摘 要：自碳達(dá)峰和碳中和目標(biāo)被提出以來(lái)，國(guó)家持續(xù)推進(jìn)產(chǎn)業(yè)和能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，倡導(dǎo)綠色低碳的生產(chǎn)方式。在此背景下，高污染、高碳排放企業(yè)成為國(guó)家重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。因此，企業(yè)傾向于通過(guò)綠色并購(gòu)來(lái)快速實(shí)現(xiàn)綠色轉(zhuǎn)型?；诖耍疚囊訸J礦業(yè)公司并購(gòu)LJ環(huán)保公司為例，介紹了此次并購(gòu)的過(guò)程和動(dòng)因，分析了并購(gòu)前后ZJ礦業(yè)公司財(cái)務(wù)績(jī)效和環(huán)境績(jī)效的變化情況，最后得出相關(guān)結(jié)論并提出建議，旨在為相關(guān)企業(yè)實(shí)施綠色并購(gòu)提供一定的指導(dǎo)。

關(guān)鍵詞：綠色并購(gòu)；并購(gòu)動(dòng)因；環(huán)境績(jī)效

自改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速。然而，以犧牲環(huán)境為代價(jià)的粗放式發(fā)展模式已嚴(yán)重制約我國(guó)經(jīng)濟(jì)的長(zhǎng)期發(fā)展。為了實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，我國(guó)提出了“雙碳”（碳達(dá)峰、碳中和）目標(biāo)，全面推進(jìn)各行各業(yè)綠色低碳轉(zhuǎn)型。在此背景下，綠色并購(gòu)作為一種快速獲取綠色資源、掌握綠色環(huán)保技術(shù)、提升綠色競(jìng)爭(zhēng)力的有效途徑，越來(lái)越受到企業(yè)的青睞。

一、企業(yè)綠色并購(gòu)動(dòng)因相關(guān)研究

目前，學(xué)界關(guān)于企業(yè)綠色并購(gòu)動(dòng)因的研究主要從外部動(dòng)因、內(nèi)部動(dòng)因和道德動(dòng)因三個(gè)方面出發(fā)。國(guó)內(nèi)較早開(kāi)始研究綠色并購(gòu)的學(xué)者胥超陽(yáng)等人認(rèn)為，從企業(yè)角度來(lái)看，實(shí)施綠色并購(gòu)主要是為了獲取財(cái)務(wù)效益、獲得資源要素以及實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展。[1]潘愛(ài)玲等學(xué)者對(duì)2012—2016年重污染企業(yè)的并購(gòu)數(shù)據(jù)進(jìn)行了實(shí)證研究，發(fā)現(xiàn)儒家文化能夠增強(qiáng)企業(yè)管理者的社會(huì)責(zé)任意識(shí)、環(huán)境保護(hù)意識(shí)和綠色發(fā)展意識(shí)，進(jìn)而推動(dòng)企業(yè)綠色并購(gòu)和綠色轉(zhuǎn)型。受儒家“義利觀”“天人合一”等觀念影響越深的企業(yè)，越傾向于綠色并購(gòu)。[2]黃維娜等學(xué)者認(rèn)為，受到政策和制度的影響，企業(yè)會(huì)在壓力效應(yīng)和激勵(lì)效應(yīng)的共同作用下開(kāi)展綠色并購(gòu)活動(dòng)。當(dāng)環(huán)境政策越嚴(yán)格或支持力度越大時(shí)，企業(yè)實(shí)施綠色并購(gòu)的可能性越高。[3]王文華等學(xué)者研究了綠色并購(gòu)與綠色績(jī)效之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)企業(yè)可以通過(guò)發(fā)揮綠色技術(shù)創(chuàng)新的中介作用來(lái)提升綠色績(jī)效。企業(yè)在技術(shù)研發(fā)方面的投入越高，綠色績(jī)效提升效果越明顯。[4]

現(xiàn)有的研究成果顯示，企業(yè)實(shí)施綠色并購(gòu)的動(dòng)因主要包括以下幾個(gè)方面：一是受到外部影響，如環(huán)境規(guī)制、政策管制、綠色政策扶持、媒體輿論壓力等；二是為了獲取資源技術(shù)，優(yōu)化績(jī)效，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展等；三是社會(huì)責(zé)任意識(shí)和環(huán)境保護(hù)意識(shí)的增強(qiáng)；等等。因此，筆者將以ZJ礦業(yè)公司并購(gòu)LJ環(huán)保公司為例，從企業(yè)外部環(huán)境和內(nèi)部狀況入手，全面分析其綠色并購(gòu)動(dòng)因。

二、并購(gòu)案例

（一）主并企業(yè)

ZJ礦業(yè)公司成立于1986年，業(yè)務(wù)分布廣泛，除了對(duì)銅、金、鋅、鋰等金屬礦產(chǎn)資源的勘查、開(kāi)發(fā)，還涉及工程設(shè)計(jì)和技術(shù)應(yīng)用研究。多年來(lái)，ZJ礦業(yè)公司秉持“綠色發(fā)展、和諧共贏”的經(jīng)營(yíng)理念，依托豐富的礦產(chǎn)資源和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，不斷壯大自身實(shí)力，發(fā)展成為集勘查、開(kāi)采、冶煉、加工于一體的綜合性礦業(yè)集團(tuán)。2023年，ZJ礦業(yè)公司的營(yíng)業(yè)收入高達(dá)2 934億元，在全球有色金屬行業(yè)中排名第六，總市值高達(dá)4 675億元。

（二）目標(biāo)企業(yè)

LJ環(huán)保公司成立于1971年，2000年在上交所上市，是中國(guó)環(huán)保產(chǎn)業(yè)中的領(lǐng)軍企業(yè)和國(guó)際知名的環(huán)境治理服務(wù)企業(yè)。公司多年來(lái)專注于環(huán)保節(jié)能技術(shù)的研發(fā)及應(yīng)用，以及提供綜合治理系統(tǒng)解決方案，業(yè)務(wù)涵蓋固危廢處置、水污染處理、大氣污染治理、土壤修復(fù)及生態(tài)保護(hù)、低碳節(jié)能等領(lǐng)域。憑借先進(jìn)的環(huán)保技術(shù)，LJ環(huán)保公司現(xiàn)位列中國(guó)環(huán)境企業(yè)50強(qiáng)第 8位，在大氣污染治理服務(wù)企業(yè)中排首位。

（三）并購(gòu)過(guò)程

2022年5月9日，ZJ礦業(yè)公司發(fā)布公告，擬通過(guò)協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，以每股10.8元的價(jià)格收購(gòu)SY公司、RZ公司、HR公司三家公司持有的LJ環(huán)保公司的1.6億股股份，該部分股權(quán)占LJ環(huán)保公司總股本的15.02%。另外，根據(jù)協(xié)議，上述被收購(gòu)的三家公司持有的剩余股權(quán)的表決權(quán)，將無(wú)條件、獨(dú)家且不可撤銷地全部委托給ZJ礦業(yè)公司行使。在交易完成后，通過(guò)直接持股和無(wú)條件受托行使表決權(quán)，ZJ礦業(yè)公司將持有LJ環(huán)保公司25.86%的表決權(quán)，成為L(zhǎng)J環(huán)保公司的第一大股東。由于LJ環(huán)保公司其余的股份由其他眾多股東持有，且自收購(gòu)后從未出現(xiàn)過(guò)其他股東集體行使表決權(quán)的情況，再加上ZJ礦業(yè)公司在LJ環(huán)保公司的董事會(huì)中有過(guò)半的表決權(quán)，可以主導(dǎo)董事會(huì)決議，任命LJ環(huán)保公司的關(guān)鍵管理人員，因此，ZJ礦業(yè)公司實(shí)現(xiàn)了對(duì)LJ環(huán)保公司的實(shí)際控制。

三、并購(gòu)動(dòng)因分析

（一）響應(yīng)政策要求，實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)

2021年，國(guó)務(wù)院印發(fā)了《國(guó)務(wù)院關(guān)于印發(fā)“十四五”節(jié)能減排綜合工作方案的通知》（國(guó)發(fā)〔2021〕33號(hào)），敦促鋼鐵、有色金屬、建材、石化化工等行業(yè)實(shí)施綠色升級(jí)工程，推進(jìn)節(jié)能改造和污染物深度治理。ZJ礦業(yè)公司是有色金屬行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)，也是國(guó)家開(kāi)展綠色環(huán)保和節(jié)能減排活動(dòng)時(shí)的重點(diǎn)關(guān)注對(duì)象。因此，為了確保項(xiàng)目建設(shè)和項(xiàng)目融資的順利進(jìn)行，ZJ礦業(yè)公司需要提升環(huán)保技術(shù)，推進(jìn)綠色節(jié)能改造工程，減少單位碳排放、污染物排放和資源消耗等。通過(guò)并購(gòu)LJ環(huán)保公司，ZJ礦業(yè)公司可以掌握污染治理、資源循環(huán)利用和新能源等技術(shù)，持續(xù)降低單位工業(yè)增加值的能耗和碳排放，從而在保證業(yè)務(wù)穩(wěn)定發(fā)展的同時(shí)，滿足環(huán)境政策要求，助力實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)。

（二）提高綠色技術(shù)，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)

自2021年起，ZJ礦業(yè)公司將成為綠色高技術(shù)超一流國(guó)際礦業(yè)集團(tuán)作為新的戰(zhàn)略目標(biāo)，主動(dòng)推進(jìn)新能源轉(zhuǎn)型，堅(jiān)持綠色低碳可持續(xù)發(fā)展。同年，ZJ礦業(yè)公司大舉布局新能源礦物板塊——鋰板塊。該板塊在“雙碳”政策的支持下成為重要的增量板塊。2021—2022年，ZJ礦業(yè)公司通過(guò)并購(gòu)，先后掌握了阿根廷3Q鹽湖等三處資產(chǎn)，掌握的鋰資源量合計(jì)超過(guò)1 000萬(wàn)噸。然而，鋰的開(kāi)采和冶煉流程給ZJ礦業(yè)公司帶來(lái)了排放物治理與環(huán)境修復(fù)等方面的挑戰(zhàn)。ZJ礦業(yè)公司通過(guò)并購(gòu)LJ環(huán)保公司，可以使LJ環(huán)保公司的除塵及脫硫煙氣治理、廢水治理和植被修復(fù)技術(shù)等與自身的環(huán)保治理業(yè)務(wù)形成協(xié)同效應(yīng)，從而在拓展新能源業(yè)務(wù)的同時(shí)，提高與污染物治理和環(huán)境保護(hù)相關(guān)的技術(shù)水平。

（三）緩解輿論壓力，提升企業(yè)形象

2022年4月，ZJ礦業(yè)公司旗下的一家子公司被媒體曝光，稱其長(zhǎng)期存在無(wú)證越界開(kāi)采情況。更嚴(yán)重的是，該子公司在開(kāi)采過(guò)程中直接排放未經(jīng)處理的疏干水，嚴(yán)重破壞了當(dāng)?shù)氐纳鷳B(tài)環(huán)境。這一事件給ZJ礦業(yè)公司的ESG（環(huán)境、社會(huì)和公司治理）評(píng)級(jí)帶來(lái)了負(fù)面影響。不久后，為了提升企業(yè)形象，ZJ礦業(yè)公司宣布并購(gòu)LJ環(huán)保公司。

（四）獲取稅收優(yōu)惠，優(yōu)化企業(yè)績(jī)效

根據(jù)相關(guān)政策的規(guī)定，ZJ礦業(yè)公司符合優(yōu)惠條件，可以從取得第一筆生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收入所屬納稅年度起，享受“三免三減半”企業(yè)所得稅優(yōu)惠。另外，LJ環(huán)保公司作為先進(jìn)制造業(yè)企業(yè)，可以在五年內(nèi)按照當(dāng)期可抵扣進(jìn)項(xiàng)稅額加計(jì)5%抵減應(yīng)納增值稅稅額。在財(cái)務(wù)績(jī)效方面，2022年LJ環(huán)保公司的營(yíng)業(yè)收入高達(dá)118.8億元，凈利潤(rùn)約8億元。因此，并購(gòu)LJ環(huán)保公司有助于ZJ礦業(yè)公司改善合并報(bào)表的財(cái)務(wù)指標(biāo)。在環(huán)境績(jī)效方面，利用LJ環(huán)保公司的能源和新材料技術(shù)，ZJ礦業(yè)公司可以提高清潔能源利用能力，減少碳排放和污染，提升環(huán)境績(jī)效。

四、并購(gòu)績(jī)效分析

與普通的并購(gòu)相比，企業(yè)進(jìn)行綠色并購(gòu)時(shí)更注重獲取綠色資源、掌握綠色技術(shù)，提升綠色競(jìng)爭(zhēng)力。因此，筆者將從財(cái)務(wù)績(jī)效與環(huán)境績(jī)效兩個(gè)層面來(lái)評(píng)估綠色并購(gòu)效果，通過(guò)對(duì)比并購(gòu)前后的財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，判斷此次綠色并購(gòu)能否幫助ZJ礦業(yè)公司實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

（一）財(cái)務(wù)績(jī)效分析

1.盈利能力

在分析并購(gòu)對(duì)ZJ礦業(yè)公司盈利能力的影響時(shí)，筆者選擇總資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)毛利率和營(yíng)業(yè)凈利率作為指標(biāo)（見(jiàn)表1）。

由表1可知，在并購(gòu)當(dāng)年，ZJ礦業(yè)公司凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)毛利率和營(yíng)業(yè)凈利率都有所提升。財(cái)務(wù)報(bào)表披露的信息顯示，在實(shí)施并購(gòu)后，ZJ礦業(yè)公司通過(guò)LJ環(huán)保公司建設(shè)了新能源電池儲(chǔ)能模組PACK和系統(tǒng)集成項(xiàng)目，提升了能源利用效率，降低了能耗和生產(chǎn)成本，進(jìn)而提高了盈利能力。另外，在并購(gòu)后，ZJ礦業(yè)公司滿足了稅收優(yōu)惠條件，這在一定程度上提高了凈利潤(rùn)。然而，ZJ礦業(yè)公司的總投資成本有所上升，其原因在于ZJ礦業(yè)公司大規(guī)模收購(gòu)了銅、鋰等礦產(chǎn)項(xiàng)目，在建設(shè)工廠和安置設(shè)備等方面投入了大量資金。從整體來(lái)看，通過(guò)并購(gòu)LJ環(huán)保公司，ZJ礦業(yè)公司提高了盈利能力。

2.償債能力

償債能力可分為短期償債能力和長(zhǎng)期償債能力。筆者選用流動(dòng)比率和速動(dòng)比率來(lái)衡量企業(yè)短期償債能力，選用資產(chǎn)負(fù)債率來(lái)衡量企業(yè)長(zhǎng)期償債能力（見(jiàn)表2）。ZJ礦業(yè)公司在并購(gòu)當(dāng)年的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率有較大幅度的提升，這是因?yàn)長(zhǎng)J環(huán)保公司有較多的貨幣資金和應(yīng)收賬款，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較低。在并購(gòu)LJ環(huán)保公司后，ZJ礦業(yè)公司提升了短期償債能力。由于ZJ礦業(yè)公司主要通過(guò)發(fā)行公司債和中期票據(jù)來(lái)籌集并購(gòu)資金，再加上LJ環(huán)保公司的總體負(fù)債水平較高，因此，2022年，ZJ礦業(yè)公司并購(gòu)當(dāng)年的資產(chǎn)負(fù)債率明顯上升，達(dá)到59.330%，遠(yuǎn)超有色金屬行業(yè)40%的平均資產(chǎn)負(fù)債率。

近年來(lái)，ZJ礦業(yè)公司一直通過(guò)舉債來(lái)收購(gòu)資產(chǎn)。隨著債券和中期票據(jù)到期，ZJ礦業(yè)公司的長(zhǎng)期負(fù)債會(huì)轉(zhuǎn)化為流動(dòng)負(fù)債。2023年，ZJ礦業(yè)公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率又回落到并購(gòu)前的水平。這表明并購(gòu)LJ環(huán)保公司雖然能夠在短期內(nèi)提升ZJ礦業(yè)公司的償債能力，但受并購(gòu)策略的影響，對(duì)ZJ礦業(yè)公司長(zhǎng)期償債能力的提升效果不明顯。

3.營(yíng)運(yùn)能力

筆者選擇總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率三個(gè)指標(biāo)來(lái)分析此次并購(gòu)對(duì)ZJ礦業(yè)公司營(yíng)運(yùn)能力的影響（見(jiàn)表3）。由表3可知，這三個(gè)指標(biāo)逐年下降，說(shuō)明了并購(gòu)后ZJ礦業(yè)公司的資產(chǎn)利用效率、存貨流動(dòng)性和應(yīng)收賬款回款速度都在降低。此外，ZJ礦業(yè)公司的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降，這意味著在并購(gòu)LJ環(huán)保公司后，ZJ礦業(yè)公司并沒(méi)有充分利用新增資產(chǎn)創(chuàng)造收入。在存貨周轉(zhuǎn)率方面，由于有色金屬行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，行業(yè)內(nèi)存貨銷售速度整體呈下降趨勢(shì)，因此，筆者認(rèn)為該數(shù)據(jù)與并購(gòu)的關(guān)系不明顯。

值得注意的是，在2022年并購(gòu)LJ環(huán)保公司后，ZJ礦業(yè)公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率大幅下降，這是因?yàn)長(zhǎng)J環(huán)保公司賬面上存在大量應(yīng)收賬款。根據(jù)2022年LJ環(huán)保公司財(cái)務(wù)報(bào)表可知，其存在30億元的應(yīng)收賬款。然而，當(dāng)年ZJ礦業(yè)公司的合并報(bào)表上只有79.17億元的應(yīng)收賬款，并且2023年LJ環(huán)保公司仍存在31億元的應(yīng)收賬款，導(dǎo)致ZJ礦業(yè)公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率持續(xù)下降。綜上所述，在并購(gòu)LJ環(huán)保公司后，ZJ礦業(yè)公司的營(yíng)運(yùn)能力并未提高。

（二）環(huán)境績(jī)效分析

采礦、選礦和冶煉過(guò)程會(huì)大量消耗水和電力資源，同時(shí)排出大量廢氣。因此，筆者通過(guò)分析水循環(huán)利用率、清潔能源發(fā)電量和主要廢氣排放總量等指標(biāo)來(lái)評(píng)價(jià)此次并購(gòu)對(duì)ZJ礦業(yè)公司環(huán)境績(jī)效的影響（見(jiàn)表4）。

2022年，ZJ礦業(yè)公司的水循環(huán)利用率達(dá)到94.29%，比2021年上升了2.27%。這得益于對(duì)LJ環(huán)保公司的并購(gòu)。LJ環(huán)保公司一直致力于污水處理與再生利用，以及水資源專用機(jī)械設(shè)備制造。在并購(gòu)后，ZJ礦業(yè)公司廣泛應(yīng)用了LJ環(huán)保公司的污水處理與再生技術(shù)以及相關(guān)設(shè)備，有效提高了水循環(huán)利用率，減少了水資源浪費(fèi)，進(jìn)一步降低了對(duì)當(dāng)?shù)厮Y源的負(fù)面影響。

在并購(gòu)后，ZJ礦業(yè)公司的清潔能源發(fā)電量大幅增加，2022年同比增長(zhǎng)約127.32%，2023年同比增長(zhǎng)約47.95%。根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)告中披露的信息，ZJ礦業(yè)公司要求電力供應(yīng)商提供更多清潔電力，并通過(guò)控股的LJ環(huán)保公司建立了新能源電池儲(chǔ)能模組PACK和系統(tǒng)集成項(xiàng)目，提高了清潔能源利用能力。

ZJ礦業(yè)公司在冶煉過(guò)程中排放的廢氣主要包括二氧化硫和氮氧化物等。這些廢氣的排放量在2022年下降至2 667.15噸，且2023年排放量持續(xù)下降。這是因?yàn)?022年ZJ礦業(yè)公司融合了LJ環(huán)保公司的除塵及脫硫煙氣治理業(yè)務(wù)，大幅加強(qiáng)了廢氣治理效果，廢氣排放量顯著減少。

由此可知，ZJ礦業(yè)公司通過(guò)并購(gòu)LJ環(huán)保公司，成功獲取并廣泛應(yīng)用了其環(huán)保技術(shù)，有效提升了環(huán)境績(jī)效。

五、結(jié)語(yǔ)

本文以ZJ礦業(yè)公司并購(gòu)LJ環(huán)保公司為例，分析了ZJ礦業(yè)公司實(shí)施綠色并購(gòu)的動(dòng)因，并通過(guò)對(duì)比ZJ礦業(yè)公司并購(gòu)前后的財(cái)務(wù)指標(biāo)和非財(cái)務(wù)指標(biāo)，發(fā)現(xiàn)此次并購(gòu)顯著提升了ZJ礦業(yè)公司的環(huán)境績(jī)效，略微改善了其盈利能力，但是對(duì)其償債能力和營(yíng)運(yùn)能力的提升效果不明顯。因此，筆者建議相關(guān)企業(yè)在實(shí)施綠色并購(gòu)前，需要評(píng)估目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)能否與自身現(xiàn)有的業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，進(jìn)而產(chǎn)生“1+1>2”的效果。在實(shí)施綠色并購(gòu)時(shí)，相關(guān)企業(yè)管理層需要深入分析當(dāng)前主營(yíng)業(yè)務(wù)對(duì)環(huán)境產(chǎn)生的不良影響，進(jìn)而選擇合適的并購(gòu)對(duì)象。在綠色并購(gòu)?fù)瓿珊?，相關(guān)企業(yè)應(yīng)全面整合財(cái)務(wù)、資產(chǎn)和技術(shù)等。需要注意的是，相關(guān)企業(yè)不應(yīng)以“漂綠”為目的來(lái)實(shí)施綠色并購(gòu)，以免損害自身的形象。

參考文獻(xiàn)：

[1] 胥朝陽(yáng)，周超.綠色并購(gòu)初探[J].財(cái)會(huì)通訊：上，2013（02）：36-38.

[2] 潘愛(ài)玲，王慧，邱金龍.儒家文化與重污染企業(yè)綠色并購(gòu)[J].會(huì)計(jì)研究，2021（05）：133-147.

[3] 黃維娜，袁天榮.綠色并購(gòu)現(xiàn)狀、成因及政策啟示[J].財(cái)會(huì)月刊，2020（03）：9-15.

[4] 王文華，沈嘉敏.綠色并購(gòu)對(duì)企業(yè)環(huán)境績(jī)效的影響——綠色技術(shù)創(chuàng)新的中介作用[J].企業(yè)經(jīng)濟(jì)，2022，41（09）：95-106.

（作者單位：南京審計(jì)大學(xué)）