周 潔

（作者單位：貴州財經(jīng)大學(xué)）

H 醫(yī)藥是一家專注于研發(fā)、生產(chǎn)高品質(zhì)藥物的創(chuàng)新型國際化制藥企業(yè)，聚焦抗腫瘤、手術(shù)用藥等領(lǐng)域，是國內(nèi)較具創(chuàng)新能力的制藥龍頭企業(yè)之一。然而，隨著醫(yī)藥行業(yè)的不斷發(fā)展，產(chǎn)品同質(zhì)化競爭激烈，面對日益嚴(yán)峻的競爭形勢，H 醫(yī)藥需要明確自身經(jīng)營發(fā)展中存在的問題。哈佛分析框架是基于傳統(tǒng)財務(wù)分析發(fā)展起來的一個將財務(wù)信息與非財務(wù)信息相結(jié)合的全新財務(wù)分析框架，包括戰(zhàn)略分析、會計分析、財務(wù)分析、前景分析四個部分，為企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略管理和財務(wù)管理提供了一種新方法。

一、戰(zhàn)略分析

（一）優(yōu)勢分析

研發(fā)優(yōu)勢：H 醫(yī)藥目前已組建起5 000 余人的研究隊(duì)伍，建立起全球創(chuàng)新體系，研發(fā)能力較強(qiáng)。品牌優(yōu)勢：H 醫(yī)藥的手術(shù)麻醉藥物和抗腫瘤藥在行業(yè)內(nèi)擁有較高知名度，且生產(chǎn)銷售均處于行業(yè)前列。質(zhì)量優(yōu)勢：H 醫(yī)藥在產(chǎn)品質(zhì)量上除嚴(yán)格遵照國家有關(guān)法定標(biāo)準(zhǔn)外，還建立了高標(biāo)準(zhǔn)的公司內(nèi)部制度規(guī)范，對環(huán)境和品質(zhì)要素的管理有更為嚴(yán)苛的要求，以保證藥品的有效性與安全性。

（二）劣勢分析

H 醫(yī)藥長期專注的創(chuàng)新藥研發(fā)存在周期較長、風(fēng)險較大的特征，由長期激烈的競爭與部分產(chǎn)業(yè)政策變動造成的營業(yè)收入及凈利潤下滑，極有可能無法持續(xù)保障其繼續(xù)增加研發(fā)投入。另外，H 醫(yī)藥營業(yè)收入基本源于國內(nèi)，在海外市場上的占有率極低，海外市場業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展空間。

（三）機(jī)會分析

近年來，國家大力支持醫(yī)藥企業(yè)的發(fā)展，《“十四五”醫(yī)藥工業(yè)發(fā)展規(guī)劃》為我國醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)升級發(fā)展提供了路徑指引，即加強(qiáng)產(chǎn)品創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)化技術(shù)突破、重視產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定性和競爭力、推進(jìn)制造能力系統(tǒng)升級以及創(chuàng)造國際競爭優(yōu)勢。我國陸續(xù)頒布的醫(yī)藥領(lǐng)域改革的有關(guān)規(guī)定，提高了醫(yī)療服務(wù)質(zhì)量，同時也凈化了醫(yī)藥產(chǎn)品市場競爭環(huán)境[1]。

（四）威脅分析

隨著國家政策的實(shí)施和相關(guān)法規(guī)的持續(xù)完善，審評創(chuàng)新藥將更加嚴(yán)格。與此同時，同質(zhì)化競爭、模仿式創(chuàng)新等問題仍長期存在，國內(nèi)其他醫(yī)藥企業(yè)也在大力研發(fā)抗腫瘤藥物及創(chuàng)新藥，使得市場競爭不斷加劇。

二、會計分析

（一）存貨分析

根據(jù)H 醫(yī)藥2018—2022 年的財務(wù)報表，其存貨規(guī)模在5 年內(nèi)持續(xù)增長，其中2019、2021 年的存貨規(guī)模明顯上升，分別同比增長55.58%、35.15%。受醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展影響，2019 年冬儲和2021 年備貨增加，這是H 醫(yī)藥存貨規(guī)模增長的主要原因[2]。此外，其存貨占總資產(chǎn)的比重呈小幅度波動態(tài)勢，維持在4.61%～6.12%。2022 年，其存貨占總資產(chǎn)的比重為5.79%，總體占比仍然較低，風(fēng)險較小。然而，其存貨周轉(zhuǎn)率在2018—2022 年呈下降趨勢，2022 年存貨周轉(zhuǎn)率為1.44 次，較2018 年下降43.97%，主要是由于國家醫(yī)保局組織的藥品集采帶來的銷量大增預(yù)期并未出現(xiàn)。因此，H 醫(yī)藥在存貨周轉(zhuǎn)率方面仍有較大提升空間，需要予以高度重視。

（二）研發(fā)投入分析

由H 醫(yī)藥2018—2022 年披露的財務(wù)數(shù)據(jù)可知，其研發(fā)投入逐年增長，年均增長率為25.15%。截至2022 年年底，其研發(fā)投入已經(jīng)增至63.46 億元，較2018 年增加137.68%，創(chuàng)公司歷史新高。此外，在過去5 年中，H 醫(yī)藥研發(fā)投入與營業(yè)收入的占比逐年增長，雖然其2022 年的營業(yè)收入較2021 年下降17.87%，但其并沒有削減研發(fā)投入，反而繼續(xù)加大投入，研發(fā)投入占營業(yè)收入的比例在2022 年達(dá)到29.83%，較2018 年增長94.59%，在整個行業(yè)都處于高水平。在高強(qiáng)度研發(fā)投入的加持下，H 醫(yī)藥正持續(xù)豐富創(chuàng)新產(chǎn)品管線，提升新藥研究與開發(fā)能力，加快創(chuàng)新技術(shù)和產(chǎn)品的轉(zhuǎn)化。

三、財務(wù)分析

為了更直觀地反映H 醫(yī)藥在行業(yè)中的表現(xiàn)，本文選取了同樣致力于創(chuàng)新研發(fā)且在行業(yè)內(nèi)有代表性、經(jīng)營范圍與H 醫(yī)藥有極大重合的F 醫(yī)藥、Y 醫(yī)藥兩家企業(yè)2018—2022 年的財務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行橫縱比較，數(shù)據(jù)均來源于各公司年報[3]。

（一）償債能力分析

由表1 可知，H 醫(yī)藥的短期償債能力指標(biāo)流動比率在近5 年內(nèi)呈上下波動趨勢，但總體上變動不大；通過與行業(yè)內(nèi)企業(yè)進(jìn)行橫向?qū)Ρ龋梢园l(fā)現(xiàn)其流動比率遠(yuǎn)高于另外兩家企業(yè)。由此可見，H 醫(yī)藥可快速使用短期內(nèi)就能夠變現(xiàn)的資產(chǎn)來清償欠款，債務(wù)的償還也能在短期內(nèi)獲得保障，短期償債能力較強(qiáng)，經(jīng)營穩(wěn)健。

表1 2018—2022 年償債能力對比分析

H 醫(yī)藥的長期償債能力指標(biāo)資產(chǎn)負(fù)債率基本變動不大，總體水平較低，且遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其他兩家企業(yè)，說明H 醫(yī)藥的長期償債能力較強(qiáng)，財務(wù)風(fēng)險極低。但由于H 公司的財務(wù)策略較為保守，其并沒有很好地利用財務(wù)杠桿擴(kuò)大產(chǎn)能。

（二）盈利能力分析

由表2 可知，H 醫(yī)藥2021—2022 年銷售毛利率、銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率較前幾年呈下降趨勢，說明企業(yè)盈利能力有所下降，主要原因是自2020 年以來，H 醫(yī)藥進(jìn)入國家集采，其創(chuàng)新藥進(jìn)入社保，藥品售價大幅下降但未能及時銷售放量，收入銳減。此外，H 醫(yī)藥的凈利率與較高的毛利率不符，一方面是由于其銷售費(fèi)用較高，另一方面是由于其高額的產(chǎn)品研發(fā)費(fèi)用，所以企業(yè)應(yīng)注意控制期間費(fèi)用。

表2 2018—2022 年盈利能力對比分析

與選取的同行業(yè)企業(yè)相比，H 公司銷售毛利率在80%以上，處于頭部位置，說明H 醫(yī)藥的主營產(chǎn)品仍具有強(qiáng)勁的市場競爭力；其銷售凈利率及凈資收益率在5 年內(nèi)均高于F 醫(yī)藥，但在2018 年、2021—2022 年被Y 醫(yī)藥反超，主要原因是Y 醫(yī)藥的業(yè)務(wù)76%來自境外，并且其醫(yī)療服務(wù)并未受到國家集采的影響。

（三）營運(yùn)能力分析

由前文分析可知，H 醫(yī)藥的存貨周轉(zhuǎn)率近年來逐漸下降，主要是參與仿制藥集采后并未及時放量所致，需要注意存貨積壓的問題；受到集采以及醫(yī)藥制造業(yè)對創(chuàng)新藥研發(fā)投入周期長的影響，H 醫(yī)藥應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率近年來皆呈下降的趨勢（見表3），表明企業(yè)發(fā)生壞賬損失的風(fēng)險增加，營運(yùn)能力有所下降，其資產(chǎn)營運(yùn)的質(zhì)量有待改善。

表3 2018—2022 年?duì)I運(yùn)能力對比分析

同時，近年來H 醫(yī)藥的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率低于F 醫(yī)藥和Y 醫(yī)藥，說明H 醫(yī)藥在應(yīng)收賬款管理方面仍有欠缺；H 醫(yī)藥的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從總體上看略高于另外兩家企業(yè)，說明H 醫(yī)藥對整體資產(chǎn)的配置效率和管理水平較高。

（四）成長能力分析

從表4 可以看出，H 醫(yī)藥的營業(yè)收入增長率和凈利潤增長率從2020 年開始呈下降趨勢。凈利潤增長率在2021 年出現(xiàn)負(fù)值，達(dá)到-28.41%，在2022 年有所回升，但仍處于負(fù)增長狀態(tài)，遠(yuǎn)低于Y 醫(yī)藥；營業(yè)收入增長率在2022 年觸底，降至-17.87%，遠(yuǎn)低于另外兩家企業(yè)，說明H 醫(yī)藥收入和利潤嚴(yán)重下滑。根據(jù)H 醫(yī)藥2021—2022 年的年報可知，集采中選藥物價格平均降幅為74.5%，同時，其另一個盈利點(diǎn)——創(chuàng)新藥執(zhí)行的最新醫(yī)保價格平均下降33%，導(dǎo)致營業(yè)收入增長率不斷下降。此外，H 醫(yī)藥在收入和利潤嚴(yán)重承壓的情況下仍不斷增加公司的研發(fā)投入，公司研發(fā)費(fèi)用連年新高，導(dǎo)致凈利潤出現(xiàn)負(fù)增長。隨著H 醫(yī)藥戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型的持續(xù)推進(jìn)，未來創(chuàng)新藥的收入占比有望進(jìn)一步提高，其仍有一定的成長空間。

表4 2018—2022 年成長能力對比分析

四、前景分析

（一）行業(yè)前景

2022 年是“十四五”規(guī)劃實(shí)施的關(guān)鍵一年，是從以“治病”為中心向以“人民健康”為中心轉(zhuǎn)變的重要節(jié)點(diǎn)。目前，我國的醫(yī)藥行業(yè)正迎來一次高速成長期，現(xiàn)代醫(yī)療體系正逐步完善，人民藥品消費(fèi)也將進(jìn)一步增加。醫(yī)藥市場不斷擴(kuò)大，消費(fèi)升級，政策鼓勵創(chuàng)新，對我國醫(yī)藥企業(yè)來說越來越有利。

（二）企業(yè)前景

目前，國家和地方集中帶量采購分層推進(jìn)，加快仿制藥降價速度，倒逼我國醫(yī)藥企業(yè)尋求創(chuàng)新和高質(zhì)量發(fā)展，但也造成各類熱門藥物的賽道擁擠、同質(zhì)化競爭激烈的局面[4]。從H 醫(yī)藥近5 年的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，其各項(xiàng)財務(wù)能力指標(biāo)均存在不同程度的下滑現(xiàn)象，但如今其已經(jīng)逐步向全源頭技術(shù)創(chuàng)新發(fā)展，從小分子藥物逐漸向中大分子藥物過渡，其建立的抗體毒素融合物技術(shù)具有了自主知識產(chǎn)權(quán)。根據(jù)H 醫(yī)藥2023 年最新季度報告給出的數(shù)據(jù)，其已經(jīng)通過轉(zhuǎn)型拐點(diǎn)，隨著承壓因素消除，創(chuàng)新成果陸續(xù)落地，再加上國際化戰(zhàn)略的持續(xù)推進(jìn)，海外收入貢獻(xiàn)也將大幅提高，未來將獲得更多發(fā)展機(jī)遇。

五、結(jié)論與建議

（一）結(jié)論

H 醫(yī)藥在我國醫(yī)藥市場上的地位較為穩(wěn)固，其競爭優(yōu)勢主要體現(xiàn)在技術(shù)研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化能力等方面，但其關(guān)鍵會計指標(biāo)——存貨周轉(zhuǎn)率逐漸降低，存貨銷售速度減慢。在財務(wù)指標(biāo)方面，與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)相比，其償債能力較強(qiáng)。另外，其銷售毛利率較高，但銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率處于行業(yè)中間水平且呈下降趨勢，說明其盈利能力正在減弱，市場占有率受到擠壓。雖然H 醫(yī)藥的盈利能力和運(yùn)營效率在近5 年內(nèi)有一定程度的降低，但我國醫(yī)藥創(chuàng)新鼓勵政策層出不窮，H 醫(yī)藥以研發(fā)為主的差異性戰(zhàn)略符合行業(yè)未來趨勢，隨著集采因素的影響漸過，H 醫(yī)藥或?qū)⒂瓉砣娣崔D(zhuǎn)。

（二）建議

一是以創(chuàng)新研發(fā)為主，不斷擴(kuò)大企業(yè)研發(fā)優(yōu)勢，增加研發(fā)品種。H 醫(yī)藥不應(yīng)僅依賴抗腫瘤藥物來增加銷售收入，還應(yīng)形成具有差異化的研發(fā)管線及新的收益增長點(diǎn)，提高企業(yè)其他產(chǎn)品的市場占有率，以此提高企業(yè)盈利能力和核心競爭力。

二是提高營運(yùn)能力，加強(qiáng)對存貨和應(yīng)收賬款的管理。H 醫(yī)藥要按照產(chǎn)品特點(diǎn)和生產(chǎn)情況，對未來的戰(zhàn)略發(fā)展作出判斷，從而科學(xué)確定存貨最佳持有量；通過適當(dāng)?shù)男刨J措施，加大清欠力度，強(qiáng)化對應(yīng)收賬款的控制。

三是健全銷售系統(tǒng)，減少銷售費(fèi)用。H 醫(yī)藥銷售費(fèi)用規(guī)模較大，對其盈利能力產(chǎn)生了明顯影響，隨著大量產(chǎn)品進(jìn)入醫(yī)保，其銷售費(fèi)用應(yīng)當(dāng)有所減少。對此，H 醫(yī)藥可以通過縮減銷售團(tuán)隊(duì)規(guī)模，設(shè)定考核機(jī)制，加強(qiáng)績效管理，降本增效，提高整體效益，從根本上減少銷售費(fèi)用[5]。