合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者(Qualified Domestic Institutional Investor——QDII)的機(jī)制，是指讓擁有外匯的中國(guó)內(nèi)地個(gè)人與機(jī)構(gòu)投資者，通過(guò)一些符合資格的金融中介機(jī)構(gòu)，按照規(guī)定的形式，在額度之內(nèi)，投資于境外的資本市場(chǎng)。這種機(jī)制，應(yīng)是實(shí)行資本賬戶下人民幣有限制兌換的一個(gè)有益嘗試。目前內(nèi)地的外匯基本集中于債權(quán)性的資產(chǎn)。而國(guó)際經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展史表明，在國(guó)際貿(mào)易與金融交往中，多樣化且平衡的市場(chǎng)、產(chǎn)品、投資渠道，有利于一國(guó)經(jīng)濟(jì)與金融的持續(xù)穩(wěn)定的發(fā)展。

QDII基金的操作模式

在內(nèi)地，個(gè)人與一般企業(yè)是外匯的直接擁有者，他們?cè)阢y行的存款形成了銀行的穩(wěn)定外匯資金來(lái)源。因此，在發(fā)展合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者的初期，我們建議先考慮透過(guò)內(nèi)地的QDII基金進(jìn)行，待發(fā)展到一定程度后，再擴(kuò)大到擁有外匯的非銀行金融機(jī)構(gòu)。

從內(nèi)地機(jī)構(gòu)參與的程度、基金管理的運(yùn)作效率及監(jiān)管的有效性等方面考慮，QDII基金可以有多種模式。我們建議由合資基金管理公司來(lái)管理運(yùn)行。而托管銀行可以選擇在香港設(shè)有分行的內(nèi)地大銀行。中國(guó)證監(jiān)會(huì)和國(guó)家外管局可以分別從基金管理與外匯管理方面對(duì)托管銀行的托管系統(tǒng)進(jìn)行特別的要求。

在QDII基金的管理層面，可以在香港設(shè)立一子/分公司，并通過(guò)該子/分公司及與香港的境外母公司合作進(jìn)行管理。具體投資的選擇上，根據(jù)基金的風(fēng)險(xiǎn)與回報(bào)的目標(biāo)、管理協(xié)議的要求及市場(chǎng)發(fā)展?fàn)顩r，決定資產(chǎn)組合。

QDII基金的交易與買(mǎi)賣(mài)有多種選擇。如果是封閉式QDII基金，根據(jù)現(xiàn)有的經(jīng)驗(yàn)，其股票或單位信托憑證的交易主要是上市公開(kāi)買(mǎi)賣(mài)。

一種選擇是B股市場(chǎng)上市。QDII基金是一個(gè)外匯產(chǎn)品，在B股市場(chǎng)上市，現(xiàn)有的交易與結(jié)算系統(tǒng)已經(jīng)可以適用，投資者熟悉也能接受。但B股上市會(huì)增加B股市場(chǎng)的廣度，可能會(huì)與整個(gè)B股市場(chǎng)發(fā)展的戰(zhàn)略不一致；為此可以考慮只允許內(nèi)地的投資者買(mǎi)賣(mài)，以減少外匯的流失。

A股市場(chǎng)上市。在技術(shù)上，A股市場(chǎng)交易也是可行的，但如果QDII基金在一級(jí)市場(chǎng)上是用外匯購(gòu)買(mǎi)的，而在二級(jí)市場(chǎng)上賣(mài)出時(shí)卻用人民幣，這種安排，會(huì)令內(nèi)地投資者失去外匯，接受的程度會(huì)很低。

如果是開(kāi)放式QDII基金，具體的操作應(yīng)與目前人民幣開(kāi)放式基金基本一樣。主要不同之處是，需要根據(jù)外匯管理局及中國(guó)證監(jiān)會(huì)核定額度進(jìn)行投資?；鸸芾砉驹陬~度之內(nèi)，可以根據(jù)投資者的需求賣(mài)出或贖回基金單位。但一旦額度用完，不再出售基金。這種方式的問(wèn)題在于，如果市場(chǎng)需求很大，而額度有限，則可能形成一個(gè)黑市的交易市場(chǎng)。但隨著市場(chǎng)的發(fā)展，額度的增加，這種問(wèn)題也會(huì)逐步消失。

至于QDII基金的管理，在發(fā)展的初期，可以限定基金管理公司的數(shù)量進(jìn)行試點(diǎn)，集中有限的人才，并使其發(fā)展能夠得到控制。參與合資的內(nèi)地金融機(jī)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)和合資管理公司的標(biāo)準(zhǔn)（主要是基金經(jīng)理的經(jīng)驗(yàn)、所管理基金的業(yè)績(jī)、公司的風(fēng)險(xiǎn)管理能力及公司的基礎(chǔ)設(shè)施等），由內(nèi)地監(jiān)管部門(mén)設(shè)定。內(nèi)地的合資管理公司按照內(nèi)地的監(jiān)管要求進(jìn)行，香港的子公司或分公司，按照香港的監(jiān)管要求進(jìn)行。

QDII無(wú)損于外匯儲(chǔ)備

現(xiàn)階段，內(nèi)地經(jīng)濟(jì)體的商業(yè)部門(mén)作為一個(gè)整體，其對(duì)境外的外匯資產(chǎn)是銀行的境外外匯資產(chǎn)(為簡(jiǎn)化分析，有關(guān)境外直接投資與小量的直接股票投資的部分不予考慮)，主要是由同業(yè)存款、政府債券、國(guó)際組織債券、企業(yè)債券及貸款構(gòu)成。引入QDII之后，內(nèi)地對(duì)境外的外匯資產(chǎn)就體現(xiàn)在兩類(lèi)金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)上。一是QDII基金的股權(quán)性資產(chǎn)與債權(quán)性資產(chǎn)。但是整個(gè)經(jīng)濟(jì)體對(duì)外的外匯資產(chǎn)總量并沒(méi)有因?yàn)橐M(jìn)了QDII而變化；二是銀行的，包括債權(quán)性的資產(chǎn)與股權(quán)性的資產(chǎn)。

如果是QDII基金，吸收的只是擁有外匯的個(gè)人及一般企業(yè)，他們影響的是銀行的外匯存款規(guī)模，并沒(méi)有對(duì)國(guó)家外匯儲(chǔ)備造成直接的影響。如果銀行投資于境外股市，變化的只是銀行的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，其對(duì)境外的外匯資產(chǎn)總量沒(méi)有改變。

在銀行外匯頭寸有盈余，而投資者轉(zhuǎn)移的外匯金額有限度下，即QDII的規(guī)模有控制下，銀行就不需要到外匯市場(chǎng)大量買(mǎi)進(jìn)，也無(wú)需向國(guó)家外匯管理局購(gòu)買(mǎi)外匯，以支付投資者購(gòu)買(mǎi)QDII基金的外匯提款，因而也不影響國(guó)家外匯儲(chǔ)備。

不僅如此，QDII的規(guī)模是可以限定的，其資金的流向是可以控制的，不會(huì)造成外匯流失。

設(shè)立QDII需要關(guān)注的另一類(lèi)問(wèn)題是，一、外匯資金是否能夠按照預(yù)定的目的，投資于股票市場(chǎng)，而不會(huì)挪作他用；二、在投資實(shí)現(xiàn)之后，是否能夠保證外匯流回境內(nèi)，而不會(huì)像一些貿(mào)易公司一樣，在商品出口之后，將外匯留在境外。

這個(gè)問(wèn)題在QDII機(jī)制設(shè)計(jì)中能夠很好地解決。由于QDII基金是在內(nèi)地注冊(cè)，在注冊(cè)審核時(shí)就可以檢查預(yù)定的基金投向是否符合有關(guān)規(guī)定。一方面可以審查基金發(fā)行的招募說(shuō)明書(shū)，另一方面審查委托管理公司管理的信托契約；并在其后運(yùn)作過(guò)程中，通過(guò)托管人與監(jiān)管部門(mén)對(duì)管理的資產(chǎn)組合進(jìn)行持續(xù)的披露與監(jiān)管，保證基金的資產(chǎn)是按照預(yù)定目標(biāo)進(jìn)行投資。

此外，信托銀行或托管銀行對(duì)每一基金都會(huì)開(kāi)立一個(gè)專(zhuān)門(mén)賬戶，所有基金資產(chǎn)的變動(dòng)都會(huì)反映在賬戶中，資產(chǎn)變現(xiàn)后的外匯也就回到了這個(gè)賬戶。由于選定的托管銀行是境內(nèi)銀行，外匯也就回到了境內(nèi)。由于規(guī)定這個(gè)賬戶是專(zhuān)門(mén)用于境外投資的，如果投資者需要?jiǎng)佑猛顿Y實(shí)現(xiàn)后的外匯，銀行會(huì)首先按規(guī)定將投資收益分配給投資者，轉(zhuǎn)到投資者在境內(nèi)的外匯儲(chǔ)蓄賬戶。

QDII的額度

無(wú)論QDII的投資是通過(guò)封閉式基金、開(kāi)放式基金還是其它金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行，QDII的外匯總量都是可以通過(guò)額度預(yù)先設(shè)定的。額度的確定應(yīng)至少考慮以下一些因素：

首先，銀行的外匯資金要用于支持國(guó)際貿(mào)易增長(zhǎng)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要。至少在發(fā)展QDII機(jī)制的初期，境外投資的外匯使用不應(yīng)影響內(nèi)地貿(mào)易與經(jīng)濟(jì)發(fā)展。因此，可以對(duì)貿(mào)易與經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需要的外匯頭寸進(jìn)行估計(jì)，包括貿(mào)易融資的增長(zhǎng)，工業(yè)貸款的增長(zhǎng)等，再與商業(yè)銀行現(xiàn)有的外匯頭寸進(jìn)行比較，將超過(guò)的部分的一定比例作為額度設(shè)定的基礎(chǔ)。

其次，外匯儲(chǔ)備用于支持經(jīng)常賬戶項(xiàng)下與資本賬戶項(xiàng)下的正常交易的需要。在考慮了維持正常國(guó)際貿(mào)易、償還外債、對(duì)外直接投資及投資收益返回等主要可能影響外匯儲(chǔ)備的因素之后，再考慮QDII的總體額度。

其三，經(jīng)濟(jì)整體的資產(chǎn)負(fù)債管理的需要。內(nèi)地作為一個(gè)經(jīng)濟(jì)整體，從對(duì)境外資產(chǎn)與負(fù)債管理角度考慮，決定多大比例的外匯投資于股權(quán)性的資產(chǎn)是合理的，可以此為基礎(chǔ)來(lái)確定QDII的外匯額度。

其四，商業(yè)銀行的資產(chǎn)負(fù)債管理需要。每一家大型內(nèi)地銀行，根據(jù)其風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算與承受力，從外匯資產(chǎn)與負(fù)債管理的需要出發(fā)，確定有多大比例需要投資于股票市場(chǎng)，各家的匯總就形成了總的銀行QDII額度的基礎(chǔ)。

最后，國(guó)家外管局及有關(guān)其它部門(mén)，可以根據(jù)經(jīng)濟(jì)與市場(chǎng)的發(fā)展及對(duì)投資者對(duì)外匯投資產(chǎn)品的需求的評(píng)估，影響額度的多個(gè)因素的變化情況，定期評(píng)估額度的合理性，并適當(dāng)?shù)卣{(diào)整額度。

合格境內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者是中國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放過(guò)程中的一個(gè)可行的選擇，QDII與QFII的共同發(fā)展使中國(guó)在資本市場(chǎng)開(kāi)放上更加平衡，因此，在考慮資本賬戶下人民幣有限制兌換及資本市場(chǎng)的開(kāi)放上，可將QDII與QFII統(tǒng)籌考慮。