甘蔭豪

我國(guó)地方政府專項(xiàng)債券經(jīng)過多年的實(shí)踐，發(fā)行規(guī)模不斷擴(kuò)大，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供了充分有效助力，但其在運(yùn)行中暴露出的問題也較為明顯，尤其在管理方面暴露出諸多漏洞，這可能為經(jīng)濟(jì)發(fā)展埋下隱患。

為了緩解地方財(cái)政壓力，各地普遍采取了地方政府專項(xiàng)債券這一融資模式，盡管發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大推動(dòng)了社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，但在經(jīng)濟(jì)下行壓力逐漸增大的情況下，對(duì)其加強(qiáng)管理的重要性日益凸顯。強(qiáng)化對(duì)地方政府專項(xiàng)債券的有效管理，應(yīng)該從限額管理、項(xiàng)目管理、市場(chǎng)化管理、風(fēng)險(xiǎn)管理等方面展開。但是，現(xiàn)階段很多地方的管理活動(dòng)還存在著諸多不足，這不僅給地方政府帶來了巨大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，也給我國(guó)經(jīng)濟(jì)的健康平穩(wěn)發(fā)展埋下了隱患。因此，有必要從地方政府專項(xiàng)債券的實(shí)質(zhì)和管理現(xiàn)狀分析出發(fā)，對(duì)這一領(lǐng)域的管理活動(dòng)開展研究。

一、地方政府專項(xiàng)債券概述

（一）地方政府專項(xiàng)債券的概念

專項(xiàng)債券屬于地方政府債券，分為普通專項(xiàng)債券和項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券。地方政府發(fā)行此類債券，主要是為了彌補(bǔ)自身的財(cái)政不足，通過政府舉債的形式為本地社會(huì)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供充分的資金保障。主要依靠專項(xiàng)收入或政府性基金償還。

（二）地方政府專項(xiàng)債券的基本屬性

1.經(jīng)濟(jì)屬性

經(jīng)濟(jì)屬性是指地方政府專項(xiàng)債券為地方社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展所帶來的經(jīng)濟(jì)調(diào)節(jié)和促進(jìn)作用，當(dāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨緩甚至停滯、倒退時(shí)，地方政府積極舉措，通過擴(kuò)大地方政府債券的發(fā)行規(guī)模，加大對(duì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的扶持力度，促進(jìn)民間投資增長(zhǎng)，刺激地方經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定增長(zhǎng)的同時(shí)降低失業(yè)率；在經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)通貨膨脹時(shí)，通過縮減地方政府債券的發(fā)行規(guī)模，使經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理的區(qū)間。

2.財(cái)政屬性

現(xiàn)階段，地方政府專項(xiàng)債券的發(fā)行權(quán)保留在省一級(jí)的政府中。省級(jí)政府通過發(fā)行地方政府專項(xiàng)債券，面向全社會(huì)融資，然后將所獲得的資金貸款給縣級(jí)政府。

為了規(guī)范債券發(fā)行行為，我國(guó)新的《預(yù)算法》規(guī)定，專項(xiàng)債券納入政府性基金預(yù)算，禁止預(yù)算之外的舉債行為，由人大進(jìn)行監(jiān)督和審查。因此，地方政府債券是地方政府籌集債券資金，進(jìn)行地方項(xiàng)目建設(shè)的工具之一，且其發(fā)行受到財(cái)政預(yù)算的嚴(yán)格管理，這說明地方政府債券具有財(cái)政屬性。

3.金融屬性

金融屬性是指地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行行為是完全按照金融市場(chǎng)的一般規(guī)則運(yùn)行，政府發(fā)行債券，然后在市場(chǎng)公開投放，其價(jià)格受市場(chǎng)供求的影響。此外，我國(guó)相關(guān)部門強(qiáng)調(diào)地方政府在發(fā)行地方政府專項(xiàng)債券時(shí)，要加大信息公開力度，嚴(yán)格披露債券的使用項(xiàng)目、債券利率和風(fēng)險(xiǎn)、發(fā)行規(guī)模等，使其便于接受市場(chǎng)投資者的監(jiān)督，強(qiáng)化了地方政府專項(xiàng)債券的金融屬性。

（三）地方政府專項(xiàng)債券管理的分類

1.限額管理

限額管理是指地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行總額的管控。雖然地方政府專項(xiàng)債券的發(fā)行權(quán)歸屬于省級(jí)政府，但為了防范金融風(fēng)險(xiǎn)、減輕財(cái)政壓力以及確保此類債券能夠真正為社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展作出貢獻(xiàn)，國(guó)務(wù)院每年會(huì)根據(jù)社會(huì)、經(jīng)濟(jì)的發(fā)展情況，確定地方政府專項(xiàng)債券的總額度，并形成報(bào)告，提請(qǐng)全國(guó)人大審批。人大審批通過之后，國(guó)務(wù)院會(huì)根據(jù)各地區(qū)的實(shí)際情況，分配各省份額。一般來說，當(dāng)經(jīng)濟(jì)過熱時(shí)，國(guó)務(wù)院就會(huì)縮緊額度；相反，經(jīng)濟(jì)下行時(shí)，國(guó)務(wù)院就會(huì)提高限額。在分配額度時(shí)，國(guó)務(wù)院除了會(huì)考慮各地的實(shí)際情況之外，也會(huì)考慮地方的實(shí)際融資需求，以及地方的財(cái)政償還能力。

2.項(xiàng)目管理

項(xiàng)目管理是對(duì)與地方政府專項(xiàng)債券掛鉤的項(xiàng)目進(jìn)行考察，首先項(xiàng)目需要是一般公共支出，如各類公共設(shè)施建設(shè)、民生服務(wù)以及各類大型的資源、能源項(xiàng)目等。其次，考察地方政府專項(xiàng)債券在項(xiàng)目中的占比，一般而言，為了確保項(xiàng)目的安全性，我國(guó)要求此類債券在項(xiàng)目投資中的占比不應(yīng)該超過20%，且債券投入需要經(jīng)過嚴(yán)格審計(jì)。

3.市場(chǎng)化管理

市場(chǎng)化管理要求地方政府專項(xiàng)債券的發(fā)行、管理活動(dòng)需要完全遵守市場(chǎng)的一般原則。首先，地方政府專項(xiàng)債券在發(fā)行之前，需要得到銀行等第三方評(píng)估機(jī)構(gòu)的評(píng)估，各項(xiàng)指標(biāo)通過之后，才能夠面向市場(chǎng)投放。其次，需要遵循公開透明的原則，積極披露債券的相關(guān)信息，以確保購買者的基本權(quán)益。最后，地方政府專項(xiàng)債券的價(jià)格應(yīng)該遵循一般的市場(chǎng)規(guī)律，利用行政手段進(jìn)行強(qiáng)制性的價(jià)格干預(yù)。

4.風(fēng)險(xiǎn)管理

風(fēng)險(xiǎn)管理是指對(duì)地方政府專項(xiàng)債券運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)的防范工作。地方政府專項(xiàng)債券往往數(shù)額較大，且影響范圍較廣，一旦出現(xiàn)問題，不僅會(huì)給項(xiàng)目造成損失、給債權(quán)人造成損失，同時(shí)也會(huì)危及政府的財(cái)政安全，甚至還會(huì)直接造成金融風(fēng)險(xiǎn)。所以，我國(guó)不斷加強(qiáng)對(duì)地方政府專項(xiàng)債券的風(fēng)險(xiǎn)管理，并且將此類債券的風(fēng)險(xiǎn)劃分為四個(gè)等級(jí)，針對(duì)不同等級(jí)，制定應(yīng)急處置措施。由國(guó)務(wù)院相關(guān)部門指導(dǎo)，省級(jí)政府配合，縣級(jí)政府執(zhí)行，銀行等金融機(jī)構(gòu)也參與到對(duì)相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)的管控中。

二、我國(guó)地方政府專項(xiàng)債券現(xiàn)狀

（一）新增專項(xiàng)債券發(fā)行規(guī)模增長(zhǎng)迅速

2015年是新《預(yù)算法》框架下地方政府債券發(fā)行第一年，債券市場(chǎng)上出現(xiàn)了省級(jí)政府作為發(fā)行人的地方政府一般債券和專項(xiàng)債券。從發(fā)行規(guī)模來看，地方政府債券呈現(xiàn)出逐步擴(kuò)大的態(tài)勢(shì)，從最初的0.1萬億元，暴漲到最高峰的3.75萬億元（2020年），此后，這一數(shù)值雖然有所下降，但是基本維持在一個(gè)高位運(yùn)行水平上。通過大量發(fā)行地方政府債券，對(duì)我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展起到了有效的推動(dòng)作用，同時(shí)對(duì)于我國(guó)各項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)也起到了積極的影響。

（二）發(fā)行期限呈現(xiàn)長(zhǎng)期化態(tài)勢(shì)

在發(fā)行期限上，2018～2022年地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行期限分別以5年期和10年期為主，專項(xiàng)債券平均發(fā)行期限分別為6.1/年和9.0/年。如2020年地方政府專項(xiàng)債券平均發(fā)行期限14.6/年，依舊以10年期為主，其中10年期及以上專項(xiàng)債券發(fā)債規(guī)模15746.06億元，占比81.11%。2022年1～6月，地方政府專項(xiàng)債券平均發(fā)行期限為12.7年。專項(xiàng)債券發(fā)行期限呈現(xiàn)長(zhǎng)期化態(tài)勢(shì)。

從地方政府專項(xiàng)債券的這一穩(wěn)定增長(zhǎng)趨勢(shì)來看，不難發(fā)現(xiàn)我國(guó)希望這一債券融資模式實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期化運(yùn)行，以配合國(guó)家宏觀調(diào)控政策及經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期，確保新增專項(xiàng)債券期限原則上與項(xiàng)目期限相匹配，緩解短期債務(wù)還款壓力，避免清償風(fēng)險(xiǎn)的集中爆發(fā)；另一方面也反映了圍繞公益性發(fā)行項(xiàng)目收益專項(xiàng)債券，項(xiàng)目本身的收益率較低，需要一定期限的運(yùn)營(yíng)才能完成償債資金的歸集沉淀。

（三）地方政府專項(xiàng)債券支持領(lǐng)域更加廣泛

為了確保地方政府專項(xiàng)債券能夠被充分有效利用，各地政府在利用這一融資時(shí)，結(jié)合自身實(shí)際出發(fā)，實(shí)現(xiàn)對(duì)各個(gè)領(lǐng)域的投入。數(shù)據(jù)顯示，在2018～2022年期間，地方政府專項(xiàng)債券流入項(xiàng)目5.6萬多個(gè)。其中，直接服務(wù)于1.4萬個(gè)社會(huì)事業(yè)項(xiàng)目；服務(wù)各類市政建設(shè)以及經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)1.3萬個(gè)，占比多達(dá)48%。

在2018～2022年期間，地方政府專項(xiàng)債券的總體規(guī)模得到了充分提升，多年合計(jì)額度為10萬億元。從這些資金的流向來看，保障性安居工程合計(jì)支出2萬億元，各類經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)園區(qū)建設(shè)支出達(dá)2.5萬億元，社會(huì)基礎(chǔ)建設(shè)支出（主要是公共交通事業(yè)）達(dá)1.9萬億元。

可以說，地方政府專項(xiàng)債券作為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，補(bǔ)齊發(fā)展短板的主要著力點(diǎn)之一，其支持領(lǐng)域廣泛，有利于加快形成高質(zhì)量的“內(nèi)循環(huán)”發(fā)展格局。

（四）地方政府專項(xiàng)債券市場(chǎng)化增強(qiáng)

鑒于地方政府專項(xiàng)債券的風(fēng)險(xiǎn)突出，所以我國(guó)在加強(qiáng)相關(guān)立法建設(shè)的同時(shí)，充分發(fā)揮市場(chǎng)的力量，逐步形成了完善的市場(chǎng)流通機(jī)制?，F(xiàn)階段，在發(fā)行節(jié)點(diǎn)中，我國(guó)新《預(yù)算法》規(guī)定只有省級(jí)政府可以發(fā)行此類債券；在交易環(huán)節(jié)中，政府債券的流通日益規(guī)范，主要為場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外兩個(gè)場(chǎng)所。場(chǎng)內(nèi)主要是深交所和上交所，場(chǎng)外則主要依靠銀行渠道。通過這種形式，能夠確保市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制的充分發(fā)揮，減少過度人為干預(yù)造成的潛在不利影響。

三、我國(guó)地方政府專項(xiàng)債券管理的問題

（一）限額規(guī)模不確定、分配不合理

當(dāng)前，省級(jí)財(cái)政部門是地方政府債券的發(fā)行主體，但是根據(jù)新《預(yù)算法》規(guī)定，省級(jí)政府的額度需要由中央審批，最終確定。在這一機(jī)制下，省級(jí)政府會(huì)結(jié)合地區(qū)的社會(huì)發(fā)展實(shí)際，上報(bào)相對(duì)合理的債券發(fā)行額度。但是，在中央審批的過程中，所考慮的因素不僅僅是地方的債券發(fā)行需求，還需要在人大審批通過的全國(guó)債券總額度范圍內(nèi)，盡可能平均將額度分配給各個(gè)地區(qū)。基于這一模式，地方政府專項(xiàng)債券在各地的分配就會(huì)出現(xiàn)不盡合理的情況，一些需求不強(qiáng)烈的地區(qū)反而會(huì)得到相對(duì)較多的額度，而一些需求強(qiáng)烈的地區(qū)，則會(huì)感到額度捉襟見肘。這也造成了一系列的負(fù)面后果，如一些額度被限制浪費(fèi)，而一些項(xiàng)目因?yàn)榈貌坏絺谫Y支持，不得不停滯。

（二）項(xiàng)目管理方式不科學(xué)

當(dāng)前，我國(guó)對(duì)地方政府債券對(duì)應(yīng)項(xiàng)目的審批不夠到位。首先，對(duì)于省級(jí)政府上報(bào)額度的合理性審批不足。中央在劃撥債券額度時(shí)，追求不同地區(qū)的額度公平，但是對(duì)于額度的合理性審批不足。其次，對(duì)于項(xiàng)目的審批不足。地方政府專項(xiàng)債券直接運(yùn)用于各類重大項(xiàng)目，但是這些項(xiàng)目的合理性、未來盈利價(jià)值等因素都得不到充分有效審核。最后，一些地方政府對(duì)項(xiàng)目信息的披露不重視，甚至對(duì)披露的項(xiàng)目收益盲目抬高，加大了社會(huì)成本負(fù)擔(dān)，對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)帶來系統(tǒng)性的負(fù)面影響。

（三）市場(chǎng)化管理程度不足

當(dāng)前，我國(guó)發(fā)行地方政府專項(xiàng)債券時(shí)，強(qiáng)調(diào)秉承市場(chǎng)化原則。但是在實(shí)踐中還存在著市場(chǎng)化水平較低的情況。第一，地方政府專項(xiàng)債券的流動(dòng)性不足。各地的地方政府專項(xiàng)債券主要是以銀行為主要渠道進(jìn)行流動(dòng)的，限制了其市場(chǎng)流動(dòng)性，從而讓市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制無法得到有效發(fā)揮。第二，信息披露制度不完善，影響債券信息的公開度和透明度，導(dǎo)致當(dāng)前我國(guó)地方政府債券的信用評(píng)級(jí)普遍虛高。第三，市場(chǎng)監(jiān)管機(jī)制較為有限。因?yàn)榈胤秸畬ｍ?xiàng)債券的發(fā)行主體是地方政府，所以市場(chǎng)要想對(duì)之展開有效監(jiān)管，存在客觀困難。

（四）專項(xiàng)債券潛在風(fēng)險(xiǎn)多

首先，當(dāng)前地方政府專項(xiàng)債券的價(jià)值是以項(xiàng)目預(yù)期價(jià)值為背景進(jìn)行估算的，但是項(xiàng)目的具體進(jìn)展因?yàn)楹苌俚玫匠浞钟行У谋O(jiān)督，所以存在不確定性，這會(huì)讓債券價(jià)值面臨潛在的下行風(fēng)險(xiǎn)。其次，地方政府在專項(xiàng)債券資金的使用方面存在不合理的行為，嚴(yán)重降低了資金的使用效率，債券造成貶值壓力。最后，地方政府的財(cái)政不夠公開透明，在這種情況下，一旦政府出現(xiàn)財(cái)政危機(jī)，就會(huì)面臨債券本息難以兌付的情況。

四、地方政府專項(xiàng)債券管理發(fā)展的對(duì)策

（一）改進(jìn)限額管理的規(guī)模確定和分配制度

我國(guó)當(dāng)前對(duì)地方政府專項(xiàng)債券發(fā)行的額度分配不盡合理。后續(xù)應(yīng)該調(diào)整整體的地方政府專項(xiàng)債券限額預(yù)算，合理分配各省的限額。中央政府應(yīng)該建立更為科學(xué)的限額分配制度，在盡可能兼顧公平的同時(shí)，對(duì)各個(gè)地區(qū)的實(shí)際財(cái)政情況展開深入考核，梳理其項(xiàng)目建設(shè)需求，以此做到對(duì)地方政府專項(xiàng)債券限額的按需分配。另外，我國(guó)還應(yīng)該建立地方政府專項(xiàng)債券限額的跨省流動(dòng)機(jī)制，允許不同地區(qū)之間根據(jù)自身的實(shí)際需求，相互拆借限額。

（二）提升項(xiàng)目管理的科學(xué)化水平

地方政府專項(xiàng)債券是以項(xiàng)目預(yù)期價(jià)值來確定自身價(jià)值的。所以，應(yīng)該不斷加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目自身價(jià)值的準(zhǔn)確評(píng)估，尤其應(yīng)該引入社會(huì)第三方機(jī)構(gòu)，展開對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的精準(zhǔn)評(píng)估，避免出現(xiàn)債券價(jià)值虛高的情況。同時(shí)，針對(duì)披露的項(xiàng)目收益出現(xiàn)虛高的現(xiàn)象，監(jiān)管部門可以在保證項(xiàng)目收益能覆蓋債券本息的情況下，設(shè)定專項(xiàng)債券項(xiàng)目的收益率上限，提高信息披露真實(shí)性、可靠性，防止項(xiàng)目披露收益率過高。為解決項(xiàng)目期限與債券期限存在錯(cuò)配的問題，建議發(fā)行期限較長(zhǎng)的專項(xiàng)債券，使地方政府專項(xiàng)債券、市場(chǎng)融資期限與項(xiàng)目期限三者保持高度匹配。適當(dāng)延長(zhǎng)地方政府專項(xiàng)債券的期限，能夠使在建項(xiàng)目得到充分的周期來獲得充足的收入進(jìn)行還本付息，有效減輕發(fā)行主體的償債負(fù)擔(dān)。

（三）加快政府專項(xiàng)債券發(fā)行與流通的市場(chǎng)化進(jìn)程

當(dāng)前我國(guó)發(fā)行地方政府專項(xiàng)債券的市場(chǎng)化程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，對(duì)此，后續(xù)我國(guó)應(yīng)該采取如下措施：首先，鼓勵(lì)地方政府專項(xiàng)債券在多個(gè)渠道流通，以全面發(fā)揮價(jià)格機(jī)制。中央政府應(yīng)該要求各地的債券在場(chǎng)內(nèi)和場(chǎng)外兩個(gè)渠道充分流通，利用市場(chǎng)的宏觀調(diào)控手段對(duì)債券的價(jià)值做出合理評(píng)估。其次，中央政府應(yīng)該建立嚴(yán)格的信息披露機(jī)制，讓各地政府能夠真實(shí)提交債券以及背后項(xiàng)目的各類數(shù)據(jù)，提升評(píng)估結(jié)果的準(zhǔn)確性和公正性。最后，鼓勵(lì)市場(chǎng)對(duì)地方政府專項(xiàng)債券的運(yùn)行情況進(jìn)行監(jiān)管，允許廣大投資者、債權(quán)人對(duì)債券進(jìn)行評(píng)議、監(jiān)督，一旦發(fā)現(xiàn)問題應(yīng)該立即舉報(bào)，盡可能規(guī)避垃圾債券的出現(xiàn)。

（四）預(yù)防和化解債券風(fēng)險(xiǎn)

目前，地方政府專項(xiàng)債券還存在較多的風(fēng)險(xiǎn)管理漏洞，對(duì)此，需要采取如下措施：首先，加強(qiáng)對(duì)項(xiàng)目的評(píng)議。項(xiàng)目的開展成果是影響債券價(jià)值的主要因素，因此，需要強(qiáng)化對(duì)相關(guān)項(xiàng)目的評(píng)估，以發(fā)現(xiàn)和化解項(xiàng)目環(huán)節(jié)的職責(zé)分工問題，提高有效化解債權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的能力。其次，通過保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)的承保提升地方政府專項(xiàng)債券的信用評(píng)級(jí)，為其滿足條件的對(duì)應(yīng)項(xiàng)目提供融資支持；也可以積極引導(dǎo)其他社會(huì)機(jī)構(gòu)提供項(xiàng)目貸款，進(jìn)一步推進(jìn)地方政府專項(xiàng)債券的融資工作。為了有效規(guī)避地方政府專項(xiàng)債券的融資風(fēng)險(xiǎn)，還應(yīng)當(dāng)積極引入境外的合格投資者廣泛參與，進(jìn)一步擴(kuò)大當(dāng)前投資者范圍，強(qiáng)化項(xiàng)目融資基礎(chǔ)。

（作者單位：廣東博羅農(nóng)村商業(yè)銀行股份有限公司）