高勇進

3月17日，南方匯通(000920)發(fā)布公告，宣布向貴州南方匯通世華微硬盤公司(以下簡稱“匯通世華”)投資及轉(zhuǎn)讓匯通微硬盤股權(quán)。根據(jù)協(xié)議，南方匯通世華對匯通世華有實際控制權(quán)。

目前，南方匯通微硬盤產(chǎn)業(yè)已經(jīng)由概念轉(zhuǎn)入實質(zhì)性的經(jīng)營，微硬盤產(chǎn)業(yè)的前景對公司未來的發(fā)展形成了巨大的影響。對該公司的價值，有必要從微硬盤產(chǎn)業(yè)的角度重新進行審視。

微硬盤產(chǎn)業(yè)鏈基本形成

南方匯通主營鐵路運輸設備，但其2002年投資8134萬元的微硬盤項目逐漸從風險投資初始階段進入產(chǎn)業(yè)化階段。2002年7月16日，公司臨時股東大會批準公司投入8134萬元自有資金，與美國R10SPRING Inc，(以下簡稱“磁源”)等聯(lián)合設立“南方匯通微硬盤科技股份有限公司”(以下簡稱“匯通微硬盤公司”)。

目前，匯通微硬盤公司1英寸硬盤的月產(chǎn)能已經(jīng)達到30萬片。按南方匯通年報數(shù)據(jù)，匯通微硬盤2003年主營業(yè)務收入達2．75億元，主營業(yè)務利潤達7417．4萬元，毛利率26．98％，但由于將開辦費用全部攤銷，沒有實現(xiàn)盈利，而是虧損600萬元。

2004年1月，根據(jù)國家統(tǒng)計局資料，匯通微硬盤公司的1英寸硬盤產(chǎn)量僅1萬片。據(jù)南方匯通公司有關(guān)人士介紹，這主要是原材料供應商對公司的生產(chǎn)銷售能力存在疑慮，材料供應不足所致。如今，匯通微硬盤公司的1英寸硬盤月產(chǎn)量逐漸提高，目前生產(chǎn)已經(jīng)步入正常，產(chǎn)量在增長，波動不會很大。另有可靠信息顯示，匯通微硬盤公司2004年計劃產(chǎn)量500萬片，實現(xiàn)銷售收入5億美元以上。

不過，從公司目前年產(chǎn)能360萬片來看，即使在短期內(nèi)能再建成生產(chǎn)線，迅速擴大生產(chǎn)規(guī)模，這個計劃仍可能過于樂觀。

2004年3月17日，南方匯通公司發(fā)布公告，宣布向匯通世華投資及轉(zhuǎn)讓匯通微硬盤股權(quán)。

根據(jù)公告，南方匯通將以自有資金出資3764萬美元，與貴州世華數(shù)碼創(chuàng)業(yè)投資有限公司(簡稱“世華創(chuàng)業(yè)”)、美國磁源公司、貴州匯通實業(yè)投資有限公司(簡稱“匯通實業(yè)”)、高新天信公司，聯(lián)合向貴州世華微硬盤科技有限公司(簡稱“世華微硬盤”)增資，并將其改名，組建成匯通世華公司。

其中，股權(quán)比例為：南方匯通36．40％，世華創(chuàng)業(yè)36．39％，美國磁源25％，匯通實業(yè)1．84％，高新天信0．37％。

匯通實業(yè)公司的法人代表韋國慶是貴陽車輛廠廠長，南方匯通是由原貴陽車輛廠的主體經(jīng)營資產(chǎn)經(jīng)股份制改組建成的，原貴陽車輛廠剝離后余下的非經(jīng)營性資產(chǎn)如職工住宅、學校、醫(yī)院、托兒所、動力車間等間接為生產(chǎn)服務的資產(chǎn)，由貴陽車輛廠經(jīng)營管理。因此，雖然目前貴陽車輛廠與南方匯通是兩個獨立的實體，不存在隸屬關(guān)系，但可以視為關(guān)聯(lián)人。而高新天信公司的法人代表已經(jīng)從匯通微硬盤公司組建時的陳剛變成現(xiàn)南方匯通公司董事會秘書高錫忠，顯然是南方匯通實際控制的公司。

就此來看，南方匯通在匯通世華公司的實際股權(quán)至少應為36．77％，關(guān)聯(lián)投票權(quán)比例為38．61％。根據(jù)協(xié)議，匯通世華的董事長、總經(jīng)理和財務負責人由南方匯通委派，南方正通對匯通世華擁有實際控制權(quán)。

值得注意的有兩方而。

一是美國磁源公司以微硬盤使用單一功能芯片的技術(shù)出資890萬美元。這項技術(shù)是否為0．8英寸硬盤關(guān)鍵技術(shù)有待考證，如是，將是公司進入O．8英寸硬盤領(lǐng)域的保證。

二是匯通世華公司重組完成并出資到位后，將引入新投資人，以“2美元比1美元”的比例，投資5000萬美元折2500萬美元入股。如果引入新投資人，南方匯通的股權(quán)比例將為29．31％，仍然為相對控股的第一大股東，若加上高新天信的0．3％股權(quán)，實際股權(quán)為29．61％，如果算上關(guān)聯(lián)人匯通實業(yè)的1．48％股權(quán)，關(guān)聯(lián)投票權(quán)比例為3l.09%。如果公司委派董事長、總經(jīng)理和財務負責人的協(xié)議仍然有效，公司還是實際控制人。

假設引入新投資人成功，并且出資比例不變，南方匯通在匯通世華的股權(quán)將立即增值19．47％。

按3月17日公告，貴州省基本建設投資公司和華企投資有限公司，已經(jīng)分別將其持有的?[通微硬盤公司20％和5％的股權(quán)，轉(zhuǎn)讓給匯通實業(yè)和高新天信。南方匯通和匯通微硬盤的其他股東將在匯通世華增資協(xié)議生效后，向匯通世華轉(zhuǎn)讓各自在匯通微硬盤公司股份的95％，并將在受讓方認為適當?shù)臅r候轉(zhuǎn)讓剩余的5％股權(quán)。無論剩余5％股權(quán)何時轉(zhuǎn)讓，匯通微硬盤公司的資產(chǎn)實際上都將整體進入?yún)R通世華公司。

匯通世華組建后，南方匯通的微硬盤產(chǎn)業(yè)將覆蓋1．8英寸和1英寸硬盤，如果在美國磁源公司的技術(shù)支持下O．8英寸硬盤能順利推出，則將覆蓋同前1．8英寸以下所有尺寸的微硬盤。

可以劃斷，南方匯通的微硬盤產(chǎn)業(yè)鏈已經(jīng)基木形成，并且在逐漸完善。

微硬盤發(fā)展空間巨大

為使投資者更好地理解微硬盤對南方匯通的意義，有必要分析一下該產(chǎn)品的市場前景。

目前，微硬盤主要有三種尺寸的產(chǎn)品：1．8萸寸，容量有20G、40G等，主要應用干筆記本電腦；1英寸，容量有l(wèi)G、2.2G、4.8G等，主要應用于數(shù)碼相機和MP3等電子消費產(chǎn)品，也可以應用于筆記本電腦和掌上電腦；O．8英寸，主要用于手機。

就筆記本電腦而言，根據(jù)IDG的數(shù)據(jù)，2003年第三季度全球筆記本電腦銷量首次突破1000萬臺大關(guān)，達到1036萬臺，同比增長36．5％，占同期PC市場出貨量的26．56t％。

數(shù)碼相機方面，根據(jù)慧聰國際資訊的數(shù)據(jù)，短短六年，銷售量已經(jīng)從1997年的1.5萬臺增長到2003年的112.6萬臺，增長了74倍，而且仍在保持著高速增長。

手機市場的增長更是有目共睹。根據(jù)信息產(chǎn)業(yè)部經(jīng)濟運行司經(jīng)運處的信息，2003年中國手機產(chǎn)業(yè)繼續(xù)呈快速增長態(tài)勢，1月到11月，累計生產(chǎn)1．45億部，銷售1．4億部，同比增長分別達到49％和48．3％。根據(jù)市場調(diào)查公司Gartner Group研究報告，2003年于機銷售量5．2億部，同比增長21％，預計2004年可能增長12％。

在下游產(chǎn)業(yè)高速增長的情況下，作為新興的電子產(chǎn)品，微硬盤的發(fā)展空間是十分廣闊的。一個相關(guān)的例證是，日本東芝公司從2000年5月份開始批量生產(chǎn)1．8英寸硬盤，截止到2003年10月底，累計產(chǎn)量為300萬臺。2003年11月，東芝決定在2004年3月將1．8英寸硬舟的生產(chǎn)能力提高一倍，達到每月60萬臺，為過去42個月總產(chǎn)量的五分之一，原因是小型筆記本電腦和便攜式音樂播放機等越來越多的電子消費產(chǎn)品開始配備微硬盤。

在近口舉行的德國漢諾威信息技術(shù)及通訊博覽會(CeBIT)上，愛華、飛利浦、艾利和、mpio、iRiver、微星等公司都推出了帶硬盤的MP3，索尼公司推出了內(nèi)含20GB容量硬盤的新型媒體播放器，硬盤正在成為數(shù)碼電子消費產(chǎn)品的新潮存儲載體。

目前，南方匯通的微硬盤項目獲得政府的大力支持。2004年3月15日，貴州省委副書記曹洪興劍南方匯通微硬舟基地調(diào)研，對該公司在短時間內(nèi)迅速發(fā)展起來給予了充分肯定。此外，存微硬盤產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景看好的情況，貴州省基本建設投資公司的退出，應該是政府支持南方匯通形成微硬盤產(chǎn)業(yè)鏈的表現(xiàn)。

最近，為了促進中國微硬盤產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，在科技部和信息產(chǎn)業(yè)部的支持和指導下，貴州省政府及有關(guān)部門決定以匯通微硬盤公司為依托，建立863微硬盤研發(fā)中心。

全球競爭匯通仍有優(yōu)勢

微硬盤技術(shù)最早是IBM開始升發(fā)，2002年IBM將l英寸硬盤技術(shù)以技術(shù)授權(quán)方式與日本日立合作，成立HGST公司，該公司和虬通微硬盤公司及美同Cornice公司是目前1英寸微硬盤的主要廠商。

當前世界上生產(chǎn)1．8英寸微硬盤的廠商，主要有HGST公司、東芝公司和世華微硬盤公刮。其中東芝公司是目前主要銷售廠商。有一些銷售商雖然銷售自有品牌的1．8英寸硬盥，但核心仍是這些廠商的產(chǎn)品。

2004年“國際消費者電子產(chǎn)品展”上，除匯通微硬盤表示計劃推出0．8英寸微硬盤外，日本東芝展出了O．85英寸的2G和4G兩種容量的硬盤。

此外，由干硬盤技術(shù)上的相通性，傳統(tǒng)硬盤廠商在看到市場前景時，通過加強研究力度，也可能進入這個產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域。如希捷利披，最近開發(fā)了面向服務器的2．5英寸硬盤“Savvio”，令后很可能向更小的硬盤進軍。

總的來說，在1．8英寸以下的微硬盤領(lǐng)域，全世界還只有屈指可數(shù)的幾家廠商，中國更是只有南方匯通一家，而目前覆蓋1．8英寸和l英寸微硬盤的只有日立的HGST和南方匯通兩家，東芝則覆蓋了1．8英寸和0．85英寸的微硬盤，2005年南方匯通還將覆蓋0．8英寸的微硬盤，市場暫時呈現(xiàn)寡頭壟斷的局面。

1英寸微硬盤從2003年6月投產(chǎn)到2003年12月實現(xiàn)11．9萬片月產(chǎn)量，前后共花費七個月時間。假若目前原材料供應開始正常，預計從月產(chǎn)1萬片到恢復11．9萬片以上月產(chǎn)量，花費時間應少于七個月。

假設2004年1月以后月產(chǎn)量等速增長，到2004年4月產(chǎn)量恢復到12萬片，此后至達產(chǎn)時月產(chǎn)量增長也是等速的。在此前提下，根據(jù)30萬片月產(chǎn)能完全達產(chǎn)時間的不同，按照南方匯通原持有匯通微硬盤公司49%股權(quán)計算，匯通微硬盤公司的盈利情況及其對南方匯通收益的影響預計如表l所示。

假設匯通微硬盤與世華微硬盤的合并是完全等價的，并且引入新投資人也不產(chǎn)生任何影響，則即使合并后南方匯通在微硬盤產(chǎn)業(yè)的股權(quán)稀釋了，但微硬盤產(chǎn)業(yè)對南方匯通的收益影響應等同于不合并前的影響。

如果合并后，由于產(chǎn)業(yè)鏈的形成，以及在原材料采購、產(chǎn)品開發(fā)、生產(chǎn)管理、市場開拓等方面的規(guī)模效應能提高經(jīng)濟效益，假設2005年以后提高的幅度等同于新投資人投資5000萬美元后匯通世華每股凈資產(chǎn)增值19．47％，而2004年由于合并整合需要付出重組成本，合并提高經(jīng)濟效益的幅度減半，為9．735％，則微硬盤在不同情景下對南方匯通收益的影響如表2所示。

尚需關(guān)注四種風險

南方匯通的微硬盤產(chǎn)業(yè)雖然正在穩(wěn)步地發(fā)展，原材料供應、生產(chǎn)經(jīng)營和市場銷售都在逐漸走向正軌，產(chǎn)業(yè)發(fā)展前景在不斷明朗化。但微硬盤是一個新興的產(chǎn)業(yè)，匯通世華是一個新興的企業(yè)，在發(fā)展的道路上還存在很多的不確定性。

首先是產(chǎn)品的技術(shù)風險。南方匯通的微硬盤技術(shù)雖然是自有知識產(chǎn)權(quán)，但是是從美國引進的，是否存在潛在的產(chǎn)權(quán)糾紛難以判斷。此項技術(shù)目前在世界上處于領(lǐng)先地位，但隨著微硬盤市場前景的明朗，傳統(tǒng)硬盤廠商可能介入此領(lǐng)域，已經(jīng)介入的東芝、HGST、Comice也會加大研發(fā)力度，公司要保持技術(shù)先進需要更大的努力。

其次是市場風險。微硬盤是一個新的產(chǎn)品，市場發(fā)展還存在風險，市場對該產(chǎn)品的接受程度如何，需要進一步的考察。對于當前的高利潤率，由于電子產(chǎn)品的摩爾定律還可能起作用，雖然目前的零售價與出廠價差別在70%以上，可以承受一定的降價空間，但一旦競爭加劇，利潤率下降不可避免，何時開始下降，下降速度如何，都難以預料。顯然，未來的競爭肯定會逐漸加劇，公司雖然是該產(chǎn)業(yè)的先驅(qū)，但在產(chǎn)業(yè)利潤豐厚對其他投資者能產(chǎn)生巨大吸引力的情況下，公司能否保持住領(lǐng)先地位是個問題。

第三是原材料供應的風險。微硬盤產(chǎn)品需要的原材料包括磁頭、微型電機、磁性材料、功能晶片等等，而這些都是比較高尖端的產(chǎn)品，目前絕大部分都需要進口，供應上的渠道需要努力打開。匯通微硬盤公司今年初的生產(chǎn)就深為原材料供應不足所困，雖然目前壓力有所緩解，而且產(chǎn)業(yè)鏈形成后在規(guī)模效應作用下，原材料供應有望進一步加強，但能否持續(xù)保證及時充分的供應還有待考察。

據(jù)南方匯通證券辦介紹，有部分供應商有可能于近期在貴州建配套生產(chǎn)企業(yè)。如果這樣，將在很大程度上化解原材料供應風險。對此，應該密切注意有關(guān)動態(tài)。

最后就是控制權(quán)的風險。目前南方匯通與世華創(chuàng)業(yè)在股權(quán)上僅相差萬分之一，即使加上關(guān)聯(lián)人匯通實業(yè)和高新天信的股權(quán)，也相差不過2．22%，引入新投資人后股權(quán)稀釋，相差的比例將縮小到1．78％。南方匯通是否在未來發(fā)展過程中都能保持住控制權(quán)，也需要謹慎看待。