顯然是缺失的。在吳忠儀表和閩東電力案中，我們可以發(fā)現(xiàn)這類(lèi)企業(yè)高管的任命主要還是由政府決定，所以?xún)?nèi)部管理者之間的競(jìng)爭(zhēng)表現(xiàn)并不突出，而更重要的是博得政府主管部門(mén)的好感。如吳忠儀表盡管主營(yíng)業(yè)務(wù)一直很好，但在“問(wèn)題”高管的運(yùn)作下，企業(yè)上市后的業(yè)績(jī)急劇下滑，趙廣生、馮平儒二人都是在２００４年的離任審計(jì)中才被查出問(wèn)題。

目前，我國(guó)的股票市場(chǎng)也是被嚴(yán)重扭曲的，股票價(jià)格受到多種因素影響?熏并未能很好反映企業(yè)真實(shí)業(yè)績(jī)?熏管理者提高企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的努力并不一定能反映在股票價(jià)格上。在此情況下股價(jià)的跌落也很難對(duì)管理層產(chǎn)生什么真正的影響。很多上市公司在圈到錢(qián)后并不關(guān)心股價(jià)的走勢(shì)如何，乃至企業(yè)的股票被ＳＴ、ＰＴ也無(wú)所謂。閩東電力還是直到政府出面，對(duì)翁小巧進(jìn)行“雙規(guī)”，對(duì)企業(yè)高層進(jìn)行了大幅度的改組，才發(fā)現(xiàn)閩東電力財(cái)務(wù)報(bào)表漏洞百出，上市圈來(lái)的１１億元已經(jīng)花光，數(shù)億資金去向不明，嚴(yán)重的損失已經(jīng)難以挽回。所以，實(shí)際上市場(chǎng)環(huán)節(jié)也很難發(fā)揮對(duì)企業(yè)管理者的約束作用。

三、結(jié)論

其實(shí)，在上市公司委托理財(cái)業(yè)務(wù)中很多的做法原本就是現(xiàn)有法律法規(guī)所不允許的，如未經(jīng)批準(zhǔn)擅自變更募集資金用途用于委托理財(cái)；采用全權(quán)委托的方式；承諾高額保底收益率；等等。倘若這些上市公司的公司治理是完善的，這些行為原本就不應(yīng)該發(fā)生或是發(fā)生后得到及時(shí)糾正，而不是等血本無(wú)還，問(wèn)題嚴(yán)重時(shí)才發(fā)現(xiàn)、查處。

綜上所述，筆者認(rèn)為導(dǎo)致上市公司委托理財(cái)危機(jī)的本質(zhì)根源還是隱藏其后的公司治理困局，僅僅出臺(tái)一些禁止性的規(guī)定顯然是治標(biāo)不治本的做法。我國(guó)上市企業(yè)公司治理在形式上已日趨完善，獨(dú)立董事、監(jiān)事會(huì)、審計(jì)委員會(huì)、薪酬委員會(huì)等等一應(yīng)俱全，但更為重要的是如何使這些治理機(jī)制有效地發(fā)揮作用，實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)上的增強(qiáng)。必須嚴(yán)格已有法規(guī)的執(zhí)行，從法律與監(jiān)管上切實(shí)有效地對(duì)大股東的行為進(jìn)行控制，建立并完善分類(lèi)表決機(jī)制和對(duì)管理者的責(zé)任追究機(jī)制等制度，監(jiān)管部門(mén)也需要切實(shí)履行其應(yīng)負(fù)的職責(zé)來(lái)。

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[責(zé)任編輯張凌]