本周，滬綜指如期沖擊3500點(diǎn)關(guān)口，開始挑戰(zhàn)箱體博弈格局的箱頂區(qū)域。慢牛行情能否演變成長(zhǎng)牛格局？關(guān)鍵要看能否形成正向飛輪效應(yīng)。

美股強(qiáng)勢(shì)全球股市看漲

美國(guó)政府陸續(xù)宣布，將自8月1日起對(duì)多國(guó)加征新關(guān)稅。面對(duì)全球關(guān)稅戰(zhàn)帶來(lái)的高度不確定性，積極進(jìn)取+主題投資策略開始占上風(fēng)?！安豢粗笖?shù)炒個(gè)股”的風(fēng)格亦在A股顯現(xiàn)。截至周三，滬深300年內(nèi)漲幅為1.44%，北證50和中證2000的年內(nèi)漲幅分別約為35.9%和16.3%，市場(chǎng)風(fēng)格分化成藍(lán)籌休整和小即為美。

當(dāng)下，全球去美元化的風(fēng)潮四起，美股藍(lán)籌牛市行將結(jié)束嗎？答案是否定的。周三，英偉達(dá)一度成為全球首家總市值逾4萬(wàn)億美元的上市公司，滾動(dòng)市盈率約為52倍。這是估值泡沫嗎？當(dāng)日，德銀發(fā)布最新研報(bào)稱，標(biāo)普500當(dāng)前的股息收益率1.69%，距離2000年互聯(lián)網(wǎng)泡沫時(shí)期的歷史最低點(diǎn)僅差約20個(gè)基點(diǎn)?？磥?lái)，美股牛市引擎已不是高股息回報(bào)，而是巨額回購(gòu)帶來(lái)的超常估值。

“美元的走弱促使更多資金流入新興市場(chǎng)?！痹蜚y行財(cái)富方案部日前發(fā)布《2025年下半年全球市場(chǎng)展望》，將美國(guó)股票下調(diào)至核心持倉(cāng)，建議超配全球股票，并維持超配中國(guó)股票的配置，主因是獲益于中國(guó)財(cái)政政策的支持以及美元可能走弱。

政策牛仍在

從預(yù)期管理的角度來(lái)看，全球去美元化浪潮洶涌，這并不足以遏制美股狂牛情緒。同樣，要逆轉(zhuǎn)A股自從2015年年中以來(lái)的弱市格局同樣不易。套用美國(guó)著名管理專家吉姆·柯林斯提出的飛輪效應(yīng)，在本輪牛市行情的三個(gè)運(yùn)行機(jī)制中，啟動(dòng)階段最受煎熬（超跌見底和政策紅利的不確定性，如2024年9月24日的井噴行情），加速階段最難持久（靠協(xié)同效應(yīng)和預(yù)期穩(wěn)定性，比如當(dāng)下行情），自驅(qū)階段最容易（靠趨勢(shì)力量，如同當(dāng)下的美股牛市）。

在3500點(diǎn)關(guān)口，滬綜指已進(jìn)入加速上漲階段——自從6月20日以來(lái)，開始遠(yuǎn)離日K線的半年線（3339點(diǎn)）和年線（3220點(diǎn)）的向下引力，逐漸遠(yuǎn)離拋壓極大的密集成交區(qū)，下一個(gè)重大阻力位是2024年10月峰值3674點(diǎn)。大盤會(huì)否繼續(xù)攀升，關(guān)鍵要看下半年推出的經(jīng)濟(jì)和金融增量政策會(huì)否超預(yù)期。

在歷次井噴行情的演繹中，排序永遠(yuǎn)是政策牛領(lǐng)頭，其后依次是資金牛、估值牛和業(yè)績(jī)牛。換言之，炒政策預(yù)期是牛頭行情，炒業(yè)績(jī)兌現(xiàn)已是牛尾巴。日前，東方財(cái)富證券研究所副所長(zhǎng)陳果看好下半年股市“更上一層樓”，理由是“不僅需要考慮當(dāng)前的盈利，也要具備全球宏觀視野，才能更好把握中國(guó)股市的重估牛”。言外之意是全球宏觀越差，中國(guó)政策紅利越猛。

杠鈴策略降低不確定性

在高度不確定性的市場(chǎng)，風(fēng)格輪換迅如電風(fēng)扇，通過(guò)非對(duì)稱配置來(lái)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)的杠鈴策略依然靈驗(yàn)，如重倉(cāng)銀行股抵御黑天鵝風(fēng)險(xiǎn)，輕倉(cāng)微盤股捕捉風(fēng)口收益。

截至周三，作為A股最大權(quán)重行業(yè)，銀行指數(shù)啟動(dòng)推土機(jī)式慢牛格局，年內(nèi)漲幅約為18.4%，市值增加17738億元，堪稱“維穩(wěn)?！钡亩êＩ襻?。作為“超跌、小盤和小市值”的概念新貴，微盤股指數(shù)已是瘋牛行情，年內(nèi)漲幅約為46.3%，市值增加2764億元，算是“活躍?！钡闹魍剖帧６邔?duì)A股總市值指數(shù)年內(nèi)增量的貢獻(xiàn)有多大？占比分別約為29.2%和4.55%。

《程序化交易管理實(shí)施細(xì)則》7月7日實(shí)施，重拳打擊異常高頻交易。游資接手量化基金，繼續(xù)推高微盤股指數(shù)，本周一至周三連漲三天，累計(jì)上漲2.62%，且創(chuàng)歷史新高。目前，該指數(shù)估值昂貴且賽道擁擠，會(huì)否出現(xiàn)類似2024年年初的暴跌行情？答案是概率不大。主因是當(dāng)時(shí)引爆踩踏效應(yīng)的雪球產(chǎn)品目前規(guī)模大減，較2024年初縮水過(guò)半。同時(shí)，指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品配置微盤股倉(cāng)位相對(duì)較低。據(jù)民生證券研報(bào)測(cè)算，中證1000指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品的超額收益與微盤相較中證1000收益的120日滾動(dòng)相關(guān)性系數(shù)劇降，從2024年年初的逾0.3，跌至目前的0.03。

對(duì)恐懼追高的穩(wěn)健者來(lái)說(shuō)，超跌反彈才是永恒主題。同樣是進(jìn)入飛輪效應(yīng)的啟動(dòng)階段，反內(nèi)卷概念最近異軍突起，炒作題材亦是削峰填谷的政策扶持大禮包+限產(chǎn)限價(jià)的行業(yè)調(diào)控+超跌反彈預(yù)期。截至周三，二級(jí)行業(yè)光伏設(shè)備指數(shù)本月累計(jì)上漲逾8%，似是出清反轉(zhuǎn)策略奏效。

（作者系職業(yè)投資人。文中個(gè)股僅為舉例分析，不作買賣推薦。）