摘" 要：對內(nèi)幕信息的定義與特征進行深入分析，明確內(nèi)幕信息的“重大性”與“非公開性”兩大基本特征，以及真實性、關(guān)聯(lián)性等輔助要素，梳理內(nèi)幕信息管理的法律法規(guī)體系。對我國上市公司內(nèi)幕信息管理的現(xiàn)狀進行分析，指出制度現(xiàn)狀、實踐現(xiàn)狀及存在的主要問題。從內(nèi)幕信息識別、傳遞、保密、知情人登記和披露等方面，構(gòu)建上市公司內(nèi)幕信息管理機制，并提出優(yōu)化策略。通過完善內(nèi)部控制制度、加強內(nèi)幕信息管理培訓、建立有效的獎懲機制及優(yōu)化外部監(jiān)管環(huán)境等手段，提高我國上市公司內(nèi)幕信息管理的效率和效果，為維護資本市場秩序提供理論支撐和實踐指導。

關(guān)鍵詞：上市公司；內(nèi)幕信息；管理機制

【DOI】10.12231/j.issn.1000-8772.2025.03.121

上市公司內(nèi)幕信息管理越來越成為資本市場高速發(fā)展下證券監(jiān)管工作的核心問題。內(nèi)幕信息是指尚未公開的、對公司證券市場價格有重大影響的、涉及公司經(jīng)營和財務的信息。泄露、濫用內(nèi)幕信息，在損害廣大投資者合法權(quán)益的同時，也對市場秩序造成嚴重擾亂，影響資本市場健康發(fā)展。根據(jù)我國證券法等有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，內(nèi)幕交易屬于嚴格禁止的違法行為。

1 上市公司內(nèi)幕信息管理的理論基礎(chǔ)

1.1 內(nèi)幕信息的定義與特征

根據(jù)我國證券法第52條，在證券交易活動中，涉及發(fā)行人的經(jīng)營、財務或者對該發(fā)行人證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息為內(nèi)幕信息。在實際操作中，判斷內(nèi)幕信息需要對具體事件進行綜合考量。內(nèi)幕信息判定的兩個核心要素分別是“重要性”和“未公開性”。掌握內(nèi)幕信息的知情人員據(jù)此交易相關(guān)股票，將承擔相應的法律責任。

一是重要性，即該信息可能對相關(guān)證券的市場價格產(chǎn)生顯著影響。一般情況下，一旦公開，相關(guān)證券的交易價格會與市場指數(shù)出現(xiàn)較為顯著的偏差。二是未公開性（保密性），這意味著該信息尚未被資本市場所有參與者或公眾所知悉。一旦信息被公眾得知，其作為內(nèi)幕信息的認定基礎(chǔ)便不復存在。另外，在具體識別內(nèi)幕信息時，還需要考慮以下兩個要素：一是真實性，內(nèi)幕信息應基于事實，而非無根據(jù)的猜測或謠言。對證券市場流傳的無事實依據(jù)的傳聞或猜測，即使可能影響證券價格，也不屬于內(nèi)幕信息。二是關(guān)聯(lián)性，即該信息與公司的運營管理、財務狀況等密切相關(guān)，足以對其市場價格產(chǎn)生影響?？紤]到證券市場的復雜性，許多因素如國家政策、行業(yè)經(jīng)營環(huán)境變化等都會影響證券價格，但若這些信息不與公司運營或財務狀況緊密相關(guān)，則不納入內(nèi)幕信息的管理范疇。

2.2 內(nèi)幕信息管理的法律法規(guī)體系

中國《證券法》第五十二條：“證券交易活動中，涉及公司的經(jīng)營、財務或者對該公司證券的市場價格有重大影響的尚未公開的信息，為內(nèi)幕信息?！?/p>

中國證監(jiān)會《上市公司信息披露管理辦法》第十二條：“凡是對投資者做出投資決策有重大影響的信息，均應當披露”。

《上海證券交易所股票上市規(guī)則》第2.3.4條：“上市公司應當建立和執(zhí)行內(nèi)幕信息知情人登記管理制度，內(nèi)幕信息知情人登記管理制度應當經(jīng)公司董事會審議通過并披露。公司及相關(guān)信息披露義務人和其他內(nèi)幕信息知情人在信息披露前，應當將該信息的知情人控制在最小范圍內(nèi)。內(nèi)幕信息知情人在內(nèi)幕信息依法披露前，不得公開或者泄露內(nèi)幕信息、買賣或者建議他人買賣公司股票及其衍生品種?！?/p>

香港《證券及期貨條例》307A條：“內(nèi)幕消息就某上市法團而言，指符合下列條件的具體消息或資料：（1）關(guān)于該法團的、該法團的股東或高級人員的或該法團的上市證券的或該等證券的衍生工具的；（2）并非普遍為慣常進行該法團上市證券交易的人所知，但該等消息或資料如普遍為他們所知，則相當可能會對該等證券的價格造成重大影響?！?/p>

1.3 內(nèi)幕信息管理的相關(guān)理論

第一，信息不對稱理論。該理論認為，證券市場存在著投資者之間的信息不對稱現(xiàn)象，即在其他投資者無法獲得信息的情況下，一些投資者掌握了內(nèi)幕信息。這樣的信息不對稱，會造成市場效率的降低，甚至會造成違規(guī)行為的發(fā)生，比如內(nèi)幕交易等。所以，減少信息不對稱，增加市場透明度，是內(nèi)幕信息管理工作的關(guān)鍵。

第二，法人治理學。公司治理涉及公司內(nèi)部權(quán)力的分配、公司內(nèi)部權(quán)力的監(jiān)督機制和公司內(nèi)部權(quán)力的激勵機制。規(guī)范內(nèi)幕信息管理，防范內(nèi)幕交易行為的發(fā)生，有利于形成良好的公司治理結(jié)構(gòu)。如有助于建立內(nèi)幕信息保密和合規(guī)披露的獨立董事制度、董事會秘書制度等。

第三，行為財政學。行為金融理論關(guān)注的是證券市場受到投資者心理和行為兩方面的沖擊。內(nèi)幕信息泄露在某些情況下可能會造成投資者心理恐慌或反應過度，造成股票價格波動加大。因此，內(nèi)幕信息管理工作要充分考慮到穩(wěn)定投資者心理和行為兩方面因素，也要有相應的舉措。

2 我國上市公司內(nèi)幕信息管理現(xiàn)狀分析

2.1 內(nèi)幕信息管理的制度現(xiàn)狀

一是太過于原則的規(guī)章制度規(guī)定。在具體執(zhí)行過程中，一些公司的內(nèi)幕信息管理制度很難對員工的行為進行有效的規(guī)范和指導。比如，對內(nèi)幕信息的認定、報告、傳遞、保密等環(huán)節(jié)，在具體操作細節(jié)、執(zhí)行標準等方面有所欠缺。二是內(nèi)幕信息管理的規(guī)章制度雖然規(guī)定了業(yè)務主辦人將重大事項報告信息披露管理部門的工作流程，但這些工作流程并未在公司投資管理等重大事項管理規(guī)定中得到更新。這就造成了在實際操作中可能出現(xiàn)信息報送不及時的情況，從而使公司可能出現(xiàn)內(nèi)部人員管理缺位的情況。三是一些公司的內(nèi)幕信息管理制度在執(zhí)行效力方面出現(xiàn)了問題。信息披露管理部門經(jīng)常處于業(yè)務流程的末端，或者在公司管理架構(gòu)中處于弱勢，這是由于公司內(nèi)部管理架構(gòu)和業(yè)務流程的限制。這就使信息披露管理部門不能事先預知該事項的進展情況，也不能在公司的重大項目運作過程中做到心中有數(shù)。

2.2 內(nèi)幕信息管理的實踐現(xiàn)狀

在實踐中，一是部分公司業(yè)務部門工作人員對內(nèi)幕信息的鑒別能力不足，內(nèi)幕信息管理工作存在一些重大問題和挑戰(zhàn)。因為內(nèi)幕信息十分復雜，哪些信息屬于內(nèi)幕信息，哪些信息對市場價格沒有影響，員工可能無法準確判斷。二是從業(yè)人員不熟悉內(nèi)幕信息的管理流程。一些從業(yè)人員在實際操作中，對內(nèi)幕信息管理的具體流程、規(guī)定等認識不足，致使在內(nèi)幕信息的認定、管理等環(huán)節(jié)出現(xiàn)紕漏。例如，從業(yè)人員可能存在未按規(guī)定流程將重大事項報告給信息披露管理部門或者報送信息不到位等情形，造成泄露內(nèi)幕信息的風險加大。三是在公司的管理架構(gòu)中，信息披露管理部門常常處于弱勢，通常在項目運作過程中無法獲取全面信息，難以對公司重大項目的進展情況進行提前預知。

2.3 內(nèi)幕信息管理存在的主要問題

首先，內(nèi)控體系有缺陷。一些上市公司缺乏對內(nèi)幕信息的有效識別、報告和審查機制，公司內(nèi)幕信息管理制度不夠健全，造成在產(chǎn)生、傳遞、使用內(nèi)幕信息過程中，有效監(jiān)控難以實現(xiàn)，使泄露內(nèi)幕信息的風險加大。

其次，缺乏IT方面的支持?，F(xiàn)在部分上市公司的IT設(shè)施不健全，不能有效地進行內(nèi)幕信息的管理。比如安全性能不高的信息系統(tǒng)，很容易被黑客入侵，造成內(nèi)部信息泄露等問題。不暢通的信息分享和交流渠道，也造成了傳遞過程中的內(nèi)幕信息拖延和失真。

再次，對內(nèi)幕信息的管理沒有進行足夠的訓練。部分上市公司對內(nèi)幕信息管理工作不夠重視，對相關(guān)人員的培訓不夠，導致從業(yè)人員缺乏對內(nèi)幕信息的了解，對內(nèi)幕信息的泄露行為無法進行有效的識別和預防。

最后，存在獎罰機制不健全等問題。在一些上市公司內(nèi)部，很難形成有效的激勵約束機制，對內(nèi)幕信息管理的獎懲措施不夠明確、不夠嚴格。個別員工可能出于利益的驅(qū)使，為了牟取個人利益而選擇泄露內(nèi)幕信息。

3 上市公司內(nèi)幕信息管理機制的構(gòu)建

3.1 內(nèi)幕信息識別機制

內(nèi)幕信息認定工作是內(nèi)幕信息管理工作的基礎(chǔ)環(huán)節(jié)，上市公司要明確界定內(nèi)幕信息的定義和范圍，確保內(nèi)幕信息的準確識別。對于內(nèi)幕信息的具體認定標準，公司應當根據(jù)《證券法》等有關(guān)法律法規(guī)的規(guī)定，結(jié)合自身實際情況依法制定。這些標準應當覆蓋公司經(jīng)營、財務和市場等方面的信息，確保將尚未公開的信息納入內(nèi)幕信息管理范疇，這些信息可能對證券市場價格產(chǎn)生較大影響。為了防止無端猜測和謠傳的信息被誤認為是內(nèi)幕信息，信息披露部門還需要關(guān)注信息的真實性、關(guān)聯(lián)性等要素。

3.2 內(nèi)幕信息傳遞機制

保證上市公司內(nèi)部有效管理和控制內(nèi)幕信息的關(guān)鍵環(huán)節(jié)是內(nèi)幕信息傳遞機制。首先，建立傳遞內(nèi)幕信息的清晰流程。明確的內(nèi)幕信息傳遞流程，應當涵蓋產(chǎn)生、識別、審核、傳遞、記錄及存檔過程。內(nèi)幕信息產(chǎn)生后，由信息產(chǎn)生部門或人員進行初步鑒定，然后交由指定的內(nèi)幕信息審查部門或人員審查，經(jīng)審查確認后，由內(nèi)幕信息審查部門或人員審核通過。其次，信息傳遞要穩(wěn)妥。對內(nèi)幕信息的日常管理和傳遞，上市公司應當指定專人負責。這些責任人應具有較好的職業(yè)操守和專業(yè)素養(yǎng)，能準確理解并貫徹執(zhí)行。最后，對使用物理介質(zhì)（如加密U盤）進行傳輸、在傳輸過程中實施嚴密的安全措施等敏感內(nèi)幕信息，應采取更為嚴格的傳輸措施，并建立傳遞內(nèi)幕信息的備案、存檔系統(tǒng)。

3.3 內(nèi)幕信息保密機制

內(nèi)幕信息保密機制是上市公司內(nèi)幕信息管理工作的重要內(nèi)容之一，目的是有效保障內(nèi)幕信息在公開前得到切實有效的保護，防止非授權(quán)人員獲取和泄露信息，以維護市場公正和投資者利益。首先，建立嚴格的內(nèi)幕信息保密制度。上市公司要制定詳細的內(nèi)幕信息保密制度，對內(nèi)幕信息的范圍、保密期限、保密責任、違規(guī)行為的處理措施等進行明確規(guī)定。其次，建立內(nèi)幕信息保密的監(jiān)督機制，要設(shè)立專門的監(jiān)督機構(gòu)或指定專人對上市公司內(nèi)幕信息保密工作進行監(jiān)督，定期對內(nèi)幕信息保密情況進行檢查，確保制度得到有效執(zhí)行。最后，加大內(nèi)幕信息保密宣傳教育工作力度，提高全體員工對內(nèi)幕信息保密工作重要性的認識。

3.4 內(nèi)幕信息知情人登記管理機制

建立內(nèi)幕信息知情人登記制度，對可能接觸到內(nèi)幕信息的員工和外部人士進行有效監(jiān)管，防止內(nèi)幕信息的泄露和濫用。一方面，明確內(nèi)幕信息知情人的范圍，既包括公司的董事、監(jiān)事、高級管理人員，也包括公司財務人員、法務人員、研究人員、市場部門員工等可能接觸到內(nèi)幕信息的人員。另一方面，對外部審計師、律師、咨詢顧問等為公司提供服務的外部人員，對因工作需要了解內(nèi)幕信息的其他人員，也應納入內(nèi)幕信息知情人的范圍，在登記時予以界定。

３.5 內(nèi)幕信息披露機制

作為上市公司內(nèi)幕信息管理工作的一項重要內(nèi)容，內(nèi)幕信息公開機制要求在保證信息真實、準確、完整的基礎(chǔ)上，按照《證券法》《上市公司信息披露管理辦法》等法律法規(guī)的要求，在及時和公平的前提下向投資者及社會公眾公開信息。內(nèi)幕信息披露的決策由公司董事會或董事會授權(quán)的專門委員會負責，信息公開的及時性、公正性和準確性應在決策過程中得到充分考慮。公司應當在規(guī)定的時間內(nèi)將內(nèi)幕信息通過證券交易所網(wǎng)站、公司官方網(wǎng)站等指定的信息披露平臺對外發(fā)布，并保證公平的信息披露。公司應對信息披露后的市場反應予以持續(xù)關(guān)注，如發(fā)現(xiàn)市場異常波動，必要時應及時對相關(guān)情況進行分析說明并補充披露。

4 上市公司內(nèi)幕信息管理機制的優(yōu)化策略

4.1 完善內(nèi)部控制制度

首先，制定明確的內(nèi)幕信息識別標準，準確判斷哪些信息屬于內(nèi)幕信息。建立內(nèi)幕信息的保密制度，對內(nèi)幕信息的傳遞、保管、處理、銷毀等環(huán)節(jié)進行嚴格規(guī)定，做到有章可循，防止信息外泄。其次，完善對內(nèi)幕信息知情人的登記和管理。上市公司建立內(nèi)幕信息知情人名單，實行動態(tài)管理，對知情人履行保密義務情況進行跟蹤監(jiān)控，在發(fā)生信息泄露時可以及時采取補救措施。最后，完善內(nèi)部控制制度，結(jié)合公司實際情況，定期進行考核與修訂。結(jié)合定期的內(nèi)部審計和外部考核，對內(nèi)部控制制度的執(zhí)行效果進行評估，對存在的問題進行及時的糾正和改進，確保內(nèi)幕信息管理工作取得實效。

4.2 加強內(nèi)幕信息管理培訓

提高上市公司內(nèi)幕信息管理水平的一個重要途徑就是加強對內(nèi)幕信息管理的培訓。首先，公司要定期組織有關(guān)內(nèi)幕信息管理方面的專業(yè)培訓，培訓內(nèi)容涉及內(nèi)幕信息的定義、特征、鑒別方法及有關(guān)法律法規(guī)等方面的內(nèi)容，通過培訓使員工充分認識到內(nèi)幕信息管理工作的重要性，提高員工的法律意識，增強員工的風險意識。其次，培訓內(nèi)容要結(jié)合實際案例進行分析，使員工對內(nèi)幕信息管理中的具體問題、解決對策等做到心中有數(shù)，融會貫通。通過案例分析，使員工更加深入地了解內(nèi)幕信息管理的實際操作，提高員工對內(nèi)幕信息的識別能力和在實際工作中的應變能力。

4.3 建立有效的獎懲機制

優(yōu)化上市公司內(nèi)幕信息管理的重要手段是建立有效的獎懲機制。一是設(shè)置獎罰分明的標準。對在內(nèi)幕信息管理過程中表現(xiàn)突出的個人或團隊，公司應給予頒發(fā)榮譽證書、提供獎金、提供晉升機會等物質(zhì)及精神獎勵。對個人或團隊違反內(nèi)幕信息管理規(guī)定的，進行嚴厲處罰，并依法追究責任。二是保證獎罰公開透明。獎懲決策程序要遵循公平、公正、公開的原則，保證同等條件下，所有工作人員都能得到獎勵，也能得到應有的懲罰。

4.4 優(yōu)化外部監(jiān)管環(huán)境

上市公司內(nèi)幕信息管理能否取得實效，外部監(jiān)管環(huán)境的作用至關(guān)重要。首先，證券監(jiān)管部門要建立健全內(nèi)幕信息管理法律法規(guī)體系，明確信息界定、管理要求和處罰措施，確保法律法規(guī)的嚴密性和可操作性。其次，通過定期發(fā)布監(jiān)管動態(tài)、案件處理結(jié)果等方式，讓市場參與各方對監(jiān)管政策有充分認識，形成市場有效預期，提高監(jiān)管透明度。監(jiān)管部門要加強與各方面的溝通與協(xié)作，形成監(jiān)管合力，包括上市公司、交易所和行業(yè)協(xié)會等。再次，加大查處內(nèi)幕交易等違法犯罪活動力度。監(jiān)管部門對內(nèi)幕交易行為及時發(fā)現(xiàn)、及時查處，應當充分利用現(xiàn)代信息技術(shù)手段，提高監(jiān)控分析能力。對查實的內(nèi)幕交易案件，堅決依法嚴肅處理，形成有力震懾，決不姑息。最后，優(yōu)化市場的自我調(diào)節(jié)機制。通過制定自律規(guī)則、開展培訓、實施監(jiān)督檢查等方式，促進上市公司提高內(nèi)幕信息管理水平。

5 結(jié)束語

維護證券市場公平、公正、健康發(fā)展，上市公司內(nèi)幕信息管理工作在其中具有十分重要的現(xiàn)實意義。對此，上市公司要完善內(nèi)控制度，構(gòu)建內(nèi)幕信息管理機制，確保有效管理和合理運用內(nèi)幕信息，這對提高上市公司內(nèi)幕信息管理效率和效果、減少內(nèi)幕交易行為的發(fā)生、保護投資者權(quán)益等方面都有很大的幫助。

參考文獻

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作者簡介：劉歡顏（1976-），女，漢族，湖北石首人，本科，經(jīng)濟師，研究方向：公司治理和上市公司規(guī)范運作。