只要下半年各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)能夠向可控的方向不斷變化，宏觀調(diào)控政策就會(huì)逐步放松，我國(guó)股市就會(huì)有較大機(jī)會(huì)出現(xiàn)不斷上漲的行情。

當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)總體是好的，中央關(guān)于加強(qiáng)宏觀調(diào)控的政策措施已經(jīng)取得初步成效，如果宏觀調(diào)控到位將使中國(guó)經(jīng)濟(jì)的上升期拉長(zhǎng)，對(duì)股市應(yīng)是長(zhǎng)期利好。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)基本判斷

在判斷經(jīng)濟(jì)是否過(guò)熱時(shí)，有幾個(gè)問(wèn)題需要注意：第一，總量和結(jié)構(gòu)的問(wèn)題一直困擾著中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)。多年以來(lái)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度、物價(jià)和投資指標(biāo)都是比較高的，但是一些結(jié)構(gòu)性指標(biāo)，尤其是收入、消費(fèi)指標(biāo)一直比較低。進(jìn)入新一輪經(jīng)濟(jì)周期以來(lái)，這些狀況依然沒(méi)有改變。另外，結(jié)構(gòu)問(wèn)題的突出表現(xiàn)是地區(qū)結(jié)構(gòu)，即地區(qū)間的差異。第二，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)基本狀況是三類(lèi)產(chǎn)業(yè)的內(nèi)部的差異較大。最大的差異就在于各部類(lèi)的收入結(jié)構(gòu)差異，同時(shí)同一產(chǎn)業(yè)內(nèi)部的各行業(yè)增長(zhǎng)速度也存在較大差異。如果忽視這些問(wèn)題，將對(duì)我們的總體判斷產(chǎn)生影響。

據(jù)國(guó)家信息中心相關(guān)模型（該模型涵蓋中國(guó)經(jīng)濟(jì)的十個(gè)指標(biāo)，做出了加權(quán)分析，類(lèi)似于燈號(hào)系統(tǒng)）測(cè)算，當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)總量處于“黃燈區(qū)”上沿，總體仍將保持良好發(fā)展態(tài)勢(shì)，并未進(jìn)入全面過(guò)熱階段，不會(huì)出現(xiàn)明顯的通貨膨脹。但是，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中也存在一些突出矛盾和問(wèn)題，主要表現(xiàn)為固定資產(chǎn)投資增幅過(guò)大，貨幣信貸高位運(yùn)行，煤電油運(yùn)緊張，價(jià)格總水平上漲。從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的指數(shù)判斷，2002年底，總體預(yù)警指標(biāo)已經(jīng)進(jìn)入黃燈區(qū)，“非典”以后，進(jìn)入黃燈區(qū)下沿，快到綠燈區(qū)；2003年下半年以后，尤其是10月份以后，回到黃燈區(qū)；2004年1-4月在黃燈區(qū)上部，沒(méi)有接近最上沿。預(yù)測(cè)顯示，經(jīng)濟(jì)處于一個(gè)趨熱區(qū)間，還沒(méi)有進(jìn)入全面過(guò)熱區(qū)間。但是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中也出現(xiàn)了4個(gè)值得注意的問(wèn)題，即投資過(guò)熱、全面的能源原材料緊張、物價(jià)上漲壓力加大、長(zhǎng)期資源供給受到很大沖擊。對(duì)此，我們的判斷是，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)局部過(guò)熱，但總體運(yùn)行良好。

宏觀調(diào)控措施的選擇

1、財(cái)政政策與貨幣政策松緊搭配

現(xiàn)階段宏觀調(diào)控的目的是有效控制投資規(guī)模的過(guò)快增長(zhǎng)，減輕通貨膨脹的壓力，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)快速發(fā)展。當(dāng)前的宏觀調(diào)控處于一個(gè)復(fù)雜的階段，也是一個(gè)需要調(diào)控水平的階段，既要控制經(jīng)濟(jì)過(guò)熱，又要防止經(jīng)濟(jì)重返低迷。因此，在實(shí)施宏觀調(diào)控政策時(shí)，要注意財(cái)政政策與貨幣政策的松緊搭配，做到有松有緊、張弛有度，避免經(jīng)濟(jì)的大起大落。

特別需要提出的是現(xiàn)行的積極的財(cái)政政策。積極的財(cái)政政策作為應(yīng)付亞洲金融危機(jī)而推出的短期政策，實(shí)施已有7年，從國(guó)際上看，沒(méi)有一個(gè)國(guó)家持續(xù)實(shí)行如此長(zhǎng)時(shí)間寬松的財(cái)政政策。從當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析，積極的財(cái)政政策也應(yīng)該淡出了?，F(xiàn)在我們的貨幣政策是緊縮的、抑制投資的政策，而積極的財(cái)政政策是寬松的、鼓勵(lì)投資的政策，這就發(fā)出兩種不同的信號(hào)，增加了市場(chǎng)對(duì)政策反應(yīng)的難度，削弱了“適度從緊”調(diào)控政策的力度。

2、防止“急剎車(chē)”現(xiàn)象，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”

不可否認(rèn)的是，現(xiàn)在中國(guó)經(jīng)濟(jì)存在過(guò)熱的地方，但這只是局部的現(xiàn)象，不是全局過(guò)熱。經(jīng)濟(jì)總體運(yùn)行仍然良好，不能把形勢(shì)判斷得過(guò)于嚴(yán)重。因?yàn)檎嬲慕?jīng)濟(jì)過(guò)熱是投資和需求的雙過(guò)熱，現(xiàn)在中國(guó)只有投資增長(zhǎng)加快了，消費(fèi)方面仍未全面啟動(dòng)。在這種情況下，如果采取“急剎車(chē)”措施，所付出的代價(jià)將非常巨大，剛剛復(fù)蘇的經(jīng)濟(jì)又會(huì)被打壓下去，中國(guó)經(jīng)濟(jì)將再次出現(xiàn)“控制——死掉——放松——再控制——再死掉”的老模式。

3、以市場(chǎng)手段為主，輔以必要的行政手段

市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制應(yīng)以市場(chǎng)調(diào)控為主，即政府按照市場(chǎng)規(guī)律的原則選擇宏觀調(diào)控的內(nèi)容、方式和手段。但是，我國(guó)的市場(chǎng)化程度還比較低，完全市場(chǎng)化的宏觀調(diào)控還不能達(dá)到預(yù)期的效果，這就需要必要的行政手段加以輔助。目前，就遏制過(guò)快的投資增長(zhǎng)速度而言，適度強(qiáng)化政府的行政手段可能比其他財(cái)政貨幣政策都有效。

需要特別強(qiáng)調(diào)的是，使用行政手段只能是作為緩解當(dāng)前經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的短期行為，我國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型時(shí)期，還沒(méi)有完全實(shí)現(xiàn)向市場(chǎng)化制度的轉(zhuǎn)變，完全采取市場(chǎng)化的宏觀經(jīng)濟(jì)政策調(diào)控手段不能取得預(yù)期的效果，或者效果不理想。隨著市場(chǎng)化進(jìn)程的不斷深化，行政手段干預(yù)經(jīng)濟(jì)的做法應(yīng)逐步削弱。

當(dāng)前影響股市若干熱點(diǎn)問(wèn)題

1、關(guān)于利率是否上調(diào)的問(wèn)題

利率是否上調(diào)，如何上調(diào)，何時(shí)上調(diào)，是一個(gè)當(dāng)前非常受關(guān)注的話(huà)題，特別是股市對(duì)此非常敏感。即使利率并沒(méi)有上調(diào)，但只要形成了預(yù)期，股市就會(huì)應(yīng)聲下挫。

我們認(rèn)為短期內(nèi)利率不會(huì)上調(diào)。首先，從宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析。我國(guó)經(jīng)濟(jì)只是出現(xiàn)了局部的過(guò)熱，總量過(guò)熱的跡象還沒(méi)有出現(xiàn)。如果提高利率，就必然引起經(jīng)濟(jì)的全面緊縮。雖然從負(fù)利率角度分析有加息的必要，但是與加息所帶來(lái)的整個(gè)社會(huì)成本的增加相比，加息的效果還是得不償失。

其次，從物價(jià)水平分析。如果物價(jià)水平持續(xù)呈現(xiàn)增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，實(shí)際利率水平繼續(xù)下降，負(fù)利率的問(wèn)題會(huì)更嚴(yán)峻，那么就有加息的必要。但是，5月份物價(jià)指數(shù)已經(jīng)出現(xiàn)了回落的跡象。隨著各項(xiàng)抑制物價(jià)政策逐漸發(fā)揮作用，未來(lái)的物價(jià)走勢(shì)將如何發(fā)展，還有很大的不確定性，因此貨幣管理當(dāng)局一定會(huì)審慎采取加息措施。

再次，從國(guó)內(nèi)外的利差分析。一方面，國(guó)內(nèi)利差的空間有限；另一方面，我國(guó)現(xiàn)行的匯率政策是盯住美元的固定匯率政策，利率政策的操作很大程度上受到美國(guó)利率政策的影響。當(dāng)前，中美兩國(guó)利率之間已存在較大的差距，一年期人民幣存款利率是1.98%，同期美元存款利率是0.5625%，二者之差高達(dá)1.4%，套利資金活躍。如果美元的利率不變，我國(guó)利率升高，中美利差將進(jìn)一步增大，刺激套利活動(dòng)，外匯資金供給將增加。為維持匯率穩(wěn)定，中央銀行必須進(jìn)行逆操作——以人民幣購(gòu)入外匯，進(jìn)而造成貨幣供給增加，帶動(dòng)物價(jià)的上漲。因此，美國(guó)如果不再加息，中國(guó)上調(diào)利率可能性不大。

2、關(guān)于中小企業(yè)板問(wèn)題

中小企業(yè)板的成立，一方面為解決中國(guó)上市公司數(shù)量太少，而又有很多的公司迫切需要上市的矛盾提供了一條出路， 為更多的企業(yè)建立與資本市場(chǎng)的聯(lián)系提供了渠道；另一方面也為中國(guó)發(fā)展創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)奠定了基礎(chǔ)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)和中國(guó)股市存在著明顯的創(chuàng)新惰性，尤其是制度創(chuàng)新很難?，F(xiàn)在搞中小企業(yè)板，也有這種慣性問(wèn)題——與主板市場(chǎng)的區(qū)別不大。其一，上市標(biāo)準(zhǔn)依然參照主板市場(chǎng)，沒(méi)有大的變動(dòng)；其二，不涉及到全流通問(wèn)題，依然是個(gè)非全流通、股權(quán)分裂的市場(chǎng)；其三，考核指標(biāo)要求3年連續(xù)盈利，依然是考查歷史業(yè)績(jī)，而忽視對(duì)上市后公司發(fā)展的考查。

中小企業(yè)板市場(chǎng)必須作為一個(gè)有制度創(chuàng)新的市場(chǎng)來(lái)發(fā)展。首先，要保障中小企業(yè)板的獨(dú)立性。在具體操作過(guò)程中真正做到獨(dú)立運(yùn)行、獨(dú)立掛牌、獨(dú)立指數(shù)。其次，要把中小企業(yè)板真正做成中小企業(yè)板，為創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的推出做好準(zhǔn)備。第三，不能留下制度上的弊端。中國(guó)改革采取的是漸進(jìn)模式，股票市場(chǎng)的改革毫無(wú)疑問(wèn)也需要漸進(jìn)發(fā)展。但是，如果總是應(yīng)付當(dāng)前，不是從制度創(chuàng)新上解決問(wèn)題，可能還要走彎路。所以中小企業(yè)板必須借鑒主板的一些經(jīng)驗(yàn)，創(chuàng)出一條新路，才能把中小企業(yè)板搞好。第四，上市公司應(yīng)建立健全現(xiàn)代企業(yè)制度，這關(guān)系到完善中國(guó)的投融資體制和完善中國(guó)的資本市場(chǎng)。無(wú)論在主板上市還是在中小企業(yè)板上市，或者是未來(lái)的創(chuàng)業(yè)板上市，都必須是一個(gè)真正按市場(chǎng)規(guī)律運(yùn)作的上市公司。當(dāng)前有些企業(yè)并沒(méi)有建立真正的現(xiàn)代企業(yè)制度，公司的優(yōu)勢(shì)和效率沒(méi)有真正發(fā)揮，這是中國(guó)資本市場(chǎng)存在問(wèn)題的根本原因。

當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)股市的影響

從經(jīng)濟(jì)周期角度說(shuō)，我國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)周期的上升階段，這一輪經(jīng)濟(jì)周期與以往有所不同，主要體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)效益與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度比較協(xié)調(diào)。中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期肯定是看好的，在這個(gè)大背景下，中國(guó)的股市也將長(zhǎng)期看好。我國(guó)股市經(jīng)過(guò)幾年調(diào)整，培養(yǎng)出了許多具有投資價(jià)值的上市公司，具體反映在上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)比以前大為改善，信息披露逐漸真實(shí)，公司治理結(jié)構(gòu)得到一定改善，公司股票價(jià)值逐步得以體現(xiàn)等等，這些都是長(zhǎng)期利好。

但是，由于當(dāng)前我們采取了適度從緊的宏觀調(diào)控政策，股市受到很大的影響。2004年4月至今，上證綜合指數(shù)從1783點(diǎn)連續(xù)跌到1376點(diǎn)之后才出現(xiàn)反彈。目前，反彈行情能夠持續(xù)多久，仍然引起許多投資者的關(guān)心。

我國(guó)股票市場(chǎng)還未能完全體現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)晴雨表的作用，主要表現(xiàn)在反應(yīng)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)好轉(zhuǎn)相對(duì)遲緩，而反應(yīng)政策收緊卻很敏感。例如，近兩年來(lái)，我國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)狀況相對(duì)較好，但股市卻持續(xù)低迷。直到2003年底以后，伴隨著宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的高漲，股市曾經(jīng)一度上漲。但隨著宏觀政策收緊，股市便隨即大幅下跌。

我們認(rèn)為，未來(lái)的股市如何運(yùn)行，將直接取決于未來(lái)的宏觀調(diào)控政策，而未來(lái)的宏觀調(diào)控政策，又直接取決于未來(lái)的經(jīng)濟(jì)狀況。

從目前國(guó)家統(tǒng)計(jì)局報(bào)出的各項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，今年二季度的GDP增長(zhǎng)率為9.6%，上半年GDP增長(zhǎng)率為9.7%，與去年一季度9.8%相比較，全國(guó)經(jīng)濟(jì)增速已經(jīng)回落。此外，上半年全社會(huì)固定資產(chǎn)投資26082億元，同比增長(zhǎng)28.6%，增速比去年同期回落2.5%，比一季度回落14.4%。其中，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資21844億元，同比增長(zhǎng)31.0%，比一季度回落16.8%。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成4924億元，增長(zhǎng)28.7%，比一季度回落12.4%。與一季度43%的速度相比，固定資產(chǎn)投資增速出現(xiàn)明顯回落。

值得注意的是，今年6月，CPI同比增長(zhǎng)了5%，已經(jīng)觸及警戒線。但是在物價(jià)5%的增幅中，食品價(jià)格的上漲就影響了4.4個(gè)百分點(diǎn)，其他商品價(jià)格的上漲，僅僅影響了0.6個(gè)百分點(diǎn)。此外，我們?cè)谟^察通貨膨脹程度時(shí)，主要是看年度物價(jià)指數(shù)的變動(dòng)情況，個(gè)別月份的CPI 增長(zhǎng)率較高不能全面說(shuō)明問(wèn)題。

目前，從各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)上來(lái)看，宏觀政策調(diào)控的效果已經(jīng)顯現(xiàn)，但是，我們應(yīng)當(dāng)認(rèn)識(shí)到，采用從緊的宏觀調(diào)控政策，壓投資容易，壓物價(jià)難，對(duì)物價(jià)的上漲不能掉以輕心。因此，下半年為了防止經(jīng)濟(jì)過(guò)熱現(xiàn)象反彈和物價(jià)繼續(xù)上漲，仍然需要堅(jiān)持一段時(shí)間的從緊性的宏觀調(diào)控，但從緊政策的力度將大大降低。只要下半年各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)能夠向可控的方向不斷變化，宏觀調(diào)控政策就會(huì)逐步放松，我國(guó)股市就會(huì)有較大的機(jī)會(huì)，出現(xiàn)不斷上漲的行情。