摘要：近年來，中國的風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)迎來了顯著的變化，隨著中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)戰(zhàn)略的實(shí)施，越來越多公司通過設(shè)立企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資來投資于新興技術(shù)和創(chuàng)業(yè)企業(yè)。隨著國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資模式的流行和地方政府政策的加持，中國企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資即將進(jìn)入批量化設(shè)立的“量化時(shí)代”。

關(guān)鍵詞：企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資；風(fēng)險(xiǎn)投資；募資；政府引導(dǎo)基金

DOI：10.12433/zgkjtz.20241802

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資即CVC（Corporate Venture Capital），是一種由大型企業(yè)直接或通過專門的子公司進(jìn)行的，風(fēng)險(xiǎn)投資活動(dòng)的總和，一般意義上也代指其投資行為者。與傳統(tǒng)的獨(dú)立風(fēng)險(xiǎn)投資不同，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資更多地集中在對(duì)那些能夠帶來戰(zhàn)略價(jià)值的初創(chuàng)企業(yè)進(jìn)行投資，可能包括新技術(shù)的獲取、新市場(chǎng)的開拓，或是與核心業(yè)務(wù)相關(guān)的產(chǎn)品和服務(wù)的創(chuàng)新，其特點(diǎn)在于它不僅追求財(cái)務(wù)回報(bào)，還尋求與投資企業(yè)之間的戰(zhàn)略協(xié)同效應(yīng)，以及對(duì)公司長遠(yuǎn)發(fā)展的支撐。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資通常會(huì)投資與其母公司業(yè)務(wù)相關(guān)或具有潛在協(xié)同效應(yīng)的領(lǐng)域，通過投資企業(yè)不僅能夠從金融角度受益，還能從新技術(shù)、拓展新業(yè)務(wù)模式等方面獲益。

近年來，隨著數(shù)字化和技術(shù)創(chuàng)新的加速，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資在美國的活動(dòng)持續(xù)增長，成為創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)的重要組成部分。而美國科技巨頭之所以如此強(qiáng)大，和它們掌握的一個(gè)“秘密武器”有關(guān)——企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資。全球最大的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資是谷歌，在2020年完成了81筆投資。2020年全球企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資總額再創(chuàng)歷史新高，達(dá)到731億美元，比2019年上升了24%。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資已經(jīng)成為行業(yè)最重要的主體，而且單一交易金額更高，平均為2860萬美元，大大高于傳統(tǒng)風(fēng)投平均2000萬美元的項(xiàng)目投資額。

在全球產(chǎn)業(yè)鏈重構(gòu)、地緣政治沖突進(jìn)一步加劇的背景下，中國大力支持科技創(chuàng)新發(fā)展，開啟了“強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈固鏈” 的新課題，而產(chǎn)業(yè)鏈供應(yīng)鏈安全穩(wěn)定是促進(jìn)新發(fā)展格局的基礎(chǔ)。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資作為最活躍的資本類型之一，為建設(shè)產(chǎn)業(yè)鏈新生態(tài)奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。在中國私募股權(quán)本土化的過程中，和企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資相結(jié)合已成為勢(shì)不可擋的大趨勢(shì)。

關(guān)鍵問題一：如何處理母公司的關(guān)系？

從組織性質(zhì)來劃分，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展大體上可以分為三個(gè)階段：企業(yè)戰(zhàn)略投資部、企業(yè)設(shè)立的投資公司、獨(dú)立品牌的私募基金管理公司或資產(chǎn)管理公司。在企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的不同階段，和母公司的關(guān)系處理重點(diǎn)也不一樣。

第一個(gè)階段是企業(yè)戰(zhàn)略投資部階段。大部分企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資一直在平衡戰(zhàn)略目標(biāo)和財(cái)務(wù)目標(biāo)，以便能夠在那些經(jīng)常重組的大企業(yè)的脆弱政治生態(tài)系統(tǒng)中存活下去。在理想狀態(tài)下，企業(yè)應(yīng)該用財(cái)務(wù)手段來激勵(lì)和回報(bào)風(fēng)險(xiǎn)投資團(tuán)隊(duì)，因?yàn)閳F(tuán)隊(duì)給公司帶來了戰(zhàn)略投資和財(cái)務(wù)回報(bào)。但問題是很難客觀地以貨幣形式來精確衡量戰(zhàn)略價(jià)值。在這個(gè)階段，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資首先要考慮的是生存問題。

如果企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資所在地區(qū)的經(jīng)濟(jì)處在下行階段、母公司決策者對(duì)未來感到悲觀或者戰(zhàn)略發(fā)生重大改變的時(shí)候，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資團(tuán)隊(duì)將面臨如何向母公司證明自己的價(jià)值并避免裁員或被徹底裁撤。

在這個(gè)階段的應(yīng)對(duì)重點(diǎn)可以參考以下幾點(diǎn)：

第一，戰(zhàn)略投資部團(tuán)隊(duì)?wèi)?yīng)該注意和母公司決策團(tuán)隊(duì)保持良好的溝通，尤其是當(dāng)戰(zhàn)略投資部負(fù)責(zé)人不是母公司創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)成員或創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)親屬的時(shí)候，更要注意溝通以確保很好地融入母公司。

第二，在經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期，當(dāng)母公司非常重視發(fā)現(xiàn)即時(shí)價(jià)值和節(jié)約時(shí)，如果戰(zhàn)略投資部具有非常實(shí)際的“創(chuàng)新”功能，這將非常有用。比如，在教培行業(yè)被突然整頓的時(shí)候，如果教培行業(yè)巨頭的戰(zhàn)略投資部能夠通過投資發(fā)現(xiàn)直播這一創(chuàng)新，有可能就會(huì)挽救整個(gè)公司。

第三，想方設(shè)法衡量戰(zhàn)略價(jià)值。在通常情況下，戰(zhàn)略價(jià)值是一個(gè)很難衡量的部分，戰(zhàn)略投資部門應(yīng)該想方設(shè)法的去把戰(zhàn)略價(jià)值證明給母公司。戰(zhàn)略投資部要與被投企業(yè)保持非常密切的聯(lián)系，從那里了解這些投資的可能產(chǎn)生的各種影響，并從中提取出對(duì)母公司有戰(zhàn)略價(jià)值的部分。戰(zhàn)略投資部需要充當(dāng)被投企業(yè)和母公司業(yè)務(wù)部門之間的連接器，幫助雙方尋找合作機(jī)會(huì)。

第二個(gè)階段是投資公司階段。在這個(gè)階段，投資公司的主要資金還是來源于母公司，因此在大多數(shù)此類投資公司名稱上可以明顯的看出它們和母公司的聯(lián)系，投資公司的性質(zhì)可以是普通合伙人（General Partner）或者有限合伙人（Limited Partner），也可能二者兼有。如果母公司只設(shè)立了一個(gè)投資平臺(tái)，那這個(gè)投資平臺(tái)主要面臨的是和外部投資平臺(tái)的競(jìng)爭。在現(xiàn)實(shí)中，很多大型集團(tuán)公司往往設(shè)立有多個(gè)投資平臺(tái)，這些投資平臺(tái)之間本身也有可能存在內(nèi)部賽馬機(jī)制或者某種程度的內(nèi)部資源競(jìng)爭。

第三個(gè)階段是獨(dú)立品牌階段。此時(shí)投資公司的性質(zhì)可能是私募基金管理公司或資產(chǎn)管理公司，而母公司可能只是作為基石投資者出現(xiàn)在私募基金中，私募基金還存在其它基石投資人，投資公司的名稱也可能與母公司沒有明顯聯(lián)系，控股權(quán)和管理權(quán)基本在管理團(tuán)隊(duì)手中，母公司不會(huì)做過多的干涉。這個(gè)階段，最大挑戰(zhàn)在于募資。

關(guān)鍵問題二：投資過程中魚與熊掌能否兼得？

產(chǎn)業(yè)投資、戰(zhàn)略投資和財(cái)務(wù)投資，這三種屬性相輔相成，在不同發(fā)展階段企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資也會(huì)各有側(cè)重。不同的模式，衡量的標(biāo)準(zhǔn)也不盡相同，值得注意的是，不論采取哪種模式的公司，對(duì)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的財(cái)務(wù)回報(bào)要求都越來越高。

IBM風(fēng)險(xiǎn)投資集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人范德音認(rèn)為： “我們做的是100%的戰(zhàn)略性投資，我們尋求以1倍回報(bào)拿回我們的投資，但不會(huì)考慮超過1倍的決策方案所獲得的財(cái)務(wù)回報(bào)。如果獲得低于1倍的回報(bào)，那么公司可能無法存續(xù)，而且也沒有戰(zhàn)略意義可言?！?/p>

財(cái)務(wù)意義上 “賺錢” 的投資和戰(zhàn)略投資是矛盾的，投資過程中魚與熊掌能否兼得？這個(gè)問題沒有現(xiàn)成的答案，對(duì)于不同的公司來說情況也不盡相同，只能在實(shí)踐的過程中慢慢探索。

另外，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)常會(huì)陷入由微觀業(yè)務(wù)目標(biāo)驅(qū)動(dòng)的投資困境。并且如果想投一些非主營領(lǐng)域好的公司，又要強(qiáng)加一些業(yè)務(wù)條件，根本就投不進(jìn)去。還有一個(gè)難題：投不投從本公司出走的創(chuàng)業(yè)者？如果投，給內(nèi)部的人是什么樣的信號(hào)和示范？顯然不利于團(tuán)隊(duì)的穩(wěn)定，為什么還要鼓勵(lì)這樣的行為？

除了以上難題，國內(nèi)外的情況也大不一樣。大多數(shù)國外優(yōu)秀的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資，都是從做母基金開始，然后再轉(zhuǎn)成直投的，比如，西班牙電信和思科；而中國企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資則多數(shù)是從直投開始，再轉(zhuǎn)做母基金，比如，阿里巴巴和騰訊。少數(shù)從母基金開始做起的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資，近幾年也開始做直投和二手份額投資，直投比例高于50%的情況也很常見，遠(yuǎn)高于西方比例。國外企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資做母基金，和他們所投資的基金管理人的關(guān)系像是師生關(guān)系，大部分目的還是和專業(yè)基金管理人學(xué)習(xí)怎么做投資。而國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資和他們所投資的基金管理人往往形成類似“夫妻關(guān)系”或者“婆媳關(guān)系”，剪不斷理還亂，對(duì)基金內(nèi)部決策的干涉力度和控制欲望也更強(qiáng)，有的還在投決會(huì)有投票權(quán)甚至一票否決權(quán)。

關(guān)鍵問題三：募資如何解決？

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資當(dāng)然也逃不過募資的煩惱，能像螞蟻金服那樣想募就能募起來數(shù)十億美元的獨(dú)角獸基金的機(jī)構(gòu)，寥寥無幾。

在國內(nèi)，一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資募資模型主要包含五個(gè)基本變量：母公司、產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方、其它企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資、政府引導(dǎo)基金和社會(huì)資本。

第一，母公司作為基石投資者，募不到的部分，最后一般都由母公司負(fù)責(zé)兜底。

第二，和母公司具有千絲萬縷聯(lián)系的產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方，也是國內(nèi)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資在募資時(shí)不可或缺的重要部分。在大多數(shù)場(chǎng)景中，母公司還是和產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方保持相對(duì)友好的合作關(guān)系，并不會(huì)要求強(qiáng)制關(guān)聯(lián)方做投資人。但是在產(chǎn)業(yè)鏈中具有特別強(qiáng)勢(shì)地位的鏈主企業(yè)發(fā)起的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資，一般產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方都會(huì)一呼百應(yīng)或者被迫一呼百應(yīng)，否則可能明年就會(huì)被減少配額，產(chǎn)生其它不利影響或被徹底踢出局。個(gè)別特別強(qiáng)勢(shì)的企業(yè)，在融資的過程中，要求投資機(jī)構(gòu)同步配資到它設(shè)立的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資中，才能拿到公司融資的份額，由此在公司融資的同時(shí)，也同步建立起了自己的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資。

第三，其它企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資，主要是指不在母公司產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)方或者供應(yīng)鏈體系內(nèi)的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資合作伙伴。對(duì)于一些成熟的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資，或者想跨界的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資來說，最快進(jìn)入一個(gè)新行業(yè)的方式是作為投資人進(jìn)行跨界投資。所以對(duì)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資來說，其它跨界的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資是一個(gè)非常重要的募資對(duì)象。過去一年中，行業(yè)很多成功募資的案例，背后的重要出資人都來自于其它行業(yè)跨界而來的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資。

第四，政府引導(dǎo)基金。近期各地政府紛紛出臺(tái)針對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的利好政策。在政策的加持下，不少政府引導(dǎo)基金擬設(shè)立 “鏈主” 基金。蘇州天使母基金總經(jīng)理朱巍在接受媒體采訪時(shí)表示，2024年蘇州天使母基金將圍繞 “一龍頭一基金” 布局，做好優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)篩選及 “鏈主” 基金的設(shè)立，幫助龍頭企業(yè)做大做強(qiáng)，發(fā)揮強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈功能。

第五，社會(huì)資本。社會(huì)資本出資企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的原因復(fù)雜，有的是因?yàn)楹推髽I(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資管理團(tuán)隊(duì)之間的關(guān)系；有的則是出于家族對(duì)某些產(chǎn)業(yè)的布局，比如對(duì)醫(yī)療產(chǎn)業(yè)的投資，獲取特殊的醫(yī)療資源；有的純粹是追求財(cái)務(wù)回報(bào)，面對(duì)不同訴求的社會(huì)資本，只能具體問題具體分析。

在募資的過程中，很大的一個(gè)挑戰(zhàn)是如何處理內(nèi)部的競(jìng)爭。大型企業(yè)集團(tuán)，往往旗下設(shè)立不止一個(gè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資平臺(tái)，這時(shí)候企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的募資，也有可能要面臨來自內(nèi)部的競(jìng)爭，不同模式的差異也很大。

首先，平行架構(gòu)。這種架構(gòu)下，同一集團(tuán)旗下企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資往往有明確的分工，比如，海外和國內(nèi)的分工，或者不同領(lǐng)域及賽道的劃分，這種生態(tài)環(huán)境下的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資之間能夠互相配合，至少可以和平相處。

其次，“嫡出” 和 “庶出” ?！暗粘觥?企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資由集團(tuán)創(chuàng)始人或創(chuàng)始人核心親屬親自掛帥，往往被外人視作嫡出，更能調(diào)動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈資源，因此也更受某些投資人和企業(yè)家的歡迎?！笆觥?企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資往往由專業(yè)的管理來掛帥，真實(shí)業(yè)績和能力不一定弱于 “嫡出” 企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資。在募資中，“嫡出” 和 “庶出” 并不具有決定性的差異，大部分專業(yè)投資人還是看能力和業(yè)績來決定投資的，而不是看關(guān)系。

最后，賽馬模式。這種誰跑出來誰贏的內(nèi)卷模式，往往最容易產(chǎn)生內(nèi)部競(jìng)爭。在行業(yè)中也曾出現(xiàn)同一集團(tuán)下設(shè)的不同企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資之間，互不服氣甚至互相抹黑的情況， 結(jié)果只能是兩敗俱傷。

關(guān)鍵問題四：如何應(yīng)對(duì)未來挑戰(zhàn)？

企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資可以從以下幾個(gè)方面著手：

第一，聚焦未來產(chǎn)業(yè)。去年以來，政府相關(guān)部門明確了八大新興產(chǎn)業(yè)以及九大未來產(chǎn)業(yè)。在政府的大力推動(dòng)下，這些風(fēng)口產(chǎn)業(yè)，未來都有機(jī)會(huì)進(jìn)入批量化設(shè)立企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資的 “量化時(shí)代”。

第二，做好政府服務(wù)。在“資本招商”時(shí)代，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資來源于產(chǎn)業(yè)，具有天然的資本優(yōu)勢(shì)，如果能夠很好的服務(wù)政府的招商引資訴求，深耕某一地區(qū)，就能夠獲得不錯(cuò)的發(fā)展空間。

第三，建立統(tǒng)一戰(zhàn)線。內(nèi)部團(tuán)結(jié)一切可以團(tuán)結(jié)的力量，至少 “不作惡”，外部和其它產(chǎn)業(yè)巨頭建立廣泛的聯(lián)系，凝聚外部統(tǒng)一戰(zhàn)線。

第四，扶持被投公司。反對(duì)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資模式的人認(rèn)為，他們通過投資、合作，把小公司圈定在自己的聯(lián)盟中，或者直接憑借合謀、排他性協(xié)議、抄襲等手段壓死那些存在威脅的小公司，破壞競(jìng)爭和創(chuàng)新。國內(nèi)確實(shí)有段時(shí)間，有些巨頭是要求被投企業(yè)“站隊(duì)”的。不管是做科技還是什么行業(yè)，大家很早就要站隊(duì)。在國外是沒有這樣的現(xiàn)象的，跟谷歌做什么事，就不能跟微軟做事了，沒有這樣的道理，但是在中國基本上是這樣的局面。互聯(lián)網(wǎng)反壟斷之后，這種情況就好多了。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資要想長期發(fā)展，歸根結(jié)底還是要扶持自己的被投公司，這種才有可能生生不息。

第五，盡量做好財(cái)務(wù)回報(bào)。有了良好的財(cái)務(wù)回報(bào)，作為盈利的商業(yè)模塊，更容易維持獨(dú)立性，也更容易得到母公司持續(xù)的資金、品牌和資源支持。同時(shí)，做好戰(zhàn)略意義上的資源輸入和專業(yè)輸出工作，雖很難衡量實(shí)際價(jià)值，但可以得到母公司的認(rèn)可，在母公司內(nèi)部營造良好的生態(tài)發(fā)展空間。

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