[摘要]通過耐心資本的長期投資特性提升企業(yè)綠色創(chuàng)新績效已成為企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵戰(zhàn)略之一。以2009—2023年的滬深A(yù)股上市公司為研究對象，構(gòu)建雙向固定效應(yīng)模型與中介效應(yīng)模型進(jìn)行實證研究。結(jié)果表明，耐心資本通過提供長期資金支持、降低創(chuàng)新風(fēng)險和助力成果市場轉(zhuǎn)化推動企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的提升。進(jìn)一步分析發(fā)現(xiàn)，企業(yè)ESG表現(xiàn)發(fā)揮重要的中介機(jī)制作用，耐心資本提高了企業(yè)環(huán)境、社會和治理表現(xiàn)，從而增強(qiáng)企業(yè)的綠色創(chuàng)新績效。此外，相對于國有企業(yè)、高技術(shù)行業(yè)與非實體企業(yè)來說，耐心資本對綠色創(chuàng)新績效的影響在非國有企業(yè)、非高技術(shù)行業(yè)與實體企業(yè)的表現(xiàn)更強(qiáng)?；诖?，對企業(yè)發(fā)展提出以下戰(zhàn)略建議：企業(yè)應(yīng)強(qiáng)化耐心資本支持、優(yōu)化ESG表現(xiàn)，完善治理結(jié)構(gòu)，并根據(jù)行業(yè)和企業(yè)特性制定個性化綠色創(chuàng)新策略。研究結(jié)論為推動企業(yè)綠色轉(zhuǎn)型和可持續(xù)發(fā)展提供了重要參考。

[關(guān)鍵詞]耐心資本；綠色創(chuàng)新績效；企業(yè)ESG

一、 引言

在全球化進(jìn)程不斷深化和環(huán)境危機(jī)日益嚴(yán)重的背景下，綠色創(chuàng)新已成為推動企業(yè)實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展的關(guān)鍵戰(zhàn)略之一，它不僅是企業(yè)履行社會責(zé)任的體現(xiàn)，也是提升競爭力、增強(qiáng)市場適應(yīng)性、滿足政策法規(guī)要求的重要手段。作為推動企業(yè)成長與創(chuàng)新的關(guān)鍵力量，耐心資本也引起學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。

相較于追求短期收益的傳統(tǒng)資本，耐心資本更傾向支持具有長期潛力的創(chuàng)新項目。這種投資方式緩解了綠色創(chuàng)新過程中面臨的短期成本壓力，為企業(yè)提供了必要的資金保障，還通過影響企業(yè)戰(zhàn)略方向，促進(jìn)企業(yè)在綠色技術(shù)積累與生態(tài)友好型產(chǎn)品的研發(fā)，推動企業(yè)實現(xiàn)長期綠色轉(zhuǎn)型。

然而，通過梳理已有文獻(xiàn)發(fā)現(xiàn)，盡管耐心資本與綠色創(chuàng)新之間的關(guān)系逐漸被學(xué)術(shù)界認(rèn)可，但相關(guān)研究仍處于初步探索階段。大部分研究集中于綠色創(chuàng)新的驅(qū)動因素、綠色技術(shù)的演進(jìn)路徑以及綠色政策的效果評估等方面，對耐心資本這一特殊資本形態(tài)對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效直接影響的深入探討較為匱乏。王馨等[1]從綠色信貸政策的角度指出，政府的財政補(bǔ)貼和稅收優(yōu)惠可以降低企業(yè)創(chuàng)新成本，推動綠色技術(shù)的應(yīng)用。韓先鋒等[2]則通過“雙試點”政策發(fā)現(xiàn)，地方與國家政策的互動可以提升企業(yè)綠色創(chuàng)新的積極性。于海云等[3]指出，科技金融政策的完善為企業(yè)創(chuàng)新提供了資金支持，為政策影響綠色創(chuàng)新的研究奠定理論基礎(chǔ)。靳毓等[4]的研究表明，數(shù)字化技術(shù)在提升企業(yè)創(chuàng)新能力的同時，推動了綠色技術(shù)的研發(fā)與應(yīng)用，但其與綠色創(chuàng)新的關(guān)聯(lián)仍待考察。王嵐等[5]則認(rèn)為數(shù)字經(jīng)濟(jì)在促進(jìn)綠色創(chuàng)新方面作用突出。顧巍等[6]通過對數(shù)字化技術(shù)的進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，供應(yīng)鏈數(shù)字化是推動經(jīng)濟(jì)向綠色轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵，能為企業(yè)綠色創(chuàng)新帶來新機(jī)遇。解學(xué)梅等[7]指出企業(yè)的綠色創(chuàng)新不僅是技術(shù)升級的結(jié)果，還涉及與外部利益相關(guān)者的合作與協(xié)調(diào)。蘇牧[8]則進(jìn)一步提出綠色技術(shù)創(chuàng)新要由政府主導(dǎo)，引領(lǐng)企業(yè)與公眾一同推進(jìn)。

耐心資本作為一種特殊的投資方式，其對企業(yè)發(fā)展與創(chuàng)新的促進(jìn)作用逐漸引起學(xué)術(shù)界的廣泛關(guān)注。唐亮等[9]研究發(fā)現(xiàn)，耐心資本通過長周期投資幫助企業(yè)緩解短期成本壓力，推動綠色技術(shù)積累和生態(tài)友好型產(chǎn)品研發(fā)。然而，邱蓉等[10]認(rèn)為耐心資本優(yōu)化了企業(yè)資源配置并推動生產(chǎn)效率提升，提升創(chuàng)新效率是其關(guān)鍵所在。同時，楊芳等[11]的研究進(jìn)一步揭示了耐心資本盡管在推動企業(yè)核心競爭力方面表現(xiàn)出色，但耐心資本與企業(yè)治理結(jié)構(gòu)的適配性有待提升。沈坤榮等[12]則強(qiáng)調(diào)，耐心資本在推動技術(shù)創(chuàng)新與產(chǎn)業(yè)升級過程中，往往面臨技術(shù)瓶頸與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)，缺乏足夠的跨越式突破，未能充分釋放其賦能潛力。而關(guān)于耐心資本對企業(yè)創(chuàng)新的影響，溫磊等[13]建議企業(yè)應(yīng)積極借助耐心資本投身技術(shù)創(chuàng)新，實現(xiàn)長期發(fā)展。在數(shù)字經(jīng)濟(jì)的背景下，姜中裕等[14]研究發(fā)現(xiàn)，耐心資本可緩解企業(yè)信息不對稱與委托代理沖突，進(jìn)而提升制造業(yè)企業(yè)的創(chuàng)新效率；劉朝暉[15]認(rèn)為耐心資本使企業(yè)數(shù)據(jù)的信息挖掘能力得到提高，為企業(yè)創(chuàng)新孕育良好環(huán)境。在綠色創(chuàng)新領(lǐng)域，嚴(yán)兵等[16]認(rèn)為耐心資本為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供了穩(wěn)定的資金支持。何文彬等[17]發(fā)現(xiàn)耐心資本可減輕企業(yè)短期財務(wù)壓力，使其聚焦綠色技術(shù)研發(fā)與設(shè)備升級，推動綠色創(chuàng)新和可持續(xù)發(fā)展。

因此，從整體來看，盡管綠色創(chuàng)新的外部推動因素已得到廣泛研究，但對耐心資本在這一過程中扮演何種重要角色的探討仍處于起步階段，現(xiàn)有研究未能充分揭示耐心資本如何在促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新的同時提升其創(chuàng)新績效。因此，本研究期待通過探討耐心資本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的實際影響及其作用路徑，為進(jìn)一步深化該領(lǐng)域研究提供參考。

二、 理論分析與研究假設(shè)

1. 耐心資本驅(qū)動企業(yè)綠色創(chuàng)新績效提升的內(nèi)在機(jī)理

隨著全球環(huán)保意識的提升和綠色可持續(xù)發(fā)展需求的日益增長，綠色創(chuàng)新已成為企業(yè)提升競爭力和實現(xiàn)長遠(yuǎn)發(fā)展的關(guān)鍵因素。然而，綠色技術(shù)的研發(fā)通常需要較長的周期，并伴隨較高的風(fēng)險以及不確定性，這使企業(yè)在推動綠色創(chuàng)新時面臨諸多挑戰(zhàn)。要有效推動綠色技術(shù)的突破并將其轉(zhuǎn)化為市場成果，資本的支持尤其重要。傳統(tǒng)的資本投入模式往往偏重短期回報，難以滿足綠色創(chuàng)新所需的長期支持，而耐心資本作為一種長期、穩(wěn)定的投資方式，恰恰符合綠色創(chuàng)新的發(fā)展需求，為企業(yè)的綠色發(fā)展提供了一條新的道路。

（1）長期資金投入支持綠色技術(shù)研發(fā)。傳統(tǒng)的資本投入通常面臨短期回報的壓力，限制了企業(yè)在早期的技術(shù)積累與創(chuàng)新。綠色創(chuàng)新往往伴隨較高的不確定性和長期的投資周期，技術(shù)突破通常需要長時間積累和多輪實驗驗證[18]。耐心資本的資金支持為企業(yè)提供了穩(wěn)定的財務(wù)環(huán)境，幫助其集中資源攻克關(guān)鍵技術(shù)問題[19]。尤其在能源效率提升、污染治理和綠色材料開發(fā)等領(lǐng)域，耐心資本的支持確保了企業(yè)在綠色技術(shù)研發(fā)過程中能夠持續(xù)投入，減輕了資金緊張帶來的研發(fā)中斷或進(jìn)度停滯帶來的風(fēng)險。從資本投入的機(jī)制來看，耐心資本往往不急于追求短期的財務(wù)回報，這種寬松的財務(wù)環(huán)境使得企業(yè)能夠長期聚焦綠色技術(shù)的深度研發(fā)，避免了急功近利導(dǎo)致的戰(zhàn)略偏離。企業(yè)因此能在綠色創(chuàng)新中集中資源攻克核心技術(shù)難題，從而提升其技術(shù)能力和市場競爭力。

（2）降低創(chuàng)新風(fēng)險，提高創(chuàng)新可持續(xù)性。在綠色創(chuàng)新的語境下，技術(shù)研發(fā)和市場開拓的高度不確定性往往使得企業(yè)面臨資金壓力與戰(zhàn)略焦慮[20]。耐心資本通過較長的投資周期與較低的回報要求，削弱了企業(yè)對短期市場波動的敏感性，進(jìn)而為企業(yè)創(chuàng)造了較為寬松的創(chuàng)新空間[10]。這種資本介入的關(guān)鍵作用體現(xiàn)在，它通過穩(wěn)定的資金流入消解了技術(shù)研發(fā)過程中的資金焦慮，使企業(yè)能夠在多次實驗與反復(fù)試錯中逐步積累技術(shù)優(yōu)勢，幫助企業(yè)克服早期技術(shù)研發(fā)過程中的不確定性與風(fēng)險，保障了技術(shù)突破的連貫性與穩(wěn)定性。進(jìn)一步而言，耐心資本的低風(fēng)險投資特性通過降低技術(shù)研發(fā)過程中的不確定性，提供了一個相對穩(wěn)定的創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)，從而在長期的時間維度內(nèi)增強(qiáng)了綠色創(chuàng)新的韌性與持續(xù)性。

（3）助力綠色創(chuàng)新成果的市場轉(zhuǎn)化。長期穩(wěn)定的資本支持不僅幫助企業(yè)完成綠色技術(shù)研發(fā)，還推動綠色創(chuàng)新成果的市場轉(zhuǎn)化[21]。綠色創(chuàng)新通常涉及較高的初期成本和市場推廣難度，耐心資本通過長期投資為企業(yè)提供了資源和時間，支持市場教育及技術(shù)普及。具體而言，耐心資本通過加強(qiáng)企業(yè)的市場宣傳，幫助消費者更好地理解并接受綠色產(chǎn)品。這一過程的關(guān)鍵在于資本穩(wěn)定性，綠色創(chuàng)新的市場普及通常需要較長時間，耐心資本通過穩(wěn)定的資本保障，使企業(yè)能夠持續(xù)推進(jìn)這一過程，最終推動綠色創(chuàng)新成果的市場轉(zhuǎn)化并提升長期績效?；诖耍疚奶岢黾僭O(shè)1。

假設(shè)1：耐心資本能夠有效驅(qū)動企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的提升。

2. 耐心資本驅(qū)動企業(yè)綠色創(chuàng)新績效提升的間接影響機(jī)理

綠色創(chuàng)新的推進(jìn)不僅依賴于技術(shù)和資金支持，也離不開企業(yè)良好的治理結(jié)構(gòu)和責(zé)任感。耐心資本注重企業(yè)的可持續(xù)性發(fā)展，鼓勵企業(yè)不要局限于財務(wù)回報，還要承擔(dān)起更大的社會責(zé)任，有效推動企業(yè)的環(huán)境、社會與治理（ESG）表現(xiàn)，激勵其在綠色技術(shù)創(chuàng)新方面加大投入和突破。

（1）企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)層面。耐心資本通過長期資本注入與戰(zhàn)略引導(dǎo)，促使企業(yè)將環(huán)境可持續(xù)性目標(biāo)融入戰(zhàn)略規(guī)劃與技術(shù)研發(fā)中，推動其在環(huán)境領(lǐng)域持續(xù)創(chuàng)新。耐心資本的投資模式注重長期價值，而綠色創(chuàng)新往往需要較長的周期才能實現(xiàn)技術(shù)突破并獲得回報，在耐心資本的支持下，企業(yè)能夠獲得穩(wěn)定的資金支持，專注于綠色技術(shù)的創(chuàng)新與突破，克服現(xiàn)有技術(shù)限制，優(yōu)化資源使用，并減少環(huán)境污染。這種資本支持使企業(yè)能夠在綠色創(chuàng)新項目中進(jìn)行前瞻性的投資，例如研發(fā)節(jié)能環(huán)保技術(shù)和可持續(xù)性生產(chǎn)模式，這些創(chuàng)新不但符合企業(yè)環(huán)保責(zé)任，也能符合市場對綠色產(chǎn)品和服務(wù)需求不斷擴(kuò)大的趨勢。企業(yè)環(huán)境表現(xiàn)的提升，不僅直接推動綠色創(chuàng)新的實現(xiàn)，還促進(jìn)企業(yè)在市場中的綠色競爭力，進(jìn)一步增強(qiáng)了其品牌價值和市場地位。

（2）企業(yè)社會責(zé)任感層面。耐心資本通過強(qiáng)化社會責(zé)任感，進(jìn)一步推動綠色創(chuàng)新的深化和績效提升。在耐心資本的引導(dǎo)下，企業(yè)不再單純追求短期經(jīng)濟(jì)效益，而是更加注重長遠(yuǎn)的社會價值與可持續(xù)發(fā)展。耐心資本倡導(dǎo)企業(yè)將社會責(zé)任納入核心戰(zhàn)略，而企業(yè)社會責(zé)任感的強(qiáng)化進(jìn)一步強(qiáng)化其在綠色創(chuàng)新方面的責(zé)任意識。具體而言，企業(yè)通過改善員工福利、推動社會公益等方式提升社會表現(xiàn)，同時，這些社會責(zé)任行為也為綠色創(chuàng)新創(chuàng)造了更多機(jī)會。例如，企業(yè)在發(fā)展綠色創(chuàng)新的過程中，往往會優(yōu)先考慮低碳、環(huán)保和社會責(zé)任相關(guān)的技術(shù)創(chuàng)新，不僅能夠有效響應(yīng)社會需求，還能提高社會公眾對其品牌的認(rèn)同與支持。

（3）企業(yè)治理結(jié)構(gòu)層面。耐心資本通過優(yōu)化企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)，顯著提升企業(yè)在綠色創(chuàng)新中的決策效率和戰(zhàn)略執(zhí)行力。具體而言，耐心資本推動企業(yè)建立更加透明和高效的董事會體系，使管理層能夠更關(guān)注長遠(yuǎn)發(fā)展目標(biāo)，尤其是在綠色創(chuàng)新方面的投入。此外，耐心資本還推動設(shè)立專門的委員會或職能部門，負(fù)責(zé)綠色創(chuàng)新的戰(zhàn)略實施與監(jiān)督，確保其在企業(yè)整體戰(zhàn)略中的重要地位。通過強(qiáng)化治理，耐心資本為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供了更加穩(wěn)定的制度保障和執(zhí)行動力，不僅提升了企業(yè)在綠色創(chuàng)新領(lǐng)域的決策效率，還增強(qiáng)了企業(yè)綠色創(chuàng)新項目的執(zhí)行力度，確保綠色創(chuàng)新能夠順利實施并獲得持續(xù)的市場回報?；诖?，本文提出假設(shè)2。

假設(shè)2：耐心資本通過提升企業(yè)ESG表現(xiàn)間接驅(qū)動企業(yè)綠色創(chuàng)新績效提升。

三、 研究設(shè)計

1. 樣本選取與數(shù)據(jù)來源

本文選取2009—2023年我國滬深A(yù)股上市公司的歷史數(shù)據(jù)作為樣本，并對數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：剔除ST和*ST企業(yè)樣本、關(guān)鍵變量嚴(yán)重缺失的樣本，對連續(xù)變量作上下1%縮尾處理。企業(yè)綠色專利數(shù)據(jù)、機(jī)構(gòu)投資者相關(guān)數(shù)據(jù)及企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)主要來自國泰安數(shù)據(jù)庫（CSMAR）。

2. 變量定義

（1）被解釋變量。企業(yè)綠色創(chuàng)新績效，記為Green。綠色專利是企業(yè)綠色創(chuàng)新成果產(chǎn)出的集中體現(xiàn)，能夠可靠衡量企業(yè)的綠色創(chuàng)新績效，基于此，本文借鑒廖紅偉等[22]的做法，采用企業(yè)當(dāng)年綠色專利申請量+1的自然對數(shù)來衡量。

（2）核心解釋變量。耐心資本，記為PC。本文參考溫磊等[13]以及周紹妮等[23]的研究，采用長期機(jī)構(gòu)投資者的持股比例來衡量耐心資本。

（3）機(jī)制變量。企業(yè)ESG表現(xiàn)，記為ESG。本文借鑒何青等[24]的做法，采用華證企業(yè)ESG評分年度均值作為本文的機(jī)制變量。

（4）控制變量。本文參考王永貴等[25]的研究，選取企業(yè)層面的七個變量作為本文的控制變量。

具體各變量定義如表1所示。

3. 模型設(shè)定

為檢驗?zāi)托馁Y本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的影響機(jī)理，本文設(shè)定雙向固定效應(yīng)模型對研究假設(shè)進(jìn)行檢驗，如模型（1）所示：

[Greeni，t=α0+α1PCi，t+α2Controlsi，t+ID+Year+ε] （1）

上式中，[Greeni，t]為i企業(yè)t年份的綠色專利申請數(shù)量，[PCi，t]表示i企業(yè)t年份的耐心資本，[Controli，t]為控制變量，模型還對企業(yè)個體[ID]、年份[Year]固定效應(yīng)進(jìn)行了控制。

為檢驗企業(yè)ESG表現(xiàn)是否為耐心資本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效產(chǎn)生影響的中介機(jī)制變量，本文參考江艇[26]的研究，構(gòu)建中介效應(yīng)檢驗?zāi)Ｐ停?）來驗證本文提出的假設(shè)2：

[ESGi，t=β0+β1PCi，t+β2Controlsi，t+ID+Year+εi，t] （2）

四、 實證結(jié)果分析

1. 描述性統(tǒng)計結(jié)果

從表2的描述性統(tǒng)計結(jié)果可以看出，被解釋變量的均值為0.332，標(biāo)準(zhǔn)差為0.755，最大和最小值分別為3.584和0，可見不同企業(yè)各年度之間的綠色專利申請數(shù)量存在一定的差異。解釋變量的均值為0.010，標(biāo)準(zhǔn)差為0.016，最大和最小值分別為0.272和0.000，表明各企業(yè)耐心資本的比例相對較低且整體差異較小。各連續(xù)變量的標(biāo)準(zhǔn)差均較小，表明本文回歸結(jié)果不會受到連續(xù)變量極端值的顯著影響。

2. 相關(guān)性分析結(jié)果

表3為本文的相關(guān)性分析結(jié)果?？梢钥闯?，企業(yè)綠色創(chuàng)新績效與耐心資本的相關(guān)系數(shù)正向顯著，這初步驗證了假設(shè)1，即耐心資本可以提高企業(yè)綠色創(chuàng)新績效。但相關(guān)性分析僅僅代表兩個變量間的直接相關(guān)系數(shù)，本文將進(jìn)一步進(jìn)行回歸分析，對本文假設(shè)進(jìn)行檢驗。

3. 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

模型（1）的回歸結(jié)果如表4所示。列（1）是只加入企業(yè)個體固定效應(yīng)與年份固定效應(yīng)的回歸結(jié)果（若未特殊提及，后續(xù)回歸均控制企業(yè)個體與年份固定效應(yīng)），耐心資本的系數(shù)為1.466，在1%的水平上顯著；列（2）在列（1）的基礎(chǔ)上加入了控制變量，耐心資本的系數(shù)仍在1%的水平上顯著，這表明耐心資本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的正向影響顯著。據(jù)此，假設(shè)1得以驗證。

4. 穩(wěn)健性檢驗結(jié)果

（1）傾向得分匹配（PSM）檢驗。為降低由選擇性偏誤所導(dǎo)致的實證結(jié)果偏差，本文采用PSM方法以減少樣本差異對回歸結(jié)果造成的影響，將匹配后的數(shù)據(jù)重新進(jìn)行回歸，結(jié)果如表5列（1）所示。其回歸結(jié)果依然顯著為正，證明了本文研究的穩(wěn)健性。

（2）加入聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤。當(dāng)樣本數(shù)據(jù)存在聚類時，組內(nèi)的觀測值往往會存在相關(guān)性，導(dǎo)致回歸系數(shù)出現(xiàn)偏差。因此本文加入以企業(yè)個體為聚類的穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤，來保證回歸結(jié)果穩(wěn)健。其結(jié)果如表5列（2）所示。耐心資本的回歸結(jié)果仍正向顯著，確保了回歸結(jié)果的穩(wěn)健性。

（3）縮短樣本區(qū)間。2019年年末新冠疫情暴發(fā)，多數(shù)企業(yè)受到疫情影響，這可能會對檢驗結(jié)果產(chǎn)生一定影響。鑒于此，本文在穩(wěn)健性檢驗中縮短樣本區(qū)間，剔除了2020年及此后的數(shù)據(jù)，重新進(jìn)行回歸分析，其結(jié)果如表5列（3）所示。耐心資本的回歸結(jié)果顯示為正且顯著，表明本文回歸結(jié)果依然穩(wěn)健。

（4）Bootstrap自助抽樣法?？紤]初始樣本數(shù)據(jù)分布可能存在一定的偏差，為檢驗回歸結(jié)果的穩(wěn)健性，本文自抽樣本數(shù)量1000次對模型進(jìn)行再估計，結(jié)果如表5列（4）所示。所有顯著性水平基本保持不變，表明本文的研究具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性。

（5）替換解釋變量。耐心資本的衡量方式并非唯一，采用不同的衡量方法對其界定更能保證結(jié)論的穩(wěn)健性，因此本文參考吳旻佳等[27]的研究，采用銀行長期貸款所占總債務(wù)的比重，即關(guān)系型債務(wù)占比（Debt）來衡量耐心資本，結(jié)果如表5列（5）所示。所有顯著性水平依然保持不變，證明本文結(jié)論穩(wěn)健。

5. 內(nèi)生性檢驗結(jié)果

本文采用兩階段最小二乘法進(jìn)一步解決雙向因果等其他內(nèi)生性問題。有關(guān)工具變量的選取問題，本文以解釋變量的滯后一期（l.PC）作為工具變量，其結(jié)果如表6所示。列（1）展示的一階段工具變量（l.PC）對解釋變量（PC）的回歸結(jié)果，發(fā)現(xiàn)工具變量的系數(shù)在1%的水平下顯著為正，同時弱工具變量檢驗的F統(tǒng)計量大于臨界值，表明本文選取的工具變量是有效的；從列（2）可以看到，經(jīng)第一階段擬合后的解釋變量（PC）對被解釋變量（Green）的回歸系數(shù)依舊顯著為正，證明本文回歸結(jié)果穩(wěn)健。

6. 進(jìn)一步分析

（1）機(jī)制檢驗

為檢驗企業(yè)ESG表現(xiàn)是否為耐心資本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效影響的傳導(dǎo)機(jī)制，本文對模型（2）進(jìn)行檢驗，其結(jié)果如表7所示。耐心資本的系數(shù)為1.745，且在1%的水平上顯著，表明耐心資本能夠提升企業(yè)ESG表現(xiàn)。而企業(yè)良好的ESG表現(xiàn)使投資者更傾向?qū)ζ溥M(jìn)行投資，獲取更多的外部融資，為企業(yè)的綠色創(chuàng)新提供資金支持。優(yōu)秀的社會責(zé)任形象則可以吸引高素質(zhì)人才，為企業(yè)的綠色創(chuàng)新給予人力支持。因此，耐心資本可通過提高企業(yè)ESG表現(xiàn)促進(jìn)企業(yè)綠色創(chuàng)新績效[28]，假設(shè)2得以成立。

（2）異質(zhì)性分析

第一，產(chǎn)權(quán)異質(zhì)性。不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)在治理結(jié)構(gòu)等方面存在一定的差異，為檢驗?zāi)托馁Y本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的影響是否會因為企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不同而產(chǎn)生顯著差異，本文將全部樣本按照產(chǎn)權(quán)性質(zhì)是否為國有企業(yè)進(jìn)行分組，并進(jìn)行分組回歸，回歸結(jié)果如表8所示。可以看出，無論在國企樣本還是在非國企樣本中，耐心資本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的回歸結(jié)果均在5%的顯著水平上正向顯著，但在非國企樣本中的影響更為顯著（t值為3.43）。出現(xiàn)這一結(jié)果的原因可能是因為國有企業(yè)通常受到更多的行政干預(yù)，其決策過程更為復(fù)雜，對資本的使用效率更低。非國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)更靈活，能夠更加高效利用耐心資本進(jìn)行資源配置，從而在綠色創(chuàng)新方面產(chǎn)生更顯著的影響。同時，非國有企業(yè)更注重市場化的激勵機(jī)制，其管理層往往與企業(yè)的經(jīng)營績效和創(chuàng)新成果緊密掛鉤。這種機(jī)制使得非國有企業(yè)在引入耐心資本后，能夠更有效地將其用于綠色創(chuàng)新活動，以提升績效。耐心資本的進(jìn)入可以緩解非國有企業(yè)的資金壓力，為其持續(xù)開展綠色創(chuàng)新活動提供有力保障。國有企業(yè)在戰(zhàn)略上可能更加注重履行社會責(zé)任和完成政策目標(biāo)，而非國有企業(yè)由于更強(qiáng)的市場競爭壓力，更傾向通過綠色創(chuàng)新提升自身競爭力。

第二，行業(yè)異質(zhì)性。高科技行業(yè)在創(chuàng)新適用性、資源配置效率以及對創(chuàng)新的敏感性等方面存在顯著差異，因此本文借鑒郭蕾等[29]的做法，詳細(xì)探討耐心資本對不同行業(yè)的異質(zhì)性影響。回歸結(jié)果如表8列（3）、列（4）所示?？梢园l(fā)現(xiàn)無論是在高新技術(shù)行業(yè)樣本還是在非高新技術(shù)行業(yè)樣本中，耐心資本的回歸系數(shù)均正向顯著，在非高新技術(shù)行業(yè)的樣本中這種影響更顯著（t值為4.23）。這可能是因為非高新技術(shù)行業(yè)通常存在資源分配效率較低的問題，企業(yè)更依賴外部資本的支持來推動創(chuàng)新活動。耐心資本具有長期投資和長期支持的特性，有助于這些企業(yè)優(yōu)化資源配置、提升創(chuàng)新能力，從而顯著提高綠色創(chuàng)新績效。此外非高新技術(shù)行業(yè)的企業(yè)通常面臨更大的環(huán)保壓力和政策驅(qū)動，需要通過綠色創(chuàng)新改善生產(chǎn)過程、降低環(huán)境影響。而耐心資本能夠幫助企業(yè)克服短期資金不足的瓶頸，更專注于綠色創(chuàng)新活動。高新技術(shù)行業(yè)的企業(yè)由于本身具有較強(qiáng)的技術(shù)積累和創(chuàng)新能力，可能對耐心資本的依賴相對較低，或者已經(jīng)從其他資本渠道獲得足夠支持。

第三，企業(yè)異質(zhì)性。由于不同企業(yè)的業(yè)務(wù)模式、資本需求及綠色創(chuàng)新路徑不一致，為進(jìn)一步分析耐心資本對企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的影響是否因企業(yè)性質(zhì)不同存在顯著性差異，本文借鑒杜勇等[30]的做法，進(jìn)一步探討耐心資本對實體企業(yè)綠色創(chuàng)新績效和非實體企業(yè)綠色創(chuàng)新績效的影響?；貧w結(jié)果如表8列（5）、列（6）所示?？梢园l(fā)現(xiàn)耐心資本的結(jié)果僅在實體企業(yè)樣本中顯著（t值為4.01）。這可能是因為實體企業(yè)（如制造業(yè)、工業(yè)、農(nóng)業(yè)等）通常涉及大量的資源消耗和污染排放，面臨更高的政策監(jiān)管壓力和市場綠色轉(zhuǎn)型要求。綠色創(chuàng)新是實體企業(yè)降低成本、提升環(huán)保合規(guī)性和市場競爭力的重要手段，因此耐心資本能夠更直接地支持這些企業(yè)開展綠色技術(shù)研發(fā)和生產(chǎn)流程優(yōu)化。此外，實體企業(yè)通常比非實體企業(yè)面臨更大的融資約束，特別是在經(jīng)濟(jì)下行期或政策環(huán)保要求強(qiáng)化的背景下。耐心資本能夠提供長期穩(wěn)定的支持，緩解實體企業(yè)因短期資本波動或高成本融資導(dǎo)致的資金壓力，為其綠色創(chuàng)新提供堅實的資本保障。

五、 結(jié)論與建議

本文實證分析了耐心資本在提高企業(yè)綠色創(chuàng)新績效方面的實際影響。研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)：第一，耐心資本通過有效緩解綠色創(chuàng)新過程中常見的資金短缺和技術(shù)研發(fā)瓶頸，推動企業(yè)綠色技術(shù)研發(fā)和市場推廣，從而提升企業(yè)綠色創(chuàng)新績效。第二，耐心資本不僅直接影響企業(yè)的創(chuàng)新績效，還通過提升企業(yè)的ESG表現(xiàn)間接促進(jìn)綠色創(chuàng)新的持續(xù)性。第三，進(jìn)一步表明耐心資本在不同行業(yè)和企業(yè)類型中的作用存在顯著差異，尤其在非高技術(shù)行業(yè)、非國有企業(yè)以及實體企業(yè)中，其促進(jìn)作用更加顯著。基于此，本文提出如下建議：

強(qiáng)化資本支持，促進(jìn)綠色創(chuàng)新。企業(yè)應(yīng)系統(tǒng)整合耐心資本的長期投資優(yōu)勢，將其融入綠色創(chuàng)新的戰(zhàn)略規(guī)劃中。具體而言，企業(yè)可通過吸引專注于長期回報的投資者，特別是關(guān)注綠色技術(shù)和環(huán)境保護(hù)的投資機(jī)構(gòu)，緩解短期財務(wù)壓力、確保綠色創(chuàng)新的持續(xù)投入。此外，企業(yè)還應(yīng)充分了解耐心資本的特點，尤其是在綠色技術(shù)領(lǐng)域深度投入潛力，以實現(xiàn)資本效益的最大化。通過這種長期的資金支持，企業(yè)能為綠色技術(shù)研發(fā)提供穩(wěn)定的財務(wù)保障，避免因資金問題導(dǎo)致的技術(shù)研發(fā)停滯或進(jìn)度緩慢。耐心資本的引入能夠為企業(yè)提供更多的時間突破技術(shù)難題，并促進(jìn)研發(fā)到市場推廣各個環(huán)節(jié)順利銜接，從而提升綠色創(chuàng)新的整體績效。

強(qiáng)化企業(yè)ESG戰(zhàn)略，驅(qū)動綠色創(chuàng)新績效提升。耐心資本強(qiáng)調(diào)企業(yè)長期價值的實現(xiàn)，企業(yè)應(yīng)建立清晰的ESG戰(zhàn)略，并通過制定相關(guān)政策確保ESG目標(biāo)的達(dá)成。此舉不僅有助于企業(yè)改善綠色技術(shù)研發(fā)和市場推廣方面的表現(xiàn)，還能增強(qiáng)公眾和投資者對企業(yè)的信任與認(rèn)可。企業(yè)可通過優(yōu)化能源管理、減少污染排放、推動綠色產(chǎn)品的生產(chǎn)和使用等方式，強(qiáng)化環(huán)境保護(hù)方面的責(zé)任，同時在社會和治理層面建立更高的標(biāo)準(zhǔn)。在提升ESG表現(xiàn)的同時，企業(yè)能夠更好地回應(yīng)社會對可持續(xù)發(fā)展的呼聲，增強(qiáng)自身的社會責(zé)任感，進(jìn)而推動綠色創(chuàng)新的深化。

優(yōu)化治理結(jié)構(gòu)，確保綠色創(chuàng)新執(zhí)行力。企業(yè)應(yīng)設(shè)立專門的綠色創(chuàng)新委員會，負(fù)責(zé)制定、推進(jìn)和監(jiān)督綠色創(chuàng)新戰(zhàn)略的實施過程。該委員會可在董事會的框架下運作，確保綠色創(chuàng)新成為企業(yè)戰(zhàn)略的核心組成部分。此外，企業(yè)應(yīng)重視決策過程的透明度和高效性，確保綠色創(chuàng)新決策能夠迅速落地，避免因內(nèi)部溝通不暢與決策遲緩導(dǎo)致戰(zhàn)略偏離。同時，企業(yè)引入耐心資本時，應(yīng)進(jìn)一步優(yōu)化資源配置，確保資金能夠用于最具潛力的綠色創(chuàng)新項目。

基于多樣化需求制定個性化戰(zhàn)略。企業(yè)應(yīng)根據(jù)自身特點和需求，制定個性化的資本引入策略，實現(xiàn)綠色創(chuàng)新效益的最大化，從而確保綠色創(chuàng)新戰(zhàn)略順利實施。具體而言，在非高新技術(shù)行業(yè)或非國有企業(yè)中，企業(yè)應(yīng)專注于綠色技術(shù)的研發(fā)，特別是在能源效率提升、污染治理和環(huán)保材料開發(fā)等領(lǐng)域。企業(yè)可以通過引入耐心資本，確保充足的資金支持長期的技術(shù)研發(fā)項目，克服因資金短缺導(dǎo)致的研發(fā)中斷問題。另一方面，在高新技術(shù)企業(yè)或國有企業(yè)中，企業(yè)應(yīng)加強(qiáng)綠色創(chuàng)新項目的內(nèi)部組織架構(gòu)和管理流程，確保在綠色創(chuàng)新過程中能夠充分利用耐心資本的資源，推動項目的順利實施。

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作者簡介：唐聲羽，男，欽點智庫數(shù)字經(jīng)濟(jì)研究中心研究員，研究方向為金融工程、數(shù)字經(jīng)濟(jì)；陳柳欽，通訊作者，男，欽點智庫創(chuàng)始人兼理事長，青島大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院教授，北京中宣文化研究院院長，首席研究員，研究方向為理論經(jīng)濟(jì)、金融理論。

（收稿日期：2025-02-03" 責(zé)任編輯：殷 俊）