2024年以來(lái)，造船業(yè)板塊股價(jià)表現(xiàn)較好。截至2024年3月5日，行業(yè)龍頭中國(guó)船舶2024年以來(lái)股價(jià)上漲超過(guò)20%，中國(guó)重工、中船防務(wù)等船企也維持了正收益，股價(jià)持續(xù)走高。

在板塊股價(jià)不斷攀升的背后，是造船業(yè)盈利出現(xiàn)了修復(fù)。一方面是造船業(yè)過(guò)去一年盈利改善的結(jié)果，從扣非凈利潤(rùn)看，在1月底公布的業(yè)績(jī)公告中，中國(guó)船舶、中國(guó)重工、中船防務(wù)等上市公司盈利均較2022年有大幅改善。民營(yíng)企業(yè)的改善更明顯，2月底，揚(yáng)子江船業(yè)發(fā)布業(yè)績(jī)，2023年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收241億元，同比增加16.5%；凈利潤(rùn)為41億元，業(yè)績(jī)?cè)賱?chuàng)歷史新高。

另一方面是行業(yè)的供需均呈現(xiàn)了較好的趨勢(shì)，未來(lái)增長(zhǎng)確定性高。在全球船舶平均船齡超過(guò)20年及節(jié)能減排需求下，船舶的更換需求有望提前到來(lái)，預(yù)計(jì)2025年將進(jìn)入一個(gè)大更換周期，而新訂單則有望提前，當(dāng)前時(shí)點(diǎn)或已是更換周期啟動(dòng)前夜。此外，經(jīng)過(guò)多年的兼并整合，全球活躍船企數(shù)量下降，中國(guó)也是如此，市場(chǎng)份額向頭部船廠集中態(tài)勢(shì)明顯，在原材料成本及人力成本優(yōu)勢(shì)下，中國(guó)船廠有望在新一輪更換周期中分享行業(yè)盛宴。

盈利修復(fù)曙光初現(xiàn)

受益于疫情之后的放開(kāi)生產(chǎn)效率提升及高價(jià)訂單的兌現(xiàn)，造船業(yè)2023年的利潤(rùn)是少數(shù)幾個(gè)復(fù)蘇的行業(yè)之一，利潤(rùn)修復(fù)呈現(xiàn)加速的態(tài)勢(shì)。

從行業(yè)看，據(jù)中國(guó)船舶工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，全國(guó)規(guī)模以上船舶企業(yè)2023年實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入為6237億元，同比增加20%，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額為259億元，同比增加131.7%。

除了效率相對(duì)較高的民企巨頭實(shí)現(xiàn)盈利外，國(guó)企巨頭也相繼大幅減虧。1月30日，中國(guó)船舶發(fā)布業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì)2023年歸母扣非凈利潤(rùn)至多虧損5億元，上年同期為-27.48億元。原因是2023年全球新造船市場(chǎng)整體保持良好態(tài)勢(shì)，隨著前期低價(jià)船訂單的逐步出清，公司手持訂單結(jié)構(gòu)不斷改善；另外，生產(chǎn)效率提高，營(yíng)收同比增加較多。自2011年之后，中國(guó)船舶扣非凈利潤(rùn)就進(jìn)入虧損狀態(tài)，此后13年扣非凈利潤(rùn)一直處于虧損之中。不出意外的話，2023年將是公司2019年之后扣非虧損最小的一年，離扣非盈利轉(zhuǎn)正已經(jīng)非常接近。

另一船舶制造龍頭中國(guó)重工公告，預(yù)計(jì)2023年歸母凈利潤(rùn)為-8.8億元至-7.4億元，比上年同期大幅減虧，扣非凈利潤(rùn)為-11.9億元至-10.5億元，主要原因是毛利率改善、提高生產(chǎn)效率及加強(qiáng)成本管控等。

船舶制造企業(yè)的好轉(zhuǎn)也傳遞到船舶制造上游零部件企業(yè)。中國(guó)動(dòng)力預(yù)計(jì)2023年歸母凈利潤(rùn)為6.5億元至8.2億元，同比增加95.38%到146.48%；扣非后凈利潤(rùn)為3.8億元至5.4億元，同比增加250.58%到398.19%。原因是船舶行業(yè)回暖，訂單大幅增加，且主要產(chǎn)品船用低速發(fā)動(dòng)機(jī)的價(jià)格也有所增加，毛利率得到提升；另外訂單增長(zhǎng)導(dǎo)致預(yù)收款大幅增加，財(cái)務(wù)費(fèi)用有所下降，匯兌收益同比大幅增加。

亞星錨鏈預(yù)計(jì)2023年歸母凈利潤(rùn)為2.16億元至2.54億元，同比增加45%至70%，主要原因?yàn)榇昂秃Ｑ笥蜌庑袠I(yè)回暖，船用錨鏈和海洋石油平臺(tái)系泊鏈及連接件收入增加，國(guó)產(chǎn)替代的礦用鏈銷售規(guī)模也增加明顯等。

由于年報(bào)尚未披露，此前的2023年前三季度，船舶板塊上市公司營(yíng)收合計(jì)為1256億元，同比增長(zhǎng)24%；板塊共實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)31.85億元，同比增長(zhǎng)273%。前三季度板塊毛利率為10.84%，凈利率為2.54%，較2021-2022年有提升。

這一輪盈利的復(fù)蘇主要來(lái)源于新船價(jià)格的不斷上漲。2023年克拉克森新造船價(jià)格指數(shù)漲幅達(dá)10%，達(dá)到2009年以來(lái)的高位水平，較2008年歷史峰值的差距僅7%，這一年是新造船“突破的一年”。

這種形勢(shì)延續(xù)到了2024年年初。截至2024年1月，克拉克森新船價(jià)格指數(shù)收于181點(diǎn)，環(huán)比上漲1.6%，同比上漲11.5%。從主力船型來(lái)看，散貨船、油船、集裝箱船和氣體運(yùn)輸船的克拉克森新船價(jià)格指數(shù)分別為166點(diǎn)、210點(diǎn)、112點(diǎn)和200點(diǎn)，所有主力價(jià)格指數(shù)均有所上漲，環(huán)比漲幅分別為0.5%、0.6%、6.8%和0.9%；同比方面，所有船型同樣實(shí)現(xiàn)繼續(xù)上漲，漲幅分別為7.1%、9.3%、10%和13.4%，新船價(jià)格全面上漲的態(tài)勢(shì)得以延續(xù)。

從典型船型看，17.4萬(wàn)立方米的LNG運(yùn)輸船和VLCC新船價(jià)格保持穩(wěn)定，分別為2.65億美元和1.28億美元；2.3萬(wàn)TEU箱船新船價(jià)格繼續(xù)上漲，且漲幅顯著，由之前的2.36億美元上漲至2.64億美元。

另外，過(guò)去一年，人民幣兌美元中間價(jià)從6.96提升至7.08，以美元計(jì)價(jià)的海外訂單產(chǎn)生了一定的匯兌收益，海外業(yè)務(wù)占比較高的船企亦受益明顯。

新更換周期+供給改善

新船訂單價(jià)格的持續(xù)上升，是需求和供給端共同拉動(dòng)的結(jié)果。

需求主要來(lái)自更換新周期的即將到來(lái)。

由于船舶壽命通常為15-20年，一般為20年左右，且新接訂單交付時(shí)間約為1-2年，因此船舶供需容易錯(cuò)配，難以形成均衡，影響因素包含宏觀政策、國(guó)際沖突、利率、通脹等，共同引發(fā)了造船行業(yè)的供需周期，這也決定了造船行業(yè)具有長(zhǎng)周期的特征。當(dāng)然，長(zhǎng)周期里面也套有中周期和短周期，中周期不固定，7-15年不等，短周期則是3-4年。

21世紀(jì)初，中國(guó)加入世貿(mào)組織加速推動(dòng)了中國(guó)融入世界貿(mào)易體系的過(guò)程，也促進(jìn)了國(guó)際貿(mào)易的發(fā)展，由此拉開(kāi)了2001年至2007年的新船更換需求，此后2008年金融危機(jī)又讓行業(yè)陷入長(zhǎng)期的低估，直到2022年開(kāi)始回暖，期間低迷期接近15年，這也是中國(guó)船舶等企業(yè)長(zhǎng)期陷入虧損的重要原因。

不過(guò)，長(zhǎng)期的低迷之后也堆積了大量的新船更換需求。2022年，全球總噸規(guī)模超100噸的船舶平均船齡為22.2年，超半數(shù)船舶的船齡大于15年，其中油船平均船齡已達(dá)20.1年，干散貨船11.6年，集裝箱船14.2年，為歷史新高。

部分船舶已經(jīng)超期服役，隨著全球海運(yùn)貿(mào)易需求上升，性能先進(jìn)的新船性價(jià)比更高，進(jìn)一步推動(dòng)老船替換需求增加，浙商證券預(yù)計(jì)未來(lái)舊船拆解量與船舶新增訂單將會(huì)進(jìn)一步增長(zhǎng)，后續(xù)有望迎來(lái)一波因主航線運(yùn)力結(jié)構(gòu)升級(jí)、更新?lián)Q代環(huán)保而催生的拆船上升周期。

同時(shí)，節(jié)能減排也在近年來(lái)成為船舶更換周期的新推進(jìn)器。雖然巴黎氣候協(xié)定沒(méi)有對(duì)航運(yùn)業(yè)的減排進(jìn)行限定，但如果把國(guó)際航運(yùn)視為一個(gè)國(guó)家，其二氧化碳排放量將位居世界第六。國(guó)際上，IMO有關(guān)測(cè)量和提高現(xiàn)有船舶效率的兩項(xiàng)法規(guī)已于2023年年初生效，歐美將航運(yùn)業(yè)納入其主要期貨工具——?dú)W盟排放交易體系，并于2024年1月1日實(shí)施，同時(shí)歐盟海運(yùn)燃料條例預(yù)計(jì)將于2025年1月1日?qǐng)?zhí)行，未來(lái)也不排除更多國(guó)家和地區(qū)把碳排放納入航運(yùn)業(yè)交易體系中，這也將催生更大的船舶替換需求。

除了更換需求外，供給端的改善也讓船企的盈利更具有持續(xù)性。自2008-2009年金融危機(jī)以來(lái)，全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩，造船業(yè)進(jìn)入下行期。這一階段，全球船廠加速整合，消化過(guò)剩產(chǎn)能，國(guó)內(nèi)2016年中遠(yuǎn)海運(yùn)合并下屬船廠成立中遠(yuǎn)海運(yùn)重工，2017年招商局與中外運(yùn)整合，2019年南北船合并，海外2019年日本聯(lián)合造船與今冶造船合并成立新的“日本造船”，2021年韓國(guó)現(xiàn)代重工與大宇造船海洋重組等。

這直接導(dǎo)致全球活躍船廠數(shù)量下降。據(jù)克拉克森，全球活躍船廠數(shù)量從2008年的1031家，下降至2023年的371家，其中中國(guó)活躍船廠數(shù)量從2008年的462家下降至2023年的157家。

活躍船廠的大幅下降帶來(lái)了集中度的提升。公開(kāi)信息顯示，2008年全球Top4造船集團(tuán)新接訂單占全球的比例為25%，Top18造船集團(tuán)新接訂單占全球的50%。而截至2023年，全球Top 2造船集團(tuán)新界訂單占全球的比例已達(dá)34%，Top 5造船集團(tuán)的訂單占比已達(dá)54%，Top 10造船集團(tuán)的訂單占比已達(dá)71%，全球造船行業(yè)集中度大幅提升。

以中國(guó)為例，截至2023年前三季度，造船完工量前十家集中度占比為64.3%，新接訂單量前十家集中度占比為62.5%，行業(yè)逐漸擺脫了此前弱小和零散的競(jìng)爭(zhēng)格局。

彎道超車？

歷經(jīng)過(guò)去二十多年的發(fā)展，中國(guó)造船業(yè)已經(jīng)成為全球具有一定比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)，造船業(yè)也由“日韓+歐洲”向“日韓+中國(guó)”轉(zhuǎn)移，歐洲產(chǎn)能逐步出清，中國(guó)和韓國(guó)在造船行業(yè)具有較大的市場(chǎng)份額。

據(jù)中國(guó)船舶工業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2023年，中國(guó)造船完工量4232萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)11.8%；新接訂單量7120萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)56.4%；12月底，手持訂單量13939萬(wàn)載重噸，同比增長(zhǎng)32%。此外，中國(guó)市場(chǎng)份額連續(xù)14年位居世界第一，造船完工量、新接訂單量、手持訂單量以載重噸計(jì)分別占世界總量的50.2%、66.6%和55%，市場(chǎng)份額首次全部成為第一。

低成本是中國(guó)船廠的一大優(yōu)勢(shì)。比如，對(duì)于創(chuàng)新高的業(yè)績(jī)，揚(yáng)子江船業(yè)解釋稱，2023財(cái)年新造船價(jià)格上漲，加上人民幣兌美元貶值，以及鋼材等原材料成本下降，對(duì)公司盈利均帶來(lái)利好。

造船業(yè)的營(yíng)業(yè)成本主要是原材料成本、人工成本和折舊成本，拆解中國(guó)船舶和中國(guó)重工的營(yíng)業(yè)成本，2021年至2022年，中國(guó)船舶工業(yè)制造的資材成本占比在50%以上、勞務(wù)費(fèi)占比超過(guò)15%、專用費(fèi)占比超10%；中國(guó)重工工業(yè)制造的營(yíng)業(yè)成本構(gòu)成中，原材料費(fèi)用（采購(gòu)成本）常年維持在70%以上，其次為外協(xié)外包、動(dòng)力動(dòng)能及其他，占比約在15%上下，人工成本也是重要成本，常年占營(yíng)業(yè)成本的10%以上。

材料成本主要為船舶的配套設(shè)備與原材料，幾乎都需要外購(gòu)，占的比重也較大，據(jù)西南證券統(tǒng)計(jì)，該兩項(xiàng)支出占比超過(guò)6成，其中鋼材等原材料占比最高，約為23%，其次動(dòng)力系統(tǒng)、船室設(shè)計(jì)與甲板機(jī)械占比10%左右。

作為鋼材大國(guó)，中國(guó)鋼鐵產(chǎn)量占據(jù)了世界50%以上的份額，具有較高的成本優(yōu)勢(shì)。招商銀行的研究顯示，從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，中國(guó)船用鋼板價(jià)格較韓國(guó)便宜5%-20%。自2021年下半年地產(chǎn)、基建用鋼增速放緩，中國(guó)鋼材價(jià)格大幅下降，已經(jīng)較日韓便宜30%。

一般而言，考慮到訂單落實(shí)的周期性，鋼價(jià)對(duì)船廠盈利會(huì)滯后兩三年，以中國(guó)船舶為例，2012-2015年鋼價(jià)持續(xù)下滑，2015-2016年該批船舶交付時(shí)公司毛利率提升；2016-2018年鋼價(jià)上漲，2018-2020年該批船舶交付時(shí)中國(guó)船舶毛利率顯著下降。根據(jù)克拉克森，2021年開(kāi)始新船價(jià)格持續(xù)上漲，同時(shí)鋼材價(jià)格持續(xù)下滑，預(yù)計(jì)從2023年帶動(dòng)船舶企業(yè)盈利改善。從目前看，2024年開(kāi)年地產(chǎn)銷售不佳，地產(chǎn)開(kāi)施工或受到影響，再加上地方因?yàn)橥恋爻鲎尳鹣陆祵?dǎo)致的基建沖擊，鋼價(jià)后市并不樂(lè)觀，這對(duì)船廠的中期盈利具有較大提振。

造船行業(yè)的特點(diǎn)是數(shù)量小但工程量巨大，所以非標(biāo)準(zhǔn)化程度較高、自動(dòng)化程度較低，因此對(duì)人工的依賴程度較高，屬于勞動(dòng)密集型行業(yè)，人工成本在造船鏈中占比較大。西南證券認(rèn)為，勞務(wù)費(fèi)約占新船成本的24%-26%。

根據(jù)韓國(guó)三大船企季報(bào)，2023年前三季度，HD KSOE、三星重工與韓華海洋的平均工資約6459萬(wàn)韓元（約35.8萬(wàn)元人民幣），比2022年同期上漲了13.6%。

其中韓華海洋于2023年7月通過(guò)工資改編后，平均工資比上年同期上漲了23.5%。

中國(guó)船廠的勞務(wù)費(fèi)要低不少。截至2022年年底，中國(guó)船舶約1.6萬(wàn)人，2023年前三季度“支付給職工及為職工支付的現(xiàn)金”約為30.5億元，公司應(yīng)付職工薪酬由期初的1.17億元增加至6.95億元，增加約5.78億元，由此估算前三季度人均工資為22.68萬(wàn)元，人均工資只有韓國(guó)同行的60%；再看中國(guó)重工，在2023年三季度應(yīng)付職工薪酬較年初變化不大的情況下，公司前三季度“支付給職工以及為職工支付的現(xiàn)金”約為45.14億元，公司2022年年末有3.17萬(wàn)在職員工，由此估算公司前三季度人均工資不到15萬(wàn)元，較韓國(guó)同行低一半以上。顯然，從船廠人均薪酬來(lái)看，中國(guó)船廠與韓國(guó)船廠相比有較大的差距，人力成本的相對(duì)較低也有利于獲得更大的市場(chǎng)份額。

當(dāng)然，也應(yīng)該看到，雖然中國(guó)是造船大國(guó)，但與韓國(guó)造船業(yè)技術(shù)和品質(zhì)仍有差距，韓國(guó)船廠手持訂單主要為L(zhǎng)NG船、LPG船、超大型集裝箱等高端產(chǎn)品及高附加值船舶、環(huán)保船舶等，其中LNG船占比達(dá)到60%，在高端產(chǎn)品方面，中國(guó)與韓國(guó)造船廠還是存在不小的差距。

據(jù)界面消息，克拉克森3月6日發(fā)布數(shù)據(jù)，2月韓國(guó)船企承接訂單量排名全球第一。2月全球船舶訂單量為341萬(wàn)修正總噸（CGT，100艘），同比增長(zhǎng)18%，韓國(guó)承接其中的171CG1（50%，28艘），位居第一；中國(guó)獲得141CGT（41%，59艘），位居第二。