張楠?劉宇

分稅制改革以來，地方政府的財權(quán)和事權(quán)出現(xiàn)不對稱的局面，發(fā)行地方政府債券變成了一種不可或缺的融資方法。政府債務風險防控與國家政治經(jīng)濟的穩(wěn)定性息息相關(guān)。政府舉債行為是國家信用的一種存在形式，如果政府出現(xiàn)了債務償還不力的情況，將使得政府公信力受損。另外，政府一旦出現(xiàn)債務危機，會造成經(jīng)濟滑坡，使得投資者信心不足。本文從地方政府債券在發(fā)行過程中常見的結(jié)構(gòu)風險、償還風險、信用風險等方面進行詳細分析，并給出相應的解決方案。

地方政府債券，從字面理解即為以地方政府為債務人，承擔還本付息的責任作為前提來籌集資金的一種形式。地方政府債券是伴隨著2014年《預算法》的修訂而產(chǎn)生的。自此，地方發(fā)行債券的權(quán)力得到國家允許。政府向民眾提供管理和服務的職能需要依靠資金作為保障。中央之所以把發(fā)行債券的權(quán)力下放給地方政府，其目的是完善地方財政，建立責權(quán)明確、劃分合理的財政體系。隨著我國經(jīng)濟由高速向著高質(zhì)量方向發(fā)展，財政政策以減稅降費為重要舉措，地方債券的發(fā)行量也在不斷增長。

地方政府債券分為收益?zhèn)拓熑蝹Ｊ找鎮(zhèn)且詡谫Y為資金源，以該筆資金所承建的項目收益作為擔保償還的債券；而一般責任債券則是用地方政府的財政稅收作為擔保償還的債券（章新蓉、顧飛，2020）。我國地方政府債券發(fā)展時間尚短，相關(guān)的監(jiān)管機制、評級制度、評級標準都沒有統(tǒng)一，造成了評級要素更加偏重定性分析，有很多指標難以定量分析（陳琪，2021）。地方政府債券發(fā)行量的增加，帶動經(jīng)濟的同時，管理風險也隨之而來。發(fā)行、使用、管理和償還等方面的問題逐漸凸顯。

一、地方政府債券的風險

（一）結(jié)構(gòu)風險

首先，地方政府債券的結(jié)構(gòu)風險主要表現(xiàn)為債券的產(chǎn)出、債券的期限和債券的成本等結(jié)構(gòu)不合理。地方政府應該充分考慮各融資平臺在實力方面是否存在差異、發(fā)行債券期限的長短、債券成本的高低等問題。根據(jù)本地的財政稅收等條件來判斷負債規(guī)模是否在承受范圍內(nèi)。結(jié)構(gòu)風險直接對政府債務資金需求的程度，融資成本的大小，債券負擔的分布產(chǎn)生影響。發(fā)行期太長會增加債券的成本，如若發(fā)行期太短，那么政府的償債壓力就會過大。地方政府債券的發(fā)布存在一定的局限性，政府融資的對象一般為券商與銀行，存在結(jié)構(gòu)單一的現(xiàn)象（徐在起，2016）。

其次，地方政府資金一部分是屬于非經(jīng)營性投資，用于地方基礎設施的建設，例如：環(huán)境治理、修路搭橋、民生工程等。一個城市基礎設施水平的高低能直接反映出這個城市的精神面貌以及人居環(huán)境，能夠很大程度上體現(xiàn)出社會經(jīng)濟的發(fā)展水平。而這類項目一般投入成本比較高，但效果顯現(xiàn)時間相對較長。作為公共項目，絕大部分基礎設施是不能向消費者收取費用的。這些基礎設施項目社會效益巨大，但其本身沒有可預見的投資回報。這就會導致地方政府融資以后無法及時對資金空缺進行填補（曾艷、宗君南，2017）。

最后，期限結(jié)構(gòu)設置不合理，如果期限太短，會造成后期投資的項目還沒有完成或者還沒有產(chǎn)生收益，用來償債的資金沒有著落，就會造成償還風險。發(fā)行期與項目期都應在考慮范圍內(nèi)。另外，債券的期限結(jié)構(gòu)還需要匹配社會資金供給結(jié)構(gòu)，一旦出現(xiàn)不匹配的情況，就有可能導致該債券到期不能得到償還。也有可能出現(xiàn)年度間地方政府債券的償還期和還本付息額出現(xiàn)不均衡的情況（徐在起，2016）。

（二）信用風險

地方政府債券的信用風險也可以被稱為地方政府債券的違約風險。換言之，借款人或債務發(fā)行人因為主觀或客觀因素在債券到了償債期限，不能按期按量進行償還債券本息，使得合同的某一方遭受經(jīng)濟損失。導致地方政府債券出現(xiàn)信用風險的因素有很多，地方政府發(fā)行債券的規(guī)模過大，經(jīng)濟大環(huán)境、財政收入不穩(wěn)定等都有可能是不能按期償還造成違約的因素。

地方政府債券信用風險評價體系不夠完善、存在信用評級“虛高”的現(xiàn)象。中央政府之所以沒有完全放開地方政府的舉債權(quán)，很大程度上是對地方政府的舉債能力的考量。在發(fā)行債券前，如果地方政府對投資項目預估不全面，極有可能導致后期出現(xiàn)壞賬、爛賬的情況，一旦地方政府信用受損，那么后續(xù)的償還等問題就需要中央政府來兜底。

還有一種情況就是個別行政官員利用在行政期間手上握有的發(fā)行債券權(quán)力來實現(xiàn)短期的虛假繁榮，而完全不考慮后期的償還問題。將舉債換來的資金用于建設形象工程，不加節(jié)制地發(fā)行政府債券就會出現(xiàn)地方財政惡化的情況。上一屆政府為了完成經(jīng)濟指標大面積擴大債券發(fā)行，雖然實現(xiàn)短暫的繁榮，但是隨著領(lǐng)導的換屆，新任領(lǐng)導班子在面臨財政赤字時，有時會采用回避的方式處理問題（黃小龍，2022）。

（三）償還風險

所謂的償還風險，就是地方政府在債券到期時無力償還本金和利息所造成的風險。地方政府債券的償還者是地方政府。地方政府作為發(fā)行債券的主體，在公眾當中信用度相對較高，投資者對其償還能力比較有信心。但是如果出現(xiàn)地方財政收入不足的情況，會導致地方政府收入下降，弱化地方政府的償債能力。這樣一來，地方政府債券同公司債券一樣存在償還風險（莊園，2016）。

債券的償還資金來源一般分為預算收入、基金收入和再融資（周沅帆，2010）。預算收入很大一部分來自政府財政稅收，自分稅制改革以來，地方政府的財政收支情況不容樂觀。而且，如果債券數(shù)額較大，在一定程度上也會對地方政府財政有一定的沖擊。再者，政府性基金預算隨著房地產(chǎn)政策的調(diào)整，也受到了一定程度的影響。再融資雖然眼下解決了債務的償還問題，但是隨之而來的還有新增的債務。地方政府的債券償債資金來源不穩(wěn)定，很大程度上加大了地方政府債券的償還風險。

償還風險的等級取決于償債資金能否得到應有的保障。分稅制改革以后，地方政府拿財政稅收作為償債的資金來源會受到限制。如果債券數(shù)額較大，隨著債券的到期也會在一定程度沖擊當?shù)卣呢斦顩r（莊園，2016）。潘文軒認為地方政府債券，從發(fā)行到資金發(fā)放再到債券償還，這一過程中，作為最后一個環(huán)節(jié)的償還風險影響力最大，影響面最廣。從整個經(jīng)濟系統(tǒng)來看，地方政府能否按時按期償還債務，融資資金的投入使用情況影響力頗大。是否合理使用該筆資金關(guān)乎著該項目工程的實施過程能否順利。只有順利完工，得到收益，用來償還債務的款項才能得到保障。另外，一旦出現(xiàn)償還危機，影響債權(quán)人的同時，也會大大影響地方政府在民眾中的信任度。

二、發(fā)行地方政府債券的應對策略

（一）結(jié)構(gòu)風險的應對策略

在地方政府融資的問題上，主政者應當拓展融資渠道，不能單一依靠發(fā)行債券。應當促進融資平臺向市場化轉(zhuǎn)換，還可以引進民間資本和民間投資。也可以利用一些融資平臺給地方政府提供資金，選出第三方擔?；蛘呤褂脵?quán)抵押的方式進行融資。另外，科學合理地設計債券的結(jié)構(gòu)也非常重要。債券的發(fā)行目的、資金用途、項目的周期長短等必須明確。這關(guān)系到后期在債券到期時能否按時按期償還。

在籌劃發(fā)行該期債券時，應充分考慮債權(quán)融資的目的和用途。以專項債券為例，大部分專項債券的還款方式是項目結(jié)束到了償還期時一次性的償本還息。那么投資項目的情況就必須做好調(diào)研，根據(jù)調(diào)研情況和當下的經(jīng)濟形勢來設定該債券期限的長短和用途。這樣就能控制債券成本的高低。在項目建設期間以及建成收益期間，應該設立專項還款賬戶，以防挪作他用或者把還款壓力放到最后一年，一次性拿出數(shù)額較大的資金用于償還債務，這樣還款壓力太大，也會影響最后的償還。其次，可以引入指數(shù)化的債券類型。如果地方政府的財政狀況呈現(xiàn)上升趨勢，那么地方經(jīng)濟指數(shù)也會呈現(xiàn)上升趨勢，這樣一來，籌劃指數(shù)化的債券對于地方政府而言，就可以降低融資成本；對于債券的購買者，也會對所購買的債券更加有信心。

（二）信用風險的應對策略

在地方政府發(fā)行債券前，首先，在對當屆領(lǐng)導班子業(yè)績考核時，應當建立嚴格的考核制度，不能只考核在政期間的政績，還要核算規(guī)范負債與收入之間比例關(guān)系，建立健全債務追責制度，以此避免信用風險的發(fā)生（黃小龍，2022）。其次，債券的監(jiān)管機制建立也尤為重要。建立健全完善的債券監(jiān)管體系能夠讓地方政府債券有序運行。眾所周知，地方政府之所以會發(fā)行債券，是為了地方經(jīng)濟的發(fā)展，大部分融資資金會用來發(fā)展基礎建設，改善民生環(huán)境。那么作為一種融資工具，地方政府債券的發(fā)行，對整個金融市場都會有一定的影響作用。故而，建立健全完善的監(jiān)管機制能夠起到監(jiān)督管理的效果，讓政府債券發(fā)行健康有序進行?？梢圆扇≈醒氡O(jiān)管地方的方法，成立專門的監(jiān)管部門，在債券發(fā)行前，對所發(fā)行債券的發(fā)債主體、債券規(guī)模、資金用途等進行審查。監(jiān)管部門還應對地方政府債券的償還情況進行監(jiān)控和評估。

另外，還需建立信用評級制度。選出資質(zhì)較好的評估公司作為地方政府債券的信用評級機構(gòu)。在發(fā)行債券前對地方政府的財務狀況進行評估，然后將評估結(jié)果公之于眾。透明真實的歷史資料是地方政府債券信用風險測量的依據(jù)，成熟的評級技術(shù)、客觀公正履行職責的評級機構(gòu)是不可或缺的。評級資料應該充足、透明和真實，同時，提高評級技術(shù)和規(guī)范評級機構(gòu)尤為重要。這樣一來，投資者也能清楚地了解到債券的可購買程度。

債權(quán)融資成功以后，社會監(jiān)督也尤為重要，讓資金的使用情況更加透明，這就要求地方政府需將該債券發(fā)行的具體規(guī)模、歸還期限、該筆資金的去向等情況公之于眾，也就是建立信息公開制度。該制度的建立能夠起到監(jiān)督作用，使得每一筆支出都明明白白，為后期償還債務打下了堅實的基礎。

（三）償還風險的應對策略

截至目前，我國的資本市場趨于成熟，但還有很多不完善的地方。與地方政府債券相關(guān)聯(lián)的監(jiān)管機構(gòu)與體系還有待建立和完善。有一些地方政府無視中央政府關(guān)于債券資金用途的規(guī)定，將發(fā)行債券融資得來的資金用于經(jīng)常性項目建設，進行盲目投資。針對這種現(xiàn)象，首先，應該建立健全債券保障機制。在地方政府不能按期償債時，保障機制能夠讓債券購買者的損失降到最低，最理想的狀態(tài)是能夠保證債務按期歸還。同時也能最大程度防止償還風險的發(fā)生。

地方政府債券償還應該建立保險制度，當?shù)胤秸疁蕚浒l(fā)行債券前，將所有該債券相關(guān)的資料提交給保險公司，保險公司依據(jù)原始數(shù)據(jù)和項目可行性報告書對該債券進行評估，來決定該債券是否符合投保標準。一旦投保，如果地方政府不能按時按期償還，后果就由保險公司來承擔。這樣一來，在投保時，保險公司會對該筆資金的去向做詳細的調(diào)查和核準，如果不能通過保險公司的考核，則說明該筆投資存在風險，地方政府也可以作為一個可行性的參考。一旦通過保險公司考核，那么最終能否按時償還，則由保險公司兜底。其次，還可以建立償債基金，該基金可以用于償還到期且無力償還的債券或在某種特殊情況下不能按時償還的債券。最后，中央政府可以出面幫助地方政府來解決，例如，對于一些財政收入不足或者資不抵債的地方政府，中央政府可以給予一定的財政補助。這樣就會縮小發(fā)達城市和發(fā)展中城市之間的差距，使得相對偏遠落后的地方政府可以拿出更多的資金來發(fā)展基礎設施建設，使得民生大計得以維持，地方政府的信譽不會受到太大影響。

眾所周知，地方政府發(fā)行債券，通過債券融資得來的資金，會應用到建設非盈利性的公益項目，也可能會應用到盈利性的基礎設施項目。城市的基礎設施項目包括水、電、暖、天然氣、公共交通、污水處理、垃圾清運等，大部分都跟民生有關(guān)，即使有收益，周期也會較長。想以此項盈利來償債，在周期上肯定是不能實現(xiàn)的。因此，在到債券的償債期時，不能保證一定能按時按期按量償還。為了避免這種情況發(fā)生，建立償債保障機制就尤為重要。將部分資金按期提取用來償債，可以避免債券到期時，地方政府一次性償還的數(shù)額過大對地方財政造成沖擊。

結(jié)語：

截至目前，我國地方政府債券是地方政府重要的一種舉債方式。隨著我國經(jīng)濟社會的迅猛發(fā)展，地方政府債券的規(guī)模也隨著政府財政支出資金缺口的增大而逐年遞增。需要將地方政府債券的全過程管理放在重中之重的位置，使得債券資金能夠得到合理利用。雖然在債券發(fā)行過程中有著這樣那樣的不足之處，但是隨著法律法規(guī)、風險規(guī)避、市場監(jiān)管、制度建設等各方面措施的共同提高，有針對性地處理在債券發(fā)行過程中可能存在的風險，會有效防范和規(guī)避地方政府債券可能引發(fā)的各種問題。