居民存款搬家趨勢初顯

近期A股市場持續(xù)活躍，上證指數(shù)突破3800點，創(chuàng)10年新高，近一周（8月18-22日）A股市場日均成交額達2.6萬億元，以自由流通市值計算的日均換手率近5%。市場活躍度提升、增量資金入市的來源之一是居民存款搬家的初步顯現(xiàn)。近年來我國居民儲蓄增長較快，2022年-2024年居民累計新增存款48.7萬億元，儲蓄存款余額累計增長47.6%，增速高于名義GDP增長。但近期隨著市場和宏觀環(huán)境變化，出現(xiàn)了一定的居民“存款搬家”現(xiàn)象，具體包括：

1）非銀金融存款提升。7月新增居民存款同比減少了0.8萬億元，余額同比增長10.3%，而非銀金融機構(gòu)存款同比多增1.4萬億元，余額同比增長15.2%。

2）活期存款增速有所回升。住戶活期存款同比增速從2024年初接近0的水平修復至2025年7月的6.8%，與此同時定期存款增速從14.9%下行至11.5%，企業(yè)活期存款同比增速也轉(zhuǎn)正。

3）A股市場個人投資者活躍度提升。截至8月22日兩融余額超過2.1萬億元，接近2015年的歷史高點；7月上交所A股新增開戶數(shù)達196萬，相比6月多增31.7萬戶。原本存入居民存款的一部分資金可能轉(zhuǎn)化為活期存款持幣待投，或轉(zhuǎn)化為了非銀金融機構(gòu)存款、流入股市，形成了“存款搬家”。

圖：兩融余額和新增開戶數(shù)

存款為何搬家？

我們在7月發(fā)布的《A股資金面的五大變化和市場含義》中認為A股資金面正在發(fā)生多個重大變化，部分與“存款搬家”的形成有關(guān)。

1）宏觀流動性相對寬松。近年來，10年期國債收益率持續(xù)走低，當前低于1.8%，1年期LPR降至3%，國有大行1年期存款利率低于1%。低利率環(huán)境對存款搬家有直接促進作用。除了宏觀流動性相對寬松外，存款流入權(quán)益市場還需股市自身具備吸引力。

2）“資產(chǎn)荒”背景下，A股吸引力提升。除了10年期國債收益率、國有大行的存款利率降低外，對于在居民資產(chǎn)中占據(jù)較大比重的房產(chǎn)，居民對其價格上行的預期也偏低，對居民而言整體缺乏高收益投資標的，處于“資產(chǎn)荒”環(huán)境。與此同時，A股股息率近年來逐步提升，近期雖有所回落但仍顯著高于10年期國債收益率，具有一定的投資吸引力。

3）市場修復，賺錢效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。自“924”以來，市場活躍度回暖，估值有所修復，更多的現(xiàn)存投資者取得正收益。截至8月22日萬得全A指數(shù)已經(jīng)分別超過3個月、6個月、1年和3年的成本線9.6%、13.7%、17.5%、22.8%，指數(shù)超過各期限成本線且短期成本曲線高于長期成本曲線，表現(xiàn)出較好的賺錢效應(yīng)。個人投資者的決策時常存在一種“適應(yīng)性預期”，即根據(jù)之前的表現(xiàn)形成對未來的預期，賺錢效應(yīng)較好的時候可能吸引新的個人投資者入市。

歷史上存款搬家時期A股市場表現(xiàn)有何特征？

我們選取歷史上居民存款增速下行、非銀存款增速上行或上市券商保證金賬戶規(guī)模增速上行的區(qū)間，觀察相應(yīng)階段的市場表現(xiàn)特征。

1）總體而言，存款搬家時期A股市場整體呈上升趨勢，典型的如2009年、2014-2015年中、以及2025年以來，這既是存款搬家的原因之一也是其結(jié)果。此外，雖然部分區(qū)間內(nèi)上證指數(shù)漲幅相對上述階段偏小，但市場存在結(jié)構(gòu)分化，特定風格明顯跑贏市場，如2021年代表小盤的中證2000上漲25.9%，同樣可能吸引存款入市。此外，居民存款搬家時段相比市場表現(xiàn)上行時段存在一定的滯后性，存款搬家、個人投資者明顯入市常在行情發(fā)展一段時間后再發(fā)生，這也體現(xiàn)了賺錢效應(yīng)是存款搬家的主要驅(qū)動因素之一。

2）行業(yè)表現(xiàn)上，存款搬家階段中市場領(lǐng)漲行業(yè)和背后的催化因素不盡相同，主要包括以下幾種。第一，高景氣、產(chǎn)業(yè)趨勢性行業(yè)可能有相對表現(xiàn)，例如，2015年，隨著移動互聯(lián)網(wǎng)快速發(fā)展，計算機板塊領(lǐng)漲，指數(shù)全年漲100.3%，傳媒、通信、電子漲幅也居前；2024-2025年，在AI快速迭代背景下，通信和電子板塊受益于AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)需求抬升。第二，非銀金融可能直接受益于市場活躍度提升，例如，2014年非銀金融板塊領(lǐng)漲，指數(shù)全年漲121.2%，2024年同樣受益于下半年市場活躍度抬升。第三，政策受益行業(yè)可能有相對表現(xiàn)，例如，2009年汽車和家電受“汽車下鄉(xiāng)”和“家電下鄉(xiāng)”政策支持，2014年建筑裝飾、鋼鐵、交通運輸?shù)劝鍓K受益2013年9月首次提出的“一帶一路”倡議，2021年電力設(shè)備板塊受益于2020年9月提出的“雙碳”目標等。

圖二：“資產(chǎn)荒”背景下A 股吸引力提升

存款搬家會否延續(xù)？如何配置？

后市來看，居民存款搬家有望延續(xù)。當前市場較為活躍，賺錢效應(yīng)仍在延續(xù)，非銀存款增速相比歷史高點亦仍有上行空間。根據(jù)中金公司研究部銀行組測算，居民存款潛在入市的資金規(guī)模約為5-7萬億元，但實際入市情況取決于宏觀經(jīng)濟、政策預期、外部環(huán)境等多種因素。若短期交易量快速提升，短期波動可能加大，但一般不影響中期走勢。配置上，參考歷史上存款搬家階段有相對表現(xiàn)的板塊，建議關(guān)注：1）景氣高且有業(yè)績驗證的板塊；2）業(yè)績彈性較高，直接受益于市場活躍度提升的行業(yè)；3）受益于“反內(nèi)卷”等政策的板塊。