中國股票市場近期的焦點，大概在中科創(chuàng)業(yè)的股價操縱案件、上市企業(yè)股票增發(fā)和QFII、QDII機制的討論。雖然這些事件都是分離的個別事件，但從某一個層面上看，這些市場焦點實際上是相互聯(lián)系的，對中國股市未來的發(fā)展，有著密切的關系。

經濟發(fā)展需要海外資本直接投入

如果從1991年滬深股市正式設立算起，中國股市已經有十多年的歷史了。中國的股票市場有了重要的發(fā)展，這是沒有疑義的，但無論從何種角度上看，這種發(fā)展實際上嚴重滯后于中國經濟的發(fā)展。其主要原因，應該說主要在中國政府對股票市場監(jiān)督治理的態(tài)度上。

香港股市正式起步是20世紀70年代初期，到了80年代，已建立起一個全開放和逐步成型的市場結構。之后，雖然有80年代初期中英聯(lián)合聲明發(fā)表后的沖擊、1987年的股災和90年代香港主權過渡期間的前景不穩(wěn)定，香港股市仍然穩(wěn)步發(fā)展，并逐漸成為一個國際金融中心。與之比較，中國股市的發(fā)展雖然很快，卻遠遠沒有達到應有的目標。

其中問題最大的，是中國上市公司流通股票規(guī)模太小。中國雖然有些大企業(yè)，如某些銀行、石油化工和鋼鐵企業(yè)，但其上市流通部分太小，不流通的國有股部分太大，如果真正開放，能夠吸引多少海外資本是成疑問的。

中國改革開放以來，利用海外資金規(guī)模越來越大，但幾乎全部集中在直接投資方面。即海外的企業(yè)直接在中國投資，建立生產基地，而純粹資本投入的規(guī)模非常小。也就是說，基本上是海外資本充分利用了中國的勞動力和稅務優(yōu)惠，而中國自己的企業(yè)，很少能夠利用海外資本，得到海外的資本投入。中國股票市場本來應該在這方面發(fā)揮更大的功能。

QFII不是靈丹妙藥

我問過一個美國的投資經理，為什么中國在美國上市的“網絡股”股價那么低，他回答說，這是企業(yè)在外國市場上市遇到的共同問題，不是中國企業(yè)所獨有的現象。他說，歐洲的一些企業(yè)在美國上市同樣受到冷遇，原因是當地投資者不了解這些企業(yè)和企業(yè)所在地的背景。實際上香港股市上的H股也曾經遇到過同樣的問題，用香港人的話說是“隔山買?！?，容易走眼，這是H股價格較低的原因之一。

顯然，中國企業(yè)要獲得大量的資金，重點絕對只能放在上海和深圳的股票市場。但中國股市的規(guī)模，無論市場規(guī)模還是企業(yè)規(guī)模都太小，尤其是上市公司中不能流通的國有股比例太大，使得流通股的相對和絕對規(guī)模都小，無法真正吸引到大的資金的參與。

B股市場應該是一個先例。最初進入的海外專業(yè)投資資金，大多屬于“投石問路”型，隨后不再追加投資，最后清倉離場。而B股市場試驗終于失敗，主要原因在于市場規(guī)模，而不在于交易成本和信息披露等方面。

中國政府現在非常希望國有股能夠全部流通，卻受到市場的限制。國有股流通是簡單而且重要的一步，但經過10年的過程，A股市場國有股不流通已經成了慣例，約定俗成，變成投資者的投資背景預期之一，非常難以改變。所以，企業(yè)如果想要擴大規(guī)模，增發(fā)股票成為重要途徑。

中科創(chuàng)業(yè)案件顯示，莊家能夠通過小投資戶口，持有高達一半的流通股，進而達到控制股票價格的目的，同樣是因為流通規(guī)模太小的緣故。在任何一個股市都會有類似的事件發(fā)生，但通常而言，這只會發(fā)生在小型企業(yè)中，大型上市企業(yè)不會出現類似的情形。

比如香港匯豐銀行，最大的股東只持有不到1％的股份。因此海外投資基金進入香港，匯豐銀行永遠都是他們的首選。中國也有巨型企業(yè)，但其中單一股東持有的“國有股”比例太大，對其他股東的“潛在不公平”是顯而易見的，因此即使實行了QFII制度，海外的投資資金也未必敢于進入。再加上鄭百文這樣的先例，顯示小投資者無法依靠法律求得公平，海外的投資者就更不敢胡亂進入了。