楊子榮　徐奇淵

2024年是美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策轉(zhuǎn)向之年。自2023年12月議息會(huì)議以來，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)維持強(qiáng)勁，通貨膨脹反彈，市場(chǎng)開始擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)可能推遲降息時(shí)點(diǎn)。作為年內(nèi)第一份公布的經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)與點(diǎn)陣圖，3月議息會(huì)議對(duì)于全年的貨幣政策風(fēng)向具有指示意義。

在本次會(huì)議中，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)第五次維持聯(lián)邦基金利率為5.25%-5.5%目標(biāo)區(qū)間，符合市場(chǎng)預(yù)期，并重申在等到對(duì)通脹更有信心時(shí)再降息；縮表方面，仍維持原有計(jì)劃，每月被動(dòng)縮減600億美元國(guó)債和350億美元機(jī)構(gòu)債券和MBS。不過，本次議息會(huì)議還包含了關(guān)于美國(guó)經(jīng)濟(jì)的判斷、貨幣政策重心的偏移及未來貨幣政策。

美聯(lián)儲(chǔ)將經(jīng)濟(jì)調(diào)整為更樂觀的情景

美聯(lián)儲(chǔ)降息存在三種情景，即美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”“硬著陸”“不著陸”。針對(duì)不同的降息情景，美聯(lián)儲(chǔ)降息的節(jié)奏和幅度也會(huì)有顯著差異。此前市場(chǎng)主流預(yù)期，美國(guó)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”是基準(zhǔn)情形。不過，“軟著陸”沒有明確的衡量指標(biāo)，通常認(rèn)為這是經(jīng)濟(jì)在低于潛在增速水平下運(yùn)行但不衰退，且通脹持續(xù)回落的狀態(tài)。

而本次美聯(lián)儲(chǔ)大幅上修2024年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)0.7個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到2.1%，同時(shí)小幅上修核心PCE通脹率0.2個(gè)百分點(diǎn)，達(dá)到至2.6%。相較于2023年12月議息會(huì)議預(yù)設(shè)的“軟著陸”情景，美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際上已調(diào)整了經(jīng)濟(jì)前景。美聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)向認(rèn)為——美國(guó)經(jīng)濟(jì)將維持?jǐn)U張，通脹繼續(xù)緩慢回落，經(jīng)濟(jì)著陸方式介于“軟著陸”和“不著陸”間，這更類似于“完美著陸”。

降息節(jié)奏總體不變，政策更傾向于就業(yè)

本次議息會(huì)議點(diǎn)陣圖顯示，美聯(lián)儲(chǔ)官員整體認(rèn)為2024年將降息三次，與2023年12月會(huì)議點(diǎn)陣圖的預(yù)期結(jié)果一致。這表明，美聯(lián)儲(chǔ)在上調(diào)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的情況下，仍然釋放出了年內(nèi)降息三次、節(jié)奏保持不變的信號(hào)。但是在2023年12月，芝商所美聯(lián)儲(chǔ)觀察工具（CME FedWatch Tool）暗示，市場(chǎng)預(yù)期2024年將降息六七次。當(dāng)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)與市場(chǎng)之間關(guān)于未來的貨幣政策路徑存在分歧。今年以來，美聯(lián)儲(chǔ)通過前瞻性指引等工具，引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期。截至本次議息會(huì)議結(jié)束，市場(chǎng)預(yù)期調(diào)整為降息三次，與美聯(lián)儲(chǔ)點(diǎn)陣圖預(yù)期結(jié)果一致。

但是在上調(diào)經(jīng)濟(jì)預(yù)期的情況下，美聯(lián)儲(chǔ)仍然維持了降息節(jié)奏總體不變，這表明政策更傾向于就業(yè)。盡管美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾強(qiáng)調(diào)本次經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通脹的預(yù)測(cè)相對(duì)獨(dú)立，依然對(duì)通脹回歸2%的目標(biāo)水平具有信心，但美聯(lián)儲(chǔ)很可能容忍通脹回落速度更加緩慢和更加持久。尤其是在通脹率接近3%的情況下，通脹對(duì)貨幣政策的壓力已經(jīng)顯著緩解。2024年1月，美國(guó)失業(yè)率上升0.2個(gè)百分點(diǎn)，至3.9%，同時(shí)職位空缺率、離職率及雇傭率都處于較低位置，這表明美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張程度趨于緩和。美聯(lián)儲(chǔ)也在擔(dān)憂意外情況可能使失業(yè)率出現(xiàn)惡化。

中長(zhǎng)期降息幅度將受影響

中性利率是衡量利率政策是否具有足夠限制性以及確定美聯(lián)儲(chǔ)中長(zhǎng)期利率水平的主要基準(zhǔn)。貨幣政策周期的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，當(dāng)政策利率高于中性利率時(shí)，通常會(huì)伴隨發(fā)生經(jīng)濟(jì)增速下行和失業(yè)率上升的現(xiàn)象。但是，當(dāng)前美國(guó)的政策利率已處于足夠高的水平，經(jīng)濟(jì)增速仍高于潛在水平，通脹率高于2%的目標(biāo)水平，失業(yè)率也處于歷史性低位。

美聯(lián)儲(chǔ)在本次會(huì)議上調(diào)2025年和2026年美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)至2%，高于1.8%潛在增速水平，同時(shí)將長(zhǎng)期政策利率水平由2.5%小幅上調(diào)至2.6%，這意味著美聯(lián)儲(chǔ)未來或提高中性利率估值，也意味著中長(zhǎng)期降息幅度可能會(huì)受影響。

（編輯：王延春）