2006年可能會(huì)出現(xiàn)一個(gè)令人困惑的局面，即在宏觀形勢(shì)仍然保持強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)的情況下，微觀層面的企業(yè)贏利卻不讓人樂(lè)觀

2005年即將落幕?；仡欁匀皇怯幸饬x的，但股票市場(chǎng)上更重要的是前瞻。

我們認(rèn)為，2006年出現(xiàn)的可能又是一個(gè)讓人困惑的局面，即在宏觀形勢(shì)仍然保持強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)的情況下，微觀層面的企業(yè)贏利卻不讓人樂(lè)觀。

我們認(rèn)為，中國(guó)政府已下定決心，要把GDP增長(zhǎng)保持在8.5％－9％之間。為達(dá)到此目標(biāo)，2006年投資的勢(shì)頭會(huì)有一定減弱，但仍會(huì)保持在20％－25％左右。其原因主要在兩個(gè)方面：

一方面，過(guò)去兩三年的投資主要集中在大型基建和房地產(chǎn)上，投資剛性比較大，周期比較長(zhǎng)，不是說(shuō)下來(lái)就能下來(lái)的。

另一方面，投資資金來(lái)源正越來(lái)越多元化。這一點(diǎn)還可以解釋一些疑問(wèn)。例如在外國(guó)投資者看來(lái)，中國(guó)政府是中央集權(quán)的，因此他們困惑于何以政府宏觀調(diào)控一年半時(shí)間，效果似乎并不明顯。其實(shí)原因就在于此。此外，2006年是“十一五”規(guī)劃的第一年，一些大的工程如“南水北調(diào)”等，都會(huì)有一些實(shí)際行動(dòng)。

主要的疑問(wèn)是，在歐美多次加息和高油價(jià)的雙重壓力下，2006年的中國(guó)是否仍能保持過(guò)去幾年的強(qiáng)勁勢(shì)頭？基于過(guò)去兩年收入的較快增長(zhǎng)，消費(fèi)保持增長(zhǎng)勢(shì)頭并不難，但調(diào)整空間也很小。而凈出口的不確定性是最大的。因此，投資速度成了政府惟一可用來(lái)調(diào)節(jié)增長(zhǎng)的工具。從政府的角度講，既想讓它慢下來(lái)，又怕它慢得太快，害怕萬(wàn)一外界情況出現(xiàn)意外的逆轉(zhuǎn)，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)會(huì)出現(xiàn)“硬著陸”。

從企業(yè)贏利來(lái)看，我們認(rèn)為有幾大隱憂。

首先，2005年股票市場(chǎng)的大贏家資源股——特別是油股——在2006年可能再難有非常輝煌的表現(xiàn)。一來(lái)油價(jià)已從高位開(kāi)始調(diào)整，從花旗集團(tuán)對(duì)明年供需的分析看，我們認(rèn)為平均油價(jià)大約會(huì)在50美元一桶，比今年的平均價(jià)低15％左右，這自然會(huì)影響石油股的贏利和股價(jià)的表現(xiàn)；二來(lái)更有可能雪上加霜的是，政府已在認(rèn)真考慮征收“暴利稅”。如果油價(jià)一直保持在40美元一桶以上，下游成品油又因?yàn)橥ㄘ浥蛎浀目紤]得不到太多調(diào)整，政府就可能對(duì)上游企業(yè)征收“暴利稅”，其中一部分用作對(duì)下游企業(yè)的補(bǔ)貼。現(xiàn)在油股占到了MSCI（摩根士丹利資本國(guó)際公司）中國(guó)指數(shù)的25％，若油股吃重，指數(shù)的表現(xiàn)就將面臨壓力。

其次，我們認(rèn)為，政府會(huì)在2006年做出很多政策性調(diào)價(jià)，水、煤、氣、廢水處理及城市公共交通的價(jià)格將會(huì)呈現(xiàn)明顯的上漲態(tài)勢(shì)。

這些價(jià)格的全面上調(diào)，對(duì)已經(jīng)被高企的原料價(jià)格壓得透不過(guò)氣的加工業(yè)而言無(wú)異是傷口撒鹽，且服務(wù)性行業(yè)也不能避免利潤(rùn)率的壓力。

但是這些價(jià)格又不能不調(diào)。在過(guò)去兩年，雖然一直存在漲價(jià)壓力，由于2004年通貨膨脹率較高，2005年油價(jià)又特別堅(jiān)挺，政府一直不能下定決心調(diào)價(jià)。這種情況導(dǎo)致很多公用事業(yè)處于虧損狀態(tài)，不能得到進(jìn)一步完善和發(fā)展。

同時(shí)，由于水、電、煤、氣又處在人為低價(jià)的環(huán)境中，民眾對(duì)這些中國(guó)所缺乏的資源不能形成真正的節(jié)約概念。特別是一些廢水處理設(shè)備，甚至被閑置不用。雖然大家都明白對(duì)現(xiàn)在的中國(guó)而言，環(huán)境保護(hù)已到了刻不容緩的地步，但是只有在能取得合理回報(bào)的情況下，環(huán)保才能作為一個(gè)事業(yè)來(lái)做。

再次，周期性行業(yè)特別是建材行業(yè)可能會(huì)發(fā)生全面蕭條的情況。比如，鋼鐵業(yè)的寒冷是每個(gè)參與者都感受到了的。但是，最壞的情況可能還在后頭。據(jù)可靠消息，寶鋼很有可能在即將公布的2006年一季度價(jià)格指引中再次下調(diào)其價(jià)格；龍頭企業(yè)尚且如此，其他鋼鐵公司很難抵抗降價(jià)的壓力。而我們通過(guò)最近與澳洲、南美洲鐵礦石公司接觸得到的信息是，他們?nèi)匀淮蛩銓?duì)2006年出口中國(guó)的鐵礦石漲價(jià)10％－15％。在此雙重壓力下，加上上面提及的運(yùn)營(yíng)成本上升，企業(yè)日子會(huì)怎樣可想而知。

其中更大的一個(gè)問(wèn)題是，中國(guó)的很多制造業(yè)都可能在2006年或2007年出現(xiàn)產(chǎn)能全面過(guò)剩的情況。所以中短期的風(fēng)險(xiǎn)仍是通貨緊縮，即使通脹也多半會(huì)是“滯脹”的情況。

最后，重新尋找消費(fèi)熱點(diǎn)是一個(gè)重大的挑戰(zhàn)。在過(guò)去兩年高增長(zhǎng)的基礎(chǔ)上，特別是最近農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格已開(kāi)始回落的情況下，如何繼續(xù)保持農(nóng)民收入的進(jìn)一步提高？這并不是一件容易的事情。

城鎮(zhèn)收入方面，雖然2006年個(gè)人所得稅起征點(diǎn)將由800元提高到1600元，但在“買(mǎi)車(chē)熱”、“買(mǎi)房熱”過(guò)后，新的熱點(diǎn)又在哪里呢？“買(mǎi)車(chē)熱”和“買(mǎi)房熱”又會(huì)否在2006年再現(xiàn)呢？

作者為花旗集團(tuán)董事總經(jīng)理、中國(guó)研究部主管