陳學義

[摘要]目前，學術界提出的財務目標主要有利潤最大化、股東財富最大化、企業(yè)價值最大化和相關者利益最大化等。本文針對討論的比較激烈的企業(yè)價值最大化和相關者利益最大化財務目標進行比較分析，得出一種基本而相對永恒的財務目標——企業(yè)價值最大化；

財務目標是財務活動所要達到的最終目的，是評價財務管理是否合理的標準，它指明了財務工作的方向，是企業(yè)優(yōu)化理財行為結(jié)果的理論化描述，它決定著財務管理主體的行為模式，是企業(yè)未來發(fā)展的藍圖，因為財務目標的規(guī)定直接決定了各種財務決策的選擇。因此，明確財務目標的內(nèi)涵，切實推進財務目標的實現(xiàn)，對企業(yè)的生存發(fā)展至關重要。目前，學術界提出的財務目標主要有經(jīng)濟效益最大化、利潤最大化、股東財富最大化、企業(yè)價值最大化和相關者利益最大化等。作為可操作、可實現(xiàn)的財務目標究竟應該選擇哪一種呢?本文著重闡述了以企業(yè)價值最大化為企業(yè)財務目標的看法。

一、企業(yè)財務目標的重要性

通常情況下，目標函數(shù)描述為某些變量(如利潤、企業(yè)規(guī)模、企業(yè)價值、社會財富等)的最大化，或者某些變量(如風險、成本等)的最小化，其中以最大化形式較為常見。財務目標就是企業(yè)目標函數(shù)的一種。財務人員作為企業(yè)資源價值的管理者，會受到財務目標的直接約束。因此，對于企業(yè)的財務人員而言，明確合理的財務目標是極為緊要的：一是有助于科學地進行財務決策，進行財務決策的過程實際上就是一個選擇的過程，而選擇行為將直接受到財務管理目標的約束，沒有明確的財務目標，財務決策會由于沒有目標約束而增大其隨意性，使其選擇過程呈現(xiàn)一種非理性狀態(tài)，極大地影響到企業(yè)的穩(wěn)定發(fā)展；二是有助于日常理財行為的高效與規(guī)范化，明確了財務目標，可以是理財人員在日常的財務控制中有所依據(jù)，保持理財行為的穩(wěn)定高效；三是有助于理財人員建立科學的理財觀念。正確、合理的理財觀念可以從根本上提高企業(yè)財務人員的認識問題、解決問題的能力，在一些錯綜復雜的情形下尤其如此。

一個合理的財務目標應當具備如下特征：

(一)穩(wěn)定性。由于任何企業(yè)都是存在于一定的社會經(jīng)濟環(huán)境中的，所以企業(yè)管理也必須與企業(yè)所處的特定的社會經(jīng)濟環(huán)境的要求相一致。財務管理作為企業(yè)管理的重要組成部分也不例外，即任何企業(yè)的財務管理工作也總是在一定的社會經(jīng)濟環(huán)境中進行的，而在特定時期，社會經(jīng)濟環(huán)境總是保持相對穩(wěn)定的。財務管理工作具有一定的穩(wěn)定性，進而財務管理的目標也就具有一定的穩(wěn)定性。

財務管理目標的穩(wěn)定性，是由于財務管理環(huán)境的相對穩(wěn)定性和人們認識財務管理目標的漸進性所決定的。財務管理目標的穩(wěn)定性不是絕對的，而是相對的，是相對于財務管理的環(huán)境以及人們對其認識的階段而言的。

(二)它是明確的，而不是模棱兩可的。因為模棱兩可的財務目標會導致財務決策評判法則的混亂，以至于難以實施有效的財務控制，而失控的財務活動對企業(yè)造成的影響是難以估計的。

(三)它可以及時地、清晰地對決策的成功與失敗進行衡量。只是性質(zhì)界定明確而無法準確計量的財務目標將很難用于對財務決策效果的度量，其有用性又難以實現(xiàn)。

(四)它的運行成本不會太高。也就是說，如果財務目標的運行成本——如對該目標的學習成本、計量成本、效率降低成本、機會成本等過高，即使其性質(zhì)極為科學，也應予以修正或替換為其它的財務目標。

(五)它在企業(yè)管理當局的可控范圍之內(nèi)。所謂目標，是指經(jīng)過一定的努力可以達到的一種境界，因而達到目標的過程應當在管理當局的可控范圍之內(nèi)。換言之，管理人員的行為應當能夠決定或影響這一目標的實現(xiàn)與否。如果規(guī)定的目標不可控，事實上就失去了目標在企業(yè)財務中的重要作用。

財務目標客觀上存在著“合理”與“不合理”的區(qū)別，雖然這種區(qū)別可能是相對的，因企業(yè)而異的。但認識到財務目標的合理性可以使人們更好地理解財務目標，從而保持理財活動的合理運行。下面就相關者利益最大化和企業(yè)價值最大化的財務目標進行比較分析。

二、相關者利益最大化財務目標不可實現(xiàn)性的解釋

企業(yè)利益相關者(Stakeholders)是指受企業(yè)行為影響或可影響企業(yè)行為的任何個人、群體和組織，一般是指那些與企業(yè)存在直接或間接利益關系并享有合法性利益的組織或個人。根據(jù)他們與企業(yè)的關系，可以劃分為兩類：一是直接利益相關者，包括股東、經(jīng)營者、員工、債權人、顧客、供應商等；二是間接利益相關者，指那些影響企業(yè)或受企業(yè)影響，但與企業(yè)之間沒有商務關系，企業(yè)又必須對其承擔一定社會責任的利益主體，如社區(qū)、政府、社會團體、大眾傳媒和各類專門利益集團等。毋庸置疑，現(xiàn)代企業(yè)理論的核心理論就是契約理論，該理論認為企業(yè)可以被理解成是一系列生產(chǎn)要素之間的一個契約，它結(jié)合知識經(jīng)濟時代企業(yè)的生存環(huán)境、企業(yè)生存發(fā)展必備的相關要素等問題，是企業(yè)經(jīng)營環(huán)境的變化而變化的結(jié)果。

而從上面的合理的財務目標應具備的特征可以看出，財務目標作為企業(yè)目標的一個子集應具有目標的特性：惟一性和明確性。因此，惟一性和明確性是衡量財務目標的基本標準和財務目標必須滿足的條件。

在上述相關者利益中，僅是直接利益相關者就涉及到六個，更別說大量存在的間接利益相關者關系團體了。在不否認眾多不同利益團體之間可能存在一致性的同時，也必須承認團體間大量利益沖突的客觀存在。如果一個目標包含過多的內(nèi)部矛盾，那么其明確性就無從談起。在實際的財務決策過程中，決策者又需要在某個具體的相關者利益集團價值和總體的相關者利益價值之間進行衡量、取舍，而這一決策過程本身就很難把握，因此，相關者利益最大化目標本身就具有相當程度的不確定性。一個模棱兩可的目標是不可能作為現(xiàn)實中的財務目標的。由于不同利益團體的利益要求中存在著大量的矛盾

和不可避免的沖突，企業(yè)決策者衡量相關者利益最大化這一缺乏定量性的目標的過程存在很大的模糊性，從而很可能導致決策的隨意性和操縱性。這樣會使目標本身應具有的作用被徹底否決，有目標等于沒目標，增大了企業(yè)管理者決策的隨意性和主觀性，目標的模糊性可能導致事與愿違的結(jié)果，最終損害相關者的利益。此外，協(xié)調(diào)成本即維持這些制度所發(fā)生的成本，也就是所謂的運行成本，其數(shù)額往往是巨大的。

可以看出，相關者利益最大化理論是以現(xiàn)代企業(yè)理論的核心理論——契約理論為基礎發(fā)展來的，以相關者利益最大化作為財務管理最終目標的出發(fā)點是好的，它為企業(yè)財務管理的未來提供了一種發(fā)展路徑、一種新的發(fā)展思路。但就其實際可操作性而言則是不適宜和不現(xiàn)實的。因為實際情況是，每個利益相關者分享這些權利時，必須在企業(yè)產(chǎn)權的“法律框架”內(nèi)通過企業(yè)均衡來實現(xiàn)。因而他們各自行使權利時，都相互制約和限制。由于權利受到限制，人們的行為也將改變，這更增加了財務決策的復雜性。

綜上所述，在現(xiàn)實工作中，企業(yè)即使是各種利益主體利益的集合體，也不可能實現(xiàn)所有相關者利益的最大化，所以，財務目標應該是具體明確的：企業(yè)價值最大化。

三、對企業(yè)價值最大化財務目標可實現(xiàn)性的探討

將企業(yè)價值最大化作為企業(yè)財務管理的最終現(xiàn)實目標是較為適宜的。這就意味著：

(一)在企業(yè)管理中，尤其是在財務管理中，關注現(xiàn)金流量，通過科學的管理行為，力爭實現(xiàn)經(jīng)營活動現(xiàn)金流量的可持續(xù)發(fā)展。而企業(yè)價值就是企業(yè)未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，這樣的性質(zhì)符合財務決策對目標函數(shù)的要求。

(二)在承認企業(yè)制企業(yè)獨立法人人格的基礎上，企業(yè)價值最大化只涉及企業(yè)

這一惟一的決策對象，避免了決策考慮對象多樣化導致決策目標分散化和模糊化。即以企業(yè)價值最大化作為企業(yè)制企業(yè)財務管理目標，滿足了目標的惟一性、明確性的要求，增強了目標的可操作性，提高了其在指導財務管理實際中的意義。從財務目標的演化過程中可以看出，財務目標包括財務目標主體和目標內(nèi)容兩個基本部分，即實現(xiàn)誰的目標，實現(xiàn)什么樣的目標。企業(yè)價值最大化將財務管理的主體鎖定為企業(yè)，從而明確了財務管理的目標，使其具有較強的可操作性。

(三)企業(yè)價值最大化根據(jù)求同存異的原則，繞開了所有權歸屬這一有爭議的問題，將相關者利益之間的一致性提煉出來，從而保證了目標的可實現(xiàn)性和可操作性。相關者利益是以企業(yè)的存在為前提，沒有了企業(yè)就不存在相關者利益之說。因此，只有在企業(yè)價值最大化的基礎上才能談相關者利益最大化，企業(yè)價值最大化是相關者利益最大化的前提和基礎。企業(yè)價值最大化抓住了問題的共性：無論在何時，無論終極所有權處于何種分配狀態(tài)，都必須以分配指向物——企業(yè)價值的存在為前提。

(四)加強風險管理，將經(jīng)營風險與財務風險納入可控制范圍之內(nèi)，這里的可控制范圍是指承擔一定程度的風險可以獲得足夠的風險補償，有助于企業(yè)績效的提高，企業(yè)價值正是關注風險和收益的關系，密切關注未來現(xiàn)金流量中所隱含的風險程度的大小。財務人員在工作中，以實際的、高水平的現(xiàn)金流量替代預期中的高風險的現(xiàn)金流量，盡最大可能避免不利時間的發(fā)生。以企業(yè)價值最大化作為企業(yè)理財目標，充分考慮了不確定性和貨幣的時間價值，強調(diào)風險與報酬的均衡，并將風險限制在企業(yè)可以承受的范圍之內(nèi)。這一目標反映了對企業(yè)資產(chǎn)保值增值的要求，有利于克服管理上的片面性和短期行為，有利于社會資源合理配置。社會資本將會流向企業(yè)價值最大化的企業(yè)或行業(yè)，從而實現(xiàn)社會效益最大化。

(五)企業(yè)價值最大化目標的實現(xiàn)，對企業(yè)的各種利益相關者關系將產(chǎn)生積極的影響。第一，對投資人來說，隨著企業(yè)價值最大化目標的實現(xiàn)，企業(yè)盈利能力增強，在完稅后凈利潤趨向最大化，有能力以現(xiàn)金或股票形式分派股利，這樣也就實現(xiàn)了股東財富的最大化，實現(xiàn)了投資人的利益。第二，對債權人來說，由于企業(yè)價值最大化目標的實現(xiàn)和現(xiàn)金的流入，企業(yè)償債能力提高，能夠及時足額地完成對債權人的清償，從而取得債權人對企業(yè)的進一步信任，成為企業(yè)可靠、穩(wěn)定的資金供應者。第三，對國家而言，企業(yè)擁有足夠的支付能力，各種稅金都會及時足額繳納，為國家稅收做出貢獻。第四，對企業(yè)內(nèi)部職工而言，企業(yè)實現(xiàn)了價值最大化，在其主動權范圍內(nèi)，可以根據(jù)具體情況增加工資和職工福利，改善職工生活，創(chuàng)造和諧的工作環(huán)境，關心職工利益，培養(yǎng)職工的認同感，增加和提高企業(yè)的凝聚力，充分調(diào)動他們的積極性、主動性和創(chuàng)造性。第五，對社會而言，一個堅持持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略的企業(yè)應該是對社會負責的企業(yè)，應該自覺承擔排污費、資源使用費等社會責任費用，積極籌資建造三廢處理裝置，從而履行企業(yè)對社會的責任。第六，關心客戶的利益、在新產(chǎn)品的研制和開發(fā)上有較高投入，不斷推出新產(chǎn)品來滿足顧客的要求，以便保持銷售收入的長期穩(wěn)定增長。

(六)企業(yè)價值最大化是一個具有前瞻性、復合性、實在性的企業(yè)目標函數(shù)。所謂前瞻性，是指企業(yè)價值及其最大化是著眼于未來時期的財富生成與分配的一個概念，不是一個歷史的概念。這種前瞻性延續(xù)了企業(yè)截至到目前有助于可持續(xù)發(fā)展的一切特征，同時，或者更重要的事業(yè)隱含了企業(yè)管理當局對未來發(fā)展的控制實力。這種控制實力越雄厚，企業(yè)價值最大化實現(xiàn)的可能性也就越大。所謂復合性，是指企業(yè)價值概念涵蓋了一些極其重要的概念，比如現(xiàn)金流量，比如風險，比如可持續(xù)發(fā)展等等。追求企業(yè)價值最大化，必須科學地協(xié)調(diào)與權衡這些因素。所謂實在性，是指企業(yè)價值對于企業(yè)的各類投資者而言，是實實在在的現(xiàn)金流量，而不是什么概念上的不現(xiàn)實的東西。現(xiàn)金流量的變化代表這世紀的、可控制財富的變化。

四、相關者利益最大化和企業(yè)價值最大化的權衡

企業(yè)的所有者是企業(yè)的擁有者，現(xiàn)代企業(yè)理論的核心理論就是契約理論，現(xiàn)代企業(yè)作為多邊利益主體實現(xiàn)共同利益的載體，在進行財務決策時，必須考慮其他相關利益者戰(zhàn)略和行為對決策本身的影響，在財務上必須改變單一主體利益(股東)至上的決策思維方式，考慮利益相關者的利益。企業(yè)財務活動不僅不能代表某一單邊(或部分)利益者進行，也不可能實現(xiàn)其利益最大化，只有在企業(yè)整體框架下進行，才能使企業(yè)得以生存和發(fā)展。企業(yè)在制定理財目標時，不能只僅僅考慮其中某一方或某幾方的利益要求，而忽視其他各方的利益要求，這樣必將導致某些利益相關者對企業(yè)失去信心，不利于企業(yè)的長期穩(wěn)健發(fā)展。因此，企業(yè)必須考慮全部利益相關者的利益要求。但是，通過對利益相關者利益均衡的考察，筆者認為，如果我們過于強調(diào)相關者利益最大化理論，則很可能導致為了局部而犧牲整體的情況，企業(yè)價值無法實現(xiàn)最大化，社會財富只能在原有水平或更低水平的效率下運行。這恰恰違背了相關者利益最大化理論，因為相關者利益的總體價值并沒有實現(xiàn)最大化。事實上，現(xiàn)在的企業(yè)價值最大化目標已經(jīng)考慮進去了與其他利益相關團體的互動關系，只有以相關者利益最大化理論作為企業(yè)財務管理的價值取向，遵循在這一原則下的財務管理發(fā)展路徑，才能夠在知識經(jīng)濟時代實現(xiàn)企業(yè)價值的最大化。這一目標要求企業(yè)在財務決策時，注重企業(yè)整體價值的實現(xiàn)，從而實現(xiàn)企業(yè)相關者的利益，它有利于財務的戰(zhàn)略決策和企業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展，有利于為企業(yè)提供一個良好的、長期發(fā)展的環(huán)境，體現(xiàn)了企業(yè)的社會性。