2006年5月7日，美國第四大銀行Wachovia銀行宣布，已與抵押貸款銀行金西集團(Golden West)達成收購協(xié)議，將以股票加現(xiàn)金的方式，以每股81.07美元的價格收購Golden West的3.085億股股票，該價格較Golden West 5月5日（周五）的收盤價高出15%。其中，Golden West股東每股將獲得Wachovia 銀行18.75美元的現(xiàn)金和1.051股Wachovia股票，Wachovia 銀行5月5日在紐交所的收盤價為59.39美元，此次總收購價格高達255億美元。

方興未艾的美國銀行業(yè)并購熱潮

20世紀90年代以來，美國銀行業(yè)經(jīng)歷了歷史上巨大的變革，其最重要的發(fā)展之一是曠日持久規(guī)模巨大的銀行業(yè)并購重組。這一持續(xù)至今的并購熱潮對美國銀行業(yè)的發(fā)展產(chǎn)生了深刻的影響。

這一時期的并購重組呈現(xiàn)許多新的特點：包括商業(yè)銀行和儲蓄機構(gòu)在內(nèi)的銀行機構(gòu)數(shù)目大幅減少，銀行分支大幅度增加，從1995年到2005年，整個美國銀行機構(gòu)數(shù)量下降了20％；同行業(yè)、同地區(qū)并購與跨行業(yè)、跨境并購共存，比如，1998年花旗銀行合并旅行者集團后，就成為了集銀行、證券、保險等全方位金融服務(wù)于一體的“金融超級市場”；超大規(guī)模的銀行間并購頻頻出現(xiàn)（見表），銀行業(yè)資源日益向大銀行集中，市場集中度不斷提高，目前全美最大的十家商業(yè)銀行集中了全行業(yè)49％的資產(chǎn)，較10年前上升了20個百分點；重組后的銀行功能趨于全能化，銀行業(yè)的整體結(jié)構(gòu)得到了優(yōu)化。

外部經(jīng)濟法律環(huán)境對這一時期銀行業(yè)并購重組產(chǎn)生了重要的推動作用。在經(jīng)濟金融全球化的背景下，國際銀行業(yè)面臨著更廣闊的市場空間和全球范圍內(nèi)的激烈競爭，原有的市場份額及壟斷格局受到挑戰(zhàn)。為了適應(yīng)全球化的要求，迫切需要機構(gòu)通過并購重組來搶占國際市場，提高競爭力和盈利水平。1994年美國國會通過了《瑞格—尼爾州際銀行經(jīng)營和設(shè)立分行效率法案》，允許銀行持股公司在任何一個州從事收購和兼并活動，美國銀行業(yè)經(jīng)營地域限制最終消除。1999年的《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》放松了對混業(yè)經(jīng)營的管制，銀行保險證券三業(yè)之間經(jīng)營的障礙得以打破。外部環(huán)境的變化加劇了金融機構(gòu)的競爭，為了增強自身的競爭力，擴大市場占有率，增加利潤，大量機構(gòu)紛紛聯(lián)姻，以期通過并購帶來的協(xié)同效應(yīng)、稅收優(yōu)惠、經(jīng)營效率以及風險控制，增強市場影響力和實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略利益。隨之而來，美國銀行業(yè)經(jīng)營成本大幅度下降，整體效率得到顯著改善。

并購老手 夫妻老店

總部設(shè)在北卡羅萊納州夏洛特市的Wachovia銀行是全美第四大銀行，截止今年3月31日，其資產(chǎn)規(guī)模為5418億美元，總市值達902億美元。作為一家產(chǎn)品多樣化的金融機構(gòu)，Wachovia向1340萬客戶提供存貸、資產(chǎn)和財富管理以及投資銀行業(yè)務(wù)等一系列金融產(chǎn)品和服務(wù)。目前公司的主要業(yè)務(wù)分布在美國東部和南部地區(qū)的16個州。

作為業(yè)界的“并購老手”，Wachovia銀行通過歷史上的80多家銀行和其他金融服務(wù)公司合并而成。公司現(xiàn)任董事長兼首席執(zhí)行官，雄心勃勃的肯尼迪·湯普森在2001年領(lǐng)導美聯(lián)銀行(First Union National Bank)以140億美元收購了Wachovia銀行，并沿用了后者的名字。此后，Wachovia銀行的并購步伐開始加快。2004年，該行吞下了美國南方信托公司(South Trust）；去年10月，Wachovia 銀行斥資2.45億美元收購了加州聯(lián)合銀行（Union Bank of California N.A.)的國際代理行業(yè)務(wù)，購得的業(yè)務(wù)主要面向亞洲；大型信貸公司MBNA集團在去年也成為了公司與美洲銀行競爭的對象，終因Wachovia實力遜于對手而黯然出局；今年3月 Wachovia 銀行又通過收購Westcorp及旗下部門，真正開始涉足加州市場，而此次對Golden West的收購可看成是Wachovia西進戰(zhàn)略尤其是進軍加州市場的延續(xù)。

Golden West是美國第二大儲蓄銀行，總部位于加州的奧克蘭市，截止今年3月31日，公司在美國10個州擁有285家分行和萬余名員工，存款規(guī)模為620億美元，資產(chǎn)規(guī)模更超過1276億美元。目前Golden West在抵押貸款市場的余額為116億美元，其中99%是可調(diào)息抵押貸款（Adjustable-Rate Mortgages， 簡稱ARMs）。這種抵押貸款的優(yōu)點在于不僅還款利率根據(jù)市場利率及時調(diào)整，而且當利率太高時，客戶可以選擇將當期利息延遲償還。

Golden West聯(lián)席董事長兼首席執(zhí)行官、年過七旬的赫爾伯特（Herbert）與瑪麗安·桑德勒（Marion Sandler）一生相濡以沫，攜手締造了美國歷史上也許最好的抵押貸款銀行。夫婦二人1963年設(shè)立公司后采取了簡潔清晰的發(fā)展思路，通過吸納高利率的存款集中力量發(fā)展ARMs業(yè)務(wù)。在過去的25年數(shù)次抵押貸款行業(yè)的起落中，Golden West成功抵御風浪，每股收益仍然達到了年均17%之多，股價表現(xiàn)遠遠好于同期標準普爾500指數(shù)。今年一季度公司無壞賬，凈所得為3億9100萬美元，即每股凈所得1.25美元，較去年同期的3.48億美元，即每股凈所得1.12美元，成長了12%。

Golden West的優(yōu)異表現(xiàn)源于公司良好的風險和成本控制。公司將業(yè)務(wù)重點放在中等價位的房地產(chǎn)上，平均貸款額為214000美元，平均貸款比例為房屋總價的68%；公司的自我評估體系也非常完善，為超過房價80%的貸款購買了抵押貸款保險；同時十多年來公司的成本也一直保持在收入三分之一的水平。

躊躇滿志的管理層

Wachovia銀行和Golden West的管理層對此次并購的前途十分樂觀?！皟杉夜镜暮喜谖磥斫o股東創(chuàng)造極大的價值?！?湯普森說，“Golden West就是一顆‘王冠上的明珠’。” 桑德勒夫婦表示，兩個公司都有誠實守信、客戶至上和團隊協(xié)作的企業(yè)文化，作為全美最值得尊敬和信賴的銀行之一，相信Wachovia銀行完全能夠滿足Golden West現(xiàn)有客戶對其他金融產(chǎn)品的需要。

管理層非常明白，此次并購如果成功，Wachovia銀行在全美10個州總共會增加285個分支機構(gòu)，將會極大地便利公司在西部的戰(zhàn)略布局，尤其是在實力強大，增長迅速的加州市場。利用這些分支機構(gòu)，Wachovia銀行能夠給Golden West現(xiàn)有客戶提供除了抵押貸款以外的其他各種金融產(chǎn)品，比如保單和信用卡等等，實現(xiàn)并購的范圍經(jīng)濟。同時，合并能夠改善Wachovia銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，提高資產(chǎn)的整體收益和降低資產(chǎn)的整體風險。另外，并購會使Wachovia銀行成為一家全國性的銀行，在規(guī)模上更加接近排名前三的花旗集團，美洲銀行和摩根大通，從而增強公司的市場影響力，為實現(xiàn)公司的戰(zhàn)略利益埋下伏筆。

該交易預(yù)計于今年第四季度完成，屆時新公司將擁有總計3900億美元的存款和4020億美元美元的貸款、1170億美元的市值、11萬名員工、3400家分支機構(gòu)和5300個ATM，服務(wù)范圍遍及全美21個州、55%的人口，資產(chǎn)總額高達6690億美元。收購完成后，Golden West董事會的兩名現(xiàn)任董事將加盟Wachovia董事會。

Wachovia銀行預(yù)期這次并購在未來兩年或更長的時間內(nèi)將會為公司每年節(jié)約5300萬美元的成本，這大約相當于目前兩公司費用總額的1%。交易完成后的第二年年底，Wachovia銀行的每股收益（不含并購重組相關(guān)費用及商譽調(diào)整）會有所增加，預(yù)計此次收購會為Wachovia股東帶來17%的內(nèi)部回報率。

怨聲載道的投資者

一些機構(gòu)對此次并購反應(yīng)積極?？紤]到兩公司的合并帶來的地理分布和業(yè)務(wù)上的協(xié)同效應(yīng)，標準普爾在一個報告中聲稱將會在恰當?shù)臅r候把Wachovia、Golden West 連同它們分支機構(gòu)的信用評級從之前的“A+”提高到“AA-”。不過市場上似乎更多的是批評和質(zhì)疑的聲音。

許多Wachovia銀行的投資者認為Golden West的業(yè)績不可能長期維持，花15%的溢價購買一家可能正處在“強弩之末”的抵押貸款機構(gòu)，出價太高，并不合算。隨著金融產(chǎn)品的復制和創(chuàng)新，ARMs所具有的優(yōu)勢已經(jīng)越來越小。

另外，抵押貸款市場正在降溫。利率的總體走勢不會是下跌，最好的情況是利率持平，最壞的情況可能是利率繼續(xù)上揚，隨著利率上揚，貸款利率調(diào)高，消費者拖延欠款的機率也跟著增加。美國房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會最近報告，今年3月在建房屋的銷售量較去年同期下降了6個百分點，美國商務(wù)部也宣稱，該月未售房屋的數(shù)量較去年同期增加了24%。市場趨冷的跡象尤其會影響到具有高泡沫的加州房地產(chǎn)市場，從而對Golden West的主要業(yè)務(wù)造成影響（Golden West 65%的貸款在加州）。

同時，Wachovia銀行想利用Golden West的現(xiàn)有客戶捆綁發(fā)展其他業(yè)務(wù)的戰(zhàn)略也未必能夠如愿以償。由于Golden West的業(yè)務(wù)長期集中在抵押貸款上，客戶的其他業(yè)務(wù)比如票據(jù)和支票業(yè)務(wù)等都有專門的金融機構(gòu)來受理，機構(gòu)與客戶之間業(yè)已建立了密切的聯(lián)系，要把客戶拉過來并不是一件容易的事。

還有，盡管Golden West在加州存款量排名第六，也具有較好的網(wǎng)絡(luò)，但其加州分支機構(gòu)的數(shù)量也僅為排在它前一位機構(gòu)的三分之一或者美洲銀行總共988家分支機構(gòu)的八分之一。因此，即便收購了Golden West，想要真正成為加州銀行業(yè)的有力競爭者，Wachovia銀行還需要花費大量的時間和精力。

投資者的顧慮在市場上得到了反映，5月8日（周一）開盤前，Wachovia股價下挫5.2%至56.25美元，Golden West則上揚7.6%至75.89美元。在人們的批評與質(zhì)疑中，Wachovia股價繼續(xù)下挫，到12日（周五）收市時，累計下跌7.9%。公司一周內(nèi)兩次召開電話會議，Wachovia財務(wù)總監(jiān)伍爾茨認為股價的表現(xiàn)出乎了先前的預(yù)期，他極力強調(diào)了公司并購戰(zhàn)略的積極效應(yīng)，呼喚投資者增強信心。也有其他機構(gòu)的研究者把并購比作馬拉松賽跑，呼吁投資者增強耐性，給公司更多的時間。

后記

支持并購的一個常用的理論是并購會帶來規(guī)模經(jīng)濟，包括采購、系統(tǒng)、操作和研發(fā)等方面。但公司的規(guī)模擴張也并非沒有界限，當公司規(guī)模超過一定程度（換言之臨界點），管理層就會感到公司的整合和協(xié)調(diào)越來越困難，內(nèi)控不足，費用和風險不斷增加，規(guī)模經(jīng)濟反而被規(guī)模不經(jīng)濟取代?；ㄆ旒瘓F近幾年來競爭力的下降某種程度上就跟公司規(guī)模有關(guān)系，一年前美聯(lián)儲勒令其停止并購，直到上月才“重獲自由”。對于Wachovia銀行這個并購老手來講，雖然規(guī)模上還難以望花旗項背，但是如果只是一味擴張而不注重資源的有效整合，也未必不重蹈覆轍。

另外，還要考慮銀行管理層的代理人問題，為了個人的利益，銀行管理層有時并不追求企業(yè)價值最大化。在并購中把企業(yè)做大而不是做強，也許才是某些經(jīng)理人的真正目標。對于Wachovia首席執(zhí)行官湯普森這個“收購狂人”來說，他又是怎么想的呢？

末了，或許人們對高齡的桑德勒夫婦的去向也很感興趣。據(jù)稱夫婦二人不太傾向于繼續(xù)留在公司，盡管桑德勒先生宣稱只要公司需要，他們就可能會留下。不過有分析人士猜測二人會在市場最好的時候賣掉手中的股票。他們目前持有Golden West 5999萬股份，占總股本的19.4%。按照5月5日的收盤價計算，老夫婦的股票價值42.3億美元，但如果按Wachovia銀行的收購價格計算，他們手中的股票價值還會增加6.7億美元——對于辛苦操勞一生而又事業(yè)卓著的桑德勒夫婦來說，急流勇退也許是此時一個很好的選擇。

（作者單位：中國人民銀行研究生部財政部財科所研究生部）

責任編輯：劉 佳