摘要：杜邦分析法以凈資產(chǎn)收益率為核心，分析影響其變動(dòng)的比率因素，可以全面觀察到企業(yè)財(cái)務(wù)狀況和日常經(jīng)營(yíng)存在的問題。本文旨在探討杜邦分析法在上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析中的應(yīng)用及實(shí)踐價(jià)值，文章選取了港股上市的A公司在2021年-2023年期間的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，運(yùn)用因素分析法對(duì)其進(jìn)行連環(huán)替代計(jì)算，找出影響其凈資產(chǎn)收益率變動(dòng)的主要原因，進(jìn)一步揭示導(dǎo)致其財(cái)務(wù)指標(biāo)變動(dòng)背后的業(yè)務(wù)動(dòng)因，發(fā)掘A公司在日常經(jīng)營(yíng)中存在的問題和需要改善提升的方向，并提出相應(yīng)改進(jìn)建議。

關(guān)鍵詞：杜邦分析法；上市公司；財(cái)務(wù)報(bào)表；財(cái)務(wù)分析

在現(xiàn)代財(cái)務(wù)管理領(lǐng)域，上市公司的財(cái)務(wù)分析是內(nèi)部管理者和外部投資者進(jìn)行決策的重要基礎(chǔ)。然而，單純依靠原始財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的直接解讀往往難以把握企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營(yíng)狀況和運(yùn)營(yíng)效率。杜邦分析法作為一種經(jīng)典的財(cái)務(wù)分析工具，一方面揭示了盈利能力、資產(chǎn)運(yùn)行效率和資本結(jié)構(gòu)三者之間的相互作用關(guān)系，形成企業(yè)管理層重點(diǎn)關(guān)注的指標(biāo)，另一方面還提供了一個(gè)多維度評(píng)估企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的視角，實(shí)現(xiàn)不同類型企業(yè)的橫向和縱向?qū)Ρ?。具體來講，杜邦分析法將凈資產(chǎn)收益率分解為多個(gè)財(cái)務(wù)比率，通過各個(gè)比率的變動(dòng)分析，找出影響企業(yè)凈資產(chǎn)收益率的關(guān)鍵動(dòng)因，幫助企業(yè)在資源有限的情況下聚焦戰(zhàn)略執(zhí)行的關(guān)鍵領(lǐng)域和企業(yè)發(fā)展的“三最”問題。鑒于此，本文旨在探討杜邦分析法在上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析中的應(yīng)用，結(jié)合具體案例，展示如何利用杜邦分析法解讀上市公司的財(cái)務(wù)狀況，識(shí)別潛在的經(jīng)營(yíng)問題，并提出針對(duì)性的管理建議。

一、杜邦分析法的基本原理

凈資產(chǎn)收益率=銷售凈利率×總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率×權(quán)益乘數(shù)，其中：

銷售凈利率=凈利潤(rùn)/銷售收入

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售收入/【（期初總資產(chǎn)+期末總資產(chǎn)）/2】

權(quán)益乘數(shù)=總資產(chǎn)/總權(quán)益

二、杜邦分析法在A公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析中的應(yīng)用

（一）公司簡(jiǎn)介

1.業(yè)務(wù)介紹

A公司為國(guó)內(nèi)一家經(jīng)營(yíng)城市燃?xì)鈽I(yè)務(wù)的集團(tuán)型公司，自1989年進(jìn)入該領(lǐng)域，并于2001年在港股聯(lián)交所主板上市，在全國(guó)21個(gè)省為近3000萬個(gè)家庭用戶、超過24萬家企業(yè)提供能源服務(wù)，共運(yùn)營(yíng)259個(gè)城市燃?xì)忭?xiàng)目，覆蓋接駁人口1.4億，主營(yíng)業(yè)務(wù)為向居民、工商業(yè)和車用用戶銷售管道天然氣、為終端用戶提供天然氣管道接駁、為提供綜合能源解決方案的綜合能源業(yè)務(wù)和為終端用戶提供高品質(zhì)產(chǎn)品和服務(wù)的增值業(yè)務(wù)。對(duì)公司利潤(rùn)貢獻(xiàn)度最高的業(yè)務(wù)為天然氣銷售，生意模式為從上游采購天然氣，通過自建管網(wǎng)供應(yīng)經(jīng)營(yíng)區(qū)域內(nèi)各類用戶，利潤(rùn)主要來自上下游天然氣的購銷價(jià)差。2023年?duì)I收超過1，138億人民幣，總資產(chǎn)超過1，031億人民幣。

2.經(jīng)營(yíng)概況

A公司自進(jìn)入城市燃?xì)鈽I(yè)務(wù)領(lǐng)域，抓住城市化快速發(fā)展的機(jī)遇，公司業(yè)務(wù)規(guī)模、盈利能力和回報(bào)水平不斷攀升，目前已發(fā)展成為國(guó)內(nèi)最大的城市燃?xì)饧瘓F(tuán)之一，但近三年公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯波動(dòng)，主要原因是，采購端，上游氣源成本上漲增加了公司采購成本，需求端，宏觀經(jīng)濟(jì)不振導(dǎo)致終端天然氣需求承壓，同時(shí)政府對(duì)居民端價(jià)格疏導(dǎo)實(shí)行嚴(yán)格管制，使得A公司無法將上游的高氣價(jià)及時(shí)傳導(dǎo)至終端，因此承擔(dān)大額成本。

根據(jù)A公司公開披露的年報(bào)顯示，2021年—2023年間主要業(yè)績(jī)指標(biāo)出現(xiàn)一定程度的波動(dòng)，其中，近三年?duì)I業(yè)額分別為931.13億人民幣、1100.51億人民幣、1138.58億人民幣，凈利潤(rùn)分別為89.95億人民幣、66.64億人民幣、77.32億人民幣，資產(chǎn)總額為999.88億人民幣、1023.58億人民幣、1031.31億人民幣，負(fù)債總額為578.38億人民幣、567.96億人民幣、548.69億人民幣，股東權(quán)益為421.50億人民幣、455.62億人民幣、482.62億人民幣。

（二）杜邦分析法在A公司財(cái)務(wù)分析中的應(yīng)用

從銷售凈利率上看，地緣沖突導(dǎo)致近兩年上游氣源價(jià)格大幅上漲，尤其是2022年A公司凈利潤(rùn)同比明顯下滑，近三年銷售凈利率指標(biāo)分別為9.66%、6.06%、6.79%；從總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上看，近三年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率穩(wěn)步提升，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有所加快，表明公司運(yùn)營(yíng)效率不斷提高，近三年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率分別為0.98、1.09、1.11；從權(quán)益乘數(shù)上看，該指標(biāo)近三年呈現(xiàn)持續(xù)降低趨勢(shì)，表明股東投入資本在總資產(chǎn)中的比重不斷下降，財(cái)務(wù)杠桿有所上升，近三年為2.37、2.25、2.14；從凈資產(chǎn)收益率上看，近三年表現(xiàn)與銷售凈利率變動(dòng)趨同，在經(jīng)歷了2022年下滑后，2023年開始恢復(fù)。

以杜邦分析法為基礎(chǔ)，利用因素分析法對(duì)A公司凈資產(chǎn)收益率進(jìn)行拆解，分析銷售凈利率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)的變動(dòng)對(duì)A公司凈資產(chǎn)收益率的影響，從中找出影響程度最大的指標(biāo)，并針對(duì)該因素進(jìn)行層層分解，尋找引起指標(biāo)變動(dòng)的業(yè)務(wù)動(dòng)因。

1.2022年與2021年凈資產(chǎn)收益率相比較

2021年凈資產(chǎn)收益率=9.66%×0.98×2.37=22.44%①

替換銷售凈利率：6.06%×0.98×2.37=14.07% ②

替換總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：6.06%×1.09×2.37=15.65% ③

替換權(quán)益乘數(shù)：6.06%×1.09×2.25=14.86% ④

②－①：銷售凈利率對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響為-8.37%

③－②：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響為+1.58%

④－③：權(quán)益乘數(shù)對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響為-0.79%

由此可見，導(dǎo)致2022年凈資產(chǎn)收益率下降的因素包括銷售凈利率和權(quán)益乘數(shù)的下滑，但銷售凈利率下降是主要原因。

2.2023年與2022年凈資產(chǎn)收益率相比較

2022年凈資產(chǎn)收益率=6.06%×1.09×2.25=14.86% ①

替換銷售凈利率：6.79%×1.09×2.25=16.65% ②

替換總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：6.79%×1.11×2.25=16.96% ③

替換權(quán)益乘數(shù)：6.79%×1.11×2.14=16.13% ④

②－①：銷售凈利率對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響為+1.79%

③－②：總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響為+0.31%

④－③：權(quán)益乘數(shù)對(duì)凈資產(chǎn)收益率的影響為-0.83%

由此可見，推動(dòng)2023年凈資產(chǎn)收益率增長(zhǎng)的因素包括銷售凈利率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的提升，但最主要的原因依然是銷售凈利率的增長(zhǎng)。

三、杜邦分析法下A公司存在的問題及建議

（一）存在問題

1.成本費(fèi)用管控欠佳

2021年-2023年，A公司銷售凈利率出現(xiàn)一定程度的波動(dòng)，在經(jīng)歷2022年的下滑后，2023年開始恢復(fù)增長(zhǎng)，但仍未回到2021年水平。拆開來看，近三年A公司營(yíng)業(yè)額呈現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，但凈利潤(rùn)有所下滑，且與銷售凈利率波動(dòng)趨勢(shì)一致，表明公司成本費(fèi)用管控面臨一定挑戰(zhàn)，成本費(fèi)用總額的增幅高于營(yíng)業(yè)額增幅。

2.高效運(yùn)營(yíng)尚顯不足

總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的增長(zhǎng)對(duì)提升企業(yè)凈資產(chǎn)收益率是正向影響因素，從近三年數(shù)據(jù)來看，A公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率持續(xù)增長(zhǎng)，但通過行業(yè)對(duì)標(biāo)發(fā)現(xiàn)，與城燃行業(yè)標(biāo)桿上市公司相比，在應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率指標(biāo)方面仍有一定差距，未來應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注壓降存量應(yīng)收賬款和抑制新增應(yīng)收賬款，不斷改善公司現(xiàn)金流，也能一定程度上緩解公司的償債壓力。

3.財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)有所增加

近三年，A公司權(quán)益乘數(shù)不斷降低，表明權(quán)益資本對(duì)A公司全部投入資本的貢獻(xiàn)有所下降，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)相應(yīng)逐步增強(qiáng)，通過增加負(fù)債為企業(yè)發(fā)展提供更多的資金，但同時(shí)也增加了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，加大了企業(yè)償還債務(wù)的壓力。結(jié)合A公司公開披露信息，盡管2023年底總有息負(fù)債較2021年并未出現(xiàn)明顯大幅上漲，但賬面有息負(fù)債規(guī)模219.23億人民幣，總有息負(fù)債率31.2%，處于行業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中偏高的水平，而且其賬面存在大額美元債（2023年底美元債余額11億美元），在近兩年美聯(lián)儲(chǔ)加息、人民幣兌美元貶值的背景下，每年需要承擔(dān)大額財(cái)務(wù)成本，上市公司年報(bào)顯示其財(cái)務(wù)成本由2021年的5.76億人民幣增長(zhǎng)至2023年的7.86億人民幣。

（二）管理建議

1.優(yōu)化氣源采購結(jié)構(gòu)，降低氣源成本

自2022年初地緣政治沖突爆發(fā)以來，全球天然氣價(jià)格持續(xù)走高，2023年下半年開始有所回落，但仍處于相對(duì)高位。在氣源價(jià)格高漲的背景下，依然需要采購高價(jià)氣源進(jìn)行保供，導(dǎo)致成本大幅上漲。盡管A公司在多年前已開始布局新興業(yè)務(wù)，且新興業(yè)務(wù)已形成一定的規(guī)模，但公司主要的利潤(rùn)來源仍為天然氣銷售相關(guān)業(yè)務(wù)（占比在55%左右）。A公司應(yīng)進(jìn)一步優(yōu)化天然氣資源采購結(jié)構(gòu)，在維持國(guó)內(nèi)中石油、中石化和中海油穩(wěn)定供應(yīng)的基礎(chǔ)上，積極開拓國(guó)內(nèi)非常規(guī)低價(jià)氣源和海外資源，尤其是抓住2025年以后全球液化天然氣產(chǎn)能釋放帶來的氣價(jià)下降機(jī)遇，增強(qiáng)海外氣源采購能力，不斷豐富天然氣資源池，通過不同資源比例的調(diào)整實(shí)現(xiàn)采購成本最優(yōu)。

2.加強(qiáng)日常費(fèi)用管控，嚴(yán)控費(fèi)用支出

從A公司對(duì)外披露的費(fèi)用來看，日常銷售和管理費(fèi)用從2021年的48.5億人民幣增長(zhǎng)至2023年的53.2億人民幣，但同期的凈利潤(rùn)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。下一步A公司一方面應(yīng)進(jìn)一步細(xì)化對(duì)日常費(fèi)用的管控，明確可控費(fèi)用和非可控費(fèi)用的范圍，對(duì)可控費(fèi)用制定詳細(xì)的管控細(xì)則，明確費(fèi)用列支的標(biāo)準(zhǔn)；另一方面加強(qiáng)費(fèi)用的預(yù)算管理，日常費(fèi)用支出按照年度預(yù)算列支，嚴(yán)格執(zhí)行“非必要不開支，無預(yù)算不開支”。

3.積極推進(jìn)價(jià)格疏導(dǎo)，提高銷氣盈利水平

A公司應(yīng)依托各地項(xiàng)目公司，一方面關(guān)注國(guó)家層面后續(xù)政策的出臺(tái)，加強(qiáng)政策研究，另一方面強(qiáng)化與各地政府的溝通，在保證安全保供的同時(shí)，積極推動(dòng)居民調(diào)價(jià)文件的出臺(tái)，提升居民端用氣的盈利水平，推動(dòng)自身業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)和行業(yè)的健康發(fā)展。

4.強(qiáng)化營(yíng)運(yùn)資本管理，降低資金占用

營(yíng)運(yùn)資本增加一方面降低資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)效率，導(dǎo)致賬面出現(xiàn)大額閑置資產(chǎn)，無法創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)效益，降低資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率，另一方面壓縮現(xiàn)金流規(guī)模，影響企業(yè)流動(dòng)性。對(duì)A公司來講，近三年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率不斷提升，但仍有較大改善空間。結(jié)合行業(yè)特點(diǎn)，需進(jìn)一步加快智能燃?xì)獗砭叩耐茝V，擴(kuò)大預(yù)存天然氣費(fèi)規(guī)模的同時(shí)，不斷降低應(yīng)收賬款規(guī)模，持續(xù)改善公司現(xiàn)金流，提升營(yíng)運(yùn)效率。

四、結(jié)束語

杜邦分析法作為綜合性財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法，橫向角度可以打破不同企業(yè)所處行業(yè)的差異，通過計(jì)算凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)比較不同企業(yè)的獲利能力；縱向角度通過細(xì)分指標(biāo)的變動(dòng)，發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)凈資產(chǎn)收益率變動(dòng)的主要指標(biāo)，進(jìn)而揭示影響細(xì)分指標(biāo)變動(dòng)背后的業(yè)務(wù)原因。但杜邦分析法也存在一定的局限性，比如從業(yè)績(jī)考核維度看，杜邦分析法只考慮財(cái)務(wù)指標(biāo)，通過財(cái)務(wù)指標(biāo)變動(dòng)判定業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r，可能助長(zhǎng)企業(yè)管理的短期行為，忽視長(zhǎng)期價(jià)值創(chuàng)造。因此，企業(yè)應(yīng)結(jié)合業(yè)務(wù)發(fā)展實(shí)際，在運(yùn)用杜邦分析體系下，不斷豐富經(jīng)營(yíng)分析指標(biāo)，彌補(bǔ)杜邦分析法存在的局限性，全面、真實(shí)的反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況。

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